电商行业2023年三季报总结：市场竞争加剧，电商出海表现亮眼

实物商品网上零售渗透率同比提升0.7pct 3Q2023，实物商品网上零售额为29812亿元，同比增长6.9%，增速环比下降5.2pct；实物商品网上零售渗透率（占社消零售总额比例）为26.0%，同比进一步提升0.7pct，环比2Q2023下降3.1pct。分月度看，7- 9M2023 实物商品网上零售额的同比增速分别为6.6%/7.6%/6.6%，实物商品网上零售渗透率环比上升，分别为25.1%/26.3%/26.7%。 受基数影响，除拼多多外平台增速均环比放缓 收入端：四家电商平台3Q2023收入6178亿元，同比增长12.6%，增速环比下降3.1pct。得益于稳固的性价比心智和出海业务发展，拼多多收入保持高增，同比增速达到93.9%，美团/阿里巴巴/京东集团增速则有所放缓，分别为22.1%/8.5%/1.7%，环比下降11.3/5.4/5.9pct。利润端：利润表现持续向好，3Q2023阿里巴巴GAAP归母净利润由亏转盈，美团/京东集团/拼多多均实现30%以上的同比增速。利润率方面，除拼多多外，其余三家平台的GAAP与Non-GAAP利润率均同比有所改善。 投资策略：关注竞争影响与战略调整效果 从收入角度看，除拼多多以外，其余电商平台收入增速均环比有所放缓。拼多多性价比消费的用户心智仍然稳固，且出海进一步打开了增长空间，收入增速环比进一步提升，其余平台则由于基数与战略调整等原因相对承压。展望 4Q2023，4Q2022基数环比相对更低，4Q2023电商平台收入增速相应地或有环比提升，但仍取决于平台竞争措施和战略调整的效果，例如阿里巴巴云业务的持续调整、京东集团日百品类的调整等等。此外，电商出海业务表现均相对较优，无论是阿里巴巴的国际数字商业集团还是拼多多均实现了较高的增速，出海业务为公司带来的增量空间也值得关注。 从利润角度看，电商平台3Q2023的盈利情况整体呈现延续改善趋势，但从细分业务来看，可以发现战略调整对部分公司仍有一定影响，例如美团加大对核心本地商业的投入，导致其经营利润率同比有所下滑，以及阿里巴巴淘天集团的经调整EBITA利润率同比也有下降等等，业务调整带来的利润端变化仍需持续观察。 我们对于电商板块的推荐顺序为：1）拼多多：Temu打开业务增长空间，性价比平台心智稳固；2）美团-W：主业加大投入，维持壁垒稳固；3）阿里巴巴-SW：出海业务表现亮眼，期待业务调整效果；4）京东集团-SW：用户体验进一步提升，三方生态持续完善。 风险分析：直播电商业态冲击，业内竞争加剧，消费意愿恢复进程不及预期。 1、淡季实物商品网上零售渗透率环比回落 1.1、3Q2023实物商品网上零售渗透率达到26.0% 进入淡季，网上零售渗透率环比回落，但同比持续提升。国家统计局数据显示，3Q2023实物商品网上零售额为29812亿元，同比增长6.9%，实物商品网上零售渗透率（占社消零售总额比例）为26.0%，同比提升0.7pct。累计来看，1-3Q2023实物商品网上零售额为90435亿元，同比增长9.8%，实物商品网上渗透率为26.4%，同比提升0.7pct。在3Q2023，由于进入电商淡季，缺乏相应大促，网上零售保持稳定的发展步伐，渗透率环比2Q2023有所下降，但同比仍有提升，消费者正越来越习惯通过线上渠道购买商品。 分月度看 ，2023年7/8/9月的实物商品网上零售同比增速分别为6.6%/7.6%/6.6%，渗透率分别为25.1%/26.3%/26.7%。7-8月为暑期出行高峰期，线下活动相对更加频繁，因而相比9月网上零售渗透率更低。 图1：实物商品网上零售额单月同比增速（ 10M2021 - 9M2023 ） 图2：实物商品网上零售额累计同比增速（ 10M2021 - 9M2023 ） 图3：实物商品网上零售单月渗透率（ 10M2021 - 9M2023 ） 图4：实物商品网上零售累计渗透率（ 10M2021 - 9M2023 ） 分类别来看，截至2023年9月，吃/穿/用的实物商品网上零售额分别累计同比增长10.4%/9.6%/8.5%。