银行业角度看11月社融：基数扰动较大，政府债支撑社融

11月社融新增2.45万亿，同比多增4556亿元，新增规模与万得一致预期一致。存 量社融同比增9.4%，较10月同比增速环比提高0.1个百分点。 1、表内信贷情况。企业短贷、票据冲量为主；以及在去年同期形成的高基数下同比 略少增。11月新增人民币贷款1.11万亿，较去年同期少增447亿元。2、表外信贷 情况。未贴现银行承兑汇票融资低位环比转正。本月未贴现银行承兑汇票为203亿 元，较去年同期多增12亿元。而本月信托融资为197亿，在去年同期相对较低的 基数下同比多增562亿。本月委托贷款减少386亿元，同比多减298亿元。3、政 府债融资继续多增。11月新增政府债融资1.15万亿，同比增长4992亿。万亿特别 国债+万亿特殊再融资债券+地方债额度提前下发+去年同期低基数下同比继续多 增。4、本月企业债融资同比多增，股票融资同比少增。11月新增企业债融资1330 亿，同比多增726亿，预计主要是受支持房企发债以及去年同期债市波动造成的低 基数影响；股票融资新增359亿，同比少增429亿，预计与持续优化IPO和再融资 政策有关。 11月新增信贷规模基本符合我们预期：新增贷款1.09万亿元，较2022年同期少 增1368亿元，略低于万得一致预期的1.21万亿。信贷余额同比增长10.8%，增 速环比下降0.1个百分点。 1、居民贷款情况：多项地产政策刺激下，居民中长贷缓慢修复。11月居民短贷、 中长贷分别增长594和2331亿元，分别同比多增69亿和228亿。2、企业贷款 情况：企业中长期贷款主要受基数影响。去年同期推出了支持房地产的金融16条 等政策，形成了比较高的基数。11月企业中长期贷款、企业短贷、票据净融资分 别为4460、1705和2092亿，增量较2022年同期变化-2907、1946和543亿。 3、非银信贷减少207亿，较2022年同期多减108亿。 11月、12月按揭贷款需求景气度跟踪：11月份的10大和30大中城市商品房日均 成交面积分别为17.0和32.6万平方米（上月为16.7和33.9万平方米），边际较上 变化不大。最新12月份上旬数据边际基本持平。 1、M2和M1同比增速均下降，预计是政府债的持续高增让流动性趋紧，M1增 速下降更快，M2-M1剪刀差有所扩大。11月M0、M1、M2分别同比增长10.0%、 1.3%、10.4%，较上月同比增速变化-0.3、-0.6和+0.2个百分点。M2-M1为8.7%， 增速差较前值扩大0.3个百分点。2、存款同比增10.2%，增速环比10月下降0.3 个百分点。11月新增存款2.53万亿，较往年同期少增4273亿。1）居民存款在年 末往往多增，呈现出比较明显的季节性，预计是年末银行逐渐迎来考核，因此揽储 力度更大。11月居民存款增加9089亿，不过在去年同期的高基数下同比少增1.34 万亿；去年债市波动、理财净值回撤，预计有较大体量资金从理财转为存款。2）企 业存款：企业存款增加2487亿元，较去年同期同比多增511亿。3）财政存款：财政资金在年末一般有比较大的支出，财政存款有所下降。11月财政存款减少3293 万亿，较上年同期少减388亿。4）非银存款11月增加1.57万亿元，较去年多增 9020亿元。 投资建议：优质城农商行的基本面确定性大：江苏银行、渝农商行。经济复苏预期强， 选择银行中的核心资产：宁波银行、招商银行和平安银行。经济弱复苏，选择防御型银 行：大型银行。 风险提示事件：经济下滑超预期。 一、社融增速同比增9.4%，信贷投放占比季节性提升 11月社融新增2.45万亿，同比多增4556亿元，新增规模与万得一致 预期一致。存量社融同比增9.4%，较10月同比增速环比提高0.1个百 分点。 图表1：新口径社融同比增速 社融结构分析：1、新增投放情况。贷款投放占比季节性提升：信贷的 占比也呈现季节性特征，季末冲量、占比最高；季度初回落到低点；季 度第二个月又边际有所回升。除去季节性原因，监管的督导也有一定影 响。本月央行等监管机构召开了金融机构座谈会，提出要落实好跨周期 和逆周期调节的要求，着力加强信贷均衡投放，统筹考虑今年后两个月 和明年开年的信贷投放，以信贷增长的稳定性促进我国经济稳定增长。 11月新增的贷款/企业债/政府债占比分别43.8%，5.4%和46.9%（10 月占比27.0%，6.2%和84.3%）。2、新增较去年同期比较。社融规模 同比增加4556亿元，主要是由于政府债同比多增4992亿元。其他方 面，人民币贷款在去年同期较高的基数下同比少增447亿元；新增未 贴现银行承兑汇票同比多增12亿元；信托类非标融资在去年相对较低 的基数下同比多增562亿元；委托贷款本月同比多减298亿元；上月 金融部门和行业主管部门联合召开代表性房地产企业座谈会，提出要继 续用好“第二支箭”支持民营房地产企业发债融资，再加上去年同期债 市波动造成的低基数，企业债融资同比多增726亿；股票融资在IPO 和再融资政策持续收紧的背景下同比少增429亿元。 