首次覆盖报告：光磁元器件小龙头，光通信与新能源业务并进

以光磁通信元件为基本，与通信设备龙头建立多年合作关系。公司是国内领先的通信光电部件、通信供电系统设备与通信磁性元器件的制造商，自成立以来与华为、中兴、烽火通信、三星、诺基亚、爱立信、阿尔卡特、H3C、富士康等国内外知名通信设备企业建立长期合作关系，树立了在光/磁通信元器件行业的相对领先地位。2023年定增募投项目建成后，面向客户将在光伏储能领域扩展。 “数字化”+“新能源”趋势下，下游光通信和新能源业务具备广阔市场空间。在光通信业务板块，固网接入和云计算领域需求平稳增长，而AI高算力要求下，光模块性能规格迭代，根据Lightcounting预计，2022~2027年全球光模块市场规模的年复合增速为11%，数通市场对光模块需求更为显著，带动公司光通信需求增长。同时新型能源结构下，磁性元器件在光储逆变器、新能源汽车电子以及充电桩板块具备较广阔应用前景。参考IHS Markit的预测，2021-2025年全球光伏逆变器的累计出货量预计接近1TW，累计市场规模约540亿美元，磁性元器件占光伏逆变器整体成本15%以上，在全球光伏装机量不断超预期的背景下，公司磁性元器件产品在光伏逆变器领域需求量也有望持续提升。在新能源汽车车用电子板块，我们预计2023/2024/2025年新能源汽车领域磁性元器件的市场规模可以达到204/276/375亿元；磁性元器件成本占据整个充电桩成本的15%-20%左右，2025年充电桩数量将达654.3万台，2021-2025年的年复合增长率为25.7%，随着充电桩建设不断完善，公司相关需求有持续支撑。 技术与合作关系提升竞争壁垒，管理层前瞻布局业务转型。境内外的通信设备龙头厂商在选择光/磁通信元器件供应商时通常进行严格筛选、评审和认证程序，评审与认证过程通常耗费1-3年或更长周期，同时在技术标准上，公司与通信网络设备制造商往往进行同步开发，因此新进入供应商打入高端客户市场面临较高壁垒。公司管理层多次前瞻布局下游弹性领域，面对储能/算力景气需求，铭普光磁电子事业部将业务重点放在定制开发各种能够广泛应用于数据中心高频大功率UPS电源、光伏储能逆变器、新能源汽车用磁性元器件及充电桩等新能源磁性元器件上。 投资建议 ：我们预测公司2023/2024/2025年实现归母净利润-1.15/0.95/1.68亿元，预计同期EPS分别为-0.54/0.45/0.79元，对应24/25年PE为60/34倍，考虑公司业绩有望2024年转正，2024年海内外大厂对光模块需求较大，同时在光通信/新能源领域业务增长弹性，首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示：新建产能扩建进程不及预期；”to C”端业务拓展未及预期；海内外可再生能源在整体能源结构中占比不及预期。 盈利预测与财务指标项目/年度 1铭普光磁：战略为矛，技术为盾 1.1光磁通信部件为产品基础，战略转型“toB+to C”产品服务 铭普光磁成立于2008年6月，作为一家打通研发、生产、销售和服务一体化流程的高新科技企业，公司是国内领先的通信光电部件、通信供电系统设备与通信磁性元器件的制造商，并且为通信设备厂商、电信运营商、汽车电子厂商及新能源企业等下游客户提供系列产品和整体解决方案。公司已经与华为、中兴、烽火通信、三星、诺基亚、爱立信、阿尔卡特、H3C、富士康等国内外知名通信设备企业建立长期合作关系，树立了在光/磁通信元器件行业的相对领先地位。 2011年公司向能源设备领域进军，2013年公司已形成在通信网络领域深度覆盖的多元化产品矩阵，2015年公司正式单独成立电源事业部。2017年，为实现光/磁通信元器件产能扩张，公司于深交所IPO上市。当前公司产品已经实现应用于5G、物联网、工业互联网等较为综合的通信网络基础设施领域，AIGC、云计算等推动下算力基础设施领域，以及光伏储能、充电桩、新能源车载能源管理等在内的新能源基础设施领域。 