油品和芳烃：上下游分化，链条利润重构
【油品和芳烃】上下游分化，链条利润重构 中信期货研究所商品研究部化工组 研究员： 胡佳鹏（塑料、PP） 02180401741 hujiapeng@citicsf.com 黄谦（PTA、乙二醇） 021-80401738 huangqian@citicsf.com 杨家明（燃料油、沥青） 021-80401704 yangjiaming@citicsf.com 重要提示：本报告非期货交易咨询业务项下服务，其中的观点和信息仅作参考之用，不构成对任何人的投资建议。中信期货不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。如本报告涉及行业分析或上市公司相关内容，旨在对期货市场及其相关性进行比较论证，列举解释期货品种相关特性及潜在风险，不涉及对其行业或上市公司的相关推荐，不构成对任何主体 投资咨询号：Z0013196 投资咨询号：Z0014611 投资咨询号：Z0015448 进行或不进行某项行为的建议或意见，不得将本报告的任何内容据以作为中信期货所作的承诺或声明。 投资咨询业务资格： 证监许可【2012】669号 在任何情况下，任何主体依据本报告所进行的任何作为或不作为，中信期货不承担任何责任。 目录 一、化工品周度观点汇总 二、各品种周度分析 2.1高低硫燃料油&沥青 2.2PX 2.3PTA&MEG&PF 2.4苯乙烯 品种 周度观点 中期展望 沥青&高低硫燃油 逻辑： 高硫燃油：BD价差当周转负后转正但仍在低位，暗示衰退风险仍大、减产导致的重油偏强，高硫燃油裂解价差当周震荡。美国有望由委内瑞拉重油替代燃料油需求，中东燃油存在过剩压力，委内瑞拉增产预期以及需求端中东高硫燃油发电需求已进入淡季，十月中国燃料油进口超预期增加，或支撑当周裂解价差震荡。展望后市俄罗斯-亚太燃料油供应高位，地炼采购需求难以维持高位，亚太地区高硫燃油供过于求基本面相对确定，需要警惕天然气价差上涨带来的油气替代预期。低硫燃油：当周低硫燃油裂解价差震荡，科威特低硫燃油出口有望逐步恢复，冬季汽油需求淡季，汽柴油价差维持低位，汽油裂解价差弱势，汽油原料向柴油、低硫燃油转移，持续施压低硫燃油，尽管当前低硫燃油估值偏低，但汽油弱势叠加供应回归，若天然气没有大幅上涨，低硫燃油恐在低估值下跟随原油波动。沥青：基建预期下沥青在油品中相对抗跌，当周现货价格持续回落，沥青期价基差回落。委内瑞拉制裁解除对沥青影响中性，但对高硫燃油利空，同时基建预期利多沥青，有助于沥青-燃油价差继续修复。展望后市高价对需求的抑制作用仍明显，供需双弱的格局下，市场更多关注炼厂供应的减量，沥青炼厂利润或迎来持续修复。 操作策略：多沥青空高硫，多低硫空高硫风险因素：能源危机 震荡偏弱 品种 周观点 中期展望 PX 逻辑： （1）供应方面：威联100万吨/年、彭州石化75万吨/年装置上周末重启，福佳大化140万吨/年装置24日起逐步降负检修，预计7-10天左右，中金四季度检修未定；海外，韩国GSC55万吨/年装置、沙特70万吨/年装置重启，10月PX进口量75.16万吨，环比增加7.7万吨；PX国内供应持稳，进口回升，整体供应或维持趋增。 （2）需求方面：下游PTA检停装置陆续回归，聚酯负荷仍偏稳，PTA新检修兑现前需求边际改善。（3）库存方面：下游仍具备强消纳能力，市场PX供应宽裕维持，库存趋累但下游尚可下压力有限。（4）估值方面：原油宽幅波动，PXN或跟随宽幅震荡。 （5）整体逻辑：上周期价大幅下挫主要来自商品集体承压及PTA走跌影响，PX基本面边际改善但驱动有限，短期维持偏弱支撑，关注原油及PTA走势。（1）供需边际回暖。供应端增量逐步兑现，目前海内外已至较高负荷，供应弹性或更多来自进口端，短期维持宽松格局不变；下游检停装置陆续回归或带动补货需求，近期终端需求再度提振也带来一定利好，淡季压力有所缓解，聚酯已经高开下，需求端弹性关注PTA生产变化及投机需求。