环比2Q2023，穿/用两项的累计同比增速均有所下滑，吃项的累计同比增速则有所提升，超过整体网上零售额累计增速（9.8%）。 图5：分类别网上商品零售额累计同比增速（ 10M2021 - 9M2023 ） 1.2、除拼多多外的电商平台应用MAU均有提升 分平台来看，易观千帆数据显示，在2023年7/8/9月，淘宝APP的MAU分别为9.0/9.1/9.2亿人，京东APP的MAU分别为3.5/3.8/4.0亿人，拼多多APP的MAU分别为5.0/4.9/4.9亿人，美团APP的MAU分别为1.8/1.9/1.9亿人。 截至2023年9月，淘宝/京东/拼多多/美团APP近12个月的平均MAU分别为8.6/3.9/6.2/1.7亿人，同比分别变动+6.0%/+21.2%/-19.4%/+12.5%。 图6：主要电商平台APP用户情况（百万人） 2、收入端拼多多继续领跑，利润端恢复态势延续 2.1、拼多多持续快速发展，其余平台增速放缓 除拼多多外，其余三家平台收入增速环比有所放缓。分季度看，四家主流电商平台在3Q2023的收入合计6178亿元，同比增长12.6%，增速相比2Q2023变动-3.1pct。具体而言，美团/阿里巴巴/京东集团/拼多多收入分别为765/2248/2477/688亿元，同比变动+22.1%/+8.5%/+1.7%/+93.9%，增速相比2Q2023变动-11.3/-5.4/-5.9/+27.6pct。 累计来看，1-3Q2023（自然年，下同）四家主流电商平台收入合计18075亿元，同比增长11.7%，增速相比1-3Q2022变动+1.3pct。具体而言，美团/阿里巴巴/京东集团/拼多多收入分别为2030/6671/7786/1588亿元，同比变动+27.0% /+8.2%/+3.7%/+75.0%，增速相比1-3Q2022变动+3.7/+4.3/-7.4/+39.0pct。。 图7：3Q2023拼多多持续高速发展 图8：电商平台收入同比增速（%，4Q2022-3Q2023） 从利润端看，强化竞争与降本增效同时进行。随着电商平台竞争更加激烈，平台投放整体有所提升，除拼多多外三家电商平台的销售费用率同比均有提升，但降本增效措施仍持续进行，四家平台的管理/研发费用率同比均有下降。 毛利率方面，四家主流电商平台（美团/阿里巴巴/京东集团/拼多多，顺序下同）在3Q2023的毛利率分别为35.3%/37.9%/15.6%/61.0%，同比变动+5.7/+1.2/+0.8/-18.1pct。累计看，1-3Q2023美团/阿里巴巴/京东集团/拼多多的毛利率分别为35.6%/36.9%/14.9%/64.3%，同比变动+7.5/+1.7/+0.9/-10.8pct。由于大力发展海外业务Temu，拼多多在履约等方面大力投入，导致其毛利率大幅下降。 费用率方面，四家主流电商平台在3Q2023的期间费用率分别为32.8%/22.7%/12.2%/36.8%，同比变动+2.1/-1.2/+0.2/-12.9pct。累计看，1-3Q2023美团/阿里巴巴/京东集团/拼多多的期间费用率分别为32.2%/22.6%/12.3%/41.5%，同比变动-1.0/-1.0/-0.1/-10.3pct。 图9：3Q2023电商平台毛利率情况 图10：3Q2023电商平台期间费用率情况 图11：美团各项费用率（%,4Q2021-3Q2023） 图12：阿里巴巴各项费用率（%,4Q2021-3Q2023） 图13：京东集团各项费用率（%,3Q2021-2Q2023） 图14：拼多多各项费用率（%,3Q2021-2Q2023） GAAP/NON-GAAP归母净利润方面，3Q2023，美团/阿里巴巴/京东集团/拼多多的GAAP归母净利润分别为36/277/79/155亿元，同比变动+195.4%/扭亏为盈/+33.1%/+46.7%；Non-GAAP利润分别为57/402/106/170亿元，同比变动+62.4%/+18.8%/+5.9%/+36.8%。