新能源汽车行业2023年三季报总结及投资机会展望：从季报见产业周期，重视中期底部机会

新能源汽车行业2023年三季报总结及投资机会展望 太平洋证券研究院新能源团队首席刘强执业资格证书登记编号：S1190522080001分析师张方一执业资格证书登记编号：S1190522070001研究助理谭甘露一般证券业务登记编号：S11901221000172023年11月9日 报告摘要 1、2023年前三季度全球电动车同比增长约34%，中长期海外市场有望带来更大弹性。 1）2023年前三季度，我国电动车累计销量渗透率约30%，市场竞争加剧、市占率进一步集中。我们认为超充、自动驾驶等新技术的加速应用有望带动我国电动车销量再上台阶。 2）2023年前三季度，欧洲电动车累计销量渗透率约21%、美国渗透率约9%，海外市场空间广阔。尽管海外市场电动化面临较多阻碍、我国产业链出海面临较大风险，但短期扰动不改全球电动化趋势，海外建厂有望成为我国产业链出海的较优解，未来产业链海外建厂加速的企业有望受益。 2、整体增速放缓下各环节、企业经营情况再次出现分化，看好龙头企业的中长期成长性。 1）从行业整体看，受锂电池及材料价格调整影响，行业整体营收同比增速低于新能源汽车销量增速，并出现增收不增利。我们认为在下游电动车市场竞争加剧、中上游产能过剩的情况下，行业整体盈利能力已经进入底部区间。 2）分环节看，2023Q3电池环节毛利率同比提升；正极、导电剂、负极、电动车、电池环节毛利率环比提升；所有环节净利率均同比下降；导电剂、正极环节净利率环比提升。四季度部分环节去库存基本结束、开工率提升，负极等环节盈利有望修复。 3）分公司看，各环节龙头企业盈利能力较强、现金流更加稳健，我们认为产能过剩、竞争加剧下龙头企业市占率有望进一步提升、穿越周期成长。 3、国内市场进入逐步出清的阶段，重视出海及新技术带来的机会： 1）核心成长：引领技术升级或降本、出海领先的一体化龙头，特斯拉、宁德时代、亿纬锂能、比亚迪、华友钴业、天赐材料、璞泰来、恩捷股份、科达利、天齐锂业、赣锋锂业、华为等引领智能化升级产业链等。 2）新技术：快充（宁德时代、中科电气、信德新材、天赐材料、德方纳米等）、复合电池箔（宝明科技、英联股份、璞泰来、铜峰电子等）、大圆柱（宁德时代、亿纬锂能、科达利等)、磷酸锰铁锂（德方纳米、湖南裕能等）、钠电池（圣泉集团、元力股份等）。 3）新市场：储能、出海等：鹏辉能源、鼎胜新材、盛弘股份等。 4.风险提示：下游需求不及预期、技术进步不及预期、供给端释放加速导致市场竞争加大、产业链出海不及预期。 目录Contents 前三季度全球电动车同比增长约34%，中长期海外市场有望带来更大弹性 Q3行业整体营收同比增速放缓，并出现增收不增利 产业链各环节盈利及市占率再次分化，龙头有望穿越周期成长 风险提示 1.1全球空间展望：景气度有望持续提升，中长期海外市场有望带来更大弹性 2023年前三季度全球新能源汽车同比增长约34%，全年销量有望达1400万辆。我们估算2023年Q1-Q3全球新能源汽车销量超过900万辆，同比增长约34%，渗透率约14%，同比提升2pct。我们预计2023-2025年全球新能源乘用车销量将达到1400/1800/2400万辆，CAGR达到33%。 2023年1-8月，我国新能源汽车出口达107.5万辆，同比增长1.1倍。我们预计2023-2025年我国新能源车出口销量占海外市场新能源汽车销量比例将持续提升，服务于海外市场的公司有望受益海外市场增速加速。 1.2我国电动车产品力全面升级，竞争格局进一步集中 2023前三季度我国新能源汽车销量达到628万辆，同比+38%，我们维持2023年我国新能源乘用车销量超过900万辆的预期，性能全面提升有望持续带动销量高增： (1)消费结构升级：前三季度新能源汽车销量中A00级车销量同比-24.1%，A0级以上车型销量均同比提升，其中C级车同比+98.3%。