环保转债2023年三季报情况梳理：天风公用环保十月可转债报告

环保 证券研究报告 2023年11月16日 投资评级 环保转债2023年三季报情况梳理 ——天风公用环保十月可转债报告 本月，我们梳理了环保行业水务板块、固废板块及大气板块三季报业绩表现。 水务运营：2023年前三季度行业平均实现归母净利润5.1亿，同比-12%，水务运营行业出现“增收不增利”情况。拆解报表发现，行业平均利润率水平并未出现显著下滑，资产减值和信用减值的增加是行业盈利承压的主要原因。 其中，洪城环境当期业绩表现依然稳健。2023Q1-3，洪城环境实现归母净利润8.9亿元，同比+15%；其中，23Q3单季度实现归母净利润3.03亿元，同比+28.28%。经济波动之下，公司高分红经营思路愈加受到市场重视。 环卫行业：2023年前三季度，环卫行业平均实现归母净利润2.4亿元，同比+2%，行业整体呈现企稳复苏趋势。资产负债方面，环卫行业同样面临应收账款压力，前三季度行业平均资产减值、信用减值占净利润的比重分别来到-5.3%、-16.9%。伴随地方政府化债持续推进，环卫作为劳动密集型产业，有望优先受益。 其中，侨银股份23年前三季度实现归母净利润2.7亿，同比+27%，公司强控费用、向内掘金成效显著。公司当前仍面临一定的应收账款压力，Q3单季度多计提减值 行业评级强于大市(维持评级) 上次评级强于大市 作者郭丽丽分析师 SAC执业证书编号：S1110520030001 guolili@tfzq.com 胡冰清联系人 hubingqing@tfzq.com 行业走势图 环保沪深300 6% 3% 0% -3% -6% -9% -12% 0.54亿元；乐观来看，如果政府化债推进顺利，Q4公司应收及坏账或可有所改善。 -15% 2022-11 2023-032023-07 垃圾焚烧：2023年前三季度，行业平均实现归母净利润6.3亿，同比+18%；毛利率、 资料来源：聚源数据 净利率分别37.1%、20.3%，同比提升2.0pct、1.2pct。与环卫行业不同，垃圾焚烧行 业应收账款中国家可再生能源基金占比更高。近期国网补贴下发或可在四季度体现到企业报表中，但与行业内各公司平均18.7亿的应收账款相比，该笔补贴改善有限。 我们认为，未来垃圾焚烧公司或将持续面临两类转向：一部分公司将以当前的运营资产为基础，向其他领域投资扩张、追求增长；而另一部分公司或将与水务运营公司相似，有望凭借良好的现金流，持续提高分红。 其中，伟明环保当期业绩增长突出，新能源转型稳步推进。展望未来，公司4万吨印尼高冰镍项目持续推进，未来业绩释放弹性可期。旺能环境当期业绩增速告负，或可期待未来分红提高。公司三季报后拟派发现金0.86亿元，占前三季度全部可分配净利润的16.63%，表明公司当下积极分红的意愿。 我们认为，当前环保已企稳复苏，但仍在面临较大的应收回款压力，节流增效、加强催收仍是企业当下发展的重点。建议关注：1、侨银转债：成本中员工工工资占比较高，或有望在地方政府化债中优先受益。2、洪城转债、旺能转债：积极分红，抵御周期优势突出，且应收账款质量相对较高。3、伟明转债、龙净转债：当期业绩相对稳健，且转型新能源、未来弹性可期。 10-11月行业政策更新 环保方面，10月18日，生态环境部发布《关于做好2023—2025年部分重点行业企业温室气体排放报告与核查工作的通知》，细化对石化、化工、建材等七大重点行业的重点企业年度温室气体排放的报告与核查。10月25日，生态环境部发布《关于全国温室气体自愿减排交易市场有关工作事项安排的通告》。11月8日，国务院发布《关于规范实施政府和社会资本合作新机制的指导意见》，提出规范实施政府和社会资本合作新机制，拓宽民间投资空间。 公用事业方面，10月12日，国家发展改革委印发《关于进一步加快电力现货市场建设工作的通知》，提出加快放开各类电源参与电力现货市场。10月20日，国家发展改革委印发《国家碳达峰试点建设方案》，将在全国范围内选择100个具有典型代表性的城市和园区开展碳达峰试点建设。