宏观经济宏观月报：10月国内消费延续回暖，投资季节性回落拖累经济增长

证券研究报告|2023年11月16日 宏观经济宏观月报 10月国内消费延续回暖，投资季节性回落拖累经济增长 核心观点经济研究·宏观月报 消费延续回暖，投资季节性回落拖累经济增长。10月国内经济增速较9月小幅回落，其中消费延续回暖，但投资明显回落拖累了经济增长。10月国内投资景气回落或更多与今年以来每季度首月投资均走弱的季节性有关。 根据我们总结的月度经济指标与GDP之间的数量关系（详见报告《国信证券 -宏观经济专题：如何测算中国月度GDP同比？-20230623》），我们测算了2022年以来中国月度实际GDP同比增速。2023年10月国内实际GDP同比约为5.0%，较9月小幅回落0.2个百分点。10月国内实际GDP的两年平均同比增速约为4.5%，较9月回落0.4个百分点。 消费是2023年三季度国内经济回暖的主要动力，背后反映了稳定的就业正在逐渐修复居民偏弱的就业和收入信心，10月国内消费延续回暖进一步验证了这一逻辑。此外，10月国内整体失业率维持稳定，大城市失业率明显下行，表明国内就业仍然稳健且就业质量有所提升，有利于居民就业和收入信心继续修复，预计11、12月国内消费将继续回升。 10月特别国债发行释放了积极的稳增长信号，预计11、12月国内投资增速有望回升。此外，10月国内进口增速大幅提升，或指向出口产品的生产有所加速，这意味着11、12月国内出口亦有望回升。 因此，11、12月国内经济增速大概率重新上升，预计四季度国内GDP同比约为6.0%，2023年全年国内GDP同比约为5.4%。 风险提示：政策刺激力度减弱，经济增速下滑。 证券分析师：李智能证券分析师：董德志0755-22940456021-60933158 lizn@guosen.com.cndongdz@guosen.com.cnS0980516060001S0980513100001 基础数据 固定资产投资累计同比2.90 社零总额当月同比7.60 出口当月同比-6.40 M210.30 市场走势 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 《宏观经济宏观月报-9月国内失业率下降，消费回暖具有持续性》——2023-10-18 《宏观经济宏观月报-8月国内经济景气回暖，内生增长动能得以提振》——2023-09-16 《宏观经济宏观月报-土地市场仍然偏弱，7月国内经济景气有所回落》——2023-08-16 《宏观经济宏观月报-6月稳增长政策提振效果显著，下半年房地产或是关键》——2023-07-17 《宏观经济宏观月报-5月经济小幅回暖，仍需刺激政策进一步提升经济热度》——2023-06-15 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 内容目录 10月经济增长：消费延续回暖，投资季节性回落拖累经济增长4 就业：10月国内大城市失业率继续下降，居民收入或继续改善5 生产端：10月工业、服务业生产景气均有所回落6 需求端：投资——国内投资当月同比和两年平均同比均下行8 需求端：消费——消费景气延续回暖9 需求端：进出口——出口增速降，进口增速升11 10月通胀解读：国内综合通胀有所走弱12 2023年10月CPI数据分析与未来走势判断12 2023年10月PPI数据分析与未来走势判断16 风险提示18 图表目录 图1：2022年以来中国月度实际GDP同比增速测算4 图2：中国三大需求对GDP同比的拉动幅度一览5 图3：10月整体调查失业率持平上月，大城市失业率继续明显下降6 图4：工业增加值当月同比与两年平均同比增速一览6 图5：10月采矿业、制造业、公用事业增加值两年平均同比均有所回落7 图6：10月各品类产品产量两年平均同比与9月的差值一览7 图7：10月服务业生产指数两年平均同比继续小幅回落8 图8：10月固定资产投资两年平均同比增速有所回落8 