铁矿主导钢价 紧跟汇率波动

投资咨询业务资格证监许可[2011年]1444号 铁矿主导钢价紧跟汇率波动 王庆文F0284612Z0010549联系人：吉赛F03088017 行情展望 2024年铁矿石供需紧平衡，产能增加但产量持平，价格依赖美元汇率和铁水产量。二季度回落概率较大，预计全年指数运行区间[600，1100]元/吨。 主要逻辑 1.国内：需求维持强韧性，产能并未出清，钢厂按需补库，但库存消费比低；供给端国产矿、废钢增长不足。 2.全球：铁矿石盈余减少，国外钢铁产能增加，印度、东南亚非主流矿运量预计减少。 3.铁矿石价格受美元汇率、铁水产量两大支柱影响，节奏或两头高中间弱。 策略推荐 关注5-9正套，9-11反套，逢高空钢厂利润。 风险提示 1.钢材需求增长超预期。 2.基建托底不及预期或发力延迟。 76敬请参阅最后一页之特别声明 一、2023年行情回顾 铁矿石2023年重心下移，波动振幅近50%，全年供给先宽后紧，品种价差及结构性矛盾在年末转向高品矿，价格走向主要由钢厂生产节奏主导，政策影响、国际金融环境的变化也起到一定的作用。我们大致可以把23 年的行情分为三个阶段：第一阶段，1月至3月。主要由2022年结余需求释放以及复苏预期支撑，因此期现价格整体波段上行。第二阶段，4月至6月初。钢厂产量大幅减少且供给偏宽，因此价格的不断走低倒逼钢厂主动减产至绝对低位，铁矿进入大幅下跌区间。第三阶段，6月至12月。美国加息至高位且持续性较强，钢厂平控受阻，政策执行暧昧，供给也相对收紧。因此价格进入波段上行区间并冲击1000点政策高压位。年末矿山挺价意愿强烈，2024年初预期走强且汇率高企，年末乃至年初仍然偏强。 图1：铁矿指数年内走势 图2：高低品价差(SSF&卡粉-PBF)图3：唐山内外价差（元/吨） 126.00 130.00130.00 95.00 1,9001,8001,7001,600 铁精粉-PB粉（同品位折算）铁精粉PB粉（折算铁精粉） 280240200 1,500 160 1,300 120 1,200 80 1,100 40 1,000 0 900 -40 700 -80 600 -120 250 200 150 100 50 0 2022-62022-122023-62023- PB粉-超特粉卡粉-PB粉 资料来源：Wind，中财期货投资咨询总部 1,400 800 2022-122023-32023-62023-9 现货方面，中高品与中低品价差倒挂，唐山铁精粉与PB粉价差逐渐修复稳定水平，港口库存中贸易矿占比及贸易活跃度大幅提升。钢厂在持续亏损和冬季环保监管后更青睐于高品外矿，从现货与主力基差的表现上看，绝大部分时间均处于现货升水行情，但基差水平较往年较小。 二、全球供给偏紧，挺价动机较强 2.1铁矿石产能和平均成本增加 2023年至今，全球铁矿石供应和发货持续增长，四大矿山发运量整体比较稳定，其中力拓的发运量最多，前三季度累计增长1100万吨；FMG前三季度发运量14114万吨，同比微降，铁桥项目虽已投产，但主要产量预 计在2024年兑现。淡水河谷产量微增，全年目标产量维持在3.1亿-3.2 亿吨；必和必拓3季度销量环比微增，全年维持目标2.82亿-2.94亿吨。非主流矿方面，澳洲、巴西中小矿山以及印度发货量明显上升。澳洲及巴西除主流矿山外前三季度发货量增加4780万吨，印度前三季度发货量累 计1600万吨，其他国家发货量变化不大。 图4：澳洲发货量（万吨）图5：巴西发货量（万吨） 2100 1600 1100 600 1-12-13-14-15-16-17-18-19-110-111-112-1 201820192020 1200 1000 800 600 400 200 0 1-12-13-14-15-16-17-18-19-110-111-112-1 201820192020 2021 20222023 202120222023 资料来源：Wind，中财期货投资咨询总部整理 非主流矿在国际矿价重心上移后有效提升了占比，我国铁矿石平均成本平衡点从90美元/吨上升至97.76美元/吨（按占比计算成本后加权平 均），边际采购者成本上升至非主流矿石平均成本110美元/吨以上。