(2)电动化优化：续航、快充、加速全面提升，如单车带电量持续提升、4C超充加速普及、仰望U8零百加速时间最快仅需3.6秒等。(3)智能化迭代：人车交互、辅助驾驶体验持续优化，如问界新M7搭载HUAWEI ADS 2.0、仰望U8搭载天神之眼仰望Pilot。(4)竞争格局进一步集中：前三季度新能源汽车销量排名前五位的企业集团销量合计为370万辆，同比増长69%,占新能源汽车销售 总量的63%,市场集中度高于上年同期10个百分点，市场份额进一步向头部企业集中，其中比亚迪+5.3pct，特斯拉中国+3.6pct。 数据来源：中汽协、乘联会、太平洋研究院整理 1.3欧洲产品供给持续扩充，政策促进我国产业链出海建厂加速 2023年前三季度欧洲主要国家新能源汽车销量达到155万辆，同比+17%，我们预计全年销量有望达到240万辆：（1）政策延续及车型矩阵扩充：碳排放考核趋严+补贴力度维持支撑供需基本面，海外车企推出新电动平台、我国自主车企及电池产业链龙头加速出海，推动欧洲供给弹性提升。（2）欧盟委员会启动对中国电动汽车制造商的补贴展开调查，本质上还是出于对本土产业链的保护。目前比利时和英 国是我国新能源汽车出口前两大国家。我们认为欧洲与我国新能源汽车脱钩的可能性较小，未来可能会采取合资的形式。我们预计未来我国率先进行海外建厂的企业有望受益。（3）《新电池法》要求，未来进入欧盟市场的EV电池必须提供碳足迹声明、标签以及电池护照。我们认为我国龙头电 池企业具备较好的规范性以及较完善的电池回收布局，较容易满足欧洲市场的要求。 数据来源：各国官网、太平洋研究院整理 1.4龙头车企带动“产品扩充+价格下降”，美国市场电动车放量潜力大 2023年前三季度美国新能源汽车销量为99.5万辆，同比+44.5%，渗透率提升至8.6%，景气度有望持续提升。我们预计2023年美国新能源乘用车销量有望达到150万辆，全年需求增速有望达到60%。我们认为产品矩阵及充电基础设施不完善、产品价格较贵、电费较高等因素是美国电动车渗透率较低的部分主要原因。我们认为未来特斯拉有望引领美国电动车在产品力及充电基础设施等方面持续优化，打开美国市场电动车的广阔空间。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 目录Contents 前三季度全球电动车同比增长约34%，中长期海外市场有望带来更大弹性 Q3行业整体营收同比增速放缓，并出现增收不增利 产业链各环节盈利及市占率再次分化，龙头有望穿越周期成长 风险提示 2.1Q3行业整体营收保持增长，但净利润同比下滑 •2023Q3行业整体营收同比+9%。其中铜箔、电动车、导电剂、结构件、电解液环节营收同比+15%以上，超过行业增速；行业整体营收环比+5%，其中铜箔、结构件、隔膜、正极、导电剂、电解液、电池营收环比超过行业。 •2023Q3行业整体扣非归母净利润同比-34%。其中结构件环节同比+10%，其余环节均同比下降；行业整体扣非归母净利润环比-11%，其中正极、导电剂、隔膜、结构件扣非净利润环比提升。 2.2Q3行业整体库存基本稳定，现金流同比下滑 •2023Q3：行业整体存货同比+3%，其中铜箔、碳酸锂、电动车、导电剂、隔膜、导电剂、铝箔、负极等环节存货同比提升；行业整体存货环比-0.1%，其中铝箔、铜箔、隔膜、电池、电动车、电解液等环节存货环比提升。 •2023Q3：行业整体现金流同比-16%，其中隔膜、结构件、电池、导电剂同比提升；行业整体现金流环比-38%，其中隔膜、导电剂、碳酸锂、电池环比提升。 数据来源：公司公告、太平洋研究院整理 2.3Q3行业整体盈利能力下滑，导电剂、正极等环节盈利边际修复 •2023Q3电池环节毛利率同比提升；正极、导电剂、负极、电动车、电池环节毛利率环比提升。•2023Q3所有环节扣非净利率均同比下降；导电剂、正极环节扣非净利率环比提升。 