宏观深度报告：阿根廷改革，对我们有何影响？

分析师陈兴 SAC证书编号：S0160523030002 chenxing@ctsec.com 相关报告 1.《对美出口关税，调整的弹性有多大？》2023-11-14 2.《对美出口改善，哪些行业更受益？ ——从行业周期看出口拉动》2023- 09-11 3.《对美出口，还能不能好转？——从实际库存看出口拉动》2023-08-09 证券研究报告 核心观点 11月19日，哈维尔·米莱以55.7%的得票率赢得阿根廷总统选举，并将于12月 10日正式赴任。在竞选期间，米莱提案关闭央行、实行美元化、大幅削减财政开支以及将国有企业私有化。米莱的激进改革方案，对我国与阿根廷的经贸关系有何影响？本报告对此展开分析。 米莱是谁？准备如何施政？哈维尔·米莱将于12月10日正式上任阿根廷总统，其人以张扬的个性闻名，是一位右翼自由主义者。竞选期间，米莱提案将对阿根廷的经济进行全面改革，包括关闭央行、实行美元化、大幅削减财政开支、和将媒体及石油能源等国有企业私有化。受疫情流行以及地缘冲突等因素的影响，阿根廷的经济形势愈发脆弱，米莱当选后面临着巨大的挑战，一是阿根廷经济的日益衰退，二是高达三位数的通胀率，三是近四成的人口贫困。 阿根廷经济因何至此？阿根廷经济高度依赖农工产业链，依靠丰富的自然资源，阿根廷实行着出口农产品、进口替代工业化的经济模式，投资率长期低于新兴市场经济体均值，产业结构单一。然而今年以来，南美洲遭遇严重旱灾在主要农产品均出现大幅减产的背景下，阿根廷出口额下降。同时，囿于长期的高福利支出，在财政收入明显不及支出的情况下，阿根廷财政赤字逐年走高。在外贸和财政双赤字的背景下，阿根廷债务负担不断加重，同时央行大量发行货币，进一步助长了恶性通胀，阿根廷比索快速贬值。 实施改革对我国有何影响？一方面，阿根廷居民手中持有大量美元，阿根廷已是“双货币”经济；另一方面，以阿根廷央行的外汇储备，在阿根廷比索大幅贬值的前提下，有可能将发行的基础货币及短期债券均兑换为美元。若阿根廷实施美元化，考虑到今年4月起阿根廷从我国进口商品开始采用人民币结算，且米莱当选后对华态度缓和，则中阿贸易的改变在于阿根廷国内商品标价将由比索转变为美元。从近两年的汇率来看，大多数时间段内阿根廷比索相对人民币存在一定高估，假如阿根廷成功实现美元化，或将使得我国从阿根廷进口的商品价格有所降低，利于我国进口。相较于我国的主要贸易伙伴而言，我国与阿根廷的贸易总量不大，不过分行业来看，阿根廷对我国的电子、纺织服饰和机械设备行业的产品高度依赖，而我国在农林牧渔产品和纺织服饰原材料产品上与阿根廷贸易较为密切，阿根廷若美元化或在一定程度上降低这部分行业进口的汇率风险。此外，国有企业私有化是米莱推行的另一项重要举措。从投资角度来看，近年来，我国对阿根廷投资增速有所上升，而阿根廷具有丰富的矿产能源资源，并在农产品领域与我国贸易关系较为密切，若新政府对华政策未出现重大转向，私有化可能是我国增加对阿根廷投资的良机。 风险提示：阿根廷对华政策转向；阿根廷未能实施美元化；阿根廷农业生产恢复不及预期；阿根廷对我国进口需求恢复不及预期。 请阅读最后一页的重要声明！ 内容目录 1米莱是谁？准备如何施政？4 2阿根廷经济因何至此？7 3实施改革对我国有何影响？11 4风险提示15 图表目录 图1.米莱提出的主要政见5 图2.阿根廷GDP及分项增速（%）6 图3.阿根廷的物价增速和进口价格增速（%）6 图4.阿根廷人口贫困率（%）7 图5.2022年阿根廷各行业占GDP比重7 图6.2022年阿根廷的出口商品结构8 图7.2022年阿根廷进口商品结构8 图8.阿根廷的投资率（%）8 图9.阿根廷主要农产品年产量（千吨）9 图10.阿根廷进出口额（百万美元）9 图11.阿根廷的财政赤字（%）9 图12.高福利支出（亿阿根廷比索）9 图13.阿根廷中央政府债务10 图14.