图9：10月房地产开发、制造业、基建投资两年平均同比均有所回落9 图10：房地产销售当月两年平均同比增速一览9 图11：10月国内社会消费品零售总额同比继续上升10 图12：商品零售当月同比与相对2019年复合同比一览10 图13：餐饮收入当月同比与相对2019年复合同比一览10 图14：10月不同商品的销售金额相对2019年的复合同比较9月变化幅度一览11 图15：中国出口当月同比与两年平均同比一览11 图16：中国进口当月同比与两年平均同比一览11 图17：国内不同出口产品对整体出口同比的贡献12 图18：CPI环比与历史均值比较12 图19：CPI食品项环比与历史均值比较13 图20：CPI非食品项环比与历史均值比较14 图21：CPI非食品服务项环比与历史均值比较14 图22：CPI非食品工业品项环比与历史均值比较15 图23：食品高频价格指数走势15 图24：非食品高频价格指数走势16 图25：2023年10月PPI生产资料、生活资料价格环比均低于历史均值17 图26：2023年10月PPI生产资料各分项价格环比与历史均值比较17 图27：2023年10月PPI生活资料各分项价格环比与历史均值比较18 图28：流通领域生产资料价格高频指标走势图18 10月经济增长：消费延续回暖，投资季节性回落拖累经济增长 10月国内经济增速较9月小幅回落，其中消费延续回暖，但投资明显回落拖累了经济增长。10月国内投资景气回落或更多与今年以来每季度首月投资均走弱的季节性有关。 根据我们总结的月度经济指标与GDP之间的数量关系（详见报告《国信证券-宏观经济专题：如何测算中国月度GDP同比？-20230623》），我们测算了2022年以来中国月度实际GDP同比增速。2023年10月国内实际GDP同比约为5.0%，较9月小幅回落0.2个百分点。10月国内实际GDP的两年平均同比增速约为4.5%，较9月回落0.4个百分点。 图1：2022年以来中国月度实际GDP同比增速测算 资料来源：WIND、国信证券经济研究所整理和测算 消费是2023年三季度国内经济回暖的主要动力，背后反映了稳定的就业正在逐渐修复居民偏弱的就业和收入信心，10月国内消费延续回暖进一步验证了这一逻辑。此外，10月国内整体失业率维持稳定，大城市失业率明显下行，表明国内就业仍然稳健且就业质量有所提升，有利于居民就业和收入信心继续修复，预计11、12月国内消费将继续回升。 10月特别国债发行释放了积极的稳增长信号，预计11、12月国内投资增速有望回升。此外，10月国内进口增速大幅提升，或指向出口产品的生产有所加速，这意味着11、12月国内出口亦有望回升。 因此，11、12月国内经济增速大概率重新上升，预计四季度国内GDP同比约为6.0%，2023年全年国内GDP同比约为5.4%。 图2：中国三大需求对GDP同比的拉动幅度一览 资料来源：WIND、国信证券经济研究所整理 就业：10月国内大城市失业率继续下降，居民收入或继续改善 10月国内城镇调查失业率为5.0%，持平上月。2018、2019、2021年10月城镇调 查失业率平均值持平9月。今年10月国内城镇调查失业率表现边际上与历史平均水平持平，表明国内就业情况仍然稳健。 10月大城市调查失业率约为5.0%，较9月下降0.2个百分点。2018、2019、2021 年10月大城市调查失业率平均值持平9月。今年10月国内大城市调查失业率表现边际上明显优于历史平均水平。 10月国内大城市失业率继续明显下降，或表明居民收入继续改善，有利于后续消费继续向上修复。 资料来源：WIND、国信证券经济研究所整理 生产端：10月工业、服务业生产景气均有所回落 10月国内规模以上工业增加值两年平均同比增速为4.8%，较9月回落0.6个百分 点，仍处于年内高位，表明10月国内工业生产景气有所回落但仍处于较高水平。 图4：工业增加值当月同比与两年平均同比增速一览 资料来源：WIND、国信证券经济研究所整理 分三大门类看，10月采矿业、制造业、公用事业增加值两年平均同比均有所回落。