美 元预计在2024年将长期处于高利率区间中，其他国家降息只会更落后于 美国，料2024年汇率回调的时机大约是在对外贸易的淡季（开始时间约 为二季度）但持续时间不会太长。因此，汇率高企的常态只可能在4-7月间被缓和，乐观估计年底有可能改善，四大矿山和贸易商在旺季中挺价意 愿和动机较强。 表1：四大矿山铁矿石生产与发运目标 表2：2024矿山表现预测 资料来源：Wind，公司财报，中财期货投资咨询总部整理 2.2中国铁矿石进口降低，但国产矿增产较慢 2024年全国铁矿石进口量预计将在2023年的基础上有所降低，主要由于价格高企侵吞利润、国内需求下降、基石计划带来的国内资源提升。从“基石计划”2025年阶段来看，我国有望率先将平均成本缩减至90美元/吨以下，但产能爬坡做的并不好。2024年二季度有望在辽宁鞍山新增600万吨/季度的产能（2023年至完成不到一半）。 我们估算了进口量减少后能释放多少盈余，仅以进口矿石计算：每生产1吨钢铁消耗1.6-2吨铁矿石。我国进口铁矿石97584万吨，国内铁矿 石原矿产量82576万吨，流入生产环节的铁矿石总供给量约12.1亿吨，完全为同期我国7.4475亿吨的生铁产量提供了充足的原料（11.91亿吨）。算上我国港口库存的增加和钢厂库存的减少，相对去年盈余已大幅度降低，因此国内铁矿石实际已经处于微偏紧区间。而国际铁矿石开采成本也发生了一定幅度的上涨，目前国内铁矿的成本主导逻辑将更加明显。 图6：铁矿石进口累计值及累计同比图7：产量:国内原矿折算铁元素:累计值 140,000 120,000 100,000 80,000 60,000 40,000 20,000 0 15 10 5 0 -5 -10 3000025 2500020 2000015 1500010 100005 50000 0-5 铁矿石累计进口量（万吨）累计同比 资料来源：Wind，中财期货投资咨询总部 2.3新增产能项目助力全球供应增量 国产铁矿石产量累计同比 展望2024年，主流国家中，澳洲增量仍然可期，前三大矿山中，预计FMG受益于铁桥项日增产进度将贡献主要增量，力拓和BHP则趋于平稳，边际仍有一定增产空间；2024年巴西新增产能项目相对较少，其增量是否可以实现取决于雨季影响。中国基石计划下，海外权益矿项目持续推进，受此影响，全球矿供应中2024利比里亚预计供应增量最大。印度受到该国钢铁产业的强劲发展影响，铁矿产量仍将维持良好的增长趋势，但对外铁矿出口量则将取决于当地及出口之间的价差商低以及潜在的出口关税政策波动。 长期来看，铁矿石供应端长期转向宽松。据统计，2023-2024年新增产能项目共计19个，涉及新增产能超过1.5亿吨，投产时间多集中在2023年下半年以后。除力拓、Vale置换矿投产之外，澳洲、巴西和非洲今明两年开始陆续投产一些中小矿山。考虑到新增产能项目生产初期的不稳定性及后续提产节奏，保守估计2024年此部分项目铁矿实际产量将能实现20- 30%之间，在未来2-3年内，全球铁矿石供应将维持每年5000万吨左右新 增量。其中铁矿价格的波动将对非主流矿山的投产进程产生较大影响。 表3：全球产量新增统计 资料来源：公司财报，Mysteel，国家统计局，中财期货投资咨询总部整理 三、需求：国内铁水难降，国际竞争增加 3.1国内钢厂铁水产量高企，铁矿石用量提升 目前钢厂炉料成本相对占比较高，下游需求水平整体性滑落成为事实，钢厂虽然选择了低铁矿石库存的运行策略，长期保持库销比在30天以内， 但2023年开工率与铁水产量并未大幅缩减，造成了长期亏损运行的局面。