油品和芳烃：上下游分化，链条利润重构

【油品和芳烃】上下游分化，链条利润重构 中信期货研究所商品研究部化工组 研究员： 胡佳鹏（塑料、PP） 02180401741 hujiapeng@citicsf.com 黄谦（PTA、乙二醇） 021-80401738 huangqian@citicsf.com 杨家明（燃料油、沥青） 021-80401704 yangjiaming@citicsf.com 重要提示：本报告非期货交易咨询业务项下服务，其中的观点和信息仅作参考之用，不构成对任何人的投资建议。中信期货不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。如本报告涉及行业分析或上市公司相关内容，旨在对期货市场及其相关性进行比较论证，列举解释期货品种相关特性及潜在风险，不涉及对其行业或上市公司的相关推荐，不构成对任何主体 投资咨询号：Z0013196 投资咨询号：Z0014611 投资咨询号：Z0015448 进行或不进行某项行为的建议或意见，不得将本报告的任何内容据以作为中信期货所作的承诺或声明。 投资咨询业务资格： 证监许可【2012】669号 在任何情况下，任何主体依据本报告所进行的任何作为或不作为，中信期货不承担任何责任。 目录 一、化工品周度观点汇总 二、各品种周度分析 2.1高低硫燃料油&沥青 2.2PX 2.3PTA&MEG&PF 2.4苯乙烯 品种 周度观点 中期展望 沥青&高低硫燃油 逻辑： 高硫燃油：沙特进一步深化减产预期下BD价差转负，重油走强，高硫裂解价差强势。美国有望由委内瑞拉重油替代燃料油需求，中东燃油存在过剩压力，委内瑞拉增产预期以及需求端中东高硫燃油发电需求已进入淡季。展望后市俄罗斯-亚太燃料油供应高位，亚太地区高硫燃油供过于求基本面相对确定，需要警惕天然气价差上涨带来的油气替代预期。低硫燃油：科威特低硫燃油出口有望逐步恢复，低硫燃油裂解价差大幅下跌。冬季汽油需求淡季，汽柴油价差维持低位，汽油裂解价差弱势，汽油原料向柴油、低硫燃油转移，持续施压低硫燃油，尽管当前低硫燃油估值偏低，但汽油弱势叠加供应回归，若天然气没有大幅上涨，低硫燃油恐在低估值下跟随原油波动。沥青：基建预期下沥青在油品中相对抗跌，但当前华东现货价格明显高估，回落风险较大。委内瑞拉制裁解除对沥青影响中性，但对高硫燃油利空，同时基建预期利多沥青，有助于沥青-燃油价差继续修复。展望后市高价对需求的抑制作用仍明显，供需双弱的格局下，市场更多关注炼厂供应的减量，沥青炼厂利润或迎来持续修复。 操作策略：多沥青空高硫，多低硫空高硫风险因素：能源危机 震荡偏弱 品种 周观点 中期展望 PX 逻辑： （1）供应方面：威联、彭州石化近期重启，福佳大化140万吨装置计划11月底短停7-10天，中金四季度检修未定；海外韩国多套装置提负后稳定运行，进口回升预期加重；供应维持趋增。（2）需求方面：下游PTA开工小幅下行，逸盛海南装置投料，汉邦预计回归，前期检修装置月底有回归预期，银十尾声聚酯负荷仍偏稳，新检修兑现前需求或边际改善。 （3）库存方面：下游仍具备强消纳能力，近月进口偏低，市场PX供应宽裕维持，库存趋累但压力有限。（4）估值方面：石脑油、PX短期基本面强弱分化，原油宽幅震荡叠加汽油弱反弹，PXN或震荡运行。 （5）整体逻辑：油价大幅回调后反弹，基本面变化不大，但供应趋势性增加仍存，周内期价大幅上涨或受外资加仓PTA影响，考虑近期宏观回暖，PX价格或偏强，但基本面偏弱仍限制上方空间。（1）市场已部分计价供增需减预期，供应端负荷逐步回升，增量兑现随仍需时间，但短期或维持宽松；下游减量影响或逐渐淡化，但新减停仍有不确定性近期终端需求再度提振也带来一定利好，淡季压力有所缓解，聚酯已经高开下，需求端弹性关注PTA生产变化及投机需求。现货交投或维持清淡局面，关注长约商谈进度。