期货宏观及期权私募8月回顾及前瞻：中长周期CTA持续上涨，期权策略面对挑战

2023年8月，商品市场整体保持了前期的上涨趋势，但由于月初的调整，长周期时序指标有小幅弱化，截面仍然保持较友好的市场环境。然而市场波动率的反弹并不强，部分品种短期流畅性较差，对短周期CTA友好度一般。期权市场的隐波持续上升，跳空开盘现象频发，尤其印花税下降当日跳开严重，给卖权策略带来显著风险。 根据我们统计的全部2946个期货宏观策略私募基金产品数据显示，2023年8月，该策略大类平均收益102， 其中1934个量化期货期权策略产品8月平均收益041，1012个主观期货和宏观策略产品平均收益219。期货宏观策略整体回撤，主要拖累项是主观CTA和宏观策略受股票市场偏弱的拖累，但与此同时量化CTA也暂缓了反弹的态势，8月小幅回撤。 8月的市场环境对CTA仍然是偏友好的，但月初的回调大幅影响了CTA整体业绩。具体来看，中周期趋势策略对于此类行情的捕获的能力弱于长周期策略。而短周期策略近期面临了较大风险调整，主要原因是短周期CTA容易将仓位集中于少量高波动品种，然而近期部分品种的波动太过剧烈，日k线上甚至出现大量接近涨跌停的反转，容易给短周期策略带来回撤。 全球宏观方面，美国CPI同比已连续第二个月反弹，但市场对美通胀反应较平淡，商品市场同样保持了较低波动。国内8月高温天气逐步退场，经济持续回暖。但相对目前商品市场的上涨速率来看，复苏速度仍有所不及，需高度关注9月的需求复苏情况，以防商品回落可能给中长周期CTA带来的回撤。 近期期货宏观策略大类中，中长周期CTA策略仍然是商品上涨趋势行情中收益最大的子策略，截止9月初，这类策略仍然保持着较好的收益情况。但由于我们对商品市场上涨趋势的持续性仍然存在担忧，且一旦需求不及预期，可能会出现回调，因此我们认为CTA反弹的持续性可能也有待进一步观察，短期内不宜追高。 中期来看，我们建议可以标配CTA，国内定价品种的波动率已恢复正常，甚至从市场情绪层面来看，可以说是中性偏热情的情绪。而国外定价品种虽然仍处于低波动状态，但美联储高利率状态已经接近尾声，未来对市场波动率的影响以边际改善的可能性较大。 本期报告介绍海南半鞅私募基金管理合伙企业有限合伙的短周期CTA策略。 地缘政治引发剧烈波动、低流动性风险、持续低波动风险。 内容目录 第一部分：2023年8月宏观经济和期货期权市场回顾3 宏观经济环境：经济持续回暖3 期货市场回顾：商品持续上涨，长周期时序略有弱化3 第二部分：2023年7月期货宏观及期权策略私募表现总结7 期货宏观策略大类整体表现：商品回暖下，期货宏观策略整体反弹7 期货宏观策略各标签风格近期表现：中长周期CTA领涨期货宏观策略7 部分期权策略代表性产品近期表现9 第三部分：市场环境展望及期货宏观类私募配置建议10 市场环境预期：商品上涨趋势存风险，关注需求复苏数据10 CTA配置观点：中期维持中性预期，但短期不宜追高10 海南半鞅私募基金管理合伙企业有限合伙：高分散度的短周期CTA11 风险提示11 图表目录 图表1：CPI当月同比和环比（截止20238）3 图表2：PPI当月同比和环比（截止20238）3 图表3：PMI生产和需求（截止20238）3 图表4：PMI库存和价格（截止20238）3 图表5：南华商品指数对数收益率（截止2023831）4 图表6：商品期货市场20日加权波动率（截止2023831）4 图表7：商品期货各板块近期收益（截止2023831）5 图表8：商品期货各品种指数2023年8月收益率和振幅5 图表9：商品市场时间序列动量强度和横截面强弱轮动速度（2023831）6 图表10：三大股指期货近期行情（截止2023831）6 图表11：股指期货近月基差（截止2023831）6 图表12：50ETF期权隐含波动率（截止2023831）7 图表13：300ETF期权隐含波动率（截止2023831）7 图表14：近期期货宏观策略产品平均表现（截止2023831）7 图表15：部分期货宏观策略产品业绩表现（截止2023825）8 图表16：期货宏观策略各子策略2023年8月平均表现9 图表17：部分期权策略私募产品业绩表现（截止2023825）10 图表18：半鞅CTA进取1号净值表现（截止2023916）11 宏观经济环境：经济持续回暖 2023年8月，我国CPI同比上涨04个百分点至010，环比回升01个百分点至 030。