债市情绪面周报（1月第1周）：债市卖方情绪继续降温

债市卖方情绪继续降温 固定收益 固收周报 ——债市情绪面周报（1月第1周） 报告日期：2024-1-8 首席分析师：颜子琦 执业证书号：S0010522030002电话：13127532070 邮箱：yanzq@hazq.com分析师：杨佩霖 执业证书号：S0010523070002 电话：17861391391 邮箱：yangpl@hazq.com 主要观点： 债市偏多观点卖方降至7家 当前债市对基本面的定价已经较为充分，而降息交易正在持续。如我们近期报告所述，在跨年资金面稳定的情况下，降息的3种可能结果对债市难言进一步利好，年初配置盘建仓一定程度会加剧机构资产荒，继续看多债市则需进一步寻找新论据或开辟新论点，2.50%的利率点位可能成为债市的阶段性博弈点，一方面近年来的降息预期已在实际操作前被交易，大行与农商行多增配，其止盈时点同样值得关注；另一方面，跨年以来股份行、基金出现大额净卖出，仍应留意金融监管与资本新规对货基与债基赎回的影响。往后看，应当关注曲线牛平下短端的交易机会与长端的配置价值。 从我们跟踪的卖方情绪指数来看，本周跟踪加权指数录得0.45，较上周减少0.18，中性观点机构较上周有所增加，当前7家偏多，10家中性，2家偏空，卖方情绪环比回落。 7家机构观点偏多，关键词：宽货币对债市仍有支撑；基本面仍处于弱修复环境； 10家机构观点中性，关键词：止盈情绪加强；降准降息存在不确定性；资金面仍有可能波动； 2家机构观点偏空，关键词：30年国债利差极低，经济改善可期。 而本周13家观点转变，其中： 5家观点转变为偏多，关键词：债市需求强于往年同期，资金面边际宽松，市场预期降息及机构止盈，两会前后政策预期博弈。 8家观点转变为中性，关键词：市场预期降息，信贷开门红超预期，税期因素和春节因素的扰动。 买方情绪有何变化？ 开年第1周市场交易活跃度回升，情绪指数上浮，买方市场情绪指数录得1.07，较12月29日上升0.47。从换手率来看，国债换手率上手。周五换手率录得5.97%，较前一周五上升5.00pct，较周二上升1.91pct，周平均换手率升至 5.00%；国开债换手率上升，1月5日换手率录得1.06%，较前一周五上升 0.74pct，较周二上升0.16pct；利率债换手率上升，周五录得1.17%，较前一周五上升0.02pct，较周二上升0.22pct。 从资金面来看，近期杠杆率上行，截止1月5日，银行间债市杠杆率升至 109.33%。国债期货方面，本周T2403合约成交多空比上升，截止1月5日， T主力周五成交多空比为1.08。一级市场发行方面，1月2日至1月5日， 理财类共发行578只，到期386只。 风险提示： 流动性风险。 正文目录 1卖方市场5 1.1卖方市场情绪指数与利率债：情绪指数略有回落，机构观点普遍偏多5 1.2信用债：本周主要关注久期策略占优、挖掘国央企产业债与二永债6 1.3可转债：本周机构整体持中性偏多观点6 2买方市场6 2.1买方市场情绪指数下降7 2.2换手率7 2.3杠杆率：杠杆率下行8 2.4国债期货9 2.5一级市场发行10 3风险提示：12 图表目录 图表1卖方市场情绪指数与利率走势（%）5 图表2市场关注点与信用利差走势（BP）6 图表3市场情绪变化与中证转债指数6 图表4买方市场情绪指数与利率走势（%）7 图表530Y国债换手率（单位：%）7 图表610Y国开债换手率（单位：%）8 图表72022年12月以来利率债换手率（单位：%）8 图表8银行间债市杠杆率（单位：%，周）9 图表9T主力合约成交多空比9 图表10TS主力合约成交多空比10 图表11TF主力合约成交多空比10 图表12国债平均认购倍数11 图表13地方债平均认购倍数11 图表14债券型基金发行规模（单位：亿元）11 图表15理财类发行与到期数量（单位：只）12 1卖方市场 1.1卖方市场情绪指数与利率债：情绪指数略有回落，机构观点普遍偏多 本周机构对利率债看法主要为偏多，卖方市场情绪跟踪加权指数录得0.45，较上周减少0.18；卖方市场情绪跟踪不加权指数录得0.26，较上周减少0.29；信用债主要关注短久期城投债、银行二永债；对转债态度偏多，卖方转债市场情绪跟踪指数录得0.21，较上周减少0.47。 