可转债打新系列：金现转债：知名电力信息化解决方案服务商

转债基本情况分析： 金现转债发行规模2.03亿元，债项与主体评级为A+/A+级；转股价9.39元，截至2023年11月23日转股价值100.21元；发行期限为6年，各年票息的算术平均值为1.48元，到期补偿利率15%，属于新发行转债较高水平。按2023年11月23日6年期A+级中债企业债到期收益率8.63%的贴现率计算，债底为70.04元，纯债价值较低。其他博弈条款均为市场化条款，若全部转股对总股本的摊薄压力为5.01%，对流通股本的摊薄压力为6.95%，存在一定摊薄压力。 中签率分析： 截至2023年11月23日，公司前三大股东黎峰、济南金思齐投资管理合伙企业(有限合伙)、张春茹分别持有占总股本35.34%、4.79%、4.05%的股份，前十大股东合计持股比例为55.02%，根据现阶段市场打新收益与环境来预测，首日配售规模预计在60%左右。剩余网上申购新债规模为0.81亿元，因单户申购上限为100万元，假设网上申购账户数量介于850-950万户，预计中签率在0.0009%-0.0010%左右。 申购价值分析： 公司所处行业为垂直应用软件（申万三级），从估值角度来看，截至2023年11月23日收盘，公司PS(TTM)为7倍，在收入相近的10家同业企业中处于中等水平，市值40.47亿元，处于中等水平。截至2023年11月23日，公司今年以来正股上涨21.83%，同期行业（申万一级）指数上涨16.31%，万得全A下跌1.54%，上市以来年化波动率为67.19%，股价弹性较大。公司目前股权质押比例为0.00%，不存在股权质押情况， 金现转债规模较小，债底保护较低，平价高于面值。综合审慎考虑，我们给予金现转债上市首日25%的溢价，预计上市价格为125元左右，建议积极参与新债申购。 公司经营情况分析： 2023年1-9月，公司实现营业收入2.23亿元，同比下降23.13%；营业成本1.29亿元，同比下降23.22%；归母净利润为-0.49亿元，较去年同期-0.21亿元亏损幅度有所扩大。 竞争优势分析： 企业定位：知名电力信息化解决方案服务商。 1）客户资源优势。公司客户主要为电力、轨道交通等行业内的大型央企及其下属企业，为公司持续增长提供了良好的基础。同时，大客户是公司新产品的试验田，可助力公司产品的快速迭代升级。2）低代码开发平台优势。公司的轻骑兵平台具备较强的技术先进性，可大幅节省开发成本，是公司技术能力的体现，也是公司开拓业务的有力名片。3）人工智能技术优势。公司积极推动产学研及生态合作，引入高层次人才，与山东大学、复旦大学、百度等研究机构展开合作，持续围绕AI核心技术开展研究。相关能力已获得中国信通院等机构的认可，成为信通院旗下人工智能关键技术和应用评测重点实验室大模型工作组成员单位。 风险提示：1）发行可转债到期不能转股的风险；2）摊薄每股收益和净资产收益率的风险；3）信用评级变化的风险；4）正股波动风险。 1金现转债基本条款与申购价值分析 1.1转债基本条款 金现转债发行规模2.03亿元，债项与主体评级为A+/A+级；转股价9.39元，截至2023年11月24日转股价值98.51元；发行期限为6年，各年票息的算术平均值为1.48元，到期补偿利率15%，属于新发行转债较高水平。按2023年11月24日6年期A+级中债企业债到期收益率8.64%的贴现率计算，债底为69.99元，纯债价值较低。其他博弈条款均为市场化条款，若全部转股对总股本的摊薄压力为5.01%，对流通股本的摊薄压力为6.95%，存在一定摊薄压力。 表1：金现转债发行要素表 1.2中签率分析 截至2023年11月23日，公司前三大股东黎峰、济南金思齐投资管理合伙企业(有限合伙)、张春茹分别持有占总股本35.34%、4.79%、4.05%的股份，前十大股东合计持股比例为55.02%，根据现阶段市场打新收益与环境来预测，首日配售规模预计在60%左右。