图表2：新增社融较2022年同期增加情况（亿元） 细项来看：1、表内信贷情况。企业短贷、票据冲量为主；以及在去年 同期形成的高基数下同比略少增。11月新增人民币贷款1.11万亿，较 去年同期少增447亿元。2、表外信贷情况。未贴现银行承兑汇票融资 低位环比转正。本月未贴现银行承兑汇票为203亿元，较去年同期多 增12亿元。而本月信托融资为197亿，在去年同期相对较低的基数下 同比多增562亿。本月委托贷款减少386亿元，同比多减298亿元。 图表3：新增表内外票据融资及企业短贷占比新增社融（亿元） 债券和股权融资分析。1、政府债融资继续多增。11月新增政府债融资 1.15万亿，同比增长4992亿。万亿特别国债+万亿特殊再融资债券+地 方债额度提前下发+去年同期低基数下同比继续多增。2、本月企业债融 资同比多增，股票融资同比少增。11月新增企业债融资1330亿，同比 多增726亿，，预计主要是受支持房企发债以及去年同期债市波动造成 的低基数影响；股票融资新增359亿，同比少增429亿，预计与持续优化IPO和再融资政策有关。 图表4：新增社融结构占比 图表5：2022.11、2023.10和2023.11新发企业债规模及结构情况 二、信贷情况：企业短贷+票据冲量 11月新增信贷规模基本符合我们预期：新增贷款1.09万亿元，较 2022年同期少增1368亿元，略低于万得一致预期的1.21万亿。信贷 余额同比增长10.8%，增速环比下降0.1个百分点。 图表6：贷款余额同比增速（亿，%） 信贷结构分析：1、新增贷款投放结构。居民中长期贷款占比回升。新 增企业中长贷、企业短贷和票据分别占比40.9%、15.6%和19.2%（上 月为51.8%、-24.0%和43.0%），新增居民短贷、中长贷占比分别为5.4%和21.4%（上月为-14.3%和9.6%）。2、新增贷款较2022年同期 比较：企业短贷+票据冲量。11月新增贷款较去年同期少增1368亿， 其中居民短贷、中长贷分别同比增长69和228亿。企业短贷和企业中 长贷分别同比变化+1946和-2907亿，其中企业中期贷款同比少增主要 是由于去年同期推出了政策性开发性金融工具等政策，形成了比较高的 基数所致。 图表7：新增贷款同比增加（亿元） 图表8：剔除非银和票据的新增贷款情况（亿元） 细项来看：1、居民贷款情况：多项地产政策刺激下，居民中长贷缓慢 修复。11月居民短贷、中长贷分别增长594和2331亿元，分别同比 多增69亿和228亿。2、企业贷款情况：企业中长期贷款主要受基数 影响。11月企业中长期贷款、企业短贷、票据净融资分别为4460、 1705和2092亿，增量较2022年同期变化-2907、1946和543亿。 3、非银信贷减少207亿，较2022年同期多减108亿。 图表9：新增贷款结构占比 11月、12月按揭贷款需求景气度跟踪：11月份的10大和30大中城 市商品房日均成交面积分别为17.0和32.6万平方米（上月为16.7和 33.9万平方米），边际较上变化不大。最新12月份上旬数据边际基本 持平。 图表10：10大城市商品房月均成交面积（万平方米） 图表11：30大中城市商品房月均成交面积（万平方米） 三、M1和M2同比增速下降，剪刀差扩大 M2和M1同比增速均下降，预计是政府债的持续高增让流动性趋紧， M1增速下降更快，M2-M1剪刀差有所扩大。11月M0、M1、M2分别 同比增长10.0%、1.3%、10.4%，较上月同比增速变化-0.3、-0.6和 +0.2个百分点。M2-M1为8.7%，增速差较前值扩大0.3个百分点。 图表12：M2及M1同比增速（%） 图表13：M2与M1增速差（%） 存款同比增10.2%，增速环比10月下降0.3个百分点。11月新增存款 2.53万亿，较往年同期少增4273亿。1、居民存款：居民存款在年末往往多增，呈现出比较明显的季节性，预计是年末银行逐渐迎来考核， 因此揽储力度更大。11月居民存款增加9089亿，不过在去年同期的高 基数下同比少增1.34万亿；去年债市波动、理财净值回撤，预计有较 大体量资金从理财转为存款。2、企业存款：企业存款增加2487亿 元，较去年同期同比多增511亿。3、财政存款：财政资金在年末一般 有比较大的支出，财政存款有所下降。11月财政存款减少3293万亿， 较上年同期少减388亿。4、非银存款11月增加1.57万亿元，较去年 多增9020亿元。 图表14：存款余额同比增速（亿，%） 图表15：新增存款情况（亿元） 四、银行投资建议 优质城农商行的基本面确定性大：江苏银行、渝农商行。经济复苏预期强， 选择银行中的核心资产：宁波银行、招商银行和平安银行。经济弱复苏，选 择防御型银行：大型银行。 风险提示：经济下滑超预期。