（2）PX远月格局偏好，随交易重心逐步转向远月，或加大市场博弈性，目前强预期主导PX期价，基本面兑现有限，期价受PTA走势影响明显。整体来看，基本面逻辑基本延续前期，上行或下跌驱动都偏弱，价格运行偏僵持，短期估值端影响较大，OPEC会议延后引发市场新一轮对原油供应的担忧，关注原油及PTA波动。 操作策略： 短期关注能源及宏观情绪扰动，中长期关注下游需求预期及PTA装置变动。 风险因素： 原油大幅下跌、PTA生产大幅调整、市场交投转向 震荡 品种 周观点 中期展望 PTA、MEG、PF 逻辑： 需求：（1）织造端：成品出货加快，库存大幅下降；订单快速提升，开工率创年内新高；原料备货不多，库存继续被消化；（2）聚酯生产微升，其中，瓶片开工率小幅反弹，涤纶长丝开工率维持稳定；（3）涤纶长丝价格有所修复，现金流受原料下跌影响而快速反弹。PTA：（1）装置方面，仪征化纤及逸盛宁波PTA装置周初重启，恒力惠州二期降负。汉邦石化220万吨、四川能投100万吨以及英力士110万吨PTA装置计划重启，另外，山东威联化学250万吨PTA装置月底计划检修。（2）开工率：本周PTA开工率升至79.4%，较前一期上升4.8个百分点。受装置重启推动，PTA开工率仍将提升；（3）价格和价差：受PX供应扩张以及窗口卖盘打压，PX价格走弱，PX和石脑油价差快速收窄；PTA供应抬升下，价格和加工费走弱。乙二醇：（1）装置方面：榆能化学40万吨乙二醇投产，负荷提升至5-6成；中昆60万吨乙二醇11月上旬试车，预计11月27日左右出聚酯级产品；（2）开工率：截至11月24日，乙二醇综合开工率62.5%，较前一期上升0.9个百分点；（3）本周乙二醇计划到港不多，而同期张家港及太仓日均发货量环比增加近1420吨，增幅达15%； 整体逻辑：1.PX供应回升速度加快，PX价格以及PXN价差快速走弱；2.PTA装置陆续重启，供应趋向 抬升；乙二醇新装置陆续投产，加大供应压力；3.聚酯生产微增，产销整体偏弱。 操作策略：PTA价格下行受成本和供需的影响，一方面，PX供应回升速度加快，价格在走弱，也拖累PTA价格；另一方面，PTA自身供应有增量的预期，除逸盛海南投产的影响之外，部分前期检修装置也在陆续重启。乙二醇新产能也在陆续释放，叠加港口库存高位，也打压市场价格。短纤库存仍处在高位，以逢高锁定加工费为主。险风因素：终端需求不及预期风险、原油价格高位回落风险。 震荡 品种 周度观点 中期展望 苯乙烯 主要逻辑： （1）供应方面：利润修复放缓，近期装置仍有新增检修计划，若落地，产量或维持偏紧。 （2）需求方面：需求韧性偏强，下游表现仍偏弱，三大S库存去化一般，随原料价格回落，下游利润小幅修复但整体承压，淡季提振有限，一定程度抑制补货需求。投机角度，终端预期偏弱，下游或延续刚需采购为主。 （3）库存方面：供需双弱下，苯乙烯港口库存趋累，但仍在低位。 （4）估值方面：纯苯港口库存累库或强于苯乙烯，下游需求偏弱叠加供应回升，纯苯或维持偏弱震荡，短期交割对价格或有支撑。整体逻辑：OPEC会议延迟，上周原油价格回调，若油价大幅挫伤，或带动纯苯、苯乙烯中枢下移。成本端，纯苯下游需求仍偏弱，但港口库存低位叠加月底交割，下行驱动有限；巴拿马运河拥堵影响淡化，乙烯端波动有限。供需端，供需仍延续双弱格局，终端预期不佳下，三大S对苯乙烯需求维持弱稳，供应减量托底，近端价格或偏强，库存低位下检修落地兑现情况对价格影响放大。总体来看，近期风险主要关注原油端，供需格局上，苯乙烯优于纯苯，关注价差机会。策略推荐：关注纯苯-苯乙烯价差做扩机会。风险提示：利多风险：原油强势，苯乙烯供应减少；利空风险：原油塌陷，纯苯累库，需求下滑。 震荡 目录 一、化工品周度观点汇总 二、各品种周度分析 2.1高低硫燃料油&沥青 2.2PX 2.3PTA&MEG&PF 2.4苯乙烯 高低硫燃油&沥青 沥青利润继续修复 高低硫燃油&沥青周度观点——沥青利润继续修复 逻辑： 高硫燃油：BD价差当周转负后转正但仍在低位，暗示衰退风险仍大、减产导致的重油偏强，高硫燃油裂解价差当周震荡。