中国物价2023年10月数据点评：需求不足，通胀转弱

需求不足，通胀转弱 ——中国物价2023年10月数据点评 10月CPI通胀再度转负，PPI通胀持续低迷。CPI同比增速-0.2%（市场预期-0.1%）；环比增速-0.1%，下半年首次下跌。PPI同比增速-2.6%（市场预期-2.6%），跌幅小幅走阔；环比增速归零。 尽管CPI通胀再度转负的驱动是猪价这一周期性因素，但供需失衡带来的低通胀问题已有长期化迹象；PPI同比跌幅在制造业修复遇阻影响下再度走阔，国际油价下跌则对未来读数的进一步修复构成制约。 一、CPI通胀：再度转负 10月CPI通胀再度转负，新涨价因素归零，意味着年内物价涨幅已被抹平。尽管猪周期主导的食品价格下跌是CPI同比转负的主要驱动项，但这并不能掩盖低通胀长期化的风险。 猪周期下行驱动食品价格同比跌幅走阔、环比转涨为跌。7-10月猪肉价格同比跌幅从26.0%扩大至30.1%，食品价格同比跌幅从1.7%扩大至4.0%；10月猪肉价格在连续2个月上涨后环比下跌2.2%，食品价格亦在连续2个月上涨后环比下跌0.8%。10月猪肉价格再度环比转跌，产能过剩仍是核心矛盾。9月能繁母猪头数仍高达4,240万，不但较8 月未见去化，而且较农业农村部设定的正常保有量4,100万（或将调整 为3,900万）明显偏高。叠加去年同期价格处于高位，同比跌幅随之走阔。蛋白类食品分项普遍受到了猪价下跌的外溢影响。牛肉、羊肉、水产品、蛋类、奶类价格均在下跌。随着疫后首个暑期服务消费脉冲的退潮，餐饮服务消费动能转弱也是食品价格整体偏弱的重要原因。10月仅剩鲜果一个食品分项价格仍在环比上行。 不同于食品价格疲弱很大程度上来自于猪价这一周期型因素的影响，非食品价格的低通胀已在供需问题共同影响下出现了长期化的迹象。10 月核心CPI环比增速归零，连续3个月弱于季节性。年内同比增速中枢低至0.7%，而疫前三年（2017-2019）中枢高达1.9%。一是部分耐用品出现了供需失衡的情况。交通工具和通讯工具价格年内持续处于同比下跌状态，且跌幅走阔，但对应分项的消费和出口并不算弱；二是服务业需求出现转弱迹象。尽管疫情放开后服务业消费出现一轮脉冲，但是年内除旅游外的服务业分项通胀中枢全面大幅低于疫前水平；三是房地产行业的持续低迷带来了相关分项的价格持续低迷。年内房租通胀中枢低至-0.3%，家用器具通胀中枢低至-1.1%。 二、PPI通胀：跌幅走阔 PMI数据指向三季度以来的一轮制造业修复遇阻，且供给端强于需求端，10月PPI数据随之转弱。10月制造业PMI结束“四连升”，PPI随之结束“两连升”，环比增速归零，同比跌幅小幅走阔至2.6%。 上游价格受供给、政策等因素提振，下游价格则在需求转弱影响下保持低迷。10月上游PPI环比涨幅走阔至2.4%，煤炭价格在季节性因素主导下持续上行，万亿国债则对钢价构成提振。下游PPI环比再度转跌，房地产新开工持续低迷，且财政扩张尚未落地至开工端。 生活资料和主要制造业分项通胀持续低迷，与CPI数据对应分项相一致。生活资料PPI同比跌幅走阔至0.9%，通用设备、汽车、TMT制造业PPI均持续处于同比下跌状态。 三、前瞻：CPI小幅修复，PPI低位徘徊 年内CPI及PPI通胀读数走势或将分化。CPI方面，去年四季度低基数支持读数进一步修复。PPI方面，油价下行或将制约进一步修复。 （作者：谭卓王天程） 附录 图1：CPI通胀新涨价因素归零 CPI同比：翘尾与新涨价 翘尾新涨价CPI同比 -0.2 4.0 3.5 3.0 2.5 2.0 % 1.5 1.0 0.5 0.0 -0.5 2022-01 2022-02 2022-03 2022-04 2022-05 2022-06 2022-07 2022-08 2022-09 2022-10 2022-11 2022-12 2023-01 2023-02 2023-03 2023-04 2023-05 2023-06 2023-07 2023-08 2023-09 2023-10 -1.0 图2：猪肉是CPI同比下行的边际驱动项 CPI同比增速及拆分 非食品猪肉食品（除猪肉）CPI同比 -0.2 4.0 3.5 3.0 2.5 2.0 % 1.5 1.0 0.5 0.0 -0.5 -1.0 2022-01 2022-02 2022-03 2022-04 2022-05 2022-06 2022-07 2022-08 2022-09 2022-10 2022-11 2022-12 2023-01 2023-02 2023-03 2023-04 2023-05 2023-06 2023-07 2023-08 2023-09 2023-10 -1.5 资料来源：Wind、招商银行研究院 图3：食品类分项环比跌多涨少 资料来源：Wind、招商银行研究院 图4：8-10月核心CPI环比动能持续偏弱 资料来源：Macrobond、招商银行研究院 图5：非食品项价格环比增速分化收敛 资料来源：Macrobond、招商银行研究院 图6：PPI同比跌幅小幅走阔 资料来源：Macrobond、招商银行研究院资料来源：Macrobond、招商银行研究院 图7：基数仍在主导PPI各分项同比走势图8：季节性因素驱动煤炭价格上行 资料来源：Macrobond、招商银行研究院资料来源：Macrobond、招商银行研究院