美联储加息周期或已结束，黄金新贵乘势而行

公司深度 银泰黄金(000975.SZ) 证券研究报告 有色金属｜贵金属美联储加息周期或已结束，黄金新贵乘势而行 2023年12月12日 预测指标 2021A2022A2023E2024E2025E 评级买入 主营收入(亿元) 90.40 83.82 99.90 114.11 131.77 归母净利润(亿元) 12.73 11.24 15.77 18.23 20.66 每股收益（元） 0.46 0.40 0.57 0.66 0.74 评级变动维持 交易数据 每股净资产（元） 3.77 3.93 4.16 4.42 4.72 当前价格（元） 14.44 P/E 31.58 35.76 25.50 22.06 19.46 52周价格区间（元） 10.30-15.22 P/B 3.84 3.68 3.48 3.27 3.07 总市值（百万） 40095.90 资料来源：iFinD，财信证券 流通市值（百万） 35908.00 总股本（万股） 277672.30 投资要点： 流通股（万股） 248670.10 公司坐拥优质矿山，业绩稳步提升。公司拥有5个矿山企业，分别为 涨跌幅比较 玉龙矿业、黑河银泰、吉林板庙子、青海大柴旦和华盛金矿。黑河银 银泰黄金 贵金属 泰、吉林板庙子、青海大柴旦为金矿矿山，玉龙矿业为铅锌银多金属 35% 25% 15% 5% -5% -15% 2022-12 2023-03 2023-06 2023-09 2023-12 % 1M 3M 12M 银泰黄金 15.24 -0.07 12.72 贵金属 1.88 -8.74 2.39 周策分析师 执业证书编号:S0530519020001 zhouce67@hnchasing.com 相关报告 1银泰黄金（000975.SZ）：优质矿山扩产在即， 盈利前景改善2023-03-02 矿矿山，均为品味较高的矿山。华盛金矿为公司收购的停产待恢复矿 山。2023年前三季度，公司实现营业收入70.95亿元，比去年同期增加10.30%，实现归属于上市公司股东的总利润11.18亿元，比去年同期增加20.24%。 山东黄金入主，着力打造成长型国际黄金矿业公司。山东黄金入主以后，公司发布《发展战略规划纲要》，将公司的愿景定位为以价值创造 为中心、以全球发展为引擎的成长型国际黄金矿业公司。近期紧抓现有矿山基本盘、推动产储提升，中长期通过外延性增长重点布局海内外推动目标达成。 全球经济增速放缓，黄金避险功能凸现。2023年三季度以来，全球主要经济体经济快速降温，处于衰退的边缘。在大经济周期背景下，黄 金的避险功能发挥主要作用，一般情况下，黄金价格走势与经济运行周期呈相反走势，全球经济增速放缓趋势不改，黄金价格将得到有力支撑。 美联储本轮加息周期或已结束。美债收益率可以看作持有黄金的机会成本，当美债实际收益率上升时，黄金的持有成本随之升高，导致资金从黄金向美债流动，引起金价下跌；反之，美债实际收益率的下降 会带来金价上涨。以当前美国CPI来看，美联储进一步加息的必要性减弱，本轮加息周期或已结束。美国利率可能维持较高水平停留一段时间后迎来转向，届时美债实际收益率下行，黄金价格中枢将持续抬升。 投资建议：我们预计公司2023-2025年实现归母净利润为15.77亿元、 18.23亿元、20.66亿元，对应EPS分别为0.57元、0.66元、0.74元，对应现价PE25.50倍、22.06倍和19.46倍。鉴于美联储本轮加息或已结束，实际利率趋于走缓，黄金价格中枢有望持续上行，公司矿山资 此报告考请务必阅读正文之后的免责条款部分 源优质，主营产品有望量价齐升。我们给予公司2023年30-35倍的PE，维持公司“买入”评级。 风险提示：美联储超预期加息，黄金价格大幅下跌，项目建设不及预期。 