美国有望由委内瑞拉重油替代燃料油需求，中东燃油存在过剩压力，委内瑞拉增产预期以及需求端中东高硫燃油发电需求已进入淡季，十月中国燃料油进口超预期增加，或支撑当周裂解价差震荡。展望后市俄罗斯-亚太燃料油供应高位，地炼采购需求难以维持高位，亚太地区高硫燃油供过于求基本面相对确定，需要警惕天然气价差上涨带来的油气替代预期。 低硫燃油：当周低硫燃油裂解价差震荡，科威特低硫燃油出口有望逐步恢复，冬季汽油需求淡季，汽柴油价差维持低位，汽油裂解价差弱势，汽油原料向柴油、低硫燃油转移，持续施压低硫燃油，尽管当前低硫燃油估值偏低，但汽油弱势叠加供应回归，若天然气没有大幅上涨，低硫燃油恐在低估值下跟随原油波动。 沥青：基建预期下沥青在油品中相对抗跌，当周现货价格持续回落，沥青期价基差回落。委内瑞拉制裁解除对沥青影响中性，但对高硫燃油利空，同时基建预期利多沥青，有助于沥青-燃油价差继续修复。展望后市高价对需求的抑制作用仍明显，供需双弱的格局下，市场更多关注炼厂供应的减量，沥青炼厂利润或迎来持续修复。 操作策略：多沥青空高硫，多低硫空高硫 风险因素：能源危机 高硫价格 单位：美元/吨 内外盘价差（FU-Sin*汇率）单位：元/吨 0.5%新加坡0.5%鹿特丹0.5%墨西哥湾01高硫内外01低硫内外 000 800 600 400 200 0 2020/01/01 2021/01/01 2022/01/01 2023/01/01 400 300 200 100 0 2023/03/15 2023/05/15 2023/07/15 2023/09/15 2023/11/15 1200500 1 TC-SIN2-NGB TC-RDM2-SIN 480 140 460 120 100 440 80420 60 400 40 380 20 1 2 3 4 5 6 7 0 2010/01/05 2023/11/24 2023/11/16 2023/10/16 2013/01/05 2016/01/05 2019/01/05 2022/01/05 -200-100 运费 单位：美元/吨 380远期曲线单位：美元/吨 8 380东西价差与月差 单位：美元/吨 新加坡380裂解价差单位：美元/桶 3.5%东西价差新加坡3.5%月差3.5%新加坡裂解价差BD价差 60 50 40 30 20 10 0 2020/01/012020/08/012021/03/012021/10/012022/05/012022/12/012023/07/01 -10 -20 -30 7010 0 -10 -20 -30 -40 -10 -5 0 5 10 15 380贴水与BDI 新加坡粘度价差单位：美元/吨 上期所仓单 单位：吨 新加坡粘度价差 欧洲天然气 70 350 60 300 50 250 40 200 30 150 20 100 10 50 450000 400000 350000 300000 250000 200000 150000 100000 50000 0 2020-11-02 2021-11-02 2022-11-02 2023-11-0 0 2018/12/04 0 2019/12/04 2020/12/04 2021/12/04 2022/12/04 库存期货:燃料油:浙江:中化兴中库存期货:燃料油:浙江:大鼎石油 库存期货:燃料油:上海:洋山石油库存期货:燃料油:浙江:海洋仓储 -40 -5020 2018/09/142020/09/142022/09/14 各品种热值经济性 单位：美元/百万英热 80WTI日本LNGCZCE甲醇SHFE燃油低硫燃油欧洲煤炭 70 60 50 40 30 20 10 0 2015/01/16