10月采矿业增加值两年平均同比3.4%，较9月回落0.9个百分点；制造业5.1%， 回落0.6个百分点；公用事业2.7%，回落0.5个百分点。 图5：10月采矿业、制造业、公用事业增加值两年平均同比均有所回落 资料来源：WIND、国信证券经济研究所整理 分产品看，10月粗钢产量两年平均同比为4.4%，较9月回落1.0个百分点；钢材7.1%，回落1.9个百分点；水泥-1.8%，上升1.4个百分点；乙烯5.5%，上升1.8个百分点；十种有色金属9.1%，上升1.1个百分点；汽车8.5%，回落5.3个百分点；工业机器人-3.0%，回落2.3个百分点；集成电路-0.7%，上升1.7个百分点； 整体高技术制造业增加值10月两年平均同比为6.1%，较9月上升0.4个百分点。 图6：10月各品类产品产量两年平均同比与9月的差值一览 资料来源：WIND、国信证券经济研究所整理 服务业生产方面，2023年10月国内服务业生产指数两年平均同比增速为3.8%，较9月继续小幅回落0.3个百分点，表明国内服务业生产景气有所回落，或主要受房地产行业景气继续下行影响。 图7：10月服务业生产指数两年平均同比继续小幅回落 资料来源：WIND、国信证券经济研究所整理 需求端：投资——国内投资当月同比和两年平均同比均下行 10月国内固定资产投资两年平均同比为3.2%，较9月回落1.3个百分点，国内投资景气有所回落。 图8：10月固定资产投资两年平均同比增速有所回落 资料来源：WIND、国信证券经济研究所整理 10月房地产开发投资两年平均同比为-13.7%，较9月回落2.0个百分点；制造业投资为6.6%，回落2.6个百分点；基建投资9.1%，回落2.4个百分点；其他投资 （主要是服务业相关投资）同比2.8%，上升1.1个百分点。 整体来看，10月国内房地产开发、制造业、基建投资增速均走弱，或与今年以来每季度首月投资景气均走弱的季节性有关。 图9：10月房地产开发、制造业、基建投资两年平均同比均有所回落 资料来源：WIND、国信证券经济研究所整理 10月国内商品房销售两年平均同比有所回落，房地产销售景气再次降温。 图10：房地产销售当月两年平均同比增速一览 资料来源：WIND、国信证券经济研究所整理 需求端：消费——消费景气延续回暖 10月社会消费品零售总额当月同比为7.6%，较9月继续上升2.1个百分点，其中商品零售为6.5%，上升1.9个百分点；餐饮17.1%，上升3.3个百分点。 10月社会消费品零售总额相对2019年同比的复合同比约为4.0%，较9月继续上 升0.1个百分点，表明10月国内消费景气较9月继续上升，稳中有降的失业率继续修复居民偏弱的就业和收入预期。 图11：10月国内社会消费品零售总额同比继续上升 资料来源：WIND、国信证券经济研究所整理及测算 图12：商品零售当月同比与相对2019年复合同比一览图13：餐饮收入当月同比与相对2019年复合同比一览 资料来源：WIND，国信证券经济研究所整理及测算资料来源：WIND，国信证券经济研究所整理及测算 从不同类别的商品销售情况来看，10月和房地产相关的家用电器和音像器材类、家具类、建筑及装潢材料类的销售金额复合同比增速明显上升，此外，化妆品类、体育娱乐用品类、通讯器材类的销售金额复合同比增速亦明显上升。而粮油食品类、饮料类、烟酒类、服装鞋帽针纺织品类、金银珠宝类的销售金额复合同比增速有所下行。 图14：10月不同商品的销售金额相对2019年的复合同比较9月变化幅度一览 资料来源：WIND、国信证券经济研究所整理 需求端：进出口——出口增速降，进口增速升 10月中国出口（人民币计价，若无特别提示，后文进出口均为人民币计价）两年平均同比下降，进口明显上升。10月中国出口两年平均同比为1.2%，较9月下降 3.2个百分点。10月进口两年平均同比为6.4%，较9月明显上升4.7个百分点。 图15：中国