图1：公司发展历程梳理 多次率先布局新领域，产品端“to B”战略转型至“toB+to C”。公司成立15年以来，依据多年通信网络设备产业链经验，公司发展出光磁通信元器件研发制造为基础，向“数字化”结合“新能源”综合业务进阶的发展方向，并于2022年战略转型“to B+to C”双业务品牌战略，下游客户从供应通信网络设备商扩展至终端消费用户。 目前，针对光磁通信元器件和储能业务板块，公司先后设立光电事业部、电子事业部、能源事业部、电源事业部，并在越南、东莞、河南、江西四地设有制造中心，在武汉、深圳设有研发中心，分别负责不同领域及产品的研发与生产。各事业部与中心分工明确，高效配合公司业务稳步发展。 图2：公司主要事业部情况 1.2配合业务发展与转型，公司两次募资扩充产能 公司实际控制人持股比例较为稳定。公司董事长杨先进与董事焦彩红为夫妻关系，并且为公司的实际控制人，杨先进兼任公司法定代表人。截至2023年上半年，杨先进持股38.14%，焦彩红持股2.30%，合计持有股份40.44%。 2023年上半年，公司股权结构中，除杨先进、焦彩红外，前十大股东中的自然人股东更换，金融机构方面，摩根大通银行以1.07%的持股比例成为公司第三大股东，广发证券、农业银行以更高的持股比例取代建设银行、光大银行、工商银行进入前十大股东行列。 图3：铭普光磁股权结构图 为提高公司经营稳定性，扩充公司在光伏/车载储能和通信磁性元器件等领域的产能，2023年8月，公司向深交所提交定增（注册稿）申请，拟向不超过35名特定对象发行不超过6300万股公司股份，募集资金不超过4.17亿元。根据公司发布的《向特定对象发行A股股票募集说明书（注册稿）》，本次融资中预计2.29亿资金将用于增加年产能5952万个光伏储能磁性元器件、22.8亿个片式通信磁性元器件的光伏储能和片式通信磁性元器件智能制造项目，4500万资金将用于新增年产能8800万个车载BMS变压器及相关产品的项目。 表1：定增募投项目资金用项项目名称 IPO募投项目整体收入已超预期。在公司关于申请向特定对象发行股票的审核问询函的回复中，公司披露了前次募投项目在2022年度对应营业收入情况，由于前次“磁性元器件以及光通信产品生产项目“均为改扩建项目，达产产量中包括原有产量和新增产量，因此回复函中项目效益预期相关财务指标基于原有产量及新增产量测算。根据2022年度项目收入统计，公司两项目整体收入达到19.14亿元，为项目预期收入的107.57%。 表2：IPO募投改扩建项目资金收益（亿元）项目名称投资额 1.3主营收入稳定增长，利润率实现触底回升 公司营收规模保持稳定增长，2022年利润实现扭亏为盈。2012-2022年，尤其是受益于2013年以来国内运营商开启4G-5G网络建设，公司营业收入保持稳定的上升态势，其中营收CACR为11.8%。2019年，受中美贸易摩擦影响，通信行业投资放缓，竞争加剧，公司营业收入下滑；2020、2021年，公司营业收入回升，但受疫情大环境影响，净利润大幅下降，出现亏损。2022年，宏观环境整体好转，公司积极调整经营战略，实现了营业收入规模的稳中求进和盈利能力的稳步回升，营业收入达到23.23亿元，比上年增长4.00%；净利润大幅上升至6523.17万元，比上年上升195.63%，实现扭亏为盈。 图4：2012-2023H1收入及增速 图5：2012-2023H1扣非净利润及增速 光磁通信部件产品收入仍占主导。公司的主营业务收入主要由磁性元器件、光通信产品、供电系统设备、电源适配器四类产品构成。磁性元器件自公司初创以来一直是主要核心产品，近年营收占比稳中有升，2022年实现营业收入13.14亿元，占营收总额的56.54%。光通信产品于2010年开始规模化量产，目前仍是公司第二大核心业务，但占比有所降低，2020年占营收总额的25.41%。