市场观点：基本面仍偏弱，降准降息存在不确定性 本周机构整体持偏多观点，7家偏多，10家中性，2家偏空。 37%的机构持偏多态度，关键词：宽货币对债市仍有支撑；基本面仍处于弱修复环 境； 53%的机构持中性态度，关键词：止盈情绪加强；降准降息存在不确定性；资金面仍有可能波动； 11%的机构持偏空态度，关键词：30年国债利差极低，经济改善可期。华安观点：继续看多债市仍需寻找新论据或论点 当前债市对基本面的定价已经较为充分，而降息交易正在持续。如我们近期报告所述，在跨年资金面稳定的情况下，降息的3种可能结果对债市难言进一步利好，年初配置盘建仓一定程度会加剧机构资产荒，继续看多债市则需进一步寻找新论据或开辟新论点，2.50%的利率点位可能成为债市的阶段性博弈点，一方面近年来的降息预期已在实际操作前被交易，大行与农商行多增配，其止盈时点同样值得关注；另一方面，跨年以来股份行、基金出现大额净卖出，仍应留意金融监管与资本新规对货基与债基赎回的影响。往后看，应当关注曲线牛平下短端的交易机会与长端的配置价值。 图表1卖方市场情绪指数与利率走势（%） 1.4 1.2 1.0 0.8 0.6 0.4 0.2 0.0 -0.2 -0.4 -0.6 卖方市场情绪指数-不加权（左轴）中债国债到期收益率:10年 3.0 2.9 2.8 2.7 2.6 2.5 2.4 2.3 资料来源：Wind，华安证券研究所 1.2信用债：本周主要关注短久期城投债、银行二永债 市场热词：信用利差收窄、二永债供给上行 #信用利差收窄：资金面维持宽松，城投短端配置仍可持续； #二永债供给上行：城农商行二永债在资产荒背景下的演绎，城投债净融资缩量，二永债下沉仍有挖掘空间。 图表2市场关注点与信用利差走势（BP） 信用利差(3YAA中票-3Y国开) 65 央企绿色债、金融债 久期策略占优、挖掘国央企 产业债与二永债 60 城投债量缩价升、信用下 沉性价比减弱 短久期城投债、银行二永 债 55 50 45 短久期城投债、信用债供 不应求加剧 城投公司债审核趋严、城 投收益或下降 40 信用债供给分化、城投将 稳步高质量发展 11/2011/2211/2411/2811/3012/0412/0612/0812/1212/1412/1812/2012/2212/2612/2812/3101/0301/05 资料来源：Wind，中国货币网，华安证券研究所注：2023年8月28日起中短期票据曲线合并调整 1.3可转债：本周机构整体持中性偏多观点 本周机构整体持中性偏多观点。3家偏多，11家中性，1家偏空。 20%机构均持偏多态度，关键词：需求向好，市场流动性有望改善； 73%机构均持中性态度，关键词：相对权益偏贵，流动性背景有限，供给收缩； 7%机构均持偏空态度，关键词：权益市场整体仍以低位震荡为主基调。 图表3市场情绪变化与中证转债指数 420 418 416 414 412 410 408 406 404 卖方市场情绪指数（右）中证转债 0.8 0.7 0.6 0.5 0.4 0.3 0.2 0.1 0.0 2023-11-222023-11-292023-12-062023-12-132023-12-202023-12-272024-01-03 资料来源：Wind，华安证券研究所 3买方市场 3.1买方市场情绪指数上升 截止1月5日，买方市场情绪指数录得1.07，较12月29日上升0.47。从换手率来看，国债成交量上升，国开债成交量上升。 