部分拉美国家公共债务占GDP比重（%）10 图15.阿根廷M1和M2增速（%）10 图16.官方汇率和非官方汇率（美元兑阿根廷比索）11 图17.阿根廷居民拥有的外币存款占GDP比重11 图18.实现美元化需要兑换的基础货币和央行负债（亿美元）12 图19.美元、阿根廷比索和人民币汇兑差12 图20.我国对阿根廷总体的进出口增速（MA3，%）13 图21.阿根廷对我国商品依赖程度更高13 图22.我国对阿根廷商品进口依赖主要为农产品14 图23.阿根廷外商资产分布（百万美元）14 图24.中国在阿根廷的行业投资分布14 图25.阿根廷外商投资资产增速（%）15 11月19日，哈维尔·米莱（JavierMilei）以55.7%的得票率赢得阿根廷总统选 举，并将于12月10日正式赴任。在竞选期间，米莱宣称要关闭央行、废除比索使用美元、大幅削减财政开支以及将国有企业私有化等，誓言对阿根廷经济进行全面改革。米莱的激进改革方案，对我国与阿根廷的经贸关系有何影响？本报告对此展开分析。 1米莱是谁？准备如何施政？ 米莱是谁？11月19日，哈维尔·米莱（JavierMilei）以55.7%的得票率在阿根廷总统决选中胜出，并将于12月10日正式赴任。米莱以其张扬的个性闻名，在 政坛上是一位右翼自由主义者，经济学上主张新自由主义。因对阿根廷20世纪 80年代的恶性通胀产生兴趣，米莱耕耘于经济学，获得贝尔格拉诺大学经济学学士，并在阿根廷经济社会发展研究所和托尔夸托·迪特拉大学取得经济学硕士。此后的20多年间，他在阿根廷大学和国外讲授宏观经济学、增长经济学等多门课 程，先后发表了50多篇学术论文、100多篇新闻稿和9本出版书籍，曾任多家企业的首席经济学家，并从2012年起领导国家智库经济研究部门，同时还是B20成员、国际商会经济政策小组成员和G20顾问。2021年7月，米莱成立“自由前进联盟”（LaLibertadAvanza），该联盟在社会和文化问题上采取保守和极端保守的立场。2021年阿根廷立法选举中，“自由前进联盟”以17%的得票率获得第三名，从此极右翼联盟正式进入阿根廷国会。 阿根廷政坛“向右转”。2022年4月，米莱宣布参与2023年阿根廷总统竞选，成为“自由前进党”唯一候选人。作为右翼自由主义者的代表，选举期间，米莱曾发表诸多引人瞩目的提案。在外交方面，他拒绝阿根廷加入金砖国家、退出南方共同市场，声明与美国保持一致，但与中国关系的态度在竞选成功后又有所缓和。在民生方面，米莱建议教育预算应由家长制定而非教育部，卫生部门由补贴 制度转向保险制度。在经济方面，米莱提案将对阿根廷的经济进行全面改革，包括关闭央行、实行美元化、大幅削减财政开支、和将媒体及石油能源等国有企业私有化。 图1.米莱提出的主要政见 领域 内容 经济金融 关闭中央银行，放弃阿根廷比索、实行“美元化”缩减政府开支，取消社会援助计划、削减退休和养老基金在三个月内开放外汇买卖限制将石油能源及媒体等国有企业私有化 政府结构 将部委数量从18个减少到8个；关闭阿根廷的文化部、教育部；卫生部门私有化 对外政策 加强与美国的关系退出南方共同市场，并拒绝加入金砖国家当选后对与中国关系态度缓和 使用公共资金支持私立教育子女的家庭；提议建立“教育券制度”，将教育预民生算交给家长而非教育部 反对堕胎合法化 人权 在公共卫生方面，建议转向保险制度，不再补贴医院，而是资助患者 器官交易合法化 军事安全 为安全部队提供装备、培训和技术，对犯罪采取“零容忍”政策，主张阿根廷武装部队应执行目前被禁止执行的国内安全任务，并承诺将军事预算从占GDP的0.6%提高到2% 环保反对人类在气候变化中发挥作用的说法 放松对“合法”枪支市场的管制等问题的调查，监狱系统的权力从平民移交给军方 降低承担法律责任的最低年龄、禁止“有犯罪记录的外国人”入境 数据来源：路透社，经济学人，财通证券研究所 为什么新总统提出如此激进的政见？