目录Contents 前三季度全球电动车同比增长约34%，中长期海外市场有望带来更大弹性 Q3行业整体营收同比增速放缓，并出现增收不增利 产业链各环节盈利及市占率再次分化，龙头有望穿越周期成长 风险提示 3.1电池：整体盈利较为稳定，不同企业之间盈利水平差距增大 •销量方面：据中国汽车动力电池产业创新联盟，1-9月我国动力和储能电池累计销量为482.6GWh，其中动力电池累计销量为425.0GWh，累计同比增长15.7%；我国动力和储能电池合计累计出口达101.2GWh，其中动力电池累计出口销量89.8GWh，同比增长120.4%。 •价格方面：随碳酸锂价格回调，Q3动储电池价格继续下调，我们认为碳酸锂及动力电池价格已到达底部区间。 •盈利方面：Q3电池环节盈利整体较为稳定，分企业看，我们认为不同企业盈利能力继续分化，1）受益于原材料价格下降等因素，消费电池盈利修复明显，2）动力电池企业中宁德时代、亿纬锂能盈利能力保持领先并边际向上。我们认为龙头企业拥有较强的产品迭代能力、对上下游较强的议价能力，未来盈利能力和市占率有望持续领先，如宁德时代有望凭借神行超充电池等新产品、新技术进一步提升市占率。 结构件：竞争格局较好、盈利能力较稳定，大圆柱、海外市场打开增量空间3.2 结构件环节公司盈利能力分化较明显，看好龙头企业出海及新技术配套。结构件环节竞争格局较好，前三季度龙头企业盈利能力较稳定且具备较大优势，第二、三季度毛利率环比持续修复。长期看，46大圆柱等新技术、储能及海外出货领先的公司有望受益，如科达利与欧洲某知名锂电池生产商签订《材料买卖供应合同》，客户同意在有效期内向科达利购买预计约3.5亿套方形锂离子电池所需的盖板。我们认为龙头企业海外产能建设行业领先，同时海外订单增强出货确定性，未来随着海外产能的逐步释放，市占率有望持续提升。 资料来源：公司公告，太平洋研究院整理 资料来源：公司公告，太平洋研究院整理 3.3电解液：价格到达底部区间，盈利有望率先见底 电解液价格到达底部区间，电解液环节盈利有望率先见底，看好龙头企业穿越周期成长。据我们统计，前五大企业当前产能及规划产能已经能满足行业未来2-3年的需求，目前电解液产能严重过剩。我们认为未来龙头企业能够凭借领先的盈利能力主动降价，以提升市场占有率和自身产能利用率，而大量二三线企业则被动面临份额减少/退出市场的风险。从当前时间点看，我们认为电解液的价格及盈利已到达底部区间，考虑到电解液环节库存较少、现金流恶化较为迅速、调价周期较短等因素，电解液有望成为盈利见底较快的环节，看好龙头企业穿越周期成长。 3.4正极：碳酸锂价格持续波动下降，正极企业盈利短期承压 碳酸锂价格下降趋缓，正极企业原料压力减小。碳酸锂价格2023年以来快速下降，导致正极厂商库存减值较大、盈利水平下滑。预计后续碳酸锂价格降速将趋缓，正极企业盈利有望恢复到正常水平。 磷酸锰铁锂具有更高的能量密度，未来铁锂企业市场份额有望扩大。相较于三元电池，磷酸铁锂能量密度较低，掣肘高端车型竞争，磷酸锰铁锂的应用有望助力铁锂企业提高竞争力。 资料来源：中国汽车动力电池产业创新联盟、太平洋研究院整理 3.4正极：关注钠电及磷酸锰铁锂新机遇，海外市场盈利水平更高 海外市场竞争格局相对更好，正极厂商出海更易获得较高盈利空间。国内正极材料竞争加剧，下游新能车增速放缓，电池厂商产能利用率降低，导致上游正极材料供过于求，产能利用率低，单吨成本提升，盈利空间下降。海外竞争格局相对更优，产能增速保持缓慢增长，行业供需相对平衡,出海厂商在海外市场更易获得较好盈利。 磷酸锰铁锂相较于磷酸铁锂性能优势更好，性价比更高。磷酸锰铁锂整体性能由于磷酸铁锂，本身维持了磷酸铁锂的高安全行、长循环寿命、良好热稳定性等特点。同时锰元素易得价低。在安全等级相似的情况下，磷酸锰铁锂电池有更大优势：在能量密度方面，磷酸锰铁锂电池平均能量密度高于磷酸铁锂电池；在低温性能方面，在-20摄氏度的条件下容量保持率可达到75%，高于磷酸铁锂电池的容量保持率60%-70%；在电压平台方面，磷酸锰铁锂电池