（2）不论是现货还是期价上，PX远月格局偏好，交易重心逐步转向远月，或加大市场博弈性，强预期对价格形成一定支撑。整体来看，基本面逻辑基本延续前期，上行或下跌驱动都偏弱，PX期现压力分化，现货端受制于交投清淡或更为承压，盘面震荡，需警惕，本轮油价大幅回调，在期价上计价有限，周内拉涨部分由资金及下游提振带动，投机风险成分或加重。 操作策略： 短期关注能源及宏观情绪扰动，中长期关注下游需求预期及PTA装置变动。 风险因素： 原油大幅下跌、PTA生产大幅调整、市场交投转向 震荡 品种 周观点 中期展望 PTA、MEG 、PF 逻辑： 需求方面：（1）聚酯生产微降，截至11月17日，聚酯开工率在89.4%，较前一期下降0.2个百分点，其中，涤纶长丝、涤纶短纤以及聚酯瓶片开工率分别在90.4%、88.4%以及69.2%。（2）涤纶长丝库存降幅较大，一是涤纶长丝工厂稳价出货，二是降温提振秋冬面料需求，织造工厂出货加快，订单增加，也提升原料备货积极性。PTA：（1）装置方面，汉邦石化220万吨长停装置计划近期重启，四川能投100万吨、仪征石化64万吨以及英力士110万吨PTA装置计划未来两周重启；（2）开工率：本周PTA装置开工率收在75.4%，较前一期下降0.8个百分点。受装置重启推动，未来两周PTA开工率将有所提升；（3）价格和价差：PX相对石脑油及原油走强，PX和石脑油价差快速走阔；PTA相对PX走强，也带来PTA加工费的提升；PTA现货基差仍维持偏弱状态。乙二醇：（1）开工率：截至11月17日，乙二醇综合开工率61.6%，较前一期下降0.51个百分点，其中，煤制乙二醇开工率64.05%，较前一期下降0.96个百分点。（2）价格和价差：乙二醇现货和期货价格重心震荡抬升，油制乙二醇现金流低位有所修复。整体逻辑：1.PX价格走强，对冲原油和石脑油价格跌幅；2.PTA短期检修集中，压低短期供应；乙二醇开工率趋于稳定，未见明显抬升；3.涤纶长丝库存锐减，主要受益于下游备货需求的提升以及长丝工厂的稳价策略。 操作策略：PTA价格当下仍缺乏强反弹的基础，建议期货多单逢高减持；伴随价格的反弹，PTA加工费得以显著扩张，建议逢高锁定加工费；PTA基差偏弱，弱基差下关注月差反套机会。乙二醇面临新装置投产冲击，加大价格上行压力。短纤库存仍处在高位，以逢高锁定加工费为主。险风因素：终端需求不及预期风险、原油价格高位回落风险。 震荡 1.6苯乙烯周度观点——成本预期上行&库存低位，苯乙烯偏强震荡 品种 周度观点 中期展望 苯乙烯 主要逻辑： （1）供应方面：利润延续修复，集中检修较多，但随装置提负，开工存小幅回升预期。 （2）需求方面：需求韧性偏强，下游表现整体偏弱，三大S库存去化一般，虽有新装置投产，但下游利润仍承压，开工提升有限，一定程度抑制补货需求。投机角度，渐入淡季，终端预期偏弱，下游或延续刚需采购为主。（3）库存方面：供应减量下，苯乙烯库存或延续去化，目前已至低位。（4）估值方面：纯苯港口库存累库压力不大，虽供需紧张放缓预期较强，但库存低位及月中交割带动下，价格偏强。整体逻辑：宏观多空博弈及供需变化下，原油上周大幅回调，周五低位反弹，若止跌反弹延续，对苯乙烯仍有支撑。成本端，纯苯下游需求偏弱，但港口库存偏低支撑价格偏强，巴拿马运河拥堵引起市场对纯苯及乙烯减量担忧，成本或预期上行。供需端，供需仍延续双弱格局，终端预期不佳下，三大S对苯乙烯需求难提振，但港口库存持续低位，需警惕交割对市场造成的扰动。总体来看，成本上行预期较高，且库存低位利好或兑现，苯乙烯有望维持偏强震荡。策略推荐：短期观望。风险提示：利多风险：原油强势，苯乙烯供应减少； 震荡 利空风险：原油塌陷，纯苯累库，需求下滑。 5 目录 一、化工品周度观点汇总 二、各品种周度分析 2.1高低硫燃料油&沥青 2.2PX 2.3PTA&MEG&PF 2.4苯乙烯 高低硫燃油&沥青 沥青-高硫价差继续走强 高低硫燃油&沥青周度观点——沥青-高硫价差继续走强 逻辑： 高硫燃油：沙特进一步深化减产预期下BD价差转负，重油走强，高硫裂解价差强势。