传媒互联网行业周报：24年关注AI、MR、IP，和调整后的游戏

投资组合：腾讯控股、网易-S、恺英网络、三七互娱、神州泰岳、姚记科技、汤姆猫、快手、芒果超媒、皖新传媒、百度集团-SW、美团-W、分众传媒等。 投资主题：游戏，AI和VR，教育，短剧，影视动漫，广告，数据要素等。 受益标的：港股海外公司阿里巴巴-SW、京东集团-SW、拼多多、爱奇艺、移卡、阅文集团、美图公司、哔哩哔哩-W、猫眼娱乐、泡泡玛特、云音乐、祖龙娱乐、中手游、心动公司、东方甄选、巨星传奇等；A股主要有上海电影、浙数文化、电广传媒，南方传媒，中文传媒、电魂网络、冰川网络、中文在线、昆仑万维、万兴科技、吉比特、游族网络、力盛体育、遥望科技、东方时尚、浙文互联、零点有数、兆讯传媒、风语筑、视觉中国、创业黑马、立方数科等。 投资建议：AI进击MR成长IP裂变，看好结构增长和出海市场等机会。我们认为行业的整体加配机会已现良机，基于以下三点理由：1）预计今年基本面逐步修复； 2）ARVR和AIGC赛道成长预期非常明显，当下正是布局时机；3）政策支持数字经济、文化产业和平台经济发展。《扩大内需战略规划纲要》强调文化、体育、互联网+社会服务、共享经济、新个体经济领域对于促进消费发展的重要性，结合二十大关于繁荣文化产业、网络强国、数字强国的表述，以及中央经济会议支持平台经济在引领发展、创造就业和国际竞争中发挥作用，看好未来发展。 12月国产网络游戏版号发放，关注调整后投资机会。23年12月国产游戏版号下发，合计105款国产游戏版号，单次审批数量首次突破百款，这次新批版号，是继12月22日新批准一批进口网络游戏版号后，国家新闻出版署又批准发布的一批国产网络游戏版号。我们认为，经历大幅调整后，当前主要游戏公司估值水平处于较低位置，重视风险的同时，我们后续继续看好版号持续、新产品、出海、AI/MR技术，情绪修复等，带来的机会。调整之后的机会，A股方面建议关注：神州泰岳、汤姆猫、恺英网络、三七互娱、游族网络、完美世界、盛天网络、吉比特、星辉娱乐等；港股方面，建议关注：腾讯控股、网易-S。 AI结合MR生成电影可期，关注24年跨年与春节档。马斯克最近在社交媒体上表示，全部由AI制作的电影有望在24年出现。我们认为，1）基于Diffusion的视频生成技术，23年来学界广泛探索。2）动画电影有望率先落地。由于动画优质训练数据充足；且相较真人类电影，对于生成画面的“真实性”要求不高，因此更容易推出“成品级”作品。3）随着技术的发展，AI对于电影拍摄/后期环节的降本增效作用有望愈发显著，更多预算有望向内容/剧本侧倾斜，或助力更多优质内容生成。 此外，结合XR等技术，影视的内容生产与消费场景有望产生变革。内容生产方面，XR虚拟拍摄极大丰富创作自由度，并提升拍摄效果。XR摄影的优势在于，一是创作自由，可以几乎满足其他所有实景无法实现的场景。二是真实感，相较于传统绿幕拍摄尽可能避免了抠像、光影、绿幕反光等带来的“不自然感”，大幅提升后期制作效率；并且将虚拟资产制作前置，演员可身临其境，避免表演时的尴尬。 三是随着虚拟资产积累带来的降本增效。我们认为虚拟拍摄的前期投入主要在于固定资产设备以及搭建所需的虚拟资产，然而随着后续虚拟资产的累积，可实现复用，成本有望进一步摊薄。内容消费方面，MR有望提升在家观影的体验，带来更多居家等场景的影视消费。标的方面，1）优质数据是视频模型训练的壁垒，建议关注优质影视动画数据储备充足的标的；2）内容生产提效，助力IP价值的维系，建议关注IP丰富的标的。建议关注：上海电影、奥飞娱乐、光线传媒、华策影视等。 档期方面，截至12/29，2024元旦档新片预售总票房破5亿元，共有13部影片于档期内上映，影片类型丰富。我们认为，此前影视受整体传媒板块情绪影响，存在错杀。建议关注后续片单丰富的标的，以及院线影院龙头，横店影视、上海电影、万达电影、光线传媒、华谊兄弟、阿里影业、猫眼娱乐等。 风险提示：技术发展不及预期、商誉风险、监管政策变化等。 