债市情绪面周报（7月第1周）：截至重启正回购前，卖方转为看震荡

固定收益 固收周报 截至重启正回购前，卖方转为看震荡 ——债市情绪面周报（7月第1周） 报告日期：2024-07-08 首席分析师：颜子琦 执业证书号：S0010522030002电话：13127532070 邮箱：yanzq@hazq.com研究助理：洪子彦 执业证书号：S0010123060036 电话：15851599909 邮箱：hongziyan@hazq.com 主要观点： 借券公告后，卖方转为看震荡 上周央行开展借券公告后债市出现回调，10Y国债收益率升至2.28%附近，上周的债市技术面信号依旧偏积极，当前基本面利好债市的趋势也仍未改，而本周一央行重启正回购，缩小利率走廊（上限为逆回购2.30%，下限为正回购1.60%），新的利率走廊或说明在打击空转背景下资金利率较难出现明显下行，在长端方面央行同样可以通过信用借债的方式二级买债进而控制利率曲线，短期来看当前政策面对于债市存在超预期的可能性，但也难以出现大幅回调，在央行实际操作之前我们认为利率或以偏震荡走势为主。 从卖方情绪指数来看，本周跟踪加权指数录得0.16，较上周下降0.13，偏多机构数量与上周相比下降，当前4家偏多，21家中性： （1）：4家机构观点偏多，关键词：债券供需格局、资金面宽松、央行被动资金投放； （2）：21家机构观点中性，关键词：央行借券、汇率制衡； 买方情绪整体上行 截至7月5日，买方市场情绪指数录得1.00，较6月28日上升。我们统计了四大类的债市情绪指标，交易情绪与资金杠杆方面，本周10Y国开债换手率上升，其他换手率整体下降，银行间债市杠杆率回购成交额整体上升；利差方面，收益曲线成牛陡形态，国开-国债利差以及新老券利差收窄，30Y-10Y期限利差以及10Y-1Y期限利差走阔；期货情绪方面，TS主力合约成交多空比上升，TF、T、TL主力合约成交多空比下降；一级市场方面，利率债认购倍数整体上升，理财的发行量与到期量均有所下降。 风险提示： 流动性风险。 正文目录 1卖方市场4 1.1卖方市场情绪指数与利率债：情绪指数有所下降4 1.2信用债：长久期信用债，信用利差5 1.3可转债：本周机构整体持中性偏多观点5 2买方市场5 2.1买方市场情绪指数上升5 2.2交易情绪：利率债换手率整体下降7 2.3资金杠杆：杠杆率与回购成交均上升8 2.4期货情绪：整体下降9 2.5一级发行：认购倍数上升，理财发行量下降11 3风险提示：12 图表目录 图表1卖方市场情绪指数与利率走势（单位：%）4 图表2卖方机构观点转变情况4 图表3市场关注点与信用利差走势（单位：BP）5 图表4市场情绪变化与中证转债指数5 图表5买方市场情绪指标及变化6 图表6买方市场情绪指数与利率走势（单位：%）7 图表710Y国开债换手率（单位：%）7 图表830Y国债换手率（单位：%）8 图表92022年12月以来利率债换手率（单位：%）8 图表10银行间债市杠杆率（单位：%，周）9 图表11T主力合约成交多空比9 图表12TS主力合约成交多空比10 图表13TF主力合约成交多空比10 图表14TL主力合约成交多空比10 图表15国债平均认购倍数11 图表16地方债平均认购倍数11 图表17债券型基金发行规模（单位：亿元）12 图表18理财类发行与到期数量（单位：只）12 1卖方市场 1.1卖方市场情绪指数与利率债：情绪指数有所下降 本周机构对利率债看法主要为中性偏多，卖方市场情绪跟踪加权指数录得0.16，较上周下降0.13；卖方市场情绪跟踪不加权指数录得0.17，较上周下降0.15；信用债主要关注长久期信用债、信用利差；对转债态度中性，卖方转债市场情绪跟踪指数录得0.00，较上周下降0.18。本周机构整体持中性偏多观点，4家偏多，21家中性。 16%机构均持偏多态度，关键词：债券供需格局、资金面宽松、央行被动资金投放； 84%机构均持中性态度，关键词：央行借券，汇率制衡。