新疆民营能源巨头，煤、气、油核心资源快速扩张

同时具有煤、油、气的民营巨头，产能扩张确定性强，高分红凸显投资价值。公司立足于新疆本土及中亚丰富的石油、天然气和煤炭资源，以能源产业为经营中心，是国内目前唯一一家同时具有煤、油、气三种资源的民营企业。公司LNG周转量及贸易量不断提升，煤化工板块提质煤项目负荷率不断上升，公司扩张势头明显。双碳背景下，公司积极布局CCUS和氢能等产业，凸显长期可持续发展。公司承诺2022-2025年每年实际分配现金红利不低于0.70元/股(含税)，对应较高股息率，体现了公司长期投资价值。 马朗煤矿增量显著，疆煤外运通道无忧。目前公司马朗煤矿正进行手续办理，已具备条件可随时转入正式生产，远期规划2500万吨/年产量。 马朗煤矿开采相对简单、且杂质低、热值高，较白石湖煤矿是更优质的动力和化工用煤。另有公司关联公司控制的红淖铁路及相关物流园可有效打开煤炭销售半径，保证疆煤外援销售无忧。 优质富油煤资源稀缺，煤化工一体化成本优势突出。提质煤项目采用自产稀缺富油煤，煤焦油收率高，提质煤质量显著提高，荒煤气可制备高值乙二醇，产品较原料增值明显。煤制甲醇联产LNG项目可副产多种产品，组合经济效益高。公司目前产品有LNG、甲醇、煤焦油、乙二醇、DMSO等多种产品，随着公司提质煤项目负荷率的提高，煤化工板块相关产品产量也在不断增长。目前国际油价高位震荡，甲醇、煤焦油等产品盈利性较好，煤化工板块盈利有望稳定在高位。 周转能力大增，低价长协LNG贡献稳定利润。公司煤制LNG生产稳定，鄯善项目复产情况值得关注。天然气贸易方面，公司2019年签订的长协LNG价格低廉，在天然气景气背景下利润丰厚。LNG接收站是天然气贸易领域的核心资产，具有很强的政策壁垒。公司启东LNG接收站各期项目相继建成投入使用，公司LNG周转能力得以快速提高，公司LNG接卸业务也将快速提升，增厚公司利润。 盈利预测与估值：随着公司新产能投放，预计2023-2025年归母净利润60.55/95.42/119.03亿元，EPS分别为0.92/1.45/1.81元。通过多角度估值，预计公司合理估值在9.20元，相对目前股价有25%溢价，维持买入评级。 风险提示：新项目建设进度不及预期、产品价格波动、安全生产等风险。 盈利预测和财务指标 公司概况：同时布局煤、油、气的民营巨头，发展战略明确 公司是国内目前唯一同时具有煤、油、气三种资源的民营企业 公司成立于1994年，前身为新疆广汇实业股份有限公司。2000年于A股上市，2002年开始进行产业结构调整，正式进入液化天然气领域；2012年剥离了石材、塑钢门窗等非能源业务，成功转型为专业化的能源开发上市公司。公司立足于新疆本土及中亚丰富的石油、天然气和煤炭资源，确立了以能源产业为经营中心、资源获取与转换为方向的产业发展格局。 图1：公司发展历程 地处新疆，公司依托丰富的天然气、煤炭和石油资源，建成了以液化天然气（LNG）、煤炭、甲醇、煤焦油、乙二醇为主要产品，以煤化工产业链为核心，以能源物流为支撑的综合能源产业体系。广汇能源依托丰富的资源优势，现已初步形成天然气、煤炭、煤化工、清洁能源、碳捕集与利用协同发展的五大产业格局，是集上游煤炭开采、油气勘探生产，中游资源清洁转化高效利用，下游物流运输与终端市场于一体的大型能源上市公司。 图2：公司主营业务 以长期可持续发展为目标，战略布局新型能源 2020年公司成功转型为专业化能源开发上市公司，2021年始在我国“碳达峰、碳中和”的战略背景下，依托公司资深特点，结合新疆区位优势，公司积极推进以“绿色革命”为主题的第二次战略转型升级，围绕现有产业发展格局，集中优势力量，实施“一二三四”战略：以天然气业务为主业，平衡发展煤炭和煤化工两个板块，加快实现成为全球领先的二氧化碳捕集封存（CCUS）及驱油企业、国内领先的氢能源全产业发展企业及传统化石能源与新型能源相结合的能源综合开发企业。 