3季度业绩稳健；到店业务利润率短期承压

3季度业绩稳健；到店业务利润率短期承压 美团3季度业绩符合预期，总收入765亿元，同比增22%，符合我们/市场预期， 核心本地商业/新业务收入同比增25%/15%。核心本地商业经调整经营利润101亿元，同比增8%，经营利润率17.5%，同比降2.6个百分点，主要因加码直播/特价团购、加大用户激励；新业务经营亏损51亿元，亏损率同比收窄至27%。我们仍看好美团核心本地商业的韧性，考虑直播/特价团购、低线城市直营投入持续，下调经营利润预测，下调SOTP目标价至176港元，维持买入评级。 报告摘要 餐饮外卖单量稳健增长，UE同比改善：3季度外卖单量同比增约20%，日单量近6,000万，收入增速略低于单量增速，主要因客单价下行及用户补贴力度加大，商户投放预算提升推动广告收入强劲增长。UE同比高个位数改善，受益于运力充足及规模效应。 到店酒旅GTV强劲增长：3季度到店&酒旅GTV同比增超90%，估算2年CAGR46%，较2季度加速，受益于供给及需求侧的强劲增长，季度活跃商家数同比增超50%，季度交易用户大幅增加。直播/特价团购GTV占比显著提升、利润率更低的酒旅增速更快，导致经营利润率同比及环比均有下降（我们估算为30.5%）。 闪购单量强劲增长，变现效率持续释放：日单量760万，同比增55%，年活跃商家数同比增30%，数码/家电/美妆等品类增长强劲，并持续渗透低线城市。3季度收入增速快于单量增速，受益于广告变现效率提升，单均亏损同比收窄。 新业务收入增速放缓：3季度收入同比增15%，增速放缓，主要因网约车、快驴收入结构调整。美团优选累计交易用户4.9亿人，环比新增2,000万；买菜业务 公司动态分析 T Table_Title 2023年11月30日 美团（3690.HK） 证券研究报告 本地生活 投资评级：买入 目标价格：176港元 现价(2023-11-29)：90.45港元 总市值(百万港元)564,786 流通市值(百万港元)510,107 总股本(百万股)6,244 流通股本(百万股)5,640 12个月低/高(港元)90.1/195.6 平均成交(百万港元)2,992 股东结构 王兴8.33% 穆荣均2.14% 腾讯1.56% 其他87.97% 股价表现 GTV、用户规模及频次、客单价稳健增长。 4季度展望：外卖：我们预计单量同比增24%，收入增速仍慢于单量增速，因AOV高基数、补贴持续、低价单量占比提升；到店酒旅：国庆出游带动GTV维持高增速，下沉市场直营拓展、直播及特价团购投入持续，经营利润率仍承压；闪购：单量及收入高基数上增速放缓。新业务：收入结构调整因素持续，预计增速放缓至9%。买菜业务已品牌升级为小象超市，持续在商品侧和用户侧发力。我们预计4季度总收入同比增20%，其中核心本地商业/新业务同比增24%/9%，核心 股价及恒指相对走势 160.0 140.0 120.0 100.0 80.0 60.0 40.0 20.0 6/6/23 6/20/23 7/4/23 7/18/23 8/1/23 8/15/23 8/29/23 9/12/23 9/26/23 10/10/23 10/24/23 11/7/23 11/21/23 0.0 成交额(百万港元) 24,000 18,000 12,000 6,000 0 本地商业经营利润率16%。 19%。外卖经营效率持续优化，到店酒旅利润率视战略投入而定，新业务具备拓 相对收益 -18.29 -22.06 -35.14 新客、提频次价值，亏损仍呈同比收窄趋势。我们将估值基准调整至2024年， 绝对收益 -20.66 -29.61 -41.80 投资建议：我们预计2024年收入同比增18%至3,247亿元，2022-25年CAGR为 成交额（百万港元）3690.HK恒指相对走势 %一个月三个月十二个月 基于外卖/到店酒旅20倍/15倍市盈率、闪购/新业务1倍市销率，SOTP目标价从202港元下调至176港元，维持买入评级。我们仍看好美团在到家业务的稳固壁垒、及闪购业务的长期潜力，到店业务优先级仍是份额竞争。风险：消费力疲弱；到店业务竞争加剧拖累利润率。 数据来源：公司资料，彭博，万得 王婷 财务数据 wangting9@essence.com.cn 财年截止12月31日 2021 2022 2023E 2024E 2025E 收入（百万元） 179,128 219,955 275,200 324,681 373,539 同比增长（%） 56% 23% 25% 18% 15% 调整后净利润（百万元） -15,572 2,827 22,808 35,075 43,769 调整后净利润率（%） -8.7% 1.3% 8.3% 10.8% 11.7% 每股盈利（元） -1.9 0.5 3.7 5.7 7.1 市盈率（倍） NA NA 22.6 14.7 11.8 市销率（倍） 2.9 2.3 1.9 1.6 1.4 净资产收益率(%) NA 2.2% 17.4% 21.3% 24.5% (0755)81682753 数据来源：公司资料，安信国际预测 2023年3季度业绩概览 核心本地商业维持稳健增长：收入577亿元，同比/环比增25%/13%，其中配送/佣金/在线营销收入同比增14%/31%/32%。经调整经营利润101亿元，同比增8%，环比降9%，经调整经营利润率为17.5%，对比去年同期/2季度为20.1%/21.8%，主要因直播/特价团购、营销投入、补贴力度加大。 1.外卖：日单量近6,000万单（峰值单量7,800万单），同比增约20%，受益于月度交易用户规模及交易频次稳健增长，收入增速略低于单量增速，主要受到客单价下降（消费力疲弱、中小商户恢复经营）及补贴力度加大（部分冲减收入）的影响，部分被在线营销收入增长所抵消。UE实现同比增长，受益于运力充足带动单均配送成本下降。 2.