剩余网上申购新债规模为0.81亿元，因单户申购上限为100万元，假设网上申购账户数量介于850-950万户，预计中签率在0.0009%-0.0010%左右。 1.3申购价值分析 公司所处行业为垂直应用软件（申万三级），从估值角度来看，截至2023年11月23日收盘，公司PS(TTM)为7倍，在收入相近的10家同业企业中处于中等水平，市值40.47亿元，处于中等水平。截至2023年11月23日，公司今年以来正股上涨21.83%，同期行业（申万一级）指数上涨16.31%，万得全A下跌1.54%，上市以来年化波动率为67.19%，股价弹性较大。公司目前股权质押比例为0.00%，不存在股权质押情况。 金现转债规模较小，债底保护较低，平价高于面值。参考同行业内丝路转债（规模为2.40亿元，评级为A+，转股溢价率为39.97%）和科蓝转债（规模为4.95亿元，评级为AA-，转股溢价率为28.13%），综合审慎考虑，我们给予金现转债上市首日25%的溢价，预计上市价格为125元左右，建议积极参与新债申购。 2金现代基本面分析 2.1所处行业及产业链分析 公司是行业数字化解决方案+标准通用基础软件产品供应商。公司的主要业务包括两部分：一是为电力、轨道交通、石化等大型集团性企业提供行业数字化解决方案；二是为中大型企业数字化转型提供以低代码开发平台为核心的标准化、通用软件。其中，公司核心产品“轻骑兵低代码开发平台”目前居国内低代码开发平台第一阵营，是国内11家通过中国信通院低代码产品标准检测的产品之一。 电力行业为公司主要服务行业。公司主营业务收入主要来自电力、铁路和石化、航天等，其中电力行业营收占比稳定在70%以上，公司凭借在电力行业信息化、数字化二十余年积累的技术和经验，已逐步全面覆盖国家电网几乎所有应用业务管理领域，国家电网营收占比稳定在50%以上。同时，受益于公司日臻成熟的软件开发服务经验和能力，铁路、石化及其他行业客户收入逐步上升。 聚焦华东、华北地区，不断拓展市场。华东地区与华北地区经济发展较为领先，国家电网信息化投入较大、发展较快，是公司业务开展的主要地区，营收占比稳定在80%以上。随着公司竞争力的不断提升，公司对其他地区市场的业务拓展也在不断加强。 图1：公司主营业务分行业销售情况（%） 图2：公司主营业务分地区销售情况（%） 公司所处行业是软件和信息技术服务业。上游主要提供操作系统、开发工具、中间件等软件产品或服务，以及通用硬件、专用硬件等硬件产品。下游是拥有信息化建设需求的最终用户，包括电力、铁路、石化等领域与有数字化转型需求的中小企业。 上游行业相关技术较为成熟，高端技术人才相对稀缺。总体来看，国内硬件设备供应相对充足，不会对软件开发行业发展构成瓶颈制约。技术人才及相应服务是制约软件开发行业的重要壁垒，拥有一批技术过硬又精通应用领域、熟悉项目管理和实施过程的人才团队是关键，目前行业高端人才资源相对稀缺。 下游应用类型多样，收入规模持续上升。我国国民经济各个领域对软件和信息技术服务产业的需求持续强劲，产业总体保持较快增长，行业规模进一步扩大。 2022年，我国软件业务收入跃上十万亿元台阶，占GDP比重也稳步提升。根据《“十四五”软件和信息技术服务业发展规划》，未来我国将围绕软件产业链，增强开发环境、工具等产业链上游基础软件实力，提升工业软件、应用软件、平台软件、嵌入式软件等产业链中游的软件水平，增加产业链下游信息技术服务产品供给。预计到2025年，我国规模以上企业软件业务收入突破14万亿元。 图3：我国软件业务整体收入与增速（亿元） 图4：软件业务收入及其占GDP的比例（亿元） 行业新技术、新产业——低/零代码平台发展迅速。低/零代码平台基于可视化的开发场景，能够减少代码用量，降低数字化门槛。《2022年低代码/零代码现状及趋势白皮书》统计显示，超60%的企业管理者已经在全企业范围内应用低/零代码平台。