23Q3财报点评：业绩超预期，彰显利润释放能力，关注高质量增长模式下的收入增量

事件：收入符合预期，利润超一致预期。公司发布23Q3财报，实现收入1546亿元，同比增长10%，环比增长4%，符合彭博一致预期；实现毛利润765亿元，同比增长23%，环比增长8%，对应GPM49.5%，超彭博一致预期；进而推动实现NON-IFRS口径下归母净利润449亿元，同比增长39%，环比增长20%，大超彭博一致预期。 游戏业务：国内《冒险岛》手游表现亮眼，多款产品储备；海外成熟期产品展现强韧表现触底反弹。1）本土游戏业务实现收入327亿元，同比增长5%。在PC端，公司分别于7月12日上线了《无畏契约》、7月20日上线了《命运方舟》两款核心产品。在移动端，上线了《高能英雄》、《新天龙八部》、《战地无疆》、《冒险岛：枫之传说》四款产品，其中代理NEXON的大IP产品《冒险岛》表现亮眼，8月上线以来到季度末，基本保持在iOS畅销榜前十。2）海外游戏业务实现收入133亿元，同比增长14%，剔除汇率影响后同比增长7%。预计增长主要来自于成熟期产品《PUBGM》、《CODM》流水均环比有所回升，加之上线于22Q4的《NIKKE》的结构性增量，以及7月海外发行的《暗区突围》的增量，部分被22Q3上线的《幻塔》高基数所抵消。3）展望四季度，国内已经上线了《七人传奇》、《节奏大师》（重新上线），并储备有包括《元梦之星》、《大航海时代》、《二之国》在内的多款新品，但单款产品的流水体量较小，而且部分上线时间或在季度后期，总体而言预计新产品的贡献较小，加之季节性对存量产品影响的因素，预计Q4国内游戏流水环比有一定压力。海外游戏方面，成熟期产品的流水触底反弹趋势有望延续，加之去年同期上线的重点新品《NIKKE》流水自然下滑曲线较为平滑，预计海外游戏业务Q4环比趋势有望维持，但会受到高基数对同比增速的影响。 广告业务：AI技术赋能与微信内循环进一步提升流量变现效率，视频号商业化持续扩张。实现收入257亿元，同比增长20%，环比增长3%。其一，视频号广告仍然是主要驱动力和超越市场的alpha，三季度内容生态持续繁荣，播放量同比增长超50%，原创内容播放量占总播放量的绝大部分。展望未来，由于当前视频号信息流广告的AdLoad仍然处于较低水平（少于3%），商业化提升仍然有较大空间。其二，于三季度，微信的泛内循环广告收入（以小程序、视频号、公众号和企业微信为落地页的广告）同比增长30%。由于国内移动互联网流量大盘已经进入稳态多年，在需求端有压力的情况下，对于各个流量池的挖掘强度会提升，无论是直播带货，还是小程序游戏、小程序短剧都符合这个逻辑。展望未来，一方面小程序游戏、视频号直播带货本身创造广告消耗，另一方面小程序游戏IAA/IAP变现部分，以及直播带货的技术服务费都以净额法计收，有望进一步外溢到其他业务贡献高质量收入。其三，AI技术的进步有望作用于广告系统，提升精确性，进而提供单位流量变现的效率。展望Q4，我们认为随着宏观经济波动和视频号信息流广告的结构增量，导致的低基数效应逐步回归正常，同比增速或有一定的放缓，但部分将被上述三个因素所抵消。 金融科技与企业服务：践行健康增长，Q4收入有望进一步提速。实现收入520亿元，同比增长16%，环比增长7%。其中，金融科技业务维持双位数增长，商业支付活动和理财服务的收入均有所增长。此外，我们认为小程序游戏、视频号直播电商等微信体系内GMV的增长，有望驱动支付业务的增长好于行业大盘。云及企业服务方面，在基数调整完毕+视频号直播电商技术服务费增量收入的驱动下，收入增速较2Q进一步提升。此外，PaaS、SaaS、技术服务费等高毛利率收入占比提升，也推动了金融科技与企业服务的毛利率由Q2的38.4%，至Q3的40.9%。展望四季度，我们认为金融科技业务在支付的驱动下有望维持较高的增速，源于Q4本身是旺季而去年基数较低；认为云及企业服务业务有望维持此前的趋势，直播电商技术服务费的贡献进一步提升，进而驱动GPM的改善。 盈利预测与投资建议：我们根据本季度的经营情况，调整公司2023-2025年收入预测至6145/6781/7434亿元，同比增长11%/10%/10%；实现NON-IFRS口径下归母净利润1545/1699/1858亿元，同比增长34%/10%/9%。维持对于公司的“买入”评级。 风险提示：宏观经济波动、产品上线进度及表现不及预期、行业竞争加剧。 股票数据 财务报表分析和预测