分项来看，食品项同比持平，环比上升05个百分点，非食品项则是同比上升05个百分点，核心CPI同比上涨08，与上月持平。 PPI同比回暖14个百分点至300，环比上涨04个百分点至020。分项来看，同比增速上，能源开采和加工产业链上行速度较快，一方面与高基数效应的消退有关，另一方面也与近期商品价格上涨有关。 图表1：CPI当月同比和环比（截止20238）图表2：PPI当月同比和环比（截止20238） 来源：Wind，国金证券研究所来源：Wind，国金证券研究所 2023年8月，制造业PMI录得4970，较7月继续回升04个百分点，已是第三个月 持续回暖，但仍在荣枯线下方。从供需来看，生产指数和新订单指数分别上升07和17个百分点至5020和5190，新出口订单也小幅回暖04至4670。受商品价格上涨的影响，PMI原材料购进价格和出厂价格分别大幅反弹41和34个百分点，至5660和5200。从全球的角度看，在中美欧日韩中，我国PMI制造业指数是唯一持续边际回暖的经济体。 图表3：PMI生产和需求（截止20238）图表4：PMI库存和价格（截止20238） 来源：Wind、国金证券研究所来源：Wind、国金证券研究所 期货市场回顾：商品持续上涨，长周期时序略有弱化 2023年8月，商品在月初发生小幅回调，但整体仍然延续了上涨趋势。南华商品指数继续月度收涨437，648。从指数的状态来看，趋势的流畅度降低，但下半月的波动幅度加大。 图表5：南华商品指数对数收益率（截止2023831） 来源：iFind，国金证券研究所 商品市场的波动率再次出现快速的爬升，上升的斜率较大，但幅度有限，主要原因是贡献波动的品种并非成交额较大的主流品种，因此全市场加权波动率仍然处于相对低位。具体来看，部分国内定价品种，仍然在加权波动率中贡献较大，包括铁矿石、纯碱、尿素等，而成交额权重较大的原油、沪金等品种，8月波动略有下降。 图表6：商品期货市场20日加权波动率（截止2023831） 来源：iFind，国金证券研究所 分板块来看，大部分商品板块在7月均保持为上涨态势。具体来看，南华能化板块、农产品板块上涨幅度较大，月度收益分别为505和412，振幅分别为685和517。前期上涨幅度领先的工业品板块，上涨动能边际下降。国际定价属性较强的贵金属和有色金属板块收益率较低，仅有211和037。 图表7：商品期货各板块近期收益（截止2023831） 来源：Wind，国金证券研究所 从品种指数的角度来看，8月涨幅领先的品种包括玻璃、纯碱、铁矿石、豆二、焦煤，月度涨幅分别为1685、1520、1325、1253、1168，振幅分别为1817、3111、1874、1645、1592。其中玻璃因其极高的月度收益率，和非常顺畅的上涨趋势，在市场中备受瞩目。 图表8：商品期货各品种指数2023年8月收益率和振幅 来源：Wind，国金证券研究所 为了更直观的观测商品市场对趋势策略和强弱对冲策略的友好程度，我们分别设计了两个指标。时间序列动量强度指标为各品种20日收益率的绝对值，与同期每日收率绝对值的和的比值，用来衡量近期市场对趋势策略的友好程度，该指标数值越高，对趋势策略 友好度越高。品种横截面强弱轮动速度为品种最近20日收益率排名的变化情况，该指标数值越低，对强弱对冲策略友好度越高。虽然从商品市场指数的走势来看，趋势性机会是比较强的，但从我们全市场所有品种的趋势性机会测算中发现，时序趋势强度在8月初明 显下降，虽整体维持高位，但即便在8月下旬快速上涨的市场中，也并未能将时序强度拉升至前期高点。