1.核心观点、投资策略及股票组合 1.1.本周重点推荐及组合建议 投资组合：腾讯控股、网易-S、恺英网络、三七互娱、神州泰岳、姚记科技、汤姆猫、快手、芒果超媒、皖新传媒、百度集团-SW、美团-W、分众传媒等。 投资主题：游戏，AI和VR，教育，短剧，影视动漫，广告，数据要素等。 受益标的：港股海外公司阿里巴巴-SW、京东集团-SW、拼多多、爱奇艺、移卡、阅文集团、美图公司、哔哩哔哩-W、猫眼娱乐、泡泡玛特、云音乐、祖龙娱乐、中手游、心动公司、东方甄选、巨星传奇等；A股主要有上海电影、浙数文化、电广传媒，南方传媒，中文传媒、电魂网络、冰川网络、中文在线、昆仑万维、万兴科技、吉比特、游族网络、力盛体育、遥望科技、东方时尚、浙文互联、零点有数、兆讯传媒、风语筑、视觉中国、创业黑马、立方数科等。 投资建议：我们认为行业的整体加配机会已现良机，基于以下三点理由：1）预计今年基本面逐步修复；2）ARVR和AIGC赛道成长预期非常明显，当下正是布局时机；3）政策支持数字经济、文化产业和平台经济发展。《扩大内需战略规划纲要》强调文化、体育、互联网+社会服务、共享经济、新个体经济领域对于促进消费发展的重要性，结合二十大关于繁荣文化产业、网络强国、数字强国的表述，以及中央经济会议支持平台经济在引领发展、创造就业和国际竞争中发挥作用，看好未来发展。 1.2.重点事件点评 1.2.1.12月国产网络游戏版号发放，关注调整后投资机会 23年12月国产游戏版号下发，合计105款国产游戏版号，单次审批数量首次突破百款，这次新批版号，是继12月22日新批准一批进口网络游戏版号后，国家新闻出版署又批准发布的一批国产网络游戏版号。 表1：部分重点产品 我们认为，经历大幅调整后，当前主要游戏公司估值水平处于较低位置，重视风险的同时，我们后续继续看好版号持续、新产品、出海、AI/MR技术、情绪修复等带来的机会。调整之后的机会，A股方面建议关注：神州泰岳、汤姆猫、恺英网络、三七互娱、游族网络、完美世界、盛天网络、吉比特、星辉娱乐等； 港股方面，建议关注：腾讯控股、网易-S。 1.2.2.AI结合MR生成电影可期，关注24年跨年与春节档 马斯克最近在社交媒体上表示，全部由AI制作的电影有望在24年出现。我们认为，1）基于Diffusion的视频生成技术，23年来学界广泛探索。2）动画电影有望率先落地。由于动画优质训练数据充足；且相较真人类电影，对于生成画面的“真实性”要求不高，因此更容易推出“成品级”作品。3）随着技术的发展，AI对于电影拍摄/后期环节的降本增效作用有望愈发显著，更多预算有望向内容/剧本侧倾斜，或助力更多优质内容生成。 此外，结合XR等技术，影视的内容生产与消费场景有望产生变革。内容生产方面，XR虚拟拍摄极大丰富创作自由度，并提升拍摄效果。XR摄影，即在被摄主体后放置高清LED显示屏，并呈现所需要的3D虚拟背景影像，再由摄像机直接拍摄得到成片，背景是根据具体需求设计制作出来的3D场景。3D实时渲染技术能够满足拍摄时的镜头推移，使其无论是整体、局部、还是高低角度都可精准匹配镜头视角，让3D背景像实景一样呈现正确的透视关系。优势在于，一是创作自由，可以几乎满足其他所有实景无法实现的场景。二是真实感，相较于传统绿幕拍摄尽可能避免了抠像、光影、绿幕反光等带来的“不自然感”，大幅提升后期制作效率；并且将虚拟资产制作前置，演员可身临其境，避免表演时的尴尬。三是随着虚拟资产积累带来的降本增效。我们认为虚拟拍摄的前期投入主要在于固定资产设备以及搭建所需的虚拟资产，然而随着后续虚拟资产的累积，可实现复用，成本有望进一步摊薄。内容消费方面，MR有望提升在家观影的体验，带来更多居家等场景的影视消费。 标的方面，1）优质数据是视频模型训练的壁垒，建议关注优质影视动画数据储备充足的标的；2）内容生产提效，助力IP价值的维系，建议关注IP丰富的标的。建议关注：上海电影、奥飞娱乐、光线传媒、华策影视等。 