可转债2024年投资策略：供需结构改善，转债顺时而谋

2023年转债市场维持震荡走势。2023年年初至2023年12月14日，中证转债指数下跌1.29%，可转债指数下跌0.33%。行业层面，2023年初由ChatGPT带动的AIGC浪潮，引领TMT行业在今年上半年表现良好。 今年整体转债行业中计算机、通信和汽车行业涨幅最高，而食品饮料、国防军工、农林牧渔行业转债表现稍弱。 再融资新规或致可转债新发放缓。截至2023年12月14日，今年新发可转债发行规模总额为1323.55亿元，新发数量为132只，同比去年同期发行规模增速有所下降。11月8日，沪深交易所发布了关于再融资的优化举措，严格限制破发、破净、未达到十八个月融资间隔的连续亏损企业的再融资，对上市公司前次募集资金使用、募集资金投向、财务性投资提出更加严格的要求，2024年可转债新发或将放缓。 2024年转债市场保持乐观。明年可转债投资宜在板块和风格上寻找相对容易在转债中落地的方向，如消费电子、汽车零部件（华为智驾等）、创新药等行业方向，投资者可以结合中低价策略重点布局上述方向的个券。在2024年风险防范方面，需要继续警惕固收+基金赎回扰动及个股被ST所引发的信用风险。 需求拐点临近，消费电子复苏。2023年以来，以AI技术为基础的手机、电脑等新产品将会对用户的体验进行全新的定义，开启新一轮产品创新周期。消费电子行业上市公司业绩在今年前三季度逐季好转。消费电子行业建议关注春23转债，冠宇转债，兴瑞转债，兴森转债。 智能化升级带动汽车零部件需求增长。2023年9月以来，新款新能源车型不断发布，华为新款问界 M7/M9 ，小鹏新款G9/X9，小米汽车等连续上市，相关汽车零部件厂商迎来需求增长。汽车零部件赛道建议关注拓普转债，博俊转债，文灿转债，银轮转债。 创新药疗效不断被验证。2023年诺和诺德与礼来的GLP-1产品司美格鲁肽和替尔泊肽持续热销，ADC抗癌药物和治疗阿尔兹海默症的药品相继取得进展，医药环节建议关注：普利转债，博瑞转债，北陆转债和科伦转债。 风险提示：经济修复不及预期，转债提前赎回风险，转股溢价率压缩。 1.2023年转债市场：区间震荡，估值收敛 1.1权益市场分化，转债市场震荡 2023年以来转债市场表现分为4个阶段，首先是年初1月份在春季行情的催化下，整体转债市场出现了明显上涨。随后从2月初到8月初转债市场保持震荡行情，在8月份至10月23日转债市场出现较为明显调整，10月24日至今转债市场出现一定反弹。 第一阶段：春季行情。2023年1月，万得全A指数与中证转债指数便出现良好的涨幅态势，二者持续上行。2023年1月3日到2023年2月1日，万得全A指数由年初的4876.17上涨至5234.79，涨幅为7.35%；中证转债指数由394.60上涨至411.66，涨幅为4.32%，转债估值水平也有所上升。 第二阶段：保持震荡。从2月1日到8月4日，万得全A指数与中证转债指数保持震荡。其中，在2023年3月中旬发生小幅度反弹，在4月中旬出现一次明显的下行，在其余时间段波动幅度均较小。在此区间，万得全A围绕5014.62保持震荡，中证转债指数围绕406.93小幅波动。 第三阶段：调整明显。从8月7日开始到10月23日，万得全A指数与中证转债指数有较为明显的调整，跌幅分别达12.15%与6.44%。在房地产行业产能出清，国内经济复苏放缓的背景下，权益市场整体表现较为一般。 第四阶段：触底反弹。从10月24日开始，在汇金增持ETF，1万亿特别国债发行等政策利好下，股票市场和转债市场均出现底部反弹，从10月24日至11月21日，万得全A与中证转债指数分别涨幅达5.81%与1.46%。 图表1：2023年万得全A与中证转债指数走势 1.2TMT汽车领涨，转债行业分化 从行业角度来看TMT行业转债今年表现较好。截止到2023年11月21日，如图2所示，转债行业中计算机、通信和汽车行业转债涨幅居前。