美国有望由委内瑞拉重油替代燃料油需求，中东燃油存在过剩压力，委内瑞拉增产预期以及需求端中东高硫燃油发电需求已进入淡季。展望后市俄罗斯-亚太燃料油供应高位，亚太地区高硫燃油供过于求基本面相对确定，需要警惕天然气价差上涨带来的油气替代预期。 低硫燃油：科威特低硫燃油出口有望逐步恢复，低硫燃油裂解价差大幅下跌。冬季汽油需求淡季，汽柴油价差维持低位，汽油裂解价差弱势，汽油原料向柴油、低硫燃油转移，持续施压低硫燃油，尽管当前低硫燃油估值偏低，但汽油弱势叠加供应回归，若天然气没有大幅上涨，低硫燃油恐在低估值下跟随原油波动。 沥青：基建预期下沥青在油品中相对抗跌，但当前华东现货价格明显高估，回落风险较大。委内瑞拉制裁解除对沥青影响中性，但对高硫燃油利空，同时基建预期利多沥青，有助于沥青-燃油价差继续修复。展望后市高价对需求的抑制作用仍明显，供需双弱的格局下，市场更多关注炼厂供应的减量，沥青炼厂利润或迎来持续修复。 操作策略：多沥青空高硫，多低硫空高硫 风险因素：能源危机 高硫价格 单位：美元/吨 内外盘价差（FU-Sin*汇率）单位：元/吨 0.5%新加坡0.5%鹿特丹0.5%墨西哥湾01高硫内外01低硫内外 000 800 600 400 200 0 2019/12/25 2020/12/25 2021/12/25 2022/12/25 350 300 250 200 150 100 50 0 2023/03/08 -50 2023/05/08 2023/07/08 2023/09/08 2023/11/08 1200400 1 2010/01/05 2013/01/05 2016/01/05 2019/01/05 2022/01/05 -200-100 运费 单位：美元/吨 380远期曲线单位：美元/吨 TC-SIN2-NGBTC-RDM2-SIN 470 140 460450 120 440430 100 420 80 410400 60 390 40 380370 20 1 23 4 5 6 7 8 0 2023/11/17 2023/11/8 2023/10/9 380东西价差与月差 单位：美元/吨 新加坡380裂解价差单位：美元/桶 3.5%东西价差新加坡3.5%月差 3.5%新加坡裂解价差BD价差 60 50 40 30 20 10 0 2019/12/252020/07/252021/02/252021/09/252022/04/252022/11/252023/06/25 -10 -20 -30 7010 0 -10 -20 -30 -40 -10 -5 0 5 10 15 380贴水与BDI 新加坡粘度价差单位：美元/吨 上期所仓单 单位：吨 新加坡粘度价差 欧洲天然气 70 350 60 300 50 250 40 200 30 150 20 100 10 50 450000 400000 350000 300000 250000 200000 150000 100000 50000 0 2020-10-26 2021-10-26 2022-10-26 2023-10-2 0 2018/11/27 0 2019/11/27 2020/11/27 2021/11/27 2022/11/27 库存期货:燃料油:浙江:中化兴中库存期货:燃料油:浙江:大鼎石油 库存期货:燃料油:上海:洋山石油库存期货:燃料油:浙江:海洋仓储 -40 -5020 2018/09/072020/09/072022/09/07 各品种热值经济性 单位：美元/百万英热 80WTI日本LNGCZCE甲醇SHFE燃油低硫燃油欧洲煤炭 70 60 50 40 30 20 10 0 2015/01/092015/09/092016/05/092017/01/092017/09/092018/05/0920