大类资产每周观察

大类资产每周观察 正信期货大类资产周报20240107 研究员：蒲祖林 投资咨询证号：Z0017203Email：puzl@zxqh.net C 目录 ONTENTS 1主要观点 2行情回顾 3基本面分析 4量化诊断 大类资产周评：美国非农就业强劲，国内经济延续疲软 策略概述 1、美国12月非农就业表现超预期强劲，市场扭转此前过于乐观的美联储降息预期，美债利率止跌反弹，实际利率抬升驱动风险资产价格高位震荡调整，本周美国将公布12月CPI，决定美债利率反弹高度。 2、国内12月经济数据延续疲弱，PMI显示制造业降价减产降库存，驱动国内风险资产价格再度下挫。短期货币供需中性，企业债务融资需求维持高位，资金价格边际宽松。地产高频销售再度下滑，北京上海地产政策宽松脉冲效应减弱，制造业产能利用率内外需共振疲弱，经济复苏仍需更强宽财政政策刺激，特别国债发行资金逐步落地，经济有望逐步筑底企稳。关注本周将公布的CPI和货币供需数据。 投资要点 美国通胀在高利率的约束下已经进入乐观区间，三季度GDP也开始见顶回落，美联储政策大概率已经确认进入降息周期前夕，美国经济将不可避免进入浅衰退或软着陆，但是具有滞后性的劳动力缺口巨大和服务业通胀绝对水平高位等均显示预期美联储迅速进入降息周期为时尚早，市场或将在降息的乐观预期和延后降息之间来回摆动。中国因需求不足制造业再次进入降价去库存周期阶段，并且市场预期明年财政宽松空间有限，政策对地产的刺激力度或不及预期，经济仍面临下行压力，关注后续更多政策是否出台。本周大类资产配置方面建议急跌做多风险资产（股票）和反弹做空做避险资产（国债）进行配置，权益风格预计不显著，周期有望超跌补涨；商品预计延续震荡分化，建议回调做多配置农产品和地产链条工业品，反弹做空外需相关工业品；利率整体走势低位震荡，建议反弹波段做空十债、三十债债或多短空长套利，美国实际利率止跌反弹，贵金属价格短期预计高位震荡，建议急跌做多黄金和白银。 风险提示美国通胀和就业扰动、国内实体经济恢复不及预期 策略建议 大类资产 品种 策略观点 核心逻辑 权益 上证50/沪深300 震荡筑底 美国12月非农就业表现超预期强劲，市场扭转此前过于乐观的美联储降息预期，美债利率止跌反弹，实际利率抬升驱动风险资产价格高位震荡调整外资风险溢价指数处于偏高水平，国内股市配置价值凸显。国内地产高频销售环比走弱，制造业产能利用率内外需共振下滑，权益类资产价格预计整体底部震荡筑底，可急跌配置股指期货IF、IH、IC、IM中期多单。 中证1000/中证500 震荡筑底 成长 震荡筑底 周期 震荡筑底 债券 10债到期收益率 震荡 国内地产高频销售环比走弱，制造业产能利用率内外需共振下滑，短期货币供需偏中性，弱现实逻辑强于宽财政预期，地产改善和特别国债资金到位有望推进宽信用，可急涨进行国债期货十债、三十债波段空单配置，或多二空十套利配置 10-2Y价差 震荡偏多 美10债到期收益率 震荡反弹 商品 南华工业品 震荡偏多 国内地产高频销售环比走弱，制造业产能利用率内外需共振下滑，制造业进入降价去库存周期，北京上海地产宽松政策脉冲减弱，市场宽财政和信用预期表现乐观，商品市场短期面临内需预期偏强外需显示偏弱的震荡格局中，大宗商品价格在当前位置震荡分化，建议反弹空外需工业品，回调多地产链条工业品，或波段多农产品进行配置。 南华农产品 震荡筑底 WTI原油 震荡 货币 黄金 震荡偏多 美国12月非农就业表现超预期强劲，市场扭转此前过于乐观的美联储降息预期，美债利率止跌反弹，实际利率抬升令贵金属价格短期震荡承压，直至美联储降息临近，建议回调加多白银、黄金。国内经济二次复苏疲弱，美元短期超跌反弹，美元兑人民币短期预计震荡走强。 