10月通胀数据点评：CPI同比阶段性转负，中央加杠杆有望驱动2024物价回升

2023年11月12日 宏观研究团队 CPI同比阶段性转负，中央加杠杆有望驱动2024物 价回升 ——10月通胀数据点评 相关研究报告 何宁（分析师） hening@kysec.cn 证书编号：S0790522110002 事件：10月CPI同比-0.2%，预期-0.1%，前值0%；PPI同比-2.6%，预期-2.6%，前值-2.5%。 猪肉价格回落而非食品消费平淡，CPI同比由正转负 10月CPI同比转负，较前值下降0.2个百分点至-0.2%，环比由正转负，较前值 下降0.3个百分点至-0.1%。 (1)食品项：鲜菜、猪肉价格带动食品项环比由正转负 10月食品项环比由正转负，较前值下降1.1个百分点至-0.8%。蔬菜方面，节假 日后需求回落，供给保持稳定，蔬菜价格有所下行。往后看，11月蔬菜价格或将延续回落。猪肉方面，生猪出栏加快，猪肉价格有所回落。往后看，供给充足，生猪抛压仍然较重，猪价仍有下行压力，预计年内猪肉价格仍将处于低位区间。 (2)非食品项：非食品项环比收窄，服务消费动能有待提振 10月CPI非食品项环比较前值收窄0.2个百分点至0%。环比涨幅较前值明显上 行的行业有家用器具、旅游等。涨幅较前值明显下降的行业有教育服务、中药等。季节性上看，明显高于季节性的分项有家用器具、交通工具用燃料等。明显低于季节性的分项有通信工具、酒类、旅游、医药等。需要指出的是，旅游等出行消 费价格环比连续2个月降至季节性以下，或反映服务消费动能有待提振。 《出口超季节性回落或难以持续—— 10月进出口数据点评—宏观经济点评》-2023.11.10 《破浪前行——2024年宏观经济展望》-2023.11.8 《商品房销售边际回暖—宏观周报》 -2023.11.5 (3)核心CPI同环比均有所回落 10月核心CPI同比较前值收窄0.2个百分点至0.6%，环比较前值回落0.1个百 分点至0%。结合服务业PMI、中国企业经营状况指数较前值均回落来看，节后中小企业经营改善偏慢。需要注意的是，核心CPI与服务CPI环比连续3个月低于季节性，反映居民消费动能相对不足，消费信心有待进一步提振。 PPI同环比均回落，大宗商品价格跌多涨少 10月PPI同比降幅扩大，较前值回落0.1个百分点至-2.6%，环比较前值下降0.4 个百分点至0%。 (1)多重复合指标显示，上游成本整体仍呈回升态势，价格传导仍存梗阻 10月CPI-PPI同比剪刀差收窄，PPI生活资料-生产资料同比增速差收窄；同时， 上游更接近原料端的采掘工业、原材料工业同比较前值回升，下游产品同比回落。综合以上复合指标，若以同比为衡量基准，上游原材料成本整体回升而下游消费品价格回落，价格传导仍有梗阻。 (2)39个工业行业看，供给预期改善而需求平淡，大宗商品价格跌多涨少 能源方面，地缘冲突范围有限，供给预期改善，国内石油链产品价格涨幅收窄； 铁路检修降低运量，带动PPI煤炭开采和洗选业环比涨幅扩大。金属方面，节后需求较为平淡，黑色、有色价格震荡偏弱运行，生产成本有所上升，非金属矿价格环比降幅收窄。 预计11月CPI、PPI同比回落，中央加杠杆有望带动2024年物价抬升 10月CPI环比由正转负主因猪肉等食品价格回落叠加非食品项消费疲弱，同比 转负则更多由于同期高基数，从高频数据看11月同比或仍将为负，12月起或将因同期基数的回落而回升，预计11月CPI环比为-0.3%左右，CPI同比下滑至-0.3%左右，2023全年平均同比约在0.3%左右，初步预计2024年全年平均同比在1%-2%之间。近期大宗商品价格有所回调导致PPI同环比回落，但未来整体走势大概率仍将延续回升态势，预计11月PPI环比有所回落，同比降幅有所扩大。2023全年平均同比约为-3%，初步预计2024年全年平均同比在0%-1%之间。中长期看，国内制造业已开始企稳修复，后续中央财政加杠杆空间有望打开，或将提振商品及相关原材料消费需求，提高居民收入增速，带动CPI、PPI回升。 风险提示：政策变化超预期，大宗商品价格波动超预期。 宏观研究 宏观经济点评 开源证券 证券研究报 告 目录 1、猪肉价格回落而非食品消费平淡，CPI同比由正转负3 1.1、食品项：鲜菜、猪肉价格带动食品项环比由正转负3 1.2、非食品项：非食品项环比收窄，服务消费动能有待提振4 1.3、核心CPI同环比均有所回落4 2、PPI同环比均回落，大宗商品价格跌多涨少5 2.1、多重复合指标显示，上游成本整体仍呈回升态势，价格传导仍存梗阻5 2.2、供给预期改善而需求平淡，大宗商品价格跌多涨少5 3、后续通胀预测：11月CPI、PPI同比回落6 3.1、CPI预测：预计11月CPI同比回落6 3.2、PPI预测：预计11月PPI同比降幅扩大6 3.3、中央财政加杠杆空间有望打开，带动2024年CPI、PPI回升6 4、风险提示7 图表目录 图1：2023年10月CPI同比回落3 图2：2023年10月食品CPI环比由正转负3 图3：2023年10月旅游CPI环比降幅有所收窄4 图4：2023年10月家用器具、交通工具用燃料CPI环比好于季节性4 图5：2023年10月核心CPI与服务CPI同比较前值回落5 图6：2023年10月非制造业PMI与BCI指数环比回落5 图7：10月PPI同比有所回落6 图8：PPI重点工业品价格环比跌多涨少6 图9：CPI和PPI预测7 图10：CPI-PPI预测7 事件：10月CPI同比-0.2%，预期-0.1%，前值0%；PPI同比-2.6%，预期-