11月8日，国家发展改革委发布《关于建立煤电容量电价机制的通知》，公布了省级电网煤电容量电价，这是我国首次出台煤电两部制电价机制。 风险提示：行业竞争加剧风险、可转债募投项目不及预期、新业务的拓展不及预期、政策落地不及预期、宏观经济增速不及预期 相关报告 1《环保-行业专题研究:看好分红较高、盈利能力较强的公用环保类地方国企 ——天风公用环保五月可转债报告》 2023-06-05 2《环保-行业点评:聚焦主业提升经营效益，高质投资延长价值链条——环卫系列之玉禾田2022年年报&2023年一季报点评》2023-05-07 3《环保-行业点评:业绩增长有力，全域综合治理模式可期——环卫系列之侨银股份22年报、23一季报与定增方案点评》2023-05-07 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明1 内容目录 1.本月主题：环保转债2023年三季报情况梳理4 1.1.水务运营4 1.2.环卫行业6 1.3.垃圾焚烧7 1.4.投资建议9 2.重要公告10 2.1.新发退市10 2.2.条款触发10 2.3.其他动态12 3.政策与新闻13 4.市场表现14 4.1.市场概况14 4.2.环保行业15 4.3.公用事业17 5.风险提示19 图表目录 图1：水务运营行业平均营业收入及其同比增速5 图2：水务运营行业平均归母净利润及其同比增速5 图3：水务运营行业平均毛利率、净利率5 图4：水务运营行业平均资产减值、信用减值5 图5：水务运营行业平均应收账款、合同资产5 图6：水务运营行业平均销售商品、提供劳务收到的现金5 图7：洪城环境营业收入及其同比增速6 图8：洪城环境归母净利润及其同比增速6 图9：环卫行业平均营业收入及其同比增速6 图10：环卫行业平均归母净利润及其同比增速6 图11：环卫行业平均毛利率、净利率6 图12：环卫行业平均资产减值、信用减值6 图13：环卫行业平均应收账款、合同资产7 图14：环卫行业平均销售商品、提供劳务收到的现金7 图15：侨银股份营业收入及其同比增速7 图16：侨银股份归母净利润及其同比增速7 图17：垃圾焚烧行业平均营业收入及其同比增速8 图18：垃圾焚烧行业平均归母净利润及其同比增速8 图19：垃圾焚烧业平均毛利率、净利率8 图20：垃圾焚烧行业平均资产减值、信用减值8 图21：垃圾焚烧行业平均应收账款、合同资产8 图22：垃圾焚烧行业平均销售商品、提供劳务收到的现金8 图23：伟明环保营业收入及其同比增速9 图24：伟明环保归母净利润及其同比增速9 图25：旺能环境营业收入及其同比增速9 图26：旺能环境归母净利润及其同比增速9 图27：中证转债、沪深300、Wind全A收盘价定基指数14 图28：中证转债成交额及转股溢价率14 图29：转债分行业月涨跌幅14 图30：转债分行业最新转股溢价率15 图31：环保转债-转股溢价率、纯债溢价率15 图32：环保转债-平均收盘价15 图33：环保转债-各标的截止日收盘价16 图34：环保转债-各标的截止日转股溢价率16 图35：环保转债-各标的区间涨跌幅16 图36：环保转债-各标的截止日市盈率17 图37：公用事业转债-转股溢价率、纯债溢价率17 图38：公用事业转债-平均收盘价17 图39：公用事业转债-各标的截止日收盘价18 图40：公用事业转债-各标的截止日转股溢价率18 图41：公用事业转债-各标的区间涨跌幅18 图42：公用事业转债-各标的截止日市盈率19 表1：水务板块细分行业及样本公司选择4 表2：固废板块细分行业及样本公司选择4 表3：环保转债23年三季报情况概览9 表4：环保公用转债新发退市情况10 表5：转债条款触发情况10 表6：环保行业-存续转债标的条款触发情况11 表7：公用事业-存续转债标的条款触发情况11 表8：转债标的及其正股近期动态12 表9：环保行业近期重大政策与新闻13 表10：公用事业近期重大政策与新闻13 表11：环保行业-存续转债标的一览15 表12：公用事业-存续转债标的一览17 1.