2024年LPG年度策略：下行再探底，需求待风起

安如泰山信守承诺 此报告版权属于国投安信期货有限公司0 各项声明请参见报告尾页 下行再探底，需求待风起 国投安信期货2024年LPG年度策略 李祖智 中级分析师 从业资格证号：F3063857投资咨询证号：Z0016599 个人简介： 李祖智，南开大学化学学士，中国科学院大学金融学硕士，现任国投安信期货能源组中级分析师，覆盖LPG和天然气等气体燃料品种。具有扎实的金融知识和数据分析处理功底，擅长结合基本面与周期对市场进行分析。 近期相关报告： 1）20230215【国投安信|能源策略】LPG：价格回落趋势持续，关注化工利润修复推动市场再平衡 2）20230419【国投安信|能源策略】春季策略组合推介：渐次寻底，再起波澜 3）20230515【国投安信|能源评论】LPG：添加剂加工面临压力，弱势市场进一步下行 4）20230703【国投安信|能源论事】LPG&成品油：成品油消费税口径调整的影响分析 5）20231116能源专题报告【能源策略】LPG：底部支撑偏强，旺季内逢高做空PDH价差 目录 12023年行情回顾3 22024年供需展望4 2.1国际增供节奏继续放缓，资源由宽转紧4 2.2进口气影响继续放大，运力紧张下进口成本支撑偏强8 2.3国内化工需求结构转型，盈利压力推动开工率下移11 3行情展望和策略建议15 摘要 国际市场：资源逐步由宽转紧 美国结束了天然气高速增产期，且明年气价下行过程中增速仍有继续放缓可能，带来伴生丙烷的增量放缓。而中东在欧佩克额外减产预期下，伊朗的出口量环比增幅有限，中东市场供应增速也大幅下降。国际市场供应增速显著放缓后中国仍处于新化工产能高投放期，使得市场逐步由宽转紧。 国内市场：物流压力支撑进口成本，需求结构有所调整 国内进口气维持高增速，同时进口来源上美国占比将继续提升。巴拿马运河问题短期无法缓解，明年运力总体偏紧，使得远东市场得到支撑。这一趋势下进口气对国内市场影响增大，进口成本在淡季内提供较强底部支撑。需求上添加剂因烷基化税而结构转型，PDH新产能密集投放下面临存量博弈，两者平均开工率或将环比下降，同时对盈利水平体现更强敏感性。 行情展望和策略建议：宽幅震荡，筑底回升 24年继续供需双增，整体宽松程度缩减使得国内市场价格区间较23年小幅抬升，预计 在4000-6500元/吨左右。明年随着燃气旺季的结束，市场开始下行筑底。在缺乏较突出基本面矛盾的背景下，盘面维持小幅贴水为主，交易思路整体偏空。由于淡季时的期现贴水影响更小，同时现货筑底后仍需通过压缩PDH利润以推动市场平衡，对于淡季合约可关注逢高做空PDH价差。 12023年行情回顾 2023年LPG市场整体走出了一个V字行情，自疫情发生以来，为季节性表现相对较强的一年。在经历了去年因缺乏驱动而价格高度跟随原油的情况之后，今年LPG市场供需矛盾更大，因此强化了行情的季节性波动，行情也相对更为独立。 自22年年末中国放松管控后，由于暖冬和PDH的严重亏损，LPG市场并未立刻兑现对中国需求复苏的预期，整体维持平稳。在1月末随着国内大量PDH厂家计划复产和阿联酋突然宣布码头检修缩减出口后，价格才开始迅速拉涨。但随着需求弱复苏的证实，拉涨后市场很快再度回归22年以来的缓慢弱势下行格局，高昂的绝对价格不断压制着市场需求。直到进入三季度为止，我们看到LPG走势持续弱于原油。但是在经历上半年的超跌后，偏低的对原油比价和国内新PDH投产开始推动LPG价格完成筑底，在8月重现迅速拉涨行情，价格回升到年初水平。由于化工亏损幅度随价格上涨后大幅加剧，同时三季度全球偏暖，燃气需求发力不足使得旺季驱动力度有限，即使巴拿马运河堵塞推动运价再创新高，同时国内PDH项目在下半年陆续大量投产，也并没有明显推动全球市场进一步偏紧，在价格完成上行后的三季度至今总体维持窄幅震荡，多空双方较为均势。近期市场的宏观预期弱势氛围加剧，盘面预期有所转向，先于现货端走弱。 