如何应对阿根廷衰退的经济、高达三位数的 通胀率和加剧的人口贫困，是米莱当选后面临的巨大挑战。2020年以来，受疫情流行以及地缘冲突等因素的影响，阿根廷的经济形势愈发脆弱，GDP增速持续下行。2023年二季度阿根廷GDP增速回落至-2.8%，其中私人消费和出口增速分别录得-1.3%和-4.1%，为经济下行的主要拖累。 图2.阿根廷GDP及分项增速（%） 2022/32022/62022/92022/122023/32023/6 10 8 6 4 2 0 -2 -4 -6 -8 -10 GDP私人消费政府消费资本形成出口 数据来源：阿根廷国家统计局，财通证券研究所 通胀率高达三位数。在2021年至2022年间，受疫情后全球通胀以及俄乌冲突爆发的影响，国际商品价格大幅上涨，进口产品价格的抬升对阿根廷国内形成输入 性通胀，物价持续走高。进入2023年后，拉尼娜现象导致南美洲出现严重旱灾，阿根廷农业遭受打击，国内物价进一步推涨，2023年10月阿根廷的CPI同比增速高达142.9%，PPI同比增速同步走高至145%。 图3.阿根廷的物价增速和进口价格增速（%） 160 140 120 100 80 60 40 20 0 35 CPI同比增速 进口价格同比增速（右） 30 25 20 15 10 5 0 -5 -10 -15 -2018/1019/419/1020/420/1021/421/1022/422/1023/423/10 数据来源：WIND，阿根廷国家统计局，财通证券研究所 四成人口处于贫困。在经济衰退、通胀高企的背景下，阿根廷国内人口贫困率连续上升。根据阿根廷国家统计局数据显示，截至2023年二季度，阿根廷约30% 的家庭身陷贫困，人口贫困率已经上升至40%，意味着阿根廷有四成的人口无法获取足够的收入购得食物。 图4.阿根廷人口贫困率（%） 家庭贫困率 个人贫困率 45 40 35 30 25 20 15 17/617/1218/618/1219/619/1220/620/1221/621/1222/622/1223/6 数据来源：阿根廷国家统计局，财通证券研究所 2阿根廷经济因何至此？ 高度依赖农业产业。根据阿根廷农业发展基金会计算，2022年阿根廷农工产业链占GDP比重为23.5%。具体来看，与商品生产相关的农业和农业制造业贡献分别为7.8%和6.6%，而与农业配套的批发零售、运输物流和相关服务分别贡献阿根廷GDP的6.6%、1.2%和1.3%，农工产业链总计占阿根廷经济产值的四分之 一。相比之下，非农制造业对GDP的贡献仅为14%，房地产相关服务活动增加值占GDP比重为12%，均小于农工产业链对阿根廷经济的贡献。 图5.2022年阿根廷各行业占GDP比重 农工产业链,27% 其他服务,7% 健康和教育,12% 公共管理、国防、社会保障计划,10% 房地产、商业和租赁活动,12% 采矿业,5% 非农制造业,14% 金融中介,3% 交通、物流和通讯,5% 建筑业,5% 数据来源：阿根廷农业发展基金会，财通证券研究所 进口替代的工业化。依靠丰富的自然资源，阿根廷长期实行着出口初级产品、进 口工业品替代的经济模式。从阿根廷的贸易结构来看，2022年阿根廷出口货物中，占比前�的商品分别为豆粕豆粒、玉米、石油天然气、大豆油和小麦，合计共占 总出口约一半；相对应地，阿根廷的进口额中，超过一半的商品为中间产品、资本货物和资本货物零部件。 图6.2022年阿根廷的出口商品结构图7.2022年阿根廷进口商品结构 其他,33% 客运车辆,3% 金银,3%大豆 豆粕和豆粒,14% 汽车,2%其他,1%消费品,11% 资本货物的零部 件和附件,18% 燃料和润滑剂,16% 资本货物,15% 中间产品,37% 数据来源：阿根廷国家统计局，财通证券研究所数据来源：阿根廷国家统计局，财通证券研究所 投资率长期偏低。在进口替代工业化的经济模式下，阿根廷的投资率长期偏低，是造成国内产业结构单一的原因之一。以固定资