Gartner预测2024年应用软件开发活动中，65%将通过低代码完成； 75%的大型企业将使用至少四种低代码开发工具开发应用程序。2020年至2022年，企业数字化浪潮迅速扩大了低代码市场的规模，鼓励软件制造商转型为低代码开发模式。 低代码国外商业模式日趋成熟，国内市场发展迅速。Forrester等数据显示，2021年全球低/零代码市场为117亿美元，预计到2025年将达到471亿美元。 海比研究院数据显示，2021年我国低/零代码市场为28.5亿元，预计在2025年低/零代码市场将达到118.5亿元，5年市场复合增长率达42.9%，是行业内重要的发展方向。 企业级应用软件市场规模持续上升。企业级应用软件主要包括企业资源计划（ERP）软件、客户关系管理（CRM）软件、供应链管理（SCM）软件等。当前，企业级应用软件已经应用至金融、制造业、医疗、新能源等多个行业领域。赛迪顾问指出，2021年我国企业级应用软件的销售额为606.2亿元，同比增长16.2%。 未来，随着贸易形式回暖，企业级应用软件市场规模有望持续提升。 图5：我国低/零代码市场规模与增速（亿元） 图6：中国企业级应用软件市场规模及增速（亿元） 数字与实体经济深度融合，专业化细分趋势明显。促进数字经济和实体经济深度融合，是推动传统产业转型升级的必然选择。近年来，为配合加速各行业数字化转型，软件厂商通过围绕新一代信息技术在各细分行业中具体场景的应用进行研发和项目实施，推动各细分领域的数字化进程，由此形成了电力行业管控类软件、轨道交通管控类软件、石化行业管理软件等针对特定行业的应用软件。 行业服务商众多，技术与人才为核心竞争力。因下游应用领域分散且技术要求多样，目前全国范围内软件和信息技术服务商数量众多，市场集中度相对较低，市场化程度相对较高。标准、通用基础软件领域的竞争焦点主要是产品与服务本身的优势，包括核心技术优势、创新能力、企业人才优势等，企业的技术研发、创新速度与投产能力决定了市场占有率。 2.2股权结构分析 截至2023年9月30日，黎峰先生直接持有公司15,199.13万股股份，直接持股比例为35.34%，通过金思齐间接控制公司2,061.03万股股份，占比4.79%，通过金实创间接控制公司81.00万股股份，占比0.19%，黎峰先生共计控制公司17,341.16万股股份，合计控制公司股份比例为40.32%，为公司控股股东和实际控制人。 图7：金现代股权结构关系图 2.3公司经营业绩 受季节因素影响，营收有所下降。2023年1-9月，公司实现营收2.23亿元，同比下降23.13%；营业成本1.29亿元，同比下降23.22%。华东地区与华北地区产生的收入占比较高，是公司主营业务收入的主要来源。公司客户主要集中在电力等行业，项目实施具有较强的计划性，今年前三季度项目实施进度、收入确认进度有所放缓。 受业务季节性影响，净利润亏损。2023年1-9月，公司实现归母净利润为-0.49亿元，较去年同期-0.21亿元亏损幅度有所扩大。公司客户主要集中在电力行业，受客户结构影响，公司业务具有季节性特征。前三季度收入确认进度有所放缓，而期间费用支出较大且各季度较为平滑，对净利润影响较大。 图8：营业收入、营业成本及营收增长情况（亿元，%） 图9：归母净利润、毛利率与净利率变动（亿元，%） 期间费用率上升。2023年1-9月，公司期间费用率为67.62%，同比上升13.46pct。期间费用以研发费用和管理费用为主，2023年1-9月研发费用率和管理费用率分别为33.24%、19.11%，分别同比上升7.10pct、下降1.60pct。 现金流回收有所下降。2023年1-9月，公司经营活动现金流量净额为-1.27亿元，较去年同期的-1.15亿元有一定下滑；收现比为1.38，较去年同期有所上升；付现比为0.47，较去年同期有所下降。 图10：费用率情况（%） 图11：现金流情况（亿元，%） 2.4同业比较与竞争优势 2023年1-9月，公司实现营收2.