石油石化行业周专题：俄乌冲突导致油运航距变长VLCC运力会减少吗？

能源安全依赖可靠的航运路线： 由于原油和液化天然气海上运输量较大，航运枢纽是保障能源安全的重要组成部分。某一个枢纽若遭受扰动导致油轮无法通行而不得不选择替代路线，除了增加运距还可能造成能源价格大幅上涨。全球最重要的两个油运枢纽是霍尔木兹海峡和马六甲海峡：霍尔木兹海峡石油运输总量约占全球石油消费的20%，LNG运输量约占全球LNG贸易量的1/5；马六甲海峡是全球第二大海上石油贸易枢纽，经过海峡的石油液体占海运石油液体总量接近1/3。 苏伊士运河增加北向LNG运输量： 自2022年起，欧洲TTF较东北亚JKM长期存在溢价，美国和中东都加大了对欧洲的LNG出口。美国LNG船通过大西洋到达欧洲，埃及、卡塔尔通过苏伊士运河向北将LNG运往欧洲。EIA统计数据显示，2022年苏伊士运河向北的LNG运输量达到了2020年以来的一个峰值。 苏伊士运河石油南向运输大幅增长： 截至2023年10月，俄罗斯通过海上出口至欧洲的原油占总出口比例降至5%，出口至中国和印度的原油总量占出口比例高达70%。俄罗斯海运原油通过苏伊士运河向南，穿过红海经过曼德海峡，再经阿拉伯海运往亚洲。 2023年上半年经苏伊士运河向南运输石油总量增长至500万桶/日，其中俄罗斯海运原油占比高达74%。 航距变长或不意味运力供给降低： 俄罗斯海运石油出口自俄乌冲突后转向亚洲，导致油运航距变长：从俄罗斯至印度的航距是至欧洲航距的9倍。根据我们对VLCC空载和重载船速的假设以及对航行时间、VLCC船的数量测算，当船自俄罗斯以最大船速将石油运输至亚洲较基准船速或可以减少7艘VLCC船的需求。全球VLCC船总数908艘，其中有37艘用作浮仓，若在运行的871艘VLCC将船速增加5%，或等同于增加了43艘船的有效供给，或可以抵消因航距变长而增加对船的需求。我们认为航距变长或不意味运力供给降低。 投资建议 中长期看油价中枢或稳定在中高位，看好原油能源资产历史性投资机会。 风险提示：全球宏观经济下行风险；中东地缘政治事件；欧美对俄罗斯制裁升级。 1.俄乌冲突导致油运航距变长VLCC运力会减少吗？ 1.1能源安全依赖可靠的航运路线 全球大约有70%以上的石油液体依靠海上航线运输，2022年海上石油贸易总量是7520万桶/日，由于海上运输量较大，因此航运枢纽是保障能源安全的重要组成部分。某一个枢纽若遭受扰动导致油轮无法通行而不得不选择替代路线，除了增加运距还可能造成能源价格大幅上涨。 图表1：苏伊士运河、SUMED管道、曼德海峡和霍尔木兹海峡 图表2：霍尔木兹海峡石油 （mb/d） 和LNG运输量(bcf/d) 全球最重要的两个油运枢纽是霍尔木兹海峡和马六甲海峡：霍尔木兹海峡位于阿曼和伊朗之间，连接波斯湾与阿拉伯海。2023年上半年，通过霍尔木兹海峡的海运石油运输量是2050万桶/日，其中原油是1470万桶/日，成品油是580万桶/日，运输总量约占全球石油消费的20%。LNG运输量在2022年是109亿立方英尺/日，约占全球LNG贸易量的1/5。每年约有80%通过霍尔木兹海峡的石油运往亚洲，其中印度、中国、日本和韩国是主要的进口国，进口总量占比接近70%。 图表4：马六甲海峡石油（mb/d）和LNG运输量(Tcf per year) 图表3：印度洋至太平洋海运枢纽 马六甲海峡位于印度尼西亚和马来西亚、新加坡之间，经过中国南海连接印度洋和太平洋，是波斯湾石油运往亚洲的最短航线。马六甲海峡是全球第二大海上石油贸易枢纽，根据2017年EIA统计数据，经过海峡的石油液体占海运石油液体总量接近1/3。2012-2016年通过马六甲海峡的石油运输量约1500-1600万桶/日，其中原油占比85%-90%；LNG年运输量在30000亿立方英尺以上。根据EIA统计，超过90%经中国南海流入亚洲的原油经过马六甲海峡。随着美国对非洲的石油进口依赖度降低，更多的非洲原油经过马六甲海峡流入亚洲。 1.2苏伊士运河增加北向LNG运输量 苏伊士运河位于埃及，连接着红海和地中海。美国和埃及通过苏伊士运河向南将LNG出口至亚洲，2021年东北亚JKM较欧洲TTF存在溢价，吸引了美国和埃及向亚洲的LNG出口。苏伊士运河向南的LNG运输量在2021年较2020年增加了一倍多，运量超过了20亿立方英尺/日。