FICC&资产配置周专题：美元如何理解近期债市曲线的走平？

总体总结

近期债市曲线走平现象主要由以下几方面因素驱动：

1. 银行间及实体流动性分层：债市整体呈现走平趋势，10年期国债与1年期国债利差从8月最高90个基点收窄至28个基点。这种现象反映出银行间资金与实体市场流动性间的差异。

2. 流动性分层原因：银行间资金利率上升，但实体市场融资成本和国债利率整体保持稳定，主要原因是专项债发行提速、特殊再融资债券重启以及大规模国债增发，导致银行负债端流动性紧张，推高了短端利率。

3. 同业存单利率变化：1年期AAA级同业存单利率自9月起持续上行，11月后持续高于1年期中期借贷便利（MLF）利率，这与3个月以上存单的风险权重提高至40%以及春节前流动性通常收紧有关。

4. 经济数据与利率调整：11月经济数据显示制造业PMI连续两个月下滑，CPI同比降至-0.4%，工业利润增速放缓至2.7%，房地产市场销售疲软，这些因素共同作用于债市，推动利率调整。

5. 汇率与货币政策：人民币汇率突破底部震荡区间，USDCNY运行至7.15附近，缓解了汇率对国内货币政策的约束。银行间资金面总体维持紧平衡，存在通过MLF超额平价续作或降息的可能性，以释放流动性。

6. 资产表现与关注焦点：短期内资产波动可能进入平台期，关注点转向英美央行12月的利率决议，以及美元、美债收益率的后续走势。

关键观点提炼

• 流动性格局变化：银行间与实体市场流动性出现分化，银行间资金紧张推高短端利率。
• 经济数据影响：经济数据整体弱于预期，复苏进程缓慢，对债市形成支撑。
• 货币政策展望：宽货币预期增强，关注MLF操作、降准与降息的可能性。
• 资产表现：短期资产波动可能进入平稳期，长期关注政策动向和经济基本面。
• 汇率与市场联动：人民币汇率预期稳定，市场对货币政策调整敏感。