内容目录 1公司简介5 1.1公司经历多次转型5 1.2山东黄金入主控股，山东国资委成为实际控制人5 1.3公司产品以贵金属为主6 1.4公司经营良好，盈利能力稳定8 1.5公司矿山资源优质10 2全球经济放缓叠加美国利率政策拐点，黄金中枢价格上行14 2.1全球经济增速放缓，黄金避险功能凸显14 2.2美联储本轮加息周期或已结束16 3盈利预测19 4风险提示19 图表目录 图1：公司发展历程5 图2：公司主要架构7 图3：公司合质金（含银）、矿产品银产量（吨）7 图4：公司铅精矿、锌精矿产量（吨）7 图5：公司营业收入及增速8 图6：公司归母净利润及增速8 图7：分行业营收占比9 图8：分行业毛利占比9 图9：分产品营收占比9 图10：分产品毛利占比9 图11：黑河银泰东安岩金矿交通位置10 图12：黑河银泰矿业10 图13：吉林板子庙矿山交通位置11 图14：吉林板庙子矿业11 图15：青海大柴旦矿山交通位置12 图16：青海大柴旦矿业12 图17：内蒙古玉龙矿业13 图18：玉龙矿业2000吨选矿厂13 图19：芒市金矿交通位置14 图20：芒市华盛金矿14 图21：黄金期货结算价格14 图22：部分发达国家制造业PMI15 图23：部分发达国家服务业PMI15 图24：黄金价格与经济周期16 图25：黄金价格与美债实际收益率17 图26：美国CPI和核心CPI18 图27：美国CPI能源分项18 图28：美国CPI房屋分项18 图29：美国CPI食品和饮料分项18 图30：美国CPI运输分项18 表1：公司十大股东（截至2023年11月21日）6 表2：银泰黄金金产量及资源量规划6 表3：2022年各子公司产量8 表4：分产品盈利预测（亿元）19 1公司简介 银泰黄金股份有限公司主营业务范围为贵金属和有色金属矿采选及金属贸易。公司现拥有五家矿山企业，分别是黑河银泰矿业开发有限公司、吉林板庙子矿业有限公司、青海大柴旦矿业有限公司、芒市华盛金矿开发有限公司四家黄金矿山企业和内蒙古玉龙矿业股份有限公司一家铅锌银多金属矿矿山企业。还拥有一家以贵金属和有色金属贸易为主业，以金融工具为风控手段的综合型贸易服务商银泰盛鸿供应链管理有限公司。 1.1公司经历多次转型 图1：公司发展历程 银泰黄金股份有限公司的前身可追溯至1999年成立的重庆乌江电力股份有限公司， 2000年，公司在深圳证券交易所挂牌上市，主营业务为水利发电。2007年，公司第一大股东由广州凯得控股有限公司变更为中国银泰投资有限公司，确定了公司主营业务向能源领域及矿产资源行业转移的战略方向，及以酒店餐饮业为过渡经营的策略。2013年公司完成重大资产重组，收购内蒙古玉龙矿业，主营业务转变有色金属采选，公司更名为银泰资源股份有限公司。2016年11月，银泰资源收购了加拿大黄金生产和勘探商埃尔拉多黄金公司位于中国境内的黄金矿山资源，涉及矿山主要涵盖黑龙江黑河洛克矿业公司的东安金矿、吉林板庙子矿业公司的金英金矿及青海大柴旦矿业滩间山金矿，具体包括4 个采矿权和9个探矿权，黄金储量丰富，品位普遍较高。2018年1月完成重大资产重组并获得中国证监会批文。2019年9月，公司名称变更为银泰黄金股份有限公司，简称“银泰黄金”。公司主要业务为贵金属和有色金属矿采选及金属贸易。2021年，收购芒市华盛金矿，黄金资源储量进一步增加。2023年，山东黄金收购银泰黄金控股权。 资料来源：公司官网，财信证券 1.2山东黄金入主控股，山东国资委成为实际控制人 2023年7月，银泰黄金原实际控制人沈国军先生与山东黄金矿业股份有限公司完成过户登记手续，沈国军、中国银泰投资有限公司持有的公司股份（合计占公司总股本的20.93%）正式完成转让，转让后山东黄金共持有公司23.1%的股份，成为公司第一大股东，实际控制人为山东国资委。截至2023年11月21日，山东黄金持有公司股份比例为 24.28%，排名第2-4位的股东分别为王水、程少良、香港中央结算有限公司、中国建设银行股份有限公司-华夏能源革新股票型证券投资基金，持股比例分别为13.90%、4.93%、2.54%、2.48%。