债市情绪面周报(12月第5周)：债市卖方情绪略降温

债市卖方情绪略降温 固定收益 固收周报 ——债市情绪面周报（12月第5周） 报告日期：2024-1-3 首席分析师：颜子琦 执业证书号：S0010522030002电话：13127532070 邮箱：yanzq@hazq.com分析师：杨佩霖 执业证书号：S0010523070002 电话：17861391391 邮箱：yangpl@hazq.com 主要观点： 当前债市仍有11家固收卖方观点偏多 近期利率曲线进一步牛陡，短端利率下行15bp至2.1%附近，前期制约短债与存单利率下行的因素（资本新规影响及打击资金空转背景下的银行委外收到约束）影响正在逐步趋缓，但后续来看1月降息博弈的三种可能结果难言进一步利好：①不降息；②结构性降息，即不降短端（逆回购利率）或中长端利率（MLF与5年期LPR）；③全面降息下的利多因子释放（但可能未必出尽）。而当前债市的行情更多是由于在市场惯性影响下基本面的高基数与低预期带来的追涨，年末机构抢跑、年初配置盘建仓一定程度加剧机构资产荒，然而如果继续看多债市，可能需要在上述三个论点的基础上寻找论据，或者开辟新论点。 从我们跟踪的卖方情绪指数来看，本周跟踪加权指数录得0.63，较上周减少0.11，中性观点机构较上周有所增加，当前11家偏多，6家中性，1家偏空，卖方情绪环比回落。 11家机构观点偏多，关键词：基本面仍偏弱，信贷“开门红”或偏弱，货币政策宽松预期升温； 6家机构观点中性，关键词：春节前后基本面数据可能反复，货币政策节奏难以把握，货币宽松有限； 1家机构观点偏空，关键词：银行理财产品年化兑付收益率和市场利率走势相符，预计明年理财全年平均收益率上行。 而本周13家观点转变，其中： 6家观点转变为偏多，关键词：宽松货币预期升温，信贷“开门红”或偏弱，基本面影响有限。 7家观点转变为中性，关键词：2024Q1数据信号复杂，叠加春节影响，基本面数据或有反复，同时宽货币传导短期内或有限。 买方情绪有何变化？ 年末最后1周市场交易活跃度下降，情绪指数下浮，买方市场情绪指数录得 0.57，较12月22日下降0.45。从换手率来看，国债换手率下降。周五换手率 录得0.97%，较前一周五下降5.78pct，较周一下降4.36pct，周平均换手率降至4.86%；国开债换手率下降，12月29日换手率录得0.32%，较前一周五下降1.23pct，较周一下降0.88pct；利率债换手率下降，周五录得1.15%，较前一周五下降0.01pct，较周一上升0.8pct。 从资金面来看，近期杠杆率下行，截止12月29日，银行间债市杠杆率降至 108.17%。国债期货方面，本周T2403合约成交多空比下降，截止12月29 日，T主力周五成交多空比为0.95。一级市场发行方面，12月25日至12月 29日，理财类共发行793只，到期715只。 风险提示： 流动性风险。 正文目录 1卖方市场5 1.1卖方市场情绪指数与利率债：情绪指数略有回落，机构观点普遍偏多5 1.2信用债：本周主要关注久期策略占优、挖掘国央企产业债与二永债6 1.3可转债：本周机构整体持中性偏多观点6 2买方市场7 2.1买方市场情绪指数下降7 2.2换手率8 2.3杠杆率：杠杆率下行9 2.4国债期货9 2.5一级市场发行11 3风险提示：12 图表目录 图表1卖方市场情绪指数与利率走势（%）6 图表2市场关注点与信用利差走势（BP）6 图表3市场情绪变化与中证转债指数7 图表4买方市场情绪指数与利率走势（%）7 图表530Y国债换手率（单位：%）8 图表610Y国开债换手率（单位：%）8 图表72022年12月以来利率债换手率（单位：%）9 图表8银行间债市杠杆率（单位：%，周）9 图表9T主力合约成交多空比10 图表10TS主力合约成交多空比10 图表11TF主力合约成交多空比10 图表12国债平均认购倍数11 图表13地方债平均认购倍数11 图表14债券型基金发行规模（单位：亿元）12 图表15理财类发行与到期数量（单位：只）12 1卖方市场 1.1卖方市场情绪指数与利率债：情绪指数略有回落，机构观点普遍偏多 本周机构对利率债看法主要为偏多，卖方市场情绪跟踪加权指数录得0.63，较上周减少0.11；卖方市场情绪跟踪不加权指数录得0.56，较上周减少0.11；信用债主要关注久期策略占优、挖掘国央企产业债与二永债；对转债态度偏多，卖方转债市场情绪跟踪指数录得0.68，较上周增加0.32。 市场观点：基本面仍偏弱，信贷“开门红”或偏弱，货币政策宽松预期升温。 本周机构整体持偏多观点，11家偏多，6家中性，1家偏空。 61%的机构持偏多态度，关键词：基本面仍偏弱，信贷“开门红”或偏弱，货币政策宽松预期升温； 33%的机构持中性态度，关键词：春节前后基本面数据可能反复，货币政策节奏难以把握，货币宽松有限； 6%的机构持偏空态度，关键词：银行理财产品年化兑付收益率和市场利率走势相符，预计明年理财全年平均收益率上行。 华安观点：继续看多债市仍需寻找新论据或论点 近期利率曲线进一步牛陡，短端利率下行15bp至2.1%附近，前期制约短债与存单利率下行的因素（资本新规影响及打击资金空转背景下的银行委外收到约束）影响正在逐步趋缓，但后续来看1月降息博弈的三种可能结果难言进一步利好：①不降息；②结构性降息，即不降短端（逆回购利率）或中长端利率（MLF与5年期LPR）；③全面降息下的利多因子释放（但可能未必出尽）。而当前债市的行情更多是由于在市场惯性影响下基本面的高基数与低预期带来的追涨，年末机构抢跑、年初配置盘建仓一定程度加剧机构资产荒，然而如果继续看多债市，可能需要在上述三个论点的基础上寻找论据，或者开辟新论点。 