医药生物行业投资策略报告：否极泰来，创新引领新周期

证券研究报告|医药生物 强于大市(维持) 否极泰来，创新引领新周期 行业核心观点： ——医药生物行业投资策略报告 2023年12月11日 行业相对沪深300指数表现 我们认为当前医药行业市场底部特征显现，可积极布局明年行情。从 指数位置来看，历时三年调整到位，估值也处于历史较低分位；从政策影响来看，反腐正本清源，为行业长期健康可持续发展奠定基础，集采政策影响逐步出清，未来政策预期稳定；从基金持仓来看，当前基金仓位医药股持仓占比较低，为进一步加仓留下空间；从基本面来看，政策导致的业绩扰动将在四季度修复，明年疫情高基数影响明显减弱，医药行业轻装出发。 投资要点： 10% 5% 0% -5% -10% -15% -20% -25% 医药生物沪深300 行业研 究 行业投资策略报告 证券研究报 告 行业回顾：2023年(2023/1/1-2023/11/30）申万医药生物指数下 跌2.56%，跑赢深300指数7.14个百分点。从工业数据来看，由于去年受益疫情高基数的影响，今年同比增速依旧为负。从估值来看，医药各板块估值收敛至低位区间。 创新药：从主题投资到基本面。我们认为，2024年创新药的行情 将会从主题投资逐步过渡到基本面投资。政策对于创新产业支持发展，创新通道已经形成。在常规诊疗之外，尚存在很多未被满足的临床需求，技术创新将会诞生一个又一个的大单品，国产研发也在逐步推进中。随着美联储加息接近尾声，创新药的估值压制因素进一步解除。 CXO：与创新药周期共振。长期来看CXO行业是一个商业模式好、 成长性较高的赛道，国内CXO企业拥有足够的人才储备、良好的成本控制优势以及高效的研发交付能力，未来尚有很大的市场提升空间。当前CXO板块的调整需要等待创新药研发进入新一轮的景气周期，届时“卖铲子”的CXO公司有望迎来新一轮的成长周期。 医疗器械：把握细分增量市场机会。国内医疗器械市场处于高速 3478 成长阶段，随着全球人口老龄化加剧以及人们对健康意识的提升，医疗器械行业的市场规模有望持续扩大。高值耗材集采常态化，市场对已经纳入集采的产品反应较小，未来主要看点在细分增量市场，通过产品创新满足新的需求。而体外诊断板块在经历了疫情带来的爆发式业绩增长后需要回归常规IVD业务。 中药：政策呵护、业绩稳健、估值合理。近年来针对中药产业的 利好政策不断发布，政府对中药产业一直保持着鼓励创新发展的积极态度。中药板块整体业绩增速稳健，且从内部来看，也不乏公司产品有突破或者营销改革成功带来的业绩爆发个股。从估值来看，当前板块整体估值处于适中位置。如果考虑到未来中药产业的发展加速，估值有望进入扩张期。我们更看好中药产业中的品牌OTC公司，这类公司具备消费属性，适合长期价值投资；同时产品主要在院外零售市场，不受集采限制，自主定价空间大。 风险因素：集采政策力度超预期、创新药创新器械研发失败。 数据来源：聚源，万联证券研究所 相关研究 Q3业绩承压，销售费用同比环比均下降后疫情时代，修整后再迎新周期 中成药集采综述：从地方扩面到全国，价格降幅符合预期 分析师:宣潇君 执业证书编号：S0270522020002 电话：15121028961 邮箱：xuanxj@wlzq.com.cn 正文目录 1行业回顾4 1.12023年医药板块持续调整中，近期反弹强劲4 1.2工业数据同比下滑5 1.3行业整体估值处于历史相对低位5 2当前医药生物行业已经底部特征显现7 2.1指数调整三年，估值底部区间7 2.2医药反腐正本清源，政策利空充分消化7 2.3基金持仓医药股占比处于低位9 2.4业绩有望季度环比增长，疫情高基数效应明年减弱9 3创新药：从主题投资到基本面10 3.1政策支持创新药的发展10 3.2创新创造需求，减肥药等大单品层出不穷10 3.3国产研发进展加速11 3.4美联储加息周期接近尾声，估值压制有望缓解12 4CXO：与创新药周期共振12 