图3：公司“一二三四”战略 公司股权结构清晰稳定，员工持股计划+高分红凸显投资价值 公司股权结构清晰，实控人深耕实业。截止至2023年9月，公司控股股东为新疆广汇实业投资（集团）有限责任公司，持有34.23%的股份；公司实控人为孙广信，现任新疆广汇实业投资（集团）有限责任公司董事长，孙广信先生自1989年创办新疆广汇实业集团前身，投身实业，经验丰富。广汇实业投资（集团）有限责任公司现为“世界500强”企业集团，经过三十多年的发展，广汇实业投资（集团）有限公司形成了“能源开发、汽车服务、现代物流、置业服务”等四大产业并进的发展格局，现拥有广汇能源(600256)、广汇汽车(600297)、广汇宝信（1293.HK）、广汇物流(600603)、合金投资(000633)五家上市公司，协同效应突出。广汇能源下属子公司根据主营业务可分为天然气、煤炭、煤化工、石油及新兴板块，分工明晰。 图4：广汇能源股权结构（截止至2023年9月） 2022年公司公布了员工持股计划，拟授予198名员工4548.75万股回购股份，转让价格为回购成本2.84元/股。本期员工持股计划的考核年度为2022-2024年三个会计年度，每个会计年度考核一次。以2021年度经审计归属于上市公司股东的净利润作为初始基数。当2023年及2024年归母净利润分别不低于150亿元及200亿元时触发解锁条件，较此前员工持股计划相比，本次考核目标显著提高，彰显管理层信心。 图5：公司经营性现金流量净额（亿元） 图6：公司负债总额及资产负债率 2017年以来，随着公司产能不断建成，公司经营性现金流不断上升。2022年得益于资源价格上涨，公司经营性现金流达到101.46亿元，现金流十分充沛；与此同时公司资产负债率明显下降，资产负债结构愈发健康，为公司未来分红奠定了坚实基础。2022年公司发布了《关于提高公司未来三年（2022-2024）年度现金分红比例的公告》，公告中公司连续三年以现金方式累计向普通股股东分配的利润不少于最近三年实现的年均可供普通股股东分配利润的90%，且每年实际分配现金红利不低于0.70元/股(含税)。以2023年11月30日广汇收盘价7.26元计，股息率高达9.64%。员工持股计划及大比例分红体现了公司对未来发展的确定性，也体现了公司长期投资价值。 能源景气度维持高位，公司业绩不断提升 公司业绩与大宗商品价格关联度较高，2021年以来营收增速可观。2017年始，我国进行供给侧改革，能源品价格开始上行，带动公司业绩提升。但随后由于2018-2020年大宗商品周期下行，公司煤化工产品盈利有所下滑导致盈利有所下滑。2021-2022年能源品价格大幅提升，叠加公司各项业务持续扩张，带动公司业绩大幅提升。2023年前三季度由于能源价格回调，公司归母净利润同比减少42.27%，但公司以量补价，煤炭产量、天然气贸易量持续提升，公司营收同比增长32.97%。 图7：公司营收及同比增速 图8：公司归母净利润及同比增速 天然气、煤炭和煤化工贡献公司主要营收。2022年三大板块分别贡献营收为344.63、152.18和87.73亿元，合计占比98.39%；毛利分别为71.92、67.27和30.48亿元，合计占比97.14%。天然气板块方面公司启东LNG接收站储罐建设稳扎稳打，5#20万m³储罐2022年10月投入使用，6#LNG20万m³储罐2023年底前有望投入使用，最终在2025年前周转能力提升至1000万吨/年。伴随储存能力的提升，公司LNG接卸和周转能力大幅提高，天然气板块业绩提升确定性较强。煤炭板块，公司在产的白石湖煤矿于2022年12月核增产能至1800万吨/年，当前具备2000万吨/年的生产能力。在建的马朗煤矿将于2025年达到2500万吨产能，煤质优良，根据公司三季报，2023年9月21日安全核准报告已上会评审，根据专家意见修改后的安全核准资料已上报至国家矿山安全监察局审批，环评报告受理单已报送至生态环境部，正在审批中，目前项目配套设施建设已基本完成，具备随时生产加工煤炭条件。