闪购：日均单量760万（峰值单量1,300万），同比增55%，环比增15%，2年CAGR50%。收入增速快于单量增速，受益于广告变现率提升，线下零售商户投放预算加大带动广告收入同比增120%。单均亏损同比收窄，受益于单量强劲增长带来的规模效应。 3.到店酒旅：GTV同比增超90%，季度活跃商家数同比增超50%，交易用户强劲增长。到店业务，KTV，电竞、健身等休闲娱乐需求强劲，8月GTV创新高，直播投入取得阶段性成果，直播场次及GTV贡献占比提升，美团官方直播覆盖拓展至超200个城市；酒旅业务，GTV及间夜量同比及较2019年同期大幅增长。收入增速慢于GTV增速，战略侧重GTV规模及市占率，因而佣金收入增速快于广告收入，交易费用同比持平，因低线城市部分品类年费下调。估算到店酒旅经营利润率为30.5%，同比及环比均有所下降，主要因战略性加大商户支持、用户激励、营销活动投入。 新业务收入增速放缓：新业务收入188亿元，同比增速放缓至15%，对比1/2季度同比增30%/18%，略逊于市场预期2%，主要因收入结构调整及收入确认口径差异。3月网约车业务转变为纯3P模式，收入全部采用净额法计量；快驴3季度3P业务增速快于1P，净额法确认收入占比提升。经调整经营亏损51亿元，同比收窄17亿元，环比持平。 1.美团优选：累计交易用户4.9亿人，环比净增2,000万，3季度加大冷链物流投入。 2.美团买菜：GTV强劲增长，受益于用户规模、购买频次、客单价稳健增长。 图表1:3季度总收入同比增22%图表2:3季度经调整净利润57亿元 （十亿元） 121% 76 77% 44 63 68 6059 4950 46 51 37 38% 31%25% 28% 33% 16% 21%27% 22% 100 80 60 40 20 1Q21 2Q21 0 总收入同比 140% 120% 100% 80% 60% 40% 20% 2Q22 3Q22 4Q22 1Q23 2Q23 3Q23 0% 3Q21 4Q21 1Q22 资料来源:公司资料，安信国际 资料来源:公司资料，安信国际 图表3:核心本地商业经营利润降至17.5%图表4:3季度新业务经营亏损51亿元 （十亿元）核心本地商业经营利润率经营利润率 22% 22%22% 20% 18% 17% 11.117% 10.1 13% 14%14% 9.3 9.4 11% 8.3 7.2 5.9 5.14.7 3.6 4.2 12 10 8 6 4 2 1Q21 2Q21 3Q21 4Q21 1Q22 2Q22 3Q22 4Q22 1Q23 2Q23 3Q23 0 25% 20% 15% 10% 5% 0% （十亿元） -7.7-8.8-10.0-9.4-8.5-6.8-6.8-6.4-5.0-5 -32 -42%-38% -48% -75%-70% -87%-86% -94% 0 -2 -4 -6 -8 -10 1 -12 新业务经营亏损亏损率 资料来源:公司资料，安信国际资料来源:公司资料，安信国际 图表5:即时配送日均单量同比增23%图表6:3季度经营活动现金流稳健 32% 67 55 59 53 23% 47 42 4619%45 47 41 35 16% 14%15% 8% （百万） 80 60 40 20 1Q21 0 即时配送日单量同比 35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 2Q23 3Q23 0% （十亿元） 15 2.9 1.6 10 5 0 -5 -4.4 -10 -15 -4.0 经营活动现金流净额 9.29.4 2Q21 3Q21 4Q21 1Q22 2Q22 3Q22 4Q22 1Q23 资料来源:公司资料，安信国际资料来源:公司资料，安信国际 业绩预测及估值 图表7:利润表预测 人民币，百万元 3Q22 4Q22 1Q23 2Q23 3Q23 4Q23E 2021 2022 2023E 2024E 2025E 总收入 62,619 60,129 58,617 67,965 76,467 72,151 179,128 219,955 275,200 324,681 373,539 同比 28% 21% 27% 33% 22% 20% 56% 23% 25% 18% 15% 核心本地商业 46,328 43,473 42,885 51,200 57,691 53,995 136,645 160,759 205,772 249,045 293,016 同比 25% 17% 25% 39% 25% 24% 52% 18% 28% 21% 18% 外卖 33,667 32,165 29,588 35,489 40,007 37,643 96,312 117,080 142,728 170,644 201,113 到店酒旅 9,479 7,600 8,912 11,342 12,853 11,934 32,530 31,766 45,041 58,144 68,558 闪购 2,948 4,359 3,703 4,617 4,756 4,418 7,252 12,214 17,494 20,257 23,345 新业务 16,291 16,656 15,732 16,765 18,776 18,155 42,483 59,196 69,428 75,636 80,523 同比 40% 33% 30% 18% 15% 9% 76% 39% 17% 9% 6% 售货成本 -44,114 -43,196 -38,800 -42,567 -49,485 -47,294 -136,654 -158,202 -178,145 -198,291 -225,118 毛利 18,505 16,933 19,817 25,398 26,982 24,857 42,474 61,753 97,054 126,390 1