图表4买方市场情绪指数与利率走势（%） 3.00 2.95 2.90 2.85 2.80 2.75 2.70 2.65 2.60 2.55 10Y中债国债到期收益率买方市场情绪指数（右轴） 2.50 2.00 1.50 1.00 2024-01 0.50 2023-01 2023-02 2023-03 2023-04 2023-05 2023-06 2023-07 2023-08 2023-09 2023-10 2023-11 2023-12 资料来源：Wind，华安证券研究所 3.2换手率 30Y国债换手率上升，周五换手率录得5.97%，较前一周五上升5.00pct，较周二上升1.91pct，周平均换手率升至5.00%；10Y国开债换手率较上周上升，1月5日换手率录得1.06%，较前一周五上升0.74pct，较周二上升0.16pct；利率债换手率录得1.17%，较前一周五上升0.02pct，较周二上升0.22pct。 图表530Y国债换手率（单位：%） 202420232022 8% 7% 6% 5% 4% 3% 2% 1% 0% 0255075100125150175200225250 资料来源：Wind，华安证券研究所 图表610Y国开债换手率（单位：%） 12% 10% 8% 6% 4% 2% 0% 202420232022 0 资料来源：Wind，华安证券研究所 图表72022年12月以来利率债换手率（单位：%） 利率债换手率 1.8% 1.6% 1.4% 1.2% 1.0% 0.8% 0.6% 0.4% 0.2% 2022-12 2023-01 2023-02 2023-03 2023-04 2023-05 2023-06 2023-07 2023-08 2023-09 2023-10 2023-11 2023-12 2024-01 0.0% 资料来源：Wind，华安证券研究所 3.3杠杆率：杠杆率上行 从资金面来看，近期杠杆率上行。截止1月5日，银行间债市杠杆率升至109.33%，质押式回购成交量为8.3万亿元，隔夜成交占比91.39%。 图表8银行间债市杠杆率（单位：%，周） 2024202320222021 111 109 107 105 0481216202428323640444852 资料来源：Wind，华安证券研究所 3.4国债期货 国债期货方面，本周T2403合约成交多空比上升。截止1月5日，T主力周五成交多空比为1.08；TS2403与TF2403合约多空比分别为1.03和1.00。 图表9T主力合约成交多空比 1.6 1.5 1.4 1.3 1.2 1.1 1.0 0.9 0.8 0.7 23/01 23/02 23/03 23/04 23/05 23/06 23/07 23/08 23/09 23/10 23/11 23/12 24/01 0.6 资料来源：Wind，华安证券研究所 图表10TS主力合约成交多空比 1.6 1.5 1.4 1.3 1.2 1.1 1.0 0.9 0.8 0.7 23/01 23/02 23/03 23/04 23/05 23/06 23/07 23/08 23/09 23/10 23/11 23/12 24/01 0.6 资料来源：Wind，华安证券研究所 图表11TF主力合约成交多空比 1.8 1.6 1.4 1.2 1.0 0.8 0.6 23/01 23/02 23/03 23/04 23/05 23/06 23/07 23/08 23/09 23/10 23/11 23/12 24/01 0.4 资料来源：Wind，华安证券研究所 3.5一级市场发行 一级市场发行方面，开年第一周暂无发行；据Wind统计，1月2日至1月5日，理财类共发行578只，到期386只。 图表14债券型基金发行规模（单位：亿元） 350 300 250 200 150 100 50 0 资料来源：Wind