【德邦建材】城中村改造蓄势而发，万亿规模助力地产链深蹲起跳

证券研究报告|行业深度 建筑材料 2023年11月21日 建筑材料 【德邦建材】城中村改造蓄势而发，万亿规模助力地产链深蹲起跳 中性（维持） 证券分析师 投资要点： 闫广 资格编号：S0120521060002 邮箱：yanguang＠tebon.com.cn 研究助理 王逸枫 邮箱：wangyf6＠tebon.com.cn 市场表现 建筑材料沪深300 18% 12% 6% 0% -6% -12% -18% -24%2022-112023-032023-07 相关研究 1.《【德邦建材】周观点：加快“三大工程”建设，提振信心带来新的机遇》，2023.11.19 2.《10月行业数据点评：销售再次走弱，期待自上而下总量政策发力》，2023.11.16 3.《周观点：关注城中村改造带来的新机遇》，2023.11.12 4.《防水业务整合重组，一体两翼路线清晰-周观点：10月份百强房企销售走弱，Q3基金建材持仓略增》，2023.11.5 5.《基金持仓点评：政策博弈下基金持仓环比回升，行业底部或愈发清晰》，2023.10.30 城中村改造站上战略新高度，接力棚改与旧改。城中村改造与城市更新、棚改、旧改关系深远，棚改及旧改提出时间均早于城市更新：1）城市更新范围最广，包括“三区一村”改造，2021年城市更新才被纳入中央级政策范围；2）棚改始于2004 年，改造对象一般为城镇国有土地，2015年央行创立PSL、政策性银行专项贷款支持以及货币化安置提升加速棚改进程，2015-2018年均开工套数超600万套，2019年开始退潮；3）旧改始于2017年，改造对象为建成于2000年以前的住宅小区，一般不涉及拆除重建，23年9月累计已开工21.8万个，目标完成率99.22%，旧改基本进入尾声；4）23年4月中央政治局会议首提“在超大特大城市积极稳步推进城中村改造”，此后中央各部委频繁多次提及推动城中村改造，当前实施城中 村改造意义深远，是民生工程+发展工程的结合。我们认为，今年城中村改造脱离城市更新大框架成为独立政策表述，凸显了城中村改造的战略高度，城中村改造作为独立政策举措有望在中央统筹下加速推进。 稳增长发力点，预计拉动建安投资年均约8000亿元。通过七普数据，我们测算出21个超大特大城市城中村人口约3893万人，城中村建面约8.99亿平，若后续城中村改造范围扩大至I型大城市，城中村改造面积有望突破10亿平。在按照拆除 比20%、复建比2的假设下：1）直接拉动投资：8.99亿平城中村改造面积预计拉动建安投资约40411亿元，5年更新改造周期假设下，预计年均拉动建安投资约8082亿元；2）对销售影响小于棚改，但针对高能级城市：8.99亿平城中村改造面 积预计新增复建面积3.60亿平，合计占22年全国商品房销售面积的26.5%，年 均复建面积占比约5.3%。按照单套面积100平测算，对应套数约为360套，预计规模明显小于棚改，但预计对一二线高能级城市产生积极拉动作用。 面临一定不确定性，亟待自上而下指导推进。快速城镇化及二元户籍和土地制度催生城中村，本轮城中村改造依然面临四大难点，给城中村改造推进带来较大的不确定性，拆迁难度较大、资金平衡筹措较难、现有城市管理标准带来整治难度、相关 规划周期较长，存在政策不确定性。 投资建议：我们认为，城中村改造带来的增量投资有望稳定房地产投资，带来的增量需求有望促进销售端需求复苏，进而促进房地产新开工和施工回暖、对竣工形成中期托力，有望带动建材从开工端到竣工端全产业链复苏。当前三季报披露完毕， 季报利空出尽，业绩进入真空期以及业务将着眼明年，估值切换行情或上演。