3季度利润超预期；BIGO海外稳步复苏，维持中性

交银国际研究 公司更新 互联网 收盘价 美元38.41 目标价 美元39.00↑ 潜在涨幅 +1.5% 2023年12月1日 欢聚集团(YYUS) 3季度利润超预期；BIGO海外稳步复苏，维持中性 3季度利润超预期。欢聚2023年3季度收入为5.67亿美元，同比降3%/环比增4%，基本符合我们/市场预期。经调整净利润8,100万美元，超我们/市场预期60%/57%，受益于高于预期的毛利率（36%，超出我们预期1个百分点）以及好于我们预期的利息/投资收益。 个股评级 中性 1年股价表现 BIGO收入恢复同比正增长（+2%，对比1Q23/2Q23:同比-12%/-6%），环YYUSMSCI中国指数 50% 比增5%，连续两季度维持环比复苏态势。1）BIGOLive持续丰富多元内 容供给，推出realmatch等强化社交体验，并针对高端/新用户/女性用户精细化分层运营，拉动月活用户（MAU）维持稳健增长（同比+14%，欧洲/中东/东南亚及其他新兴国家分别增12.9%/15.3%/14.4%）及收入稳步恢复（中个位数同比增长）。2）LikeeMAU降势持续（同/环比-19%/-5%），但收入环比实现中个位数增长并保持盈利，通过深化创作者服务、强化社区互动，人均使用时长环比提升14.7%。 展望：管理层指引4季度收入为5.51-5.79亿美元，中线低于市场预期4%，主要因全球宏观仍存不确定性，用户线上娱乐支出复苏或慢于预期。我们预计4季度Bigo收入同比增2%，海外收入持续恢复，但部分被语音调整影响所抵消。基于好于预期的毛利率改善及利息/投资收益，我们上调全年调整后净利润至2.9亿美元。 估值：BIGOLive维持稳健用户增长，有望支撑变现复苏，同时考虑公司强劲的现金储备（账面净现金33亿美元）和持续的股东回馈（将剩余 5.3亿美元回购计划延期至2024年11月），我们认为股价下行空间有限。我们预计2023-2025年经调整净利润复合增速7%，按2024-2033年10年DCF上调目标价至39美元（原35美元），对应2024年市盈率9 倍，已反映BIGO业务复苏预期，维持中性。 财务数据一览年结12月31日 2021 2022 2023E 2024E 2025E 收入(百万美元) 2,619 2,412 2,256 2,316 2,466 同比增长(%) 36.5 -7.9 -6.5 2.6 6.5 净利润(百万美元) 109 199 290 301 332 每股盈利(美元) 1.26 2.54 4.06 4.44 4.90 同比增长(%) -160.7 101.6 59.7 9.5 10.3 前EPS预测值(美元) 2.84 2.98 3.35 调整幅度(%) 42.6 49.0 46.4 市盈率(倍) 30.5 15.1 9.5 8.6 7.8 每股账面净值(美元) 66.02 67.15 77.78 88.80 94.79 市账率(倍) 0.58 0.57 0.49 0.43 0.41 股息率(%) 5.3 5.3 1.8 0.0 0.0 资料来源：公司资料,交银国际预测^净利润和每股盈利基于Non-GAAP基础 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% 12/224/238/2312/23 资料来源:FactSet 股份资料 52周高位(美元)42.47 52周低位(美元)24.80 市值(百万美元)1,708.09 日均成交量(百万)1.27 年初至今变化(%)21.59 200天平均价(美元)35.13 资料来源:FactSet 赵丽,CFA zhao.li@bocomgroup.com (86)1088009788-8054 谷馨瑜,CPA connie.gu@bocomgroup.com (86)1088009788-8045 孙梦琪 mengqi.sun@bocomgroup.com (86)1088009788-8048 蔡涵 hanna.cai@bocomgroup.com (86)1088009788-8041 此报告最后部分的分析师披露、商业关系披露和免责声明为报告的一部分，必须阅读。下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM或https://research.bocomgroup.com 图表1:3季度，BIGO付费用户同比增7%图表2:BIGOLiveMAU维持同比稳健增长 1.7 1.7 1.6 1.6 1.5 1.5 1.4 1.4 1.3 BIGO付费用户(左，百万)季度人均付费(右，美元) 316 291 308 320 306 285 260 251 245 248 253 1.671.581.521.511.451.451.511.551.571.531.61 1Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q233Q23 350 300 250 200 150 100 50 0 BIGOLiveMAU(左，百万)同比增速(右) 14%14% 14% 12% 1 1 9% 29 40 0% 30 1% 31 9% 32 1% 33 32 35 37 38 39 4519%18% 40 35 30 25 20 15 10 5 0 1Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q233Q23 20% 15% 10% 5% 0% 资料来源:公司资料，交银国际，付费用户包括BIGOLive，Likee，IMO资料来源:公司资料，交银国际 图表3:3季度，全球MAU同环比微增图表4:3季度，Likee、HAGOMAU仍呈下降趋势 400 350 300 250 200 150 100 50 0 全球MAU(左，百万)同比增速(右) -1% 1% 3% -4% -7% -11% -15% -17% -20%-19% -26% 