航运研究专题报告：好望角航线均衡价格和红海事件后续演绎

期货研究报告|商品研究 专题报告 好望角航线均衡价格和红海事件后续演绎 2024年1月12日 航运研究专题报告 上海港综合运费走势 资料来源：Wind,招商期货 吕杰 0755-82781645 lvjie@cmschina.com.cnF3021174 Z0012822 红海事件持续影响，船东选择绕行好望角使成本增加。苏伊士运河航线的C1：417$/TEU、C2：470$/TEU、C3：606$/TEU，对应SCFIS：450、492、646；好望角航线使C1、C2、C3成本分别增加25%左右。 绕行好望角带来的单船周转频次降低等于船东实际收入减少，因此船东提振海运费和补充运力是主要策略。其中，我们需要认识到补充运力则需要从其他航线借调，变相失去了其他航线的收入。 我们给出了三种情况下的均衡价：1）收入不变：1332$/TEU；2）补运力：1767$/TEU；3）Bertrandequilibrium：2121$/TEU。以上均衡价格分别对应SCFIS：1300/1800/2250点左右。我们推荐以Bertrandequilibrium均衡价格为绕行好望角航线的参考价格。目前现货市场升水，期货市场贴水该点位。 我们将红海事件后续分为三种可能： 1）彻底恢复苏伊士运河通行将使运力得到恢复，但恢复需要一个班次时间，即约 90天（绕行好望角来回天数）。船东将基于苏伊士运河线路的成本定价，对应SCFIS：450、492、646，其中450点支撑力度最强。均衡价格在1130$/TEU附近，对应SCFIS：1063。 2）保持现状，绕行好望角。运力至少收缩25%，均衡价格以Bertrandequilibrium2121$/TEU为参考，对应SCFIS约为2250点。非洲港口设施落后，船舶绕行加油效率低下，供电不足等都将延长船舶加油时间，将进一步延长整个行程，或将更进一步收紧运力，降低空箱调配周期，推动均衡价格上移。 3）进一步激化，封锁直布罗陀海峡。地中海航线货物不得不经过西北欧航线，经非洲或西北欧通过陆运方式转运到地中海区域。因此，地中海多式联运运价将呈现指数级攀升，进一步造成整个欧洲地区的物价上涨，或将波及全球。 当前绕行好望角情形下，预计均衡价格在2121$/TEU，对应SCFIS约2250点。目前亚欧航线的现状为绝大部分船东下令旗下船舶绕行好望角，暂时处于上述第二种情形。2024年1月8日，胡塞发表声明称只要通过红海的船只声明“与以色列无关”，就不会遭到袭击，但一旦发现“虚假通报”，下一次试图通过红海时会被扣押。根据船视宝监测，目前有19艘船舶正驶往或已通过红海，2艘声明了与以色列无关。 风险提示：中东局势进一步激化 敬请阅读末页的重要说明 一、好望角航线均衡价格估算 为了找到好望角路线的均衡价格，我们首先对比苏伊士运河和好望角两条航线的成本。下表1显示了最大周转频次下的单船通行苏伊士运河和绕行好望角的成本。其中C1为现金流成本、C2为C1加上折旧费，C3是全部成本。不难看出，苏伊士运河航线与绕行好望角的单箱成本差值C3在150$/TEU,C2和C1在100$/TEU。因此，绕行好望角给船东带来了成本的增加。 85%装载率，24000TEU新船 苏伊士运河好望角 表1：苏伊士运河和好望角成本对比 （150m$）年周转次数 5 4 船期费（10000$/年) 2334 2434 燃油费（10000$/年) 2387 3214 港口使费（10000$/年) 512 550 苏伊士运河过路费（10000$/年) 950 0 总费用（10000$/年) 6182 6198 单箱成本C3（TEU/$) 606 760 单箱成本C2（TEU/$) 470 591 单箱成本C1（TEU/$) 417 524 资料来源：招商期货 下表2，我们根据2023年亚欧航线需求、历史苏伊士运河航线的中位数价格、2404亚洲 -西北欧运力船期表（如下图2所示）进行计算三种模式下的好望角均衡价格，1）收入不变、2）补运力3）Bertrandequilibrium。 绕行好望角带来的单船周转频次降低等于船东实际收入减少。因此船东提振海运费是可以预想的策略之一，补充运力则是提升收入的策略之二。其中，我们需要认识到补充运力则需要从其他航线借调，变相失去了其他航线的收入。因此，船东补充运力后会期望更多收入来弥补其他航线的损失。我们基于Bertrandequilibrium给出了更加精确的均衡价格，计算不在此赘述（其中额外参数n=5,w=760等）。Bertrandequilibrium下的均衡价格为2121$/TEU，对应SCFIS约为2250点，目前现货市场升水，期货市场贴水该点位。Bertrandequilibrium是关于两个或两个以上的公司生产同质商品并在价格上竞争的一种竞争模式。理论上，如果商品是完全替代品，这种价格竞争最终会导致班轮公司以边际成本出售舱位，从而获得零利润。 好望角-Bertrand 苏伊士运河好望角-均衡价格好望角-均衡价格equilibrium 表2：均衡价格 （收入不变） （补运力） （Tvedt,J.,&Hovi,I.B.2024） 年周转次数 5 4 4 4 供给（(KTEU/月） 1083.0 895 1354 1354 运费($/TEU) 1130.8 1332 1767 2121 亚欧航线需求（KTEU/年) 10124.0 8592.0 10124.0 10124.0 收入（Billion） 11.4 11.4 17.9 22.3 资料来源：Tvedt,J.,&Hovi,I.B.