2023年初由ChatGPT带动的AIGC浪潮，引领TMT行业在今年上半年出现明显反弹。2023年，英特尔宣布启动“AI PC加速计划”，以带动市场复苏，推动PC市场的发展。联想在Tech World创新科技大会发布首款AI PC，并推出混合人工智能计划。鸿蒙系统原生应用全面启动,系统性能不断提升，带动相关产业链发展。这一系列的举措标志着PC逐渐迈入AI时代。 通信行业涨幅居前，5G业务增长率稳步上升。截止到2023年10月份末，中国电信5G用户数达3.11亿户；中国联通5G套餐累计用户数达2.52亿户；中国移动5G套餐客户数数达7.59亿户。3大运营商5G用户规模总体均呈现较好的增长模式。 转债市场中少部分行业表现较弱。从图表中可以得知，23年以来化工、传媒、银行、食品饮料、国防军工、农林牧渔行业转债出现下跌，其中，农林牧渔行业转债表现较弱。 图表2：2023年转债行业涨跌幅（%） 1.3政策提振经济，市场波动上行 可转债指数（8841324.WI）波动率明显高于中证转债（000832.CSI）指数。截止到2023年12月14日，与2023年年初相比，中证转债指数下跌1.29%，可转债指数下跌0.33%。同时，中证转债指数的波动率明显低于可转债指数。2023年年初至12月14日，中证转债指数日均波动率0.38%，年化波动率为5.98%；而可转债指数日均波动率为0.88%，年化波动率为13.95%。 中证指数和可转债指数从8月份开始，均出现了不同程度的下跌，一直持续到10月下旬。10月23日，中央汇金投资有限责任公司（以下简称“汇金公司”）发布公告称，当日买入交易型开放式指数基金（ETF），并将在未来继续增持。 10月24日，十四届全国人大常委会第六次会议审议通过了国务院关于增加发行国债支持灾后恢复重建和提升防灾减灾救灾能力的议案，决定在今年四季度增加发行2023年国债1万亿元，作为特别国债管理。为了缓解地方在灾后恢复重建和提升防灾减灾救灾能力方面的财政支出压力，此次增发的1万亿元国债，全部通过转移支付方式安排给地方，集中力量支持灾后恢复重建和提升防灾减灾救灾能力。 在汇金公司增持ETF和特别国债发行稳基建等重大政策性利好发布之后，伴随股票市场的反弹，转债市场指数从10月24日开始明显反弹。 图表3：2023年转债指数概况 1.4权益市场震荡，转债估值收敛 转股溢价率平均数与中位数在四季度出现下行。截止到2023年11月21日，与2023年年初相比，转股溢价率平均数与中位数二者均有不同程度的下跌，转股溢价率平均数下跌0.82个百分点，转股溢价率中位数下跌3.25个百分点。 具体来看，在2023年一开始，转股溢价率平均数与中位数便持续下行，该状况一直持续到2月底。在进入3月后出现转折，转股溢价率平均数与中位数从3月到8月震荡上行，最高分别达56.87%与45.14%。从9月份开始，又出现下行趋势，此状况一直持续到进入四季度。 图表4：2023年转股溢价率平均数与中位数 百元溢价率持续在24%左右水平上下小幅波动。虽然2023年年度波动幅度不大，但是期初到期末溢价率出现小幅走高，截止2023年11月21日，百元平价溢价率较2023年年初提升了2.23个百分点。 百元平价溢价率在1月持续上行，出现局部性高点为25.71%。在进入2月后震荡下行。从3月份开始，一直到9月份，百元溢价率持续在24%左右水平上下小幅度波动，其中，在4月份出现峰值为26.20%。在进入四季度后，百元平价溢价率出现下行，转债估值发生收敛。 图表5：2023年百元平价溢价率 各平价区间转股溢价率大多数收敛，各平价区间转债溢价率差异较大。我们将转债按照平价细分为8个类别，平价40到200，每20分一类，不同平价的转债估值表现差异较大。2023年年初至11月21日，平价140-160、平价160-180和平价180-200区间的波动幅度较大，其余波动幅度较小。