在过去几年中，驱动LPG市场变化的两大长期核心因素分别是中国化工需求的快速增长和美天然气增产带来的伴生气过剩，其中国内PDH新投产规模在2023达到历年最高水平，此后或较难明显超越；北美市场在今年天然气产量增速大大放缓，带来的丙烷增产速度在此后也会放缓，这两个核心因素的强度在今年开始进入拐点。在四季度市场由于缺乏驱动，较难打破多空均衡的僵局，明年化工需求与高进口成本之间的博弈会在旺季支撑减弱后再度打压市场情绪，这一过程中市场再度下行探底。 图1：2023年LPG主要期现货走势图2：布伦特/中东丙烷FOB 元/吨 PG主连中东FOB FEI 8500 6500 4500 广州民用气山东醚后碳四 2500 23/123/323/523/723/923/11 资料来源：Wind，国投安信期货资料来源：Wind，国投安信期货 图3：广州民用气价格图4：远东丙烷价格 资料来源：Wind，国投安信期货资料来源：Wind，国投安信期货 22024年供需展望 2.1国际增供节奏继续放缓，资源由宽转紧 2022年天然气市场的剧变导致其价格飙升，但22年年末恐慌情绪消退后，价格开始大 幅回落。美国天然气产量在22年大幅增长后，在上半年产量维持平稳，三季度后受价格回暖 影响才再度增长。对于24年美天然气的增产，EIA给出了较为谨慎的评估，预计24年增产 量为1.25bcf/d，较23年的增产量4.08bcf/d明显下滑，同时在节奏上24年Q1天然气产量阶段性见顶，至24年下半年产量再度转为增长。在此基调下，EIA认为明年美国丙烷产量同比增速或持续下滑，24年丙烷净产量预计为2.04百万桶/日，其年增量由2023年的0.12百万桶/日大幅下降至0.05百万桶/日。综合来看美国明年LPG净供应增长约为210万吨左右，关注明年天然气市场走弱过程中，天然气增产量下修，从而伴生丙烷低于预期的风险。 图5：美国天然气产量图6：美国丙烷生产状况 110 105 100 95 90 8580 bcf/d产量预估 百万桶/日 同比增速 2.5 2 1.5 1 0.5 丙烷炼厂净产量丙烷气分净产量 25% 20% 15% 10% 5% 0% 19/219/1020/621/221/1022/623/223/1024/6 0 22/122/522/923/123/523/924/124/524/9 -5% 资料来源：EIA，国投安信期货资料来源：EIA，国投安信期货 中东市场在今年出口上呈前高后低的趋势，下半年欧佩克为稳油价而额外减产后，对于LPG出口也产生了较为明显的影响。1-11月中东地区出口量为4294万吨，较去年同比上升了7.4%,但是年内分化明显，上半年同比增长15.3%而下半年同比缩减16.4%。中东其他国家在今年出口维持稳定，伊朗在今年贡献了主要的出口增量，路透统计船期今年伊朗出口量在500万吨左右的水平，市场估计伊朗真实出口量今年已在80万吨/月的水平，明年仍有小幅上升空间。在天然气价格持续下滑后，PG热值价格已不再有明显优势，中东地区自用需求在明年也有可能抬头，另一方面欧佩克计划于明年进行自愿性减产，使得明年非伊朗的中东地区LPG供应量或较难有进一步起色，明年中东地区供应增量较为有限，即使考虑到伊朗的进一步增产，我们认为净增供量或低于100万吨/年的水平。 图7：中东LPG出口状况图8：中东LPG出口与原油产量变化 卡塔尔其他 科威特同比增长率 万吨 500 400 300 200 100 沙特阿联酋 50% 30% 10% -10% 0 22/122/422/722/1023/123/423/723/10 -30% 资料来源：路透，国投安信期货资料来源：Wind，国投安信期货 进口国中，远东市场除中国外维持弱势，而印度和东南亚则表现较强韧性。日本在今年燃气消费延续衰退趋势，1-10月表观消费量同比下降7.2%，进口量则是下降5.0%，其中三季度因高价和偏暖的天气下降格外明显。