340308289280275273270268273276277 1Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q233Q23 5% 0% -5% -10% -15% -20% -25% -30% (百万)140 115 92 77 67 62 58 51 454543 41 13121110 9 9 8 7 6 6 5 120 100 80 60 40 20 0 LikeeMAUHagoMAU 1Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q233Q23 资料来源:公司资料，交银国际资料来源:公司资料，交银国际 图表5:截至3季度末，净现金为33亿美元 净现金(百万美元) 5,1844,917 4,075 3,7613,5863,4083,8383,4153,416 3,3433,346 6,000 5,000 4,000 3,000 2,000 1,000 0 1Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q233Q23 资料来源:公司资料，交银国际 图表6:2023年3季度业绩概要 (百万美元) 3Q22 2Q23 3Q23 环比 (%) 同比 (%) 交银国际预测 差异 (%) 点评 营业收入 587 547 567 4 -3 556 2 BIGO 483 471 494 5 2 480 3 BIGOLive收入中个位数同比增长；Likee收入维持环比复苏趋势 其他 103 77 73 -4 -29 76 -3 营业成本 -367 -350 -358 2 -2 -355 1 毛利 220 198 210 6 -5 201 4 毛利率 38 36 37 36 经营支出 研发费用 -61 -76 -72 -5 17 -75 -5 营销费用 -97 -87 -93 6 -4 -94 -1 管理费用 -44 -29 -27 -6 -38 -29 -8 营运利润 20 9 12 28 -39 2 455 营运利润率（%） 3 2 2 0 税前利润 544 149 57 -62 -90 29 94 税费 -8 -5 -3 -44 -62 -8 -61 净利润 510 147 65 -56 -87 21 204 归属于欢聚净（亏损）利润 515 155 73 -53 -86 29 150 毛利率及利息/投资收益好于预期 净利润率（%） 88 28 13 5 Non-GAAP毛利 221 199 210 5 -5 202 4 Non-GAAP毛利润率（%） 38 36 37 36 Non-GAAP运营利润 43 34 40 17 -6 26 54 Non-GAAP运营利润率（%） 7 6 7 5 Non-GAAP净利润 77 97 81 -17 5 51 60 Non-GAAP净利润率(%) 13 18 14 9 每股摊薄ADS收益(美元) 基本 1.1 1.4 1.3 -10 22 0.8 73 摊薄 1.0 1.3 1.2 -5 27 0.7 85 资料来源:公司资料，交银国际预测 图表7:财务预测 (百万美元) 4Q22 3Q23 4Q23E 环比 (%) 同比(%) 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入 彭博一致预期 BIGO 其他 营业成本毛利经营支出研发费用营销费用管理费用营运利润营运利润率（%）税前利润税费净利润 归属于欢聚净利润 净利润率（%）Non-GAAP毛利润Non-GAAP毛利率（%）Non-GAAP运营利润Non-GAAP运营利润率（%）Non-GAAP净利润Non-GAAP净利润率(%) 彭博一致预期 每股ADS收益(美元)摊薄 605476128 -393 212 -227 -74 -101 -42-14 -2 18-5-390-378-62 214 3528 5 50 8 0.7 567494 73 -358 210 -197 -72-93-27 12 2 57-3657313 210 3740 7 8114 1.2 558 -2 -8 2,412 2,256 2,316 2,466 586 2,262 2,393 2,594 484 -2 2 1,997 1,917 2,002 2,108 73 0 -43 415 339 314 358 -357 0 -9 -1,559 -1,444 -1,457 -1,538 201 -4 -5 852 813 858 927 -185 -6 -18 -801 -773 -760 -796 -72 0 -2 -262 -295 -295 -303 -85 -8 -16 -400 -362 -360 -381 -28 3 -33 -142 -116 -105 -112 16 29 -210 51 40 98 131 3 2 2 4 5 58 3 232 635 298 274 307 -10 218 109 -35 -26 -45 -50 49 -25 -113 102 281 229 257 57 -22 -115 129 313 261 289 10 5 14 11 12 201 -4 -6 860 816 860 930 36 36 36 37 38 22 -46 -22 164 124 145 180 4 7 6 6 7 61 -24 23 199 290 301 332 11 -23 33 8 13 13 13 37 234 233 266 0.9 -26 40 2.5 4.1 4.4 4.9 资料来源:公司资料，交银国际预测 图表8:欢聚（YYUS）目标价及评级 美元 144 126 87 74 52 44 40 3031 38 35 35 39 180 160 140 120 100 80 60 40 20 2020-12 0 股价目标价买入中性沽出 2021-03 2021-06 2021-