展望2024年健康增长，AI需求持续强劲

事件：公司发布2023年三季度报告，2023年Q3公司实现营收5467.3亿新台币，同比下降10.8%，环比增长13.7%；实现归母净利润2110.0亿新台币，同比下降24.9%，环比增长16.1%。 Q3业绩超预期， 3nm 制程占比进一步提升：2023年Q3，得益于 3nm 制程业务的强劲增长以及 5nm 制程的较高需求，公司营业收入实现了13.7%的环比增长。分制程工艺来看，2023年Q3，先进制程（ 7nm 及以下）占晶圆总营收的比重为59%，环比+6pcts。其中， 3nm 制程占晶圆营收的比重为6%，环比+6pcts； 5nm 制程占晶圆营收的比重为37%，环比-7pcts； 7nm 制程占晶圆营收的比重为16%，环比-7pcts。分应用领域看，2023年Q3，HPC、智能手机和物联网等领域的营收环比分别增长了6%、33%和24%；而汽车、DCE等领域的营收环比分别下降了24%、1%。2023年Q3，公司毛利率为54.3%，同比-6.1pcts，环比+0.2pct；净利率为38.6%，同比-7.2pcts，环比+0.8pct。其中，毛利率环比提高主因系产能利用率提升以及外汇汇率更为有利。费用方面，2023年Q3，公司研发/销售及管理费用率分别为9.35%/3.21%，同比变动+2.34/+0.40pcts，环比变动+0.68/-0.23pct。其中研发费用率与绝对值均出现环比增长，主要系用于 2nm 制程和 3nm 制程研发的费用支出有所增加所致。 海外布局持续推进，先进制程持续保持领先：近期，公司宣布将在德国德累斯顿建设一家专注于汽车及工业应用的特殊制程晶圆厂，该工厂将采用2 2/28nm 和1 2/16nm 制程工艺，预计于2024年 H2 启动建设，目标是在2027年年底投入生产；公司表示，该项目已经得到了来自各方的支持承诺。同时，公司在亚利桑那州的首家晶圆厂的建设项目，在基础设施、公共事业和设备安装等方面也都取得了良好进展；公司的目标是在2025年H1实现N4制程的量产。此外，公司在日本建立的采用1 2/16nm 和2 2/28nm 制程的晶圆厂已于10月份开始迁入设备，将于2024年年底开始批量生产。制程工艺方面，公司的 3nm 制程技术是目前最先进的半导体制程技术，其中，N3已经实现量产，且良率较好，今年 H2 在HPC和智能手机等应用的支持下有望取得强劲增长；N3E已通过资格验证，其性能和良率达到设定目标，将于今年Q4开始量产。此外，N2 工艺研发进展顺利，有望于2025年实现量产；作为 N2 制程工艺平台的一部分，公司还开发了最适合HPC使用的背面电轨解决方案，目标是在2025年H2 向客户送样并于2026年开始生产。 展望2024年消费电子需求稳健增长，AI需求强劲推动CoWoS扩张：公司在法说会上表示，已在个人电脑及智能手机终端市场看到了需求企稳的早期迹象，目前消费电子行业已接近周期底部，2024年有望实现稳健增长。此外，公司表示，目前已经有部分客户在智能手机和个人电脑等终端设备中加入了AI功能，未来将有越来越多的客户将AI应用到终端设备和产品中；公司认为，这一发展趋势可能会推动公司客户向先进制程迁移以取得竞争优势。公司表示，用于AI领域的GPU、CPU、AI加速器以及ASIC，都需要用到良率稳定的先进制程工艺来支撑较大的芯片尺寸，因此公司有望在AI半导体组件市场占据一定的份额。基于客户端的强劲需求，公司预计于2024年将CoWoS产能翻倍。 首次覆盖，给予“增持”评级：公司主要从事集成电路和半导体产品的研发、生产和销售，其产品广泛应用于HPC、智能手机、物联网与汽车电子等领域。 2023年Q3，公司先进制程工艺营收占比进一步提升，技术领先优势得到进一步强化。其中，公司N3E工艺通过了资格验证，性能、良率达标，将于今年Q4开始量产； N2 工艺研发进展顺利，有望于2025年实现量产。公司在法说会中表示，展望今年Q4，尽管AI相关需求持续强劲，但仍不足以抵消整体业务的周期性影响，使得营收预期落在188-196亿美元之间；预期四季度 3nm 需求仍然能够实现强劲增长，但部分会被客户持续的库存调整所抵消。展望未来，随着消费电子需求企稳，公司盈利能力有望得到修复；同时，随着AI相关市场规模的持续增长以及人工智能在终端设备中的普及应用，公司有望凭借领先的制程技术和广泛的客户基础进一步实现业务扩张、提升盈利水平。预估公司2023年-2025年归母净利润为254.14亿美元、304.49亿美元、365.94亿美元，EPS分别为4.90美元、5.87美元、7.06美元，对应PE分别为19X、16X、13X。 风险提示：AI行业发展不及预期；制程技术迭代不及预期；消费电子需求复苏不及预期；行业竞争加剧。