同时我们可以看到，目前的钢厂入炉结构配比发生了较大变化，烧结矿增 多（其中性价比较高的非主流矿用量增加），高品焦煤的用量也有所提升。因此，我们判断2024年在铁矿石价格没有产生较大跌幅之前，单位产出 损耗的铁矿石实际增高，也导致整体炉料用量居高不下。目前铁矿石港口库存水平重新反弹累库进入近两年中性偏低区间，可能的风险点在于相对较低的库存难以应对需求端的暴涨，预计2024二季度后会进一步补库到 中性水平以对抗可能的黑色产业链趋势性涨价。但2024年仅四季度左右，地产与基建同时走入向上拐点后可能发生类似行情。 图8：247钢厂铁矿石库销比（%）图9：247钢厂铁矿石日耗（万吨） 50350 45 300 40 35 250 30 25 1/12/13/14/15/16/17/18/19/110/111/112/1 2020202120222023 200 1/12/13/14/15/16/17/18/19/110/111/112/1 2020202120222023 图10：247钢厂铁矿石库存（万吨）图11：45港口铁矿石库存（万吨） 1300018000 12000 11000 10000 9000 8000 16000 14000 12000 10000 8000 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 1/62/63/64/65/66/67/68/69/610/611/612/6201820192020 2020202120222023 202120222023 图12：高炉开工率（%）图13：入炉结构配比（%） 95 85 75 65 55 1-12-13-14-15-16-17-18-19-110-111-112-1 201820192020 202120222023 7520 75 7415 74 7310 73 725 72 710 2022-122023-6 烧结矿球团矿块矿 资料来源：Mysteel，中财投资咨询总部 3.2全球产能增加，印度与东南亚投产 钢材年报中我们揭示了海外复产和炼钢产业投资在2024年有较大的增长，也让相对海运成本更低的东南亚及印度具备了较强的优势（其本身 的非主流铁矿出口也将减少）。同时因海内外生产旺季的细微差别，我国在淡季进口铁矿石的微弱议价优势将进一步被稀释。进一步细分地区来看，2024年主要产生高强度基建需求的国家是北美、印度以及东南亚。就目前 的国际钢厂需求辐射范围来看；东南亚本土长流程提升，对日韩短流程为主附加部分中国长流程钢厂的铁矿石贸易分流作用显著增加；印度以本土长流程为主附加部分中国进口，分流部分巴西铁矿以及本土的非主流铁矿；北美几乎本土短流程钢厂能满足需要。 2024年国际金融颓势很难在年底前出现拐点。首先美国加息周期可能到年末开始转向；俄乌冲突、巴以冲突、委圭冲突及其伴随的能源危机 也很难在年内完全恢复，欧洲制造业的损伤是不可逆的。因此，我们判断2024年全球铁矿石盈余并不会收紧太多，应该不会出现短缺。 图14：主要产钢国家粗钢月产量（千吨）图15：重点国家制造业PMI 14,000.00 70.00 美国 法国 日本 德国 I印度 英国 巴西 65.00 12,000.0060.00 10,000.00 55.00 8,000.00 6,000.00 4,000.00 50.00 45.00 40.00 35.00 2,000.00德国独联体韩国 30.00 201… 201… 201… 201… 201… 201… 201… 201… 202… 202… 202… 202… 202… 202… 202… 202… 202… 202… 202… 202… 202… 202… 202… 2018-01 2018-04 2018-07 2018-10 2019-01 2019-04 2019-07 2019-10 2020-01 2020-04 2020-07