自2022年起，欧洲TTF较东北亚JKM长期存在溢价，美国和中东都加大了对欧洲的LNG出口。美国LNG船通过大西洋到达欧洲，埃及、卡塔尔通过苏伊士运河向北将LNG运往欧洲。EIA统计数据显示，2022年苏伊士运河向北的LNG运输量达到了2020年以来的一个峰值。 1.3苏伊士运河石油南向运输大幅增长 俄乌冲突后俄罗斯大幅削减向欧洲海运原油出口，增加向亚太地区的原油出口量。截至2023年10月，俄罗斯通过海上出口至欧洲的原油占总出口比例降至5%，出口至中国和印度的原油总量占出口比例高达70%。俄罗斯海运原油通过苏伊士运河向南，穿过红海经过曼德海峡，再经阿拉伯海运往亚洲。2023年上半年经苏伊士运河向南运输石油总量增长至500万桶/日，其中俄罗斯海运原油占比高达74%。 图表5：经苏伊士运河石油液体运输量（百万桶/日）和LNG运输量（十亿立方英尺/日） 1.4航距变长或不意味运力供给降低 由于俄罗斯向欧洲管道气供应骤减，叠加欧盟对俄罗斯实施原油和成品油制裁，欧洲不得不依靠从美国、中东进口石油和天然气的长距离航线替代从俄罗斯进口的短距离航线，俄罗斯海运石油出口也转向亚洲，导致运距变长。根据标普全球统计数据，俄乌战争前后俄罗斯出口至欧洲的原油分别为187.4万桶/日和15.7万桶/日；同时期出口至印度的原油分别为2.4万桶/日和191万桶/日。从俄罗斯至印度的航距是至欧洲航距的9倍：俄罗斯经过波罗的海或黑海至欧洲的航距约1000英里，而经过苏伊士运河和曼德海峡至印度的航距约9000英里。假设俄罗斯将俄乌战争后172万桶/日出口至欧洲的原油削减全部运往印度，根据我们对VLCC空载和重载船速的假设，在VLCC以基准速度航行的情景下，将172万桶/日的原油运往印度较运往欧洲需要增加43艘船。如果VLCC在重载和空载航线均以最大船速航行，船的供给仅需增加36艘，即以最大船速航行较基准船速可以减少7艘船。截至2023年12月，全球VLCC总数是908艘，其中有37艘用作浮仓。若在运行的871艘VLCC以1.05倍基准船速运行，或将等同于增加了43艘船。因此我们认为航距变长的情景下，增加船速或等同于增加了船的有效供给，航距变长或不意味运力供给降低。 图表6：VLCC运力测算 2.风险提示 全球宏观经济下行风险；中东地缘政治事件；欧美对俄罗斯制裁升级。 3.附录 3.1原油价格 图表7：原油价格（美元/桶） 图表8：布伦特和WTI期货价格及价差（美元/桶） 图表9：原油现货价格（美元/桶） 3.2原油指数 图表10：伦敦金价（美元/盎司）和美元指数 图表11：美元指数与WTI原油价格（美元/桶） 图表12：金价（美元/盎司）与WTI原油价格 3.3原油供给 图表13：原油供给 图表14：美国原油产量（万桶/日） 图表15：俄罗斯海运原油出口量（万桶/日） 3.4原油需求 图表16：美国炼厂原油需求 图表17：美国炼厂原油加工量（万桶/天） 图表18：美国炼厂原油开工率 3.5原油进出口 图表19：美国原油进出口（美元/桶） 图表20：美国原油进口量（万桶/日） 图表21：美国原油出口量（万桶/日） 3.6原油库存 图表22：美国原油库存（万桶） 图表23：美国原油总库存（万桶） 图表24：美国原油战略储备库存（万桶） 图表25：美国原油商业库存（万桶） 图表26：美国原油库欣库存（万桶） 3.7成品油价格 图表27：美国成品油价格（美元/桶） 3.8成品油供给 图表28：美国成品油产量（万桶/日） 图表29：美国成品油产量（万桶/日） 图表30：美国汽油产量（万桶/日） 图表31：美国柴油产量（万桶/日） 图表32：美国航空煤油产量（万桶/日） 3.9成品油需求 图表33：美国成品油需求（万桶/日） 图表34：美国成品油需求（万桶/日） 图表35：美国汽油需求（万桶/日） 图表36：美国柴油需求（万桶/日） 图表37：美国航空煤油需求（万桶/日） 3.10成品油进出口 图表38：美国成品油进出口（万桶/日） 图表39：美国成品油净出口量（万桶/日） 图表40：美国汽油净出口量（万桶/日） 图表41：美国柴油净出口量（万桶/日） 图表42：美国航空煤油净出口量（万桶/日） 3.11成品油库存 图表43：美国成品油库存（万桶） 图表44：美国成品油总库存（万桶） 图表45：美国汽油库存（万桶） 图表46：美国柴油库存（万桶） 图表47：美国航空煤油库存（万桶）