(2024).Containershipping:Amarketequilibriumperspectiveonfreightratesformationpost-Covid-19.TransportationResearchPartA:PolicyandPractice,179,招 商期货 图1：2404亚洲-西北欧船期表运力 500000 450000 400000 350000 TEU 300000 250000 200000 150000 100000 50000 0 123456789101112131415161718 周 资料来源：Maersk，Msc，CMA、Hapag-Lloyd，Cosco，ONE，Evergreen，HMM，YML，招商期货 二、红海事件后续演绎 我们将红海事件后续分为三种可能：1）彻底恢复苏伊士运河通行；2）保持现状，绕行好望角；3）进一步激化，封锁直布罗陀海峡。 1）彻底恢复苏伊士运河通行将使运力得到恢复，但恢复需要一个班次时间，即约90天 （绕行好望角来回天数）。船东将基于C1：417$/TEU、C2：470$/TEU、C3：606$/TEU的成本方式定价，对应SCFIS：450、492、646，其中C1支撑力度最强。均衡价格在1130$/TEU附近，对应SCFIS：1063。 2）保持现状，绕行好望角。下图2给出了各合约的最晚苏伊士运河通行恢复截止时间。在该时间之前若红海事件未能解决，则运力至少收缩25%（表2可得）。均衡价格以2121$/TEU为参考，对应SCFIS约为2250点。 另外，保持现状绕行好望角将持续对非洲港口产生冲击。若船舶在始发港和目的港未能将燃油补足，纳米比亚的鲸湾港和毛里求斯的路易港将成为船东的首选。然而，非洲港口设施落后，加油效率低下，供电不足等都将延长船舶加油时间，这将进一步延长整个行程，或将更进一步收紧运力，降低空箱调配周期，推动运价涨势。 图2：恢复运力的最晚时间表 资料来源：招商期货 3）进一步激化，封锁直布罗陀海峡。伊朗曾表示“地中海、直布罗陀海峡和其他水道” 可能会被关闭。封锁直布罗陀不会对亚洲-西北欧航道产生直接影响，但是曼德海峡和直布罗陀的切断会对地中海航线产生最严重的冲击。地中海航线货物不得不经过西北欧航线，经陆运方式转运到地中海区域。因此，地中海多式联运运价将呈现指数级攀升，进一步造成整个欧洲地区的物价上涨，或将波及全球。 目前亚欧航线的现状为绝大部分船东下令旗下船舶绕行好望角，暂时处于第二个情形。2024年1月8日，胡塞发表声明称只要通过红海的船只声明“与以色列无关”，就不会遭到袭击，但一旦发现“虚假通报”，下一次试图通过红海时会被扣押。根据船视宝监测，目前有19艘船舶正驶往或已通过红海，2艘声明了与以色列无关。 图3：红海集装箱船舶 7 3 3 2 2 1 1 1 1 驶向和通过红海船舶 声明与以色列无关 8 7 6 艘 5 4 3 2 1 CMA COSCO SeaLeadShipping Maersk MSC HamburgSudamerikanische YML PIL PacificDirectLine 0 资料来源：船视宝、招商期货 研究员简介 吕杰：研究员，历任某500强采购部，某大型国企期货部经理，招商期货策略研究员。对化工品品种有套期保值，对冲交易、期货点价经验，在市场历练中对产业结构、景气周期，库存周期有认识。拥有期货从业资格（证书编号：F3021174）和投资咨询资格（证书编号：Z0012822） 重要声明 本报告由招商期货有限公司（以下简称“本公司”）编制，本公司具有中国证监会许可的期货投资咨询业务资格（证监许可【2011】1291号）。《证券期货投资者适当性管理办法》于2017年7月1日起正式实施，本报告发布的观点和信息仅供经招商期货有限公司评估风险承受能力为C3及C3以上类别的投资者参考。若您的风险承受能力不满足上述条件，请取消订阅、接收或使用本研报中的任何信息。请您审慎考察金融产品或服务的风险及特征，根据自身的风险承受能力自行作出投资决定并自主承担投资风险。 本报告基于合法取得的信息，但招商期货对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。报告中的内容和意见仅供参考，并不构成对所述品种买卖的出价或对任何人的投资建议，招商期货不会因接收人收到此报告而视他们为其客户。投资者据此作出的任何投资决策与本公司、本公司员工无关。 市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告作为投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可取代自己的判断。除法律或规则规定必须承担的责任外，招商期货及其员工不对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失负任何责任。 本报告版权归招商期货所有，未经招商期货事先书面许可，任何机构和个人均不得以任何形式翻版、复制、引用或转载。