累计看，1-3Q2023，美团/阿里巴巴/京东集团/拼多多的GAAP归母净利润分别为116/856/208/367亿元，同比变动扭亏为盈/扭亏为盈/+182.8%/+66.4%；Non-GAAP净利润分别为189/1125/268/424亿元，同比变动+844.8%/+34.1%/+30.3%/+54.7%。 图15：3Q2023电商平台GAAP归母净利润情况 图16：3Q2023电商平台Non-GAAP净利润情况 GAAP/NON-GAAP归母净利率方面，3Q2023除拼多多外，其他各电商平台GAAP与Non-GAAP利润率均同比改善。在3Q2023，美团/阿里巴巴/京东集团/拼多多的GAAP归母净利率分别为4.7%/12.3%/3.2%/22.6%，同比变动+2.8/+22.2/+0.8/-7.3pct；Non-GAAP净利率分别为7.5%/17.9%/4.3%/24.7%，同比变动+1.9/+1.6/+0.2/-10.3pct。 累计看，1-3Q2023，美团/阿里巴巴/京东集团/拼多多的GAAP归母净利润率分别为5.7%/12.8%/2.7%/23.1%，同比变动+9.2/+15.1/+1.7/-1.2pct；Non-GAAP归母净利润率分别为9.3%/16.9%/3.4%/26.7%，同比变动+8.0/+3.3/+0.7/-3.5pct。 图17：电商平台GAAP归母净利率情况（%，4Q2021-3Q2023） 图18：电商平台Non-GAAP净利率情况（%，4Q2021-3Q2023） 2.2、拼多多（PDD.O）：加速出海，费用控制良好 拼多多3Q2023收入688亿元，同比增长93.9%，增速环比2Q2023的66.3%大幅提升27.6pct，连续三个季度环比加速增长。分业务看，在3Q2023，公司在线营销服务及其他收入为396.88亿元，同比增长39.6%，占总收入比重为57.7%，同比下降22.4pct；交易服务收入为291.53亿元，同比增长315.1%，占总收入比重为42.3%，同比提升22.6pct。 在成本端，公司3Q2023营业成本268.3亿元，同比增长262%。公司继续大力发展海外业务Temu，其涉及到较多的履约、支付处理、海外服务建设，导致公司营业成本持续高增。由于营业成本的快速提升，拼多多3Q2023毛利率同比下降18.1pct至61.0%，环比亦有3.3pct的下降。 表1：拼多多分业务收入及增速（百万元，4Q2021-3Q2023） 分品类看，萝卜投资数据显示，在3Q2023，拼多多平台销售额占比最高的前三个品类为数码电器/家纺家具/食品保健，销售额分别为379/126/105亿元，占比分别为46.9%/15.6%/13.0%。尽管三季度没有年度大促，拼多多继续秉持天天低价的理念为消费者提供性价比商品，促进平台消费。 图19：3Q2023拼多多平台分品类销售额（亿元） 直播形式助力国货节促销。在9月，拼多多联合伊利、安踏、洋河、鸿星尔克、郁美净等国内知名品牌启动“国货节”。在“国货节”中，拼多多与商家利用直播形式推介新品，带来秒杀活动、周边产品等福利，进一步强化消费者心中的国货认知，同时联合央视新闻开启中秋直播专场。 Temu投放持续，但费用水平控制良好。Temu官网数据显示，截至2023年12月1日，Temu已经覆盖全球48个国家和地区。同时，Temu持续投放营销，七麦数据显示，截至2023年11月30日，TemuAPP在35个国家和地区的App Store排名总榜第一，相比8月30日的27个进一步提升。但持续的投放并未对公司的费用水平造成显著影响，3Q2023公司销售费用率同比下降8pct至31.6%，