东部矿区的建设也在稳步推进，预计未来能达到2000万吨/年产能。煤化工板块，装置高效运行，自产原料煤显著降低成本，产品价格与国际油价相关度较高，在高油价背景下，煤化工板块有望保持稳健运营。 图9：公司收入结构（亿元） 图10：公司毛利结构（亿元） 公司管理水平不断提高，各项费率不断下降。公司三项期间费用率自2016年开始大幅下降。2023年前三季度销售费用率仅为0.40%，管理费用为1.47%，财务费用为1.67%，体现出公司出色的管理能力。公司作为传统能源生产企业，主要重点为保证生产正常进行，研发需求相对较少，多为生产过程中的改进创新，采用职工兼职研发的模式，在保证正常生产的同时可兼顾研发，公司研发费用较为适度。公司毛利率和净利率波动较大，主要与能源价格波动相关，今年能源价格回调、天然气价差缩窄，一定程度上影响了公司盈利情况。 图11：期间费用率与研发费用率 图12：公司毛利率与净利率 煤炭：产能释放叠加外运能力提升，业绩有望快速提升 煤炭能源基石位置不变，新疆煤炭资源开发前景良好 我国“富煤、缺油、少气”的能源结构决定了煤炭依然是我国最重要的一次能源。 根据2022年我国能源消费结构看，煤炭消费量达到44.1亿吨，占比达到56.20%； 供应端来看，能源主管部门通过加快煤矿建设项目核准速度，新增产能6200万吨/年，我国全年生产原煤45.6亿吨，同比增长10.52%。煤炭工业“十四五”高质量发展指导意见指出到2025年，煤炭产能45亿吨左右，煤炭产量41亿吨左右，煤炭消费量42亿吨左右；通过加快大型现代化煤矿建设，做好煤矿技术改造、开续推进安全高效现代化煤矿建设，计划到2025年我国煤矿数量将控制在4000处左右，大型煤矿产量占85%以上，大型煤炭基地产量占97%以上。 图13：2022年中国能源消费结构 图14：2017-2022中国原煤产量 近年来内地煤炭资源面临枯竭，产量面临下滑压力。而新疆随着国内诸多企业积极参与煤炭开发项目，投建了一批千万吨级煤矿，新疆煤炭产能开始逐步释放。 2018-2022年间新疆原煤产量从2018年的1.90亿吨增长到2022年的4.13亿吨，年均复合增速达15.36%，新疆原煤产量占全国原煤总产量的比重由2018年的5.37%提高到2022年的9.18%，成为全国第四大产煤省区，2022年新疆产量增速达28.60%，远超其余产煤大省。 图15：近年新疆煤炭产量及增速 图16：2022年中国主要产煤省份煤炭产量及同比增速 新疆地域辽阔，煤炭资源丰富，煤炭资源查明保有储量3915亿吨，占全国的24.5%，煤炭远景储量2.19万亿吨，约占全国资源总量的40%。新疆煤炭资源极其丰富，主要分布在准噶尔盆地及周边的准东煤田，吐鲁番－哈密盆地的吐哈煤田，伊犁盆地的伊犁煤田，塔里木盆地北缘的库拜煤田。2022年5月，新疆维吾尔自治区人民政府印发的《加快新疆大型煤炭供应保障基地建设服务国家能源安全的实施方案》指出“十四五”时期，新疆全面将加快推进国家给予新疆“十四五”新增产能1.6亿吨/年煤矿项目建设，充分释放煤炭先进优质产能，力争2025年全疆煤炭产量达4亿吨以上，新疆煤炭产业发展前景广阔。 具体来看，新疆各煤田的特性如下： 表1：新疆四大煤田简介 图17：新疆煤炭资源种类分布特征 新疆煤电、煤化工不断发展，煤炭消费量不断增加 新疆煤炭消费主要集中在煤电和煤化工领域，合计消费量占煤炭消费量的70%以上。2014年12月3日，国务院办公厅印发《能源发展战略行动计（2014-2020年）》中计划推进建设9个千万瓦级大型煤电基地，其中新疆哈密、准东两大煤电基地入选。目前新疆已经拥有四条外送电通道，有利保证了东部地区的能源安全。新疆作为我国重要能源基地，电力行业快速发展，2015-2022年新疆火电装机容量从3768万kW增长到5858.6万kW。新疆火力发电量及发电用煤炭量也保持高速增长