本月主题：环保转债2023年三季报情况梳理 本月，我们梳理了环保行业水务板块、固废板块及大气板块三季报业绩表现。其中： 在固废板块，我们以长江固废治理板块（002056.CJ）为基础样本池，根据公司主业对剩余35支股票进行了细分板块划分，剔除了ST、*ST样本和个别极端值。 在水务板块，我们以长江水务运营板块（003154.CJ）和长江水环境工程设备板块 （003152.CJ）为基础样本池，同样剔除了ST、*ST样本和个别极端值。 表1：水务板块细分行业及样本公司选择细分行业样本公司 水务运营兴蓉环境、渤海股份、节能国祯、鹏鹞环保、中环环保、首创环保、武汉控股、国中水务、洪城环境、创业环保、重庆水务、绿城水务、联泰环保、海峡环保、金科环境 水环境工程设备 华控赛格、沃顿科技、碧水源、中金环境、兴源环境、津膜科技、博世科、中建环能、清水源、久吾高科、南大环境、上海凯鑫、华骐环保、嘉戎技术、艾布鲁、清研环境、狮头股份、中持股份、太和水、金达莱、德林海、京源环保、三达膜、路德环境、复洁环保、唯赛勃 注：加粗表示该公司有转债发行，资料来源：Wind、天风证券研究所 表2：固废板块细分行业及样本公司选择细分行业样本公司 环卫盈峰环境、玉禾田、宇通重工、侨银股份、启迪环境、福龙马、劲旅环境、新安洁 垃圾焚烧伟明环保、瀚蓝环境、三峰环境、中国天楹、绿色动力、上海环境、中科环保、旺能环境、军信股份、圣元环保危废浙富控股、高能环境、东江环保、丛麟科技、中兰环保、惠城环保 注：加粗表示该公司有转债发行，资料来源：Wind、天风证券研究所 1.1.水务运营 2023年前三季度，水务运营行业平均实现营业收入32.7亿元，同比+3%；行业平均实现 归母净利润5.1亿，同比-12%，水务运营行业出现“增收不增利”情况。拆解报表发现， 行业平均利润率水平并未出现显著下滑，前三季度行业平均毛利率34.1%、净利率17.7%，同比分别-0.9pct、+5.7pct。 我们认为，资产减值和信用减值的增加是行业盈利承压的主要原因。截至2023年9月30 日，行业平均应收账款规模24.4亿，平均合同资产规模7.4亿，合计规模较22年年报增长24%。伴随应收账款与合同资产规模增长、账龄拉长，企业需计提的减值规模提升显著，23年前三季度，行业平均计提资产减值、信用减值-0.1亿、-0.2亿，合计规模占净利润的 -4.1%（22年同期占比-2.5%）。 现金流量端，23年前三季度水务运营行业销售商品、提供劳务平均收到现金26.6亿，较上年同期增长4%；对营收覆盖率为81%，较过去两年有小幅回暖。需要说明的是，获现回暖与减值压力加大并不矛盾：①2020年后，行业平均获现比例开始在90%以下，应收账款规模累计，资产负债表承压；②历史欠款拉长应收账龄，计提比例提高，利润表承压；③ 近期，地方经济有所回暖，企业现金流量表有所改善，但历史账款问题仍会影响利润表。我们认为，伴随地方政府经济回暖，未来水务运营企业的应收账款问题或将得到一定改善。 图1：水务运营行业平均营业收入及其同比增速图2：水务运营行业平均归母净利润及其同比增速 营业总收入(亿元) 23% 24% 21% 19% 16% 11% 6% 3%3% 16.517.520.825.530.835.844.645.832.7 50同比增长(右轴) 40 30 20 10 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 0 30%7 25%6 20%5 4 15% 3 10%2 5%1 2023Q1-3 0%0 归母净利润(亿元)同比增长(右轴) 28% 18% 19% 21% -1% 1% 3% -6% -12% 3.03.03.83.64.35.16.26.45.1 40% 30% 20%