公司分别于2012年、2016年开始涉足通信供电系统设备、电源适配器产品领域，其中电源适配器增速可观，营收占比已从2016年的1.28%增至2022年的10.01%。 图6：2012-2023H1公司销售毛利率 图7：2012-2023H1公司四费率 销售毛利率随新产品结构回升。随着贸易摩擦的缓解、新客户的开发和以及光伏储能等新业务领域的开拓，近年公司毛利率有所回升。 股权激励费用计入对2023年期间费率造成短期影响。公司为进一步建立、健全公司长效激励机制，充分调动公司核心岗位人员的积极性和创造性，有效提升核心团队凝聚力和企业核心竞争力，推出了股权激励计划，该股权激励计划在2023H1确认的股权激励费用中计入研发费用的金额约为299万元，计入管理费用的金额约为340万元。 2光模块：电信领域需求稳健增长，AI有望给数通市场带来重要增量 2.1光模块行业星辰大海，近年来国内厂商逐渐占据主导 光模块实现光电转换功能，居光通信产业链中游。现代光通信系统是以光信号为信息载体，以光纤作为传输介质，通过电光转换，以光信号进行传输信息的系统。 其中，光模块用于实现光电转换功能，在发送端将光通信设备的电信号转换成光信号，通过光纤传输后，在接收端把光信号转换成电信号，由设备进行信息处理。从产业链来看，光通信产业链大致可分为上游的光芯片、电芯片、光器件/光学元件/组件，光模块居产业链中游，参与厂商众多行业竞争充分，下游需求主要来自于电信市场和数通市场。 图8：光模块居光通信产业链中游 图9：光模块的典型结构 光模块在电信和数通市场均有广泛应用，当前全球市场规模超百亿美元。根据Lightcounting预计，2022~2027年全球光模块市场规模的年复合增速为11%（未考虑AI的拉动）。在不同应用场景下，光模块产品的性能参数需求、行业规律不尽相同。 数通市场：需求量最大的是用于数据中心内部的光模块，追求低成本、高速率，市场更大，产品代际更迭快（一般3~4年进行一轮产品迭代）。 AI发展对算力需求的显著拉动、云计算流量增长是数通光模块发展的两大主要驱动力。在数通新产品更迭初期，先发优势最为重要，率先绑定头部大客户的厂商将获得超额收益，产品成熟期受成本驱动，成本领先、大规模交付能力、强大的供应链能力是核心优势。 电信市场：接入领域（无线接入、固网接入）的产品需求量大、偏低端，行业竞争激烈，电信传输领域的产品要求高可靠性、长距离和大容量，技术壁垒高，竞争格局相对更好。当前，铭普光磁的光模块产品在固网接入市场、数通市场、4G/5G无线接入市场等均有应用。 图10：全球光模块市场规模（Lightcouting，2022/10） 竞争格局方面，国内光模块厂份额整体占据主导地位。LightCounting统计了2010年以来光模块厂商排名直观反映了行业内的变迁，2010年鲜有国内企业进入前十，经过10多年的发展，国内厂商技术实力提升显著，同时依托成本、供应链、技术等方面的优势逐渐占据行业主导地位。2022年的前十大光模块厂商中，数通光模块龙头中际旭创与北美的Coherent并列排名第一，华为、光迅、海信、新易盛、华工分居第四到第八位，华西股份持股的索尔思居第十。 图11：全球前十大光模块厂商（Lightcounting，2023/5） 2.2固网接入市场：国内稳步增长，50G PON等前沿领域加速发展 国内千兆建设稳步推进持续拉动10G PON等固网接入光模块需求。千兆光网是数字基础设施的重要组成部分，2020年以来，相关领域政策&目标频出，国内三大运营商加速千兆宽带网络建设，持续带动10G PON光模块市场需求。从工信部最新公布的数据来看，截至2023年9月，国内10G PON端口数达2144万个，今年前八个月净增共620.7万个，已经接近2022年全年净增的737.1万个。 在10G PON局端光模块保持稳步增长势头的同时，运营商也在推动10G PON终端光模块的需求，从千兆用户数来看，截至2023年8月为1.39亿户，年内净增4722万户，同样接近2022年全年净增的5716万户，但渗透率