华安观点：短期维持震荡 上周央行开展借券公告后债市出现回调，10Y国债收益率升至2.28%附近，上周的债市技术面信号依旧偏积极，当前基本面利好债市的趋势也仍未改，而本周一央行重启正回购，缩小利率走廊（上限为逆回购2.30%，下限为正回购1.60%），新的利率走廊或说明在打击空转背景下资金利率较难出现明显下行，在长端方面央行同样可以通过信用借债的方式二级买债进而控制利率曲线，短期来看当前政策面对于债市存在超预期的可能性，但也难以出现大幅回调，在央行实际操作之前我们认为利率或以偏震荡走势为主。 图表1卖方市场情绪指数与利率走势（单位：%） 卖方市场情绪指数-不加权（左轴）中债国债到期收益率:10年（右轴） 1.4 1.2 1.0 0.8 0.6 0.4 0.2 0.0 -0.2 -0.4 2022-01 2022-02 2022-03 2022-04 2022-05 2022-06 2022-07 2022-08 2022-09 2022-10 2022-11 2022-12 2023-01 2023-02 2023-03 2023-04 2023-05 2023-06 2023-07 2023-08 2023-09 2023-10 2023-11 2023-12 2024-01 2024-02 2024-03 2024-04 2024-05 2024-06 -0.6 3.0 2.9 2.8 2.7 2.6 2.5 2.4 2.3 2.2 资料来源：Wind，华安证券研究所 图表2卖方机构观点转变情况 关键词 观点转变情况机构个数 卖方机构观点转变情况 偏多维持1央行被动资金持续投放 中性维持13汇率贬值压力限制、央行借债卖出 中性转偏多2债券供需格局、资金面宽松 偏多转中性6汇率掣肘、央行借券 无报告转中性2市场博弈、央行预期指导 无报告转偏多1回调为利率下行积蓄空间 资料来源：华安证券研究所整理 1.2信用债：长久期信用债，信用利差 市场热词：长久期信用债，信用利差 #长久期信用债，关键词：中长久期信用债市场热度高。 #信用利差，关键词：资产荒，非银负债和资金面平稳或仍有利于信用利差进一步压 缩。 图表3市场关注点与信用利差走势（单位：BP） 资料来源：Wind，中国货币网，华安证券研究所注：2023年8月28日起中短期票据曲线合并调整 1.3可转债：本周机构整体持中性偏多观点 本周机构整体持中性偏多观点，12家中性 100%机构均持中性态度，关键词：资产荒、正股表现不佳、转债市场资金匮乏。 图表4市场情绪变化与中证转债指数 435 430 425 420 415 410 405 400 395 卖方市场情绪指数（右轴）中证转债（左轴） 0.5 0.4 0.3 0.2 0.1 0.0 资料来源：Wind，华安证券研究所 3买方市场 3.1买方市场情绪指数上升 截至7月5日，买方市场情绪指数录得1.00，较6月28日上升。我们统计了四大 类的债市情绪指标，交易情绪与资金杠杆方面，本周10Y国开债换手率上升，其他换手率整体下降，银行间债市杠杆率回购成交额整体上升；利差方面，收益曲线成牛陡形态，国开-国债利差以及新老券利差收窄，30Y-10Y期限利差以及10Y-1Y期限利差走阔；期货情绪方面，TS主力合约成交多空比上升，TF、T、TL主力合约成交多空比下降；一级市场方面，利率债认购倍数整体上升，理财的发行量与到期量均有所下降。 