深度对比五大金融信息服务商：多元发展路径，金融大模型有望重塑行业生态

投资评级:看好(维持) 最近12月市场表现 非银金融 沪深300 20% 13% 6% -1% -8% -14% 分析师夏昌盛 SAC证书编号：S0160522100002 xiacs@ctsec.com 联系人刘金金 liujj01@ctsec.com 相关报告 1.《上市险企11月保费点评》2023-12-17 2.《保险行业2024年策略报告：锚定向上周期，无畏短期扰动》2023-12-10 3.《证监会调整公募基金交易佣金制度点评》2023-12-09 证券研究报告 深度对比五大金融信息服务商 核心观点 创始人职业背景和初始定位造就公司不同发展路径。金融信息服务商业务主要可分为四大类：C端证券交易软件、以C端流量为基础的广告业务、综合金融服务、B端证券交易软件，创始人的职业背景和初始定位造就不同发展路径。东方财富依靠资讯和交流性社区在PC时代迅速发展壮大并汇聚巨大流量，而后通过基金销售和券商牌照变现，当前收入以证券业务和基金代销业务为主；同花顺、指南针、财富趋势均以软件技术起家，同花顺侧重研发投入把握移动互联网机遇，通过其移动端良好交互体验吸引大量用户，而后通过广告二次变现，当前收入以C端证券交易软件和广告收入为主；指南针侧重针对性营销以培养高粘性客户群体，拟通过券商牌照二次变现，当前收入以C端证券交易软件为主，证券业务正在起步；财富趋势侧重金融机构端的软件开发与销售，当前收入以B端证券交易软件业务为主。 C端业务贝塔属性强、弹性大，流量见顶下未来成长在于变现能力。C端客户需求与资本市场活跃度密切相关，当资本市场行情升温时，C端证券交易软件的活跃用户的数量、付费转化率、用户ARPU值均会提升，三因素叠加下收入大幅增长，同时，券商开户导流收入或金融业务收入会进一步放大贝塔。变现能力方面，同花顺通过券商导流和基金代销二次变现，东方财富通过证券业务和基金代销业务二次变现，指南针亦在2022年收购券商牌照通过证券业务进行二次变现。 B端业务收入韧性强，贝塔属性低，竞争格局稳定。B端证券交易软件收入波动幅度明显小于A股成交额波动幅度。原因在于，软件销售完成并结束免费维护期后，即进入收费维护期，维护收入随着软件销售金额的不断增加和历年的积累而不断增长，形成稳定收入。同花顺、财富趋势、大智慧形成三足鼎立的竞争格局，且受用户习惯、系统安全性、稳定性以及系统升级和后续维护等因素影响，券商一般不会轻易更换软件开发商，因此客户粘性较强，市场格局基本稳定。 金融大模型有望重塑大财富管理行业生态。1）同花顺AI布局领先，自研大模型落地有望从B、C两端赋能公司业务增长。B端方面，AI开放平台为多行业提供多品种智能解决方案，伴随技术持续落地有望打开新的业绩增长点。C端方面，公司重点打造的AI投顾平台i问财目前是国内财经领域落地较为成功的自然语言、语音对话交互问答系统，有望推动财富管理行业智能化转型。2）东方财富自研金融大模型正在备案，有望赋能C端业务增长。3）财富趋势致力于打造AI开发平台赋能金融机构，强化B端业务竞争力。4）指南针具备金融大模型落地的良好应用场景，公司当前对于AI领域的技术将主要停留在成熟技术应用层面，不考虑对AI基础研究领域做广泛的投入，未来接入成熟金融大模型后有望为客户提供更加专业、精准的数字化财富管理服务方案，赋能公司业务发展。 非银金融/行业深度分析报告/2023.12.19 多元发展路径，金融大模型有望重塑行业生态 请阅读最后一页的重要声明！ 投资建议：金融信息服务商板块主要受市场流动性和政策环境变化影响，与券商板块相关性高，但较券商弹性更大、持续时间更长。我们认为，7月以来“活跃资本市场”一揽子政策持续落地，效果正在逐步显现，当前行业处于新一轮景气上升周期。2018年至今（2023年12月15日，下同），同花顺、东方财富PE中枢分别为48.9×、58.1×，指南针和财富趋势自上市以来PE中枢分别为77.9×、60.7×。