截面轮动速度指标则在震荡中维持在中低水平。 图表9：商品市场时间序列动量强度和横截面强弱轮动速度（2023831） 来源：Wind，国金证券研究所 2023年8月，股票市场震荡下跌，上证50、沪深300、中证500分别下跌539、 621、573，振幅分别为834、905、992。从行情特点来看，虽然月度级别上形成了明显的下跌，但趋势的流畅性非常差，由于密集出台的刺激政策，导致很多时候市场在一周内，甚至23天便会形成一次幅度偏大的涨跌往复。对大多数非日内级别的股指期货CTA来说，风险大于机会。 图表10：三大股指期货近期行情（截止2023831）图表11：股指期货近月基差（截止2023831） 来源：Wind，国金证券研究所来源：Wind，国金证券研究所 近期股票市场波动率出现较大波动。7月24日，中共中央政治局会议召开，分析研究当前经济形势，会议中提出要活跃资本市场，提振投资者信息，A股市场跳空高开，并于7月28日再度大幅上涨，历史波动率大幅上涨，但同期隐含波动率反弹幅度有限。进入8月后，市场情绪再度转冷，8月11日A股市场大幅回调，市场实际波动率下降，但隐波逐渐加速上涨。8月27日，财政部、税务总局发布公告，自28日起下调印花税，28日A 股市场大幅高开，部分主要指数高开幅度达到7，隐含波动率跳空高开，给部分在vega或gamma上留有敞口的管理人带来较大风险。 图表12：50ETF期权隐含波动率（截止2023831）图表13：300ETF期权隐含波动率（截止2023831） 来源：Wind、国金证券研究所来源：Wind、国金证券研究所 综合来看，2023年8月，商品市场整体保持了前期的上涨趋势，但由于月初的调整，长周期时序指标有小幅弱化，截面仍然保持较友好的市场环境。然而市场波动率的反弹并不强，部分品种短期流畅性较差，对短周期CTA友好度一般。期权市场的隐波持续上升，跳空开盘现象频发，尤其印花税下降当日跳开严重，给卖权策略带来显著风险。 期货宏观策略大类整体表现：商品回暖下，期货宏观策略整体反弹 根据我们统计的全部2946个期货宏观策略私募基金产品数据显示，2023年8月，该策略大类平均收益102，其中正收益产品数量1381个，正收益产品数量占比4688，负收益产品数量1565个，负收益产品数量占比5312。我们按照主观和量化对全部期货宏观策略私募基金产品进行分类，1934个量化期货期权策略产品8月平均收益041，其中1004个产品获得正收益，正收益产品数量占比5191；1012个主观期货和宏观策略产品平均收益219，其中377个产品获得正收益，正收益产品数量占比3725。期货宏观策略整体回撤，主要拖累项是主观CTA和宏观策略受股票市场偏弱的拖累，但与此同时量化CTA也暂缓了反弹的态势，8月小幅回撤。 图表14：近期期货宏观策略产品平均表现（截止2023831） 来源：朝阳永续、国金证券研究所 期货宏观策略各标签风格近期表现：中长周期CTA领涨期货宏观策略 我们持续关注跟踪部分期货宏观策略私募基金的业绩表现，以他们为代表观察各细分 产品简称 管理人 近一月 近三月 近六月 近一年 最大回撤 主要策略 均成CTA1号 均成资产 853 2072 1180 534 2247 中周期 衍盛量化CTA乌锦春1号 衍盛私募 544 1329 646 1503 中周期 从石1号 从石私募 540 705 440 190 1625 主观期货 量信量化2期 量信投资 461 713 792 1171 3267 长周期 洛书尊享CTA拾壹号 洛书投资 411 1074 293 952 3340 长周期 黑翼CTA二号 黑翼资产 397 897 1434 722 941 长周期 量道CTA精选1号 量道投资 301 906 059 2290 3656 长周期 领容商品珏金 领容投资