图表5买方市场情绪指标及变化 指标 单位 7月5日 6月28日 边际变化 10Y国开债换手率 % 5.51 5.10 + 30Y国债换手率 % 4.12 5.34 - 交易情绪利率债换手率 % 0.91 0.98 - 中长期债券型基金久期 % 2.72 2.68 + 利率债成交量（二级） 亿元 较上周减少 较上周增加 - 债市杠杆率 % 107.71 107.61 + 资金杠杆质押式回购成交额 亿元 68,201 40,997 + 隔夜回购成交额 亿元 62,092 35,839 + 30Y-10Y国债利差 BP 23.76 22.24 + 利差预期10Y-1Y国债利差 BP 74.64 66.68 + 国开-国债利差 BP 8.06 8.68 - 新老券利差 BP -0.70 1.26 - T合约多空比 / 0.79 0.94 - 期货情绪TS合约多空比 / 0.98 0.94 + TF合约多空比 / 0.94 0.98 - TL合约多空比 / 0.86 1.08 - 国债认购倍数 / 3.11 0 + 地方债认购倍数 / 25.06 22.44 + 一级发行政金债全场倍数 / 0 0 - 债基发行规模 亿份 0 0 / 理财发行 只 640 677 - 理财到期 只 566 942 - 资料来源：Wind，华安证券研究所 图表6买方市场情绪指数与利率走势（单位：%） 资料来源：Wind，华安证券研究所 3.2交易情绪：利率债换手率整体下降 30Y国债换手率下降，7月5日换手率录得4.12%，较6月28日下降1.22pct，较周一下降3.75pct，周平均换手率为6.71%；10Y国开债换手率较上周上升，7月5日换手率录得5.51%，较6月28日上升0.74pct，较周一下降1.23pct；利率债换手率录得0.91%，较6月28日下降0.07pct，较周一下降0.25pct。 图表710Y国开债换手率（单位：%） 资料来源：Wind，华安证券研究所 图表830Y国债换手率（单位：%） 资料来源：Wind，华安证券研究所 图表92022年12月以来利率债换手率（单位：%） 资料来源：Wind，华安证券研究所 3.3资金杠杆：杠杆率与回购成交均上升 从资金面来看，近期杠杆率上升。截至7月5日，银行间债市杠杆率升至107.71%，质押式回购成交量为6.8万亿元，隔夜成交占比升至91.04%。 图表10银行间债市杠杆率（单位：%，周） 资料来源：Wind，华安证券研究所 3.4期货情绪：整体下降 国债期货方面，本周TS2409合约成交多空比上升，TF2409、T2409、TL2409合约成交多空比下降。截至7月5日，T主力成交多空比为0.79；TS2409、TF2409与TL2409合约多空比分别为0.98、0.94和0.86。 图表11T主力合约成交多空比 资料来源：Wind，华安证券研究所 图表12TS主力合约成交多空比 资料来源：Wind，华安证券研究所 图表13TF主力合约成交多空比 资料来源：Wind，华安证券研究所 图表14TL主力合约成交多空比 资料来源：Wind，华安证券研究所 3.5一级发行：认购倍数上升，理财发行量下降 一级市场发行方面，7月5日国债平均认购倍数为3.11，处于40.9%分位点；地方债平均认购倍数25.06，处于54.8%分位点；据Wind统计，6月28日至7月5日，理财类共发行640只，到期566只。 图表15国债平均认购倍数 资料来源：Wind，华安证券研究所 图表16地方债平均认购倍数 资料来源：Wind，华安证券研究所 图表17债券型基金发行规模（单位：亿元） 资料来源：Wind，华安证券研究所 图表18理财类发行与到期数量（单位：只） 资料来源：Wind，华安证券研究所 4风险提示： 流动性风险。 分析师与研究助理简介 分析师：颜子琦，华安证券研究所所长助理，固收首席分析师，7年卖方固收研究经验，曾供职于民生证券、华西证券，2021年入围水晶球(公募)榜单，2023年获WIND金牌分析师第四名。 研究助理：洪子彦，华安固收研究助理，南加州大学金融工程硕士，覆盖宏观利率、机构行为、国债期货研究。 重要声明 分析师声明 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的执业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告，本报告所采用的数据和信息