图表1卖方市场情绪指数与利率走势（%） 资料来源：Wind，华安证券研究所 1.2信用债：本周主要关注久期策略占优、挖掘国央企产业债与二永债 市场热词：久期策略占优、挖掘国央企产业债与二永债 #久期策略占优：资产荒与低收益行情进一步演绎，配置窗口开放，久期策略价值提升； #挖掘国央企产业债与二永债：国央企产业债安全性及收益表现兼具，资产荒下银行二永存在挖掘空间。 图表2市场关注点与信用利差走势（BP） 资料来源：Wind，中国货币网，华安证券研究所注：8月28日起中短期票据曲线合并调整 1.3可转债：本周机构整体持中性偏多观点 本周机构整体持中性偏多观点。4家偏多，2家中性，1家偏空。 57%机构均持偏多态度，关键词：供给受限、需求弹性较大，股市情绪回暖预期； 29%机构均持中性态度，关键词：权益整体承压，转向更强确定性收益； 14%机构均持偏空态度，关键词：机构行为带来调整压力。 图表3市场情绪变化与中证转债指数 资料来源：Wind，华安证券研究所 2买方市场 2.1买方市场情绪指数下降 截止12月29日，买方市场情绪指数录得0.57，较12月22日下降0.45。从换手率来看，国债成交量下降，国开债成交量下降。 图表4买方市场情绪指数与利率走势（%） 3.00 2.95 2.90 2.85 2.80 2.75 2.70 2.65 2.60 2023-01 2023-02 2023-03 2023-04 2023-05 2.55 10Y中债国债到期收益率买方市场情绪指数（右轴） 2.50 2.00 1.50 1.00 2023-09 2023-10 2023-11 2023-12 0.50 2023-06 2023-07 2023-08 资料来源：Wind，华安证券研究所 2.2换手率 30Y国债换手率下降，周五换手率录得0.97%，较前一周五下降5.78pct，较周一下降4.36pct，周平均换手率降至4.86%；10Y国开债换手率较上周下降，12月29日换手率录得0.32%，较前一周五下降1.23pct，较周一下降0.88pct；利率债换手率录得1.15%，较前一周五下降0.01pct，较周一上升0.80pct。 图表530Y国债换手率（单位：%） 202320222021 8% 7% 6% 5% 4% 3% 2% 1% 0% 0 资料来源：Wind，华安证券研究所 图表610Y国开债换手率（单位：%） 202320222021 12% 10% 8% 6% 4% 2% 0% 0255075100125150175200225250 资料来源：Wind，华安证券研究所 图表72022年12月以来利率债换手率（单位：%） 利率债换手率 1.8% 1.6% 1.4% 1.2% 1.0% 0.8% 0.6% 0.4% 0.2% 2022-12 2023-01 2023-02 2023-03 2023-04 2023-05 2023-06 2023-07 2023-08 2023-09 2023-10 2023-11 2023-12 0.0% 资料来源：Wind，华安证券研究所 2.3杠杆率：杠杆率下行 从资金面来看，近期杠杆率下行。截止12月29日，银行间债市杠杆率降至108.17%，质押式回购成交量为2.5万亿元，隔夜成交占比53.59%。 图表8银行间债市杠杆率（单位：%，周） 2023202220212020 111 109 107 105 0481216202428323640444852 资料来源：Wind，华安证券研究所 2.4国债期货 国债期货方面，本周T2403合约成交多空比下降。截止12月29日，T主力周五成交多空比为0.95；TS2403与TF2403合约多空比分别为1.04和1.03。 图表9T主力合约成交多空比 1.6 1.5 1.4 1.3 1.2 1.1 1.0 0.9 0.8 0.7 23/01 23/02 23/03 23/04 23/05 23/06 23/07 23/08 23/09 23/10 23/11 23/12 0.6 资料来源：Wind，华安证券研究所 图表10TS主力合约成交多空比 1.6 1.5 1.4 1.3 1.2 1.1 1.0 0.9 0.8 0.7 23/01 23/02 23/03 23/04 23/05 23/06 23/07 23/08 23/09 23/10 23/11 23/12 0.6 资料来源：Wind，华安证券研究所 图表11TF主力合约成交多空比 1.8 1.6 1.4 1.2 1.0 0.8 0.6 23/01 23/02 23/03 23/04 23/05 23/06 23/07 23/08 23/09 23/10 23/11 23/12 0.4 资料来源：Wind，华安证券研究所 2.5一级市场发行 一级市场发行方面，2023年最后一周暂无发行；据Wind统计，12月22日至12月 29日，理财类共发行793只，到期715只。 图表12国债平均认购倍数 6 5 4 3 2 1 2022-01 2022-02 2022-03 2022-04 2022-05 2022-06 2022-07 2022-08 2022-09 2022-10 2022-11 2022-12 2023-01 2023-02 2023-03 2023-04 2023-05 2023-06 2023-07 2023-08 2023-09 2023-10 2023-11 2023-12 0 资料来源：Wind，华安证券研究所 图表13地方债平均认购倍数 45 40 35 30 25 20 15 10 5 2022-01 22-02 -03 4 0 资料来源：Wind，华安证券研究所 图表14债券型基金发行规模（单位：亿元） 350 300 250 200 150 100 50 2022-01 2022-02 2022-03 2022-04 2022-05 2022-06 2022-07 2022-08