根据wind一致预期，同花顺、东方财富股价分别对应2023年47.0×PE、25.4×PE，分别处于2018年以来53.6%、1.2%分位；指南针、财富趋势当前股价分别对应2023年148.4×PE、58.6×PE，分别处于上市以来71.4%、53.0%分位。东方财富估值处于历史低位，同花顺、财富趋势、指南针或仍具备向上弹性。 风险提示：资本市场大幅波动；监管政策趋严；AI大模型研发落地不及预期 内容目录 1业务布局：创始人背景造就不同发展路径5 1.1业务对比：细分方向逐渐分化5 1.2历史沿革：创始人职业背景造就不同发展路径7 1.3财务特征：强贝塔、高ROE、高弹性9 2历史行情复盘：与券商板块相关度高，弹性更大、持续时间更长12 3商业模式：B端业务稳固，C端成长空间大15 3.1C端证券交易软件：β属性强，业绩弹性大15 3.2广告及券商开户导流业务：C端二次变现路径之一20 3.3综合金融服务：C端流量二次变现路径之二22 3.3.1券商牌照：东方财富&指南针22 3.3.2基金代销：东方财富&同花顺25 3.4B端证券交易系统：收入波动小，竞争格局稳定28 4关键变量：AI大模型有望重塑财富管理行业生态30 4.1同花顺：AI大模型的落地有望从B、C两端赋能公司业务增长32 4.2东方财富：自研金融大模型正在备案，有望赋能C端业务增长34 4.3财富趋势：打造AI开发平台赋能金融机构，强化B端业务竞争力35 4.4指南针：具备金融大模型落地的良好应用场景35 5投资建议36 6风险提示37 图表目录 图1.互联网金融信息服务商业务对比6 图2.五大公司发展历程及营收变化（单位：百万元）8 图3.五大公司营业收入（单位：亿元）9 图4.五大公司归母净利润（单位：亿元）9 图5.五大公司ROE水平10 图6.五大公司毛利率水平11 图7.五大公司杠杆倍数11 图8.五大公司2022年三项费用率11 图9.五大公司净利率水平11 图10.炒股软件指数和证券公司指数2013年至今（2023年11月末）累计涨跌幅12 图11.金融信息服务商vs券商归母净利润增速对比14 图12.金融信息服务商vs券商ROE对比14 图13.东方财富和同花顺2013年以来累计涨跌幅15 图14.五大公司C端证券交易软件收入规模走势（单位：百万元）16 图15.C端证券交易软件收入增速与A股成交额增速16 图16.五大公司C端证券交易软件业务毛利率17 图17.2015年以来A股投资者数量及增速17 图18.2015年以来新增A股投资者数量17 图19.2023年10月第三方证券服务APP活跃人数Top1018 图20.2023年10月券商自营APP活跃人数Top1018 图21.A股个人投资者持股市值占比19 图22.各公司广告业务收入（单位：百万元）21 图23.同花顺广告业务收入增速在市场上行行情中高于成交额增速21 图24.证券公司客户股票交易资金周转率24 图25.东方财富基金销售收入25 图26.同花顺基金销售收入25 图27.天天基金+东财证券权益基金保有规模25 图28.同花顺基金权益基金保有规模25 图29.东方财富和同花顺代销基金产品数量26 图30.天天基金APP顾问与陪伴运营示例27 图31.爱基金APP顾问与陪伴运营示例27 图32.B端证券交易系统产品形态示例（招商证券PC版客户端）28 图33.同花顺、财富趋势、大智慧B端证券交易系统销售收入（单位：百万元）29 图34.B端业务收入波动方向与市场成交额相关，但波动幅度明显小于市场成交额29 图35.同花顺、财富趋势、大智慧证券交易软件系统业务毛利率30 图36.五大公司的研发投入规模（单位：百万元）31 图37.五大公司的研发费用率32 图38.财富趋势AI产品“问小达”界面展示35 图39.