韩国也表现出类似情况，前三季度进口量合计下降9.0%,日韩合计23年进口量同比下降约120万吨。对于日韩地区而言，PG化工应用以石脑油裂解掺杂为主，23年远东丙烷-石脑油价差在巴拿马运河通航问题下，下半年持续强于历史同期，此外远东地区三季度来气温相对偏暖，也使得其进口需求总体疲软。日韩地区作为较成熟消费市场，在走出疫情冲击后体现了对价格更高的敏感性，明年北美增供放缓的背景下，我们认为日韩市场的进口需求或总体维持在偏低水平。 印度在此前大规模推广LPG民燃应用后，目前覆盖率较高使得其消费增速放缓，但政府仍未取消民用气补贴，因此需求有较强支撑。1-10月表观消费量上升2.3%，较22年的3.8%的增速略有下滑。世界银行预估印度23年GDP增速为6.1%,在全球大型经济体中名列前茅，其经济稳健增长有助于刺激民用燃气和商用燃气消费，未来印度仍有望保持当前的消费增速。东南亚地区由于以民燃为主要消费，其需求也较为平稳，最大进口国印尼在前三季度较同期下降0.4%，在去年基本走出疫情恢复期后，消费或以平稳为主。 对于国际市场我们看到对非中国市场在今年总体延续2022年的变化，其中无论是供给增速还是需求增速都较去年放缓，体现市场基本走出了疫情后的恢复期，变化趋势较为稳定。由于明年天然气市场压力较大，而原油持续回落后欧佩克进一步减产可能性较高，对于出口增量上关注下修风险为主，进口需求上远东地区相对承压，南亚市场进口需求或相对稳健。 图9：日本LPG消费状况图10：韩国LPG消费状况 万吨 150 100 50 日本LPG净进口量 日本LPG国产量 表观消费量同比增长率 20% 10% 0% -10% -20% 万吨 同比增长率 120 100 80 60 40 20 国产量进口量 80% 60% 40% 20% 0% -20% 0 22/122/422/722/1023/123/423/723/10 -30% 0 22/122/422/722/10 23/123/423/7 -40% 资料来源：wind，国投安信期货资料来源：jodi，国投安信期货 图11：印度LPG消费状况图12：印尼LPG进口状况 万吨印度LPG产量印度LPG进口量同比增速 300 250 200 150 100 50 0 22/122/422/722/1023/123/423/723/10 万吨 50 40 30 20 10 0 80% 60% 40% 20% 0% -20% -40% -60% 30% 20% 10% 0% -10% -20% -30% 进口量同比增幅 资料来源：wind，国投安信期货资料来源：jodi，国投安信期货 2.2进口气影响继续放大，运力紧张下进口成本支撑偏强 在美国出口持续增加这一过程中，中国市场承接了最主要的增量，并且由于中国化工项目其品质要求，这部分需求主要通过进口气满足，我们看到中国市场资源增量基本与进口增量一致，进口气不断成为国内LPG市场核心边际调节量。2023年预计国内供给中，进口气将达到51.2%，首次超过50%，预计23年进口气较去年增加550万吨左右，为近年增量最大值，这使得23年总资源供给量较22年增长10.3%，较去年6.3%的增速明显上升。近年来国内新炼化项目一体化程度的提高使得炼厂自用率不断提升，国产气商品量基本维持平稳，23年预计仅仅增长0.64%。明年来看国内主要可能投产炼化项目是裕龙岛一体化项目和镇海炼化共3000万吨/年，其对应的约150万吨/年的国产气基本安排了对应下游装置消化资源，因此对市场影响主要关注其投产前后自身配套装置运行状况。总量上我们预期明年国产气商品量总体维持稳定，主要关注其波动节奏。 进口资源来看，上文已提到今年中东地区增量资源主要来自于伊朗，其余出口国受欧佩克减产影响，资源并未明显增加，因此我们看到中国对美国资源的依赖度进一步上升。2017年对美丙烷加征关税使得其退出中国市场后，2020年取消关税后美国