4.1CXO板块估值持续调整12 4.2业绩增速下台阶，等待新一轮创新周期13 5医疗器械：把握细分增量市场机会13 5.1市场规模持续增长，国产化机会多13 5.2高值耗材：集采常态化，产品创新才有增量市场14 5.3体外诊断：疫情后恢复常规业务增长15 6中药：政策呵护，基本面稳健，估值合理16 6.1多项政策支持，未来创新发展可期16 6.2板块业绩稳健，估值合理17 6.3看好中药OTC：消费属性，院外零售市场扩容18 7投资建议19 8风险提示20 8.1集采政策力度超预期20 8.2创新药和创新器械研发失败20 图表1：医药生物行业VS沪深300今年以来行情图（2023/1/1-2023/11/30）4 图表2：申万一级行业涨跌幅（2023/1/1-2023/11/30）4 图表3：2023年（2023/1/1-2023/11/30）医药各子行业区间行情5 图表4：医药制造业营业收入累计同比增速（%）5 图表5：医药制造业利润总额累计同比增速（%）5 图表6：申万医药指数vs沪深300指数估值（PE-TTM）6 图表7：申万医药二级子行业估值（PE-TTM）6 图表8：医药生物指数近三年行情图7 图表9：医药生物指数历年涨跌幅（2000-2023）7 图表10：2023年医药行业反腐大事件8 图表11：历次药品集采平均降价幅度8 图表12：公募基金医药生物行业持仓占比（%）9 图表13：医药板块业绩同比增速(%)9 图表14：医药板块三项费用率（%）9 图表15：司美格鲁肽显著降低体重10 图表16：2023年前3季度获批的1类新药11 图表17：美国联邦基金目标利率（%）12 图表18：美国生物科技指数ETF(XBI)走势12 图表19：医疗研发外包板块估值（PE-TTM）12 图表20：医疗研发外包板块业绩增速（%）13 图表21：药明生物新增项目数13 图表22：中国医疗器械市场规模（亿元）14 图表23：医疗器械板块业绩同比增速（%）14 图表24：医疗器械板块三项费用率（%）14 图表25：国家组织四批次高值耗材集采结果15 图表26：中国电生理医疗器械市场规模（亿元）和国产占比（%））15 图表27：体外诊断板块业绩同比增速（%）16 图表28：体外诊断板块三项费用率（%）16 图表29：货币资金/总市值比重较高的IVD公司16 图表30：中药板块营业总收入（亿元）及同比增速（%）17 图表31：中药板块归母净利润（亿元）及同比增速(%)17 图表32：中药板块估值（PE-TTM）18 图表33：2023年健康产业品牌价值TOP1018 图表34：片仔癀锭剂国内市场零售价格（元/粒）及调价幅度(%)19 1行业回顾 1.12023年医药板块持续调整中，近期反弹强劲 医药板块指数调整后反弹明显。2023年（2023/1/1-2023/11/30）申万医药生物指数下跌2.56%，同期沪深300指数下跌9.70%，医药板块跑赢深300指数7.14个百分点。在全年大盘低迷的情况下，医药板块指数近期反弹明显，收复了大部分跌幅。从申万一级行业横向对比来看，医药生物板块涨幅在31个一级子行业中排名13，表现尚可。 图表1：医药生物行业VS沪深300今年以来行情图（2023/1/1-2023/11/30） 6.00% 1.00% 2022-12-30 2023-01-12 2023-01-31 2023-02-10 2023-02-22 2023-03-06 2023-03-16 2023-03-28 2023-04-10 2023-04-20 2023-05-05 2023-05-17 2023-05-29 2023-06-08 2023-06-20 2023-07-04 2023-07-14 2023-07-26 2023-08-07 2023-08-17 2023-08-29 2023-09-08 2023-09-20 2023-10-10 