公司前十大股东合计持股54.36%，股权结构相对集中。 表1：公司十大股东（截至2023年11月21日） 股东名称 持股数量（股） 持股比例 山东黄金矿业股份有限公司 674,300,061 24.28% 王水 385,993,343 13.90% 程少良 136,913,610 4.93% 香港中央结算有限公司 70,574,042 2.54% 中国建设银行股份有限公司-华夏能源革新股票型证券投资基金 68,926,375 2.48% 中国建设银行股份有限公司-华泰柏瑞富利灵活配置混合型证券投资基金 54,152,912 1.95% 上海趵虎投资管理中心（有限合伙） 36,909,189 1.33% 中国建设银行股份有限公司-华泰柏瑞多策略灵活配置混合型证券投资基金 28,932,656 1.04% 新华人寿保险股份有限公司-传统-普通保险产品-018L-CT001深 26,545,831 0.96% 何艳 26,457,400 0.95% 合计 1,476,803,518 54.36% 资料来源：公司公告，财信证券 发布《发展战略规划纲要》。山东黄金入主以后，公司发布《发展战略规划纲要》，将公司的愿景定位为以价值创造为中心、以全球发展为引擎的成长型国际黄金矿业公司。 公司将专注矿业采选环节，形成黄金为主、有色为辅、战略新兴矿种机会关注的整体业务组合；近期紧抓现有矿山基本盘、推动产储提升，中长期通过外延性增长重点布局海内外推动目标达成。 公司继续突出“资源为先”经营理念，坚持资源扩张，持续增强资源保障能力。现有在产矿山以矿找矿稳定发展，重点实现现有潜力矿区的探矿突破，同时整合周边矿产资源“规模发展”，以现有矿山周边资源为主，放大东北、西南区域等的整合并购，远期则重点布局海外重要成矿带，实现体量、规模扩张和可持续发展。 表2：银泰黄金金产量及资源量规划 时间节点 规划金产量（吨） 规划金资源量及储量（吨） 两年规划目标 十四五末 12 240 三年规划目标 2026年末 15 300 五年规划目标 2028年末 22 500 七年规划目标 十五五末 28 600以上 资料来源：公司公告，财信证券 1.3公司产品以贵金属为主 公司共拥有5个矿山企业，分别为玉龙矿业、黑河银泰、吉林板庙子、青海大柴旦和华盛金矿。黑河银泰、吉林板庙子、青海大柴旦为金矿矿山，玉龙矿业为铅锌银多金属矿矿山，上述矿山为在产矿山。华盛金矿为公司收购的停产待恢复矿山。除此之外， 子公司银泰盛鸿是一家以贵金属和有色金属贸易为主业，以金融工具为风控手段的综合型贸易服务商，主要为客户提供购销渠道、风险管理、贸易融资、供应链金融等服务。图2：公司主要架构 资料来源：公司公告，财信证券 公司产品主要为合质金（含银）、铅精粉（含银）和锌精粉（含银）。黑河银泰、吉林板庙子、青海大柴旦的主要产品均为合质金，其中黑河银泰为高银合质金，吉林板庙子、青海大柴旦均为低银合质金。玉龙矿业的主要产品为铅精粉（含银）和锌精粉（含银）。华盛金矿复产后的产品为合质金。合质金主要销售给金精炼冶炼企业，经金精炼冶炼企业分离精炼作为标准金银锭销售或销售给首饰加工企业。铅锌精矿主要销售给下游冶炼企业，银金属主要富含在铅精矿中，由冶炼厂在冶炼环节综合回收。2022年公司生产合质金7.06吨，矿产品银190.74吨，铅精矿11785.79吨，锌精矿17692.58吨，与2011年同期相比，分别变化-2.08%/+6.94%/+11.86%/+33.72%。 图3：公司合质金（含银）、矿产品银产量（吨）图4：公司铅精矿、锌精矿产量（吨） 7.4 7.2 7 6.8 6.6 6.4 6.2 6 5.8 5.6 5.4 2019202020212022 250 20,000.00 18,000.00 16,000.00 14,000.00 12,