平价40-60转股溢价率的均值最大，达114.36%，平价180-200转股溢价率的均值最小，为13.44%。 具体来看，平价140-160从年初至3月中旬，转股溢价率大体上呈上行态势；随后出现转折，估值持续下跌，一直持续到5月16日，跌至8.43%；随后发生反弹，一直到8月3日，保持高幅震荡。从8月4日到四季度，估值开始保持小幅震荡。 平价160-180从年初至2月初，一直保持平稳，随后便开始出现大幅度的波动，波幅高达37.84%。平价180-200区间出现负数，波幅高达49.03%。 图表6：2023年分平价转股溢价率走势（%） 不同属性转债的估值不同，但转债转股溢价率均有收敛趋势。截止到2023年11月21日，平衡型溢价率均值为35.04%，偏股型溢价率均值为21.63%，偏债型溢价率均值为89.08%。综合来看，2023年度各属性的溢价率波动幅度均较小，且在进入四季度后均出现收敛趋势。 图表7：2023年平衡型、偏股型、偏债型溢价率走势 1.5规模增速回落，市场存量稳定 存量视角下，转债市场规模进一步扩大。截至2023年12月3日，存量可转债总规模为8,713.61亿元，较年初增加325.38亿。其中上交所可转债总存量为5,674.85亿元，较年初减少176.76亿元；深交所可转债总存量为3,038.76亿元，较年初增加502.14亿元。从数据可以看出，2023年以来深交所可转债增量超过上交所。 过去5年，可转债余额呈现持续攀升态势，个券数量持续提升。截至2023年12月3日，可转债余额达到8,713.61亿元，转债市场个券数量达到566只，对比过去几年数据，可转债余额从2019年年末的3,780.83亿元扩容到2023年12月3日的8,713.61亿元；可转债数量从2019年年末的231只提升至566只。另外根据以往规律，12月或将成为可转债发行旺季，2023年可转债规模有望进一步扩大。 从图8中可以看出，2023年虽然可转债绝对规模还在增加，但是无论是规模还是只数的增速都有所放缓。截止到2023年12月3日，可转债存量规模比2022年年末增加了3.88%，可转债存续数量比2022年年末增长了15.51%，而2022年可转债存量规模和数量同比2021年的增速为19.70%和18.07%，由此可见2023年整体可转债新增规模和数量的增速出现一定的放缓。 图表8：近5年可转债余额变化 增量视角下，2023年可转债发行规模和增长速度均有所回落。截至2023年12月14日，新债发行规模总额为1323.55亿元，新发行个券数量为132只，相比于去年同期，可转债发行规模边际增长有所下降。2023年新发可转债的上市公司中，晶科能源发行规模最大，达100亿元；晶澳科技紧随其后，发行规模为89.60亿元；绝大多数上市公司可转债发行规模在30亿元以下。 具体到2023年可转债月度发行情况，1-3月可转债发行规模持续扩大；3月发行规模较大，达到259.28亿元；4月稍有回落，但幅度较小，发行规模仍达到222.48亿元；5月为新债发行低谷期，今年5月发行的可转债仅有一只，规模为4亿元；6月份转债市场依然没有走出低谷，发行规模仅有66.69亿元，而今年6月新债发行规模虽然环比5月有所改善，但相比历史同期相对较低；7月可转债发行规模大幅提升，达到今年以来月度最大发行规模；而后发行规模呈现震荡下降态势；根据过往规律，年末是可转债发行旺季，12月可转债发行规模可能出现小高峰。 图表9：2023年可转债月度发行情况（亿元） 半导体与半导体生产设备行业占优。根据wind行业分类，2023年可转债发行规模位居前十的行业分别为：半导体与半导体生产设备、材料Ⅱ、资本货物、汽车与汽车零部件、技术硬件与设备、公共事业Ⅱ、商业和专业服务、制药生物科技与生命科学、能源Ⅱ、软件与服务。 图表10：2023年行业新增可转债规模（亿元） 可转债退出或将受政策影响而呈现常态化趋势。截至2023年11月25日，2023年退出的可转债有38只，其中转股总金额为