建议关注三条主线：1）消费建材龙头经营韧性仍强，个股α属性逐步显现，建议关注：石膏板龙头北新建材（石膏板经营稳健，防水触底回暖，盈利能力超预期，拟收购 嘉宝莉补强涂料）、防水龙头东方雨虹（加速战略调整，经营结构优化）、管材龙头 伟星新材（零售业务占比高，经营稳健，经营质量优质）、涂料龙头三棵树（国内 涂料龙头，小B+C端业务稳健增长）；2）万亿国债或助力明年开工端需求，明年或触底企稳，建议关注开工端低估值的志特新材（铝模板龙头，上半年政策利空出尽，产能释放支撑成长）、华新水泥（国内水泥业务进入周期底部，海外水泥业务 +骨料等非水泥业务盈利突出支撑业绩抵抗周期波动，低估值高股息）；3）二梯队消费建材估值性价比凸显，当前普遍估值回落至10倍PE左右，建议关注：公元股份、科顺股份、青鸟消防、蒙娜丽莎、兔宝宝等。 风险提示：政策推进不及预期；城中村改造落地规模不及预期；测算误差风险。 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 内容目录 1.城中村改造：战略新高度，接力棚改与旧改4 1.1.城中村改造接力棚改与旧改4 1.2.当前提出城中村改造的必要性：惠民生、扩内需12 2.城中村改造：稳增长重要发力点16 2.1.城中村改造能拉动多少投资？预计年均约8000亿元16 2.2.城中村改造面临的难点21 3.投资建议22 4.风险提示23 图表目录 图1：《深圳市城市更新办法》对城市更新的定义5 图2：棚户区改造对象及资金来源8 图3：PSL期末余额与当月新增值（亿元）8 图4：国开行历年棚改专项贷款及贷款余额情况8 图5：历年全国棚改计划及实际开工量情况9 图6：全国老旧小区改造当年新开工和计划开工情况11 图7：全国老旧小区改造累计新开工和完成进度情况11 图8：我国棚改、旧改、城中村改造、城市更新演变过程12 图9：第七次人口普查中，全国范围按住房来源分的家庭户户数拆分（城市口径）16 图10：城中村人口及城中村建面测算逻辑16 表1：2023年4月以来中央各部委关于城中村改造的相关表述4 表2：《深圳市城市更新办法》和《深圳市城市更新办法实施细则》规定下的三种城市更新模式5 表3：2020-2021年城市更新定位提升至中央层级6 表4：2021年8月《住房和城乡建设部关于在实施城市更新行动中防止大拆大建问题的通知》中的四大红线内容6 表5：中央对于棚户区改造的重要事件及政策7 表6：棚改货币化安置的三种模式9 表7：中央关于老旧小区改造政策10 表8：老旧小区改造内容及分类10 表9：城中村改造、棚改、旧改三类城市更新模式的核心差异11 表10：21个超大特大城市第七次人口普查数据基本情况12 表11：各城市城市更新或城中村改造规划14 表12：城中村房东自住部分测算17 表13：城中村租赁部分测算18 表14：超大、特大、I型大城市数量级城区人口数量情况18 表15：城中村改造对建安投资的拉动测算（亿元）-敏感性分析19 表16：城中村不同模式分类21 表17：相关建材公司估值表（收盘价截至2023年11月20日）22 1.城中村改造：战略新高度，接力棚改与旧改 23年城中村改造被反复提及，战略高度提升。今年4月28日，中央政治局会议首提“在超大特大城市积极稳步推进城中村改造和‘平急两用’公共基础设施建设”，此后国务院、央行、金融监管总局等中央各部委开始频繁多次提及推动城中 村改造，但在3月政府工作报告中，相关表述还为城市更新。我们认为，将城市更新细化为城中村改造，脱离城市更新大框架成为独立政策表述，凸显了城中村改造的战略高度，城中村改造作为独立政策举措有望在中央统筹下加速推进。 表1：2023年4月以来中央各部委关于城中村改造的相关表述 时间部委/会议政策内容2023/4/28 中共中央政治局会议 要坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位，因城施策，支持刚性和改善性住房需求，做好保交楼、保民生、保稳定工作，促进房地产市场平稳健康发展，推动建立房地产业发展新模式。在超大特大城市积极稳步推进城中村改造和“平急两用”公共基础设施建设。规划建设保障性住房。 2023/6/8 第十四届陆家嘴论坛 国家金融监督管理总局党委书记李云泽在第十四届陆家嘴论坛上表示，切实提升服务实体经济有效性。