2023-10-20 2023-11-01 2023-11-13 2023-11-23 -4.00% -9.00% -14.00% 医药生物(申万)沪深300 资料来源：Wind,万联证券研究所 图表2：申万一级行业涨跌幅（2023/1/1-2023/11/30） -2.56% 30% 20% 10% 0% -10% -20% -30% 通信(申万) 传媒(申万)计算机(申万)汽车(申万) 电子(申万)石油石化(申万)机械设备(申万)家用电器(申万)煤炭(申万) 纺织服饰(申万)非银金融(申万)公用事业(申万)医药生物(申万)环保(申万) 建筑装饰(申万)轻工制造(申万)钢铁(申万) 国防军工(申万)银行(申万) 食品饮料(申万)有色金属(申万)农林牧渔(申万)交通运输(申万)综合(申万) 基础化工(申万)社会服务(申万)建筑材料(申万)房地产(申万)电力设备(申万)商贸零售(申万)美容护理(申万) -40% 资料来源：Wind,万联证券研究所 二级子行业表现分化，化学制药反弹强势。受益于近期创新药反弹行情，化学制药板块今年收涨3.59%，成为六个子行业中涨幅最高的板块，其他子行业涨幅依次为：中 药（+1.30%）、生物制品（-4.77%）、医疗器械（-6.31%）、医药商业（-8.10%）、医疗服务（-15.35%）。 图表3：2023年（2023/1/1-2023/11/30）医药各子行业区间行情 20.00% 15.00% 10.00% 5.00% 0.00% -5.00% -10.00% -15.00% -20.00% -25.00% 化学制药(申万)生物制品(申万)医疗器械(申万)医药商业(申万)中药Ⅱ(申万)医疗服务(申万) 资料来源：Wind,万联证券研究所 1.2工业数据同比下滑 医药工业数据同比下滑。根据国家统计局数据，2023年1-10月，医药制造业企业营业收入累计同比减少3.6%；利润总额累计同比减少16.4%。其中主要原因是去年同期医药产业受益于疫情所发生的收入和利润较多，高基数效应导致今年全年累计同比增速均为负数。预计2024年该影响将消除，工业数据有望同比转正。 图表4：医药制造业营业收入累计同比增速（%）图表5：医药制造业利润总额累计同比增速（%） 50 40 30 20 10 0 -10 -20 120 100 80 60 40 20 2017-02 2017-07 2017-12 2018-05 2018-10 2019-03 2019-08 2020-01 2020-06 2020-11 2021-04 2021-09 2022-02 2022-07 2022-12 2023-05 2023-10 2017-02 2017-07 2017-12 2018-05 2018-10 2019-03 2019-08 2020-01 2020-06 2020-11 2021-04 2021-09 2022-02 2022-07 2022-12 2023-05 2023-10 0 -20 -40 资料来源：Wind,万联证券研究所资料来源：Wind,万联证券研究所 1.3行业整体估值处于历史相对低位 截至2023年11月30日，申万医药指数整体估值29.80倍（PE，TTM）,同期沪深300指数估值10.97倍。从医药行业的历史估值来看，当前指数的估值尚处于相对低位，已经与2019年行情启动前的估值相当，行业整体估值已经具备性价比。 图表6：申万医药指数vs沪深300指数估值（PE-TTM） 70.0000 60.0000 50.0000 40.0000 30.0000 20.0000 10.0000 0.0000 医药生物(申万)沪深300 资料来源：Wind，万联证券研究所 从二级子行业来看，估值均收缩至低位区间。 以2023年11月30日收盘价计算PE（TTM），细分板块估值分别为：化学制药35.30X、医疗器械29.21X