美元指数 震荡反弹 离岸人民币 震荡下跌 行情回顾 过去一月大类资产表现：美元指数领涨，A股领跌 美元指数>国内债券>美债>黄金>欧美股市>大宗商品>港股>国内股市 全球大类资产价格涨跌幅 国内股市海外和港股 大宗商品 利率和货币 上证指数-1.54% 深证成指-4.29% 创业板指-6.12% 恒生中国企业恒生指数 恒生科技指数 -2.80% -3.00% -4.56% 南华商品南华能化南华黑色 -2.71% -3.59% -5.16% 十债收益率(%)-0.0411 二债收益率(%)0.0212 期限利差（10-2Y）-0.0623 上证50-2.48% 沪深300-2.97% 科创50-5.20%中证1000-3.59% 中证500-2.71% 周期(风格.中信)-1.33% 成长(风格.中信)-5.16% 富时新兴市场指数-1.28% 富时欧洲-0.22% 标普500-1.52% 纳斯达克综指-0.59%道琼斯工业平均-3.25%德国DAX-0.94% 日经225-0.26% 南华有色金属-2.80% 螺纹钢-0.43% 生猪-0.80% WTI原油4.54% 路透CRB商品指数-0.18%COMEX铜-2.94% CBOT大豆-4.16% DR007(%)-0.1246 美国十债收益率(%)0.1700 美国二债收益率(%)0.1700 美债期限利差（10-2Y）0.0000 德国十债收益率(%)0.1400 COMEX黄金-1.11% 美元指数1.06% 数据来源：iFind.正信期货 欧线集运指数乙二醇指数燃油指数纸浆指数铁矿石指数尿素指数花生指数氧化铝指数沪铅指数 低硫燃油指数 苹果指数棉花指数沥青指数原油指数螺纹钢指数焦炭指数沪金指数白糖指数热卷指数短纤指数锰硅指数苯乙烯指数20号胶指数 20号胶指数硅铁指数玻璃指数生猪指数 玉米淀粉指数不锈钢指数PTA指数 焦煤指数玉米指数PVC指数沪铜指数 工业硅指数工业硅指数沪锡指数沪锌指数沪铝指数橡胶指数LPG指数 塑料指数棕榈油指数沪银指数聚丙烯指数甲醇指数豆油指数沪镍指数菜油指数豆一指数鸡蛋指数豆粕指数豆二指数红枣指数纯碱指数菜粕指数碳酸锂指数 行情回顾 过去一周大宗商品表现：欧线领涨，碳酸锂领跌 欧线>乙二醇>燃油>……豆二>纯碱>菜粕>碳酸锂 大宗商品周涨跌幅 60.0% 50.0% 40.0% 30.0% 20.0% 10.0% 0.0% -10.0% 数据来源：iFind.正信期货 行情回顾 过去一周大类资产风险溢价 股债风险溢价录得3.71%，较上周增加0.17%，位于89.5%分位点，外资风险溢价指数录得 6.84%，较上周下跌0.32%，位于90.3%分位点，外资吸引力高位回落，位于历史极值区域。 股债风险溢价 10% 5.0% 9% 外资风险溢价 4.5% 10.00% 6.00% 8% 4.0% 5.00% 7% 8.00% 6% 3.5% 4.00% 6.00% 5% 3.0% 3.00% 4% 2.5% 4.00% 2.00% 3% 2.0% 1.00% 2% 2.00% 0.00% 1% 1.5% 0.00% 0% 1.0% -1.00% -2.00% -2.00% 股债风险溢价（右轴） 6M国债 10Y国债（右） 权益（全A） avg 中美股债价差 6M掉期人民币汇率调整中美股债价差 10Y国债（右） 逆回购投放/到期(千亿 MLF投放/到期(千亿) 30 20 10.00016 13.70 15 14 25 11.57 12.57 8.000 8.0 10 7.57 6.81 7.88 12 5.52 20 5.114.06 5 1.99 3.06 6.000 6.0 -0.35 -0.47 -0.07 -0.31 0 10 -2.88 15 -6.64 -6.05 -6.48 -5 4.0008 -9.26 -10 10 -11.76 -10.59 -15 6 2.8 2.9 2.000 2.0 1.9 1.5 5 -20 4 0.8 0 -24.23-25 -30 0.000 0.00.00.00.00.00.00.00.0 0.20.30.40.00.0 2 -1.5 -2.0000 逆回购到期 逆回购投放 逆回购净投放（左） MLF投放 MLF到期 MLF净投放 上周央行OMO逆回购到期26640亿元，逆回购投放2410亿元，货币净回笼24230亿元，货币供给节后大幅回收流动性。