同花顺、东方财富、财富趋势PE估值37 1业务布局：创始人背景造就不同发展路径 1.1业务对比：细分方向逐渐分化 金融信息服务商指依托网站、软件、APP终端等媒介向用户（包括个人用户和机构用户）提供金融资讯、金融数据、分析工具、交易工具、信息交流等服务的机构。根据其业务属性，主要提供四大类业务：1）C端证券交易软件，指以PC版软件、移动APP为载体为个人投资者提供金融资讯、交易分析工具等服务；2）互联网广告服务：以免费金融资讯聚集C端流量，通过为证券公司经纪业务导流或为金融机构、品牌商、上市公司等提供互联网广告推广服务等方式变现；3）综合金融服务：利用金融信息终端服务积累的庞大C端用户和流量资源，通过获取金融牌照开展证券、基金代销、期货、保险经纪等业务变现；4）B端证券交易软件：为证券公司等机构开发的软件产品，供证券公司为其经纪客户提供行情揭示、交易通道和证券信息等服务。 目前，在A股主板和创业板上市的金融信息服务商主要有东方财富、同花顺、指南针、财富趋势、大智慧，五大公司在四大业务方面各有侧重，形成了不同的业务布局。 1）东方财富以互联网金融资讯服务汇聚流量，通过获取券商和基金牌照，成功转型为互联网券商，为用户提供综合金融服务，2022年公司营收以证券和基金代销业务收入为主，两者占比分别达63%、35%； 2）同花顺以C端证券交易软件汇聚流量，并为证券公司提供经纪业务导流服务获取广告收入，2022年两者营收占比分别达43%、43%； 3）指南针当前业务以C端证券交易软件为主，2022年收购网信证券获取券商牌照，2022年两者营收占比分别为94%、2%； 4）财富趋势主要为证券公司提供B端证券交易软件，2022年营收占比达79%，另一大业务主要是C端证券交易软件，占比为21%； 5）大智慧以C端证券交易软件为主，同时布局B端证券交易软件、广告业务、保险经纪业务等，2022年营收占比分别为68%、12%、9%、5%。 图1.互联网金融信息服务商业务对比 数据来源：各公司公告，财通证券研究所 1.2历史沿革：创始人职业背景造就不同发展路径 创始人的职业背景和初始定位造就公司不同发展路径。东方财富创始人沈军是股评人出身，东方财富依靠资讯和交流性社区在PC时代迅速发展壮大并汇聚巨大流量，而后通过基金销售和券商牌照二次变现。同花顺、指南针、财富趋势均以软件技术起家，同花顺侧重研发投入，把握移动互联网机遇，通过其移动端良好交互体验吸引大量用户，而后通过广告二次变现；指南针侧重针对性营销以培养高粘性客户群体，拟通过券商牌照二次变现；财富趋势侧重金融机构端的软件开发与销售。 表1.五家公司创始人履历 公司 创始人/股东 简介 1993年毕业于上海交通大学，获得工科硕士学位。毕业后担任期货公司研究员，因工作需要以“其实”为笔名在《上海证券报》发表期货文章。1996年参与创办上海世基投资顾问有限公司，次年创办了上海第一家证券类专门学校“世基证券培训学校”，同年还与四川日报合办了《四川金融投资报》证券版，发行量达百万份。1998 东方财富 沈军 年，成为国内第一批注册证券分析师。2005年，带领创业团队在上海创办了东方财富网，开始跻身于网络财经信息服务业行列。2006年，“股吧”、“天天基金网”相继上线，截至2007年底，东方财富网成为中国访问量最大、用户粘性最高的财经门户网站。2012年和2015年，东方财富分别获得基金销售和券商牌照，进行流量变现，实现财富管理的全方位布局。 同花顺 易峥 1993年毕业于浙江大学电机工程系，1994年10月与合作伙伴共同成立杭州核新，开发出一款叫“龙虎榜”的期货交易分析软件；1997年，研发了“天网网上证券分析交易系统”，开始向券商提供网上行情交易系统；1999年5月，推出了基于浏览器的网上证券交易行情和委托系统，实行“平台免费，增值服务收费”的业务模式，以免费的证券行情交易客户端和同花顺金融服务网为平台，聚集大量人气。2009年，易峥带领的同花顺开启AI技术的研发和应用。当前，同花顺已是国内领先的互联网金融信息服务提供商，产品和覆盖证券公司、公募基金