强化对投资的融资保障，支持超大特大城市城中村改造和“平急两用”公共基础设施等重大项目建设。 2023/7/21 国务院常务会议 审议通过《关于在超大特大城市积极稳步推进城中村改造的指导意见》 2023/7/24 中共中央政治局会议 要切实防范化解重点领域风险，适应我国房地产市场供求关系发生重大变化的新形势，适时调整优化房地产政策因城施策用好政策工具箱，更好满足居民刚性和改善性住房需求，促进房地产市场平稳健康发展。要加大保障性住房建设和供给，积极推动城中村改造和“平急两用”公共基础设施建设，盘活改造各类闲置房产。 2023/7/28 在超大特大城市积极稳步推进城中村改造工作部署电视电话会议 中共中央政治局委员、国务院副总理何立峰指出，在超大特大城市积极稳步推进城中村改造是以习近平同志为核心的党中央站在中国式现代化战略全局高度作出的具有重大而深远意义的工作部署。相关部门要抓紧完善政策体系，相关城市政府要切实履行主体责任，加强领导力量，健全工作机制，推动城中村改造工作取得实效。 2023/8/3 国家开发银行2023年年中党建和经营工作座谈会 会议提出加大投融资支持力度，积极服务推动超大特大城市城中村改造和“平急两用”公共基础设施建设。 2023/8/18 中国人民银行、金融监管总局、中国证监会联合召开金融支持实体经济和防范化解金融风险电视会议 会议强调积极推动城中村改造、“平急两用”公共基础设施建设。 2023/9/5 自然资源部 自然资源部引发《关于开展低效用地再开发试点工作的通知》，为贯彻党中央、国务院关于实施全面节约战略等决策部署，落实在超大特大城市积极稳步推进城中村改造的有关要求，聚焦盘活利用存量土地，提高土地利用效率促进城乡高质量发展，决定在北京市等43个城市开展低效用地再开发试点，未纳入本通知试点范围的超大特大城市、以及具备条件的城区常住人口300万以上的大城市，实施城中村改造项目可参照本通知明确的试点政策执行。 2023/9/27 中国人民银行货币政策委员会召开2023年第三季度例会 加大对“平急两用”公共基础设施建设、城中村改造、保障性住房建设等金融支持力度，推动建立房地产业发展新模式，促进房地产市场平稳健康发展。 2023/10/12 住建部 超大特大城市正积极稳步推进城中村改造，住房城乡建设部城中村改造信息系统投入运行两个月以来，已入库城中村改造项目162个 资料来源：中国政府网、国家开发银行、中国房地产报等，德邦研究所 要深刻理解本次城中村改造政策的战略意义以及对投资和需求的拉动作用，我们需要首先厘清城中村改造与以往提及的城市更新、旧改、棚改等相关表述之间的关系。 1.1.城中村改造接力棚改与旧改 城市更新范围最广，包括“三区一村”改造，最早由深圳提出。城市更新概念最早可追溯至2009年深圳颁布的《深圳市城市更新办法》（市政府令第211号），其中规定改造对象为特定城市建成区中的旧工业区、旧商业区、旧住宅区、城中村及旧屋村等，符合一定条件可进行综合整治、功能改变或拆除重建。2022年条 例更新后依然保留了此定义。 图1：《深圳市城市更新办法》对城市更新的定义 旧工业区旧商业区 城市更新 旧住宅区城中村及旧屋村 更新条件 ·城市的基础设施、公共服务设施亟需完善 ·环境恶劣或者存在重大安全隐患 ·现有土地用途、建筑物使用功能或者资源、能源利用明显不符合社会经济发展要求，影响城市规划实施 ·依法或者经市政府批准应当进行城市更新的其他情形 资料来源：深圳市人民政府，德邦研究所整理 表2：《深圳市城市更新办法》和《深圳市城市更新办法实施细则》规定下的三种城市更新模式 分类 更新对象 实施主体 费用承担 综合整治类 改善消防设施、改善基础设施和公共服务设施、改善沿街立面、环境整治和既有建筑节能改造等内容，但不改变建筑主体结构和使用功能 综合整治类城市更新由市、区政府统筹推进 综合整治类更新项目的费用由所在区政府、权利人或者其他相关人共同承担，费用承担比例由各方协商确定 功能改变类 改变部分