同时，MLF在12月份投放14500亿，到期6500亿，持续超额续作，净投放8000亿，再创近一年新高，主要系对冲特别国债和地方政府化债带来的流动性压力，总体1月货币供应回归中性。 数据来源：同花顺iFind，正信期货 （亿元） 国债净融资（右） 国债发行 国债到期 上周国债发行0亿，到期0亿，货币净需求0亿;地方债发行0亿，到期12亿，货币净需求12亿;其他债发行3415.1亿，到期1371.9亿，货币净需求2043.1亿;债市总发行3415.1亿，到期1383.9亿，货币净需求2031.1亿，货币需求持续维持高位，系企业债务融资需求支撑。 70006000 国债发行与 到期 60005000 债市发行与到期（亿元） 25000 2000018000 4000 20000 16000 5000 3000 15000 14000 4000 2000 10000 12000 1000 10000 3000 0 5000 8000 2000 (1000) 0 6000 1000 (2000) 4000 (3000) (5000) 2000 0 (4000) (10000) 0 债市净融资（右）债市总发行债市总到期 数据来源：同花顺iFind，正信期货 DR007、R001、SHIBOR隔夜分别变化-23.6bp、14bp、15.9bp至1.78%、1.73%、1.59%。同业存单发行利率回落20.5bp，股份制银行发行的CD利率回落0.6bp至2.47%，小幅低于MLF1年期利率水平（2.5%），资金真实总需求高位回落，资金价格边际宽松。 3.5 3.0 2.5 2.0 1.5 各市场资金利率和MLF利率 3.1 2.9 2.7 2.5 2.3 2.1 1.9 同业存单发行利率和MLF利率 1.01.7 0.5 1.5 0.0 2023-09-012023-10-012023-11-012023-12-012024-01-01 中期借贷便利(MLF):操作利率:1年固定利率同业存单:发行利率:3个月 DR007R001SHIBORO/N中期借贷便利(MLF):操作利率:1年 固定利率同业存单:发行利率(股份制银行):1年 数据来源：同花顺iFind，正信期货 货币供需分析-期限结构 上周10年期国债收益率较前一周变化-4.1bp，5年期国债收益率变化-0.7bp，2年期国债收益率变化2.1bp ；10年期国开债收益率较前一周变化1.5bp，5年期国开债收益率变化0.4bp，2年期国开债收益率变化4.9bp，整体来看，上周收益率期限结构大幅走平，受制造业PMI超预期下滑导致，利率进一步下行，国债和国开债之间的信用利差进一步大幅扩大。 国债收益率期限结构 国开债收益率期限结构 6M1Y2Y5Y7Y10Y30Y 1W变化（右）1M变化（右）2024-01-05 2023-12-292023-12-08 1M3M1Y2Y5Y7Y10Y30Y 3.50 0.10 3.50 0.10 3.00 0.05 3.00 0.00 0.00 2.50 -0.05 2.50 -0.10 2.001.501.00 -0.10-0.15-0.20-0.25 2.001.501.00 -0.20-0.30 0.50 -0.30 0.50 -0.40 -0.35 0.00 -0.50 0.00 -0.40 1W变化（右）1M变化（右）2024-01-05 2023-12-292023-12-08 数据来源：同花顺iFind，正信期货 实体经济分析——地产需求 截止1月4日数据，30大中城市商品房周成交面