档期方面，根据猫眼专业版，截至12/2911：00，2024元旦档新片预售总票房破5亿元，共有13部影片于档期内上映，影片类型丰富。按目前的市场热度，《一闪一闪亮星星》（横店、猫眼、华谊等）《非诚勿扰3》（中影、华谊等）等都有望成为市场热点。 我们认为，此前影视受整体传媒板块情绪影响，存在错杀。建议关注后续片单丰富的标的，以及院线影院龙头，横店影视、上海电影、万达电影、光线传媒、华谊兄弟、阿里影业、猫眼娱乐等。 1.3.核心公司观点及投资逻辑 腾讯控股：业绩超预期，彰显利润释放能力，关注高质量增长模式下的收入增量。游戏业务：国内《冒险岛》手游表现亮眼，多款产品储备；海外成熟期产品展现强韧表现触底反弹。展望23Q4，国内已经上线了《七人传奇》、《节奏大师》（重新上线），并储备有包括《元梦之星》、《大航海时代》、《二之国》在内的多款新品，但单款产品的流水体量较小，而且部分上线时间或在季度后期，总体而言预计新产品的贡献较小，加之季节性对存量产品影响的因素，预计23Q4国内游戏流水环比有一定压力。海外游戏方面，成熟期产品的流水触底反弹趋势有望延续，加之22年同期上线的重点新品《NIKKE》流水自然下滑曲线较为平滑，预计海外游戏业务23Q4环比趋势有望维持，但会受到高基数对同比增速的影响。广告业务：AI技术赋能与微信内循环进一步提升流量变现效率，视频号商业化持续扩张。展望未来，一方面小程序游戏、视频号直播带货本身创造广告消耗，另一方面小程序游戏IAA/IAP变现部分，以及直播带货的技术服务费都以净额法计收，有望进一步外溢到其他业务贡献高质量收入。其三，AI技术的进步有望作用于广告系统，提升精确性，进而提供单位流量变现的效率。展望23Q4，我们认为随着宏观经济波动和视频号信息流广告的结构增量，导致的低基数效应逐步回归正常，同比增速或有一定的放缓，但部分将被上述三个因素所抵消。金融科技与企业服务：践行健康增长，23Q4收入有望进一步提速。展望23Q4，我们认为金融科技业务在支付的驱动下有望维持较高的增速，源于Q4本身是旺季而22年基数较低；认为云及企业服务业务有望维持此前的趋势，直播电商技术服务费的贡献进一步提升，进而驱动GPM的改善。我们根据23Q3的经营情况，调整公司2023-2025年收入预测至6145/6781/7434亿元，同比增长11%/10%/10%；实现NON-IFRS口径下归母净利润1545/1699/1858亿元，同比增长34%/10%/9%。 网易-S：新品出色表现支撑营业利润超预期。三款新品均取得优异表现，支撑23Q3游戏业务收入环比、同比高增。公司于23年6月30日上线了年内重点产品《逆水寒手游》，上线至今基本维持在国服iOS畅销榜前5位置，表现超过了我们之前的预期，验证了大DAU+低ARPU+MMORPG的可能性。6月20日、8月23日上线的两款相对垂类题材的产品《巅峰极速》、《全明星街球派对》也取得了上佳表现，后者10月25日一度登顶国服iOS畅销榜。此外，次新产品《蛋仔派对》在暑期表现稳健，亦贡献了一部分结构化的增量。多款开放世界产品储备，静待《永劫无间手游》版号发放。展望未来，公司储备有《射雕》（已获得版号、射雕三部曲IP、开放世界MMORPG）、《燕云十六声》（已获得版号、开放世界RPG）、《永劫无间手游》（端转手）、《代号：世界》（阴阳师IP，开放世界）、《代号：ATLAS》（海洋题材、开放世界）、《代号：无限大》（二次元美术风格、开放世界）等多款重点产品，集中于开放世界、武侠IP等要素。根据23Q3的经营情况 ， 我们调整公司23-25年收入预测至1050/1179/1305亿元 ， 同比增长9%/12%/11%； 调整公司营业利润预期至279/331/372亿元 ， 同比增长42%/19%/12%。 哔哩哔哩-W：DAU首度破亿，经营性现金流转正。游戏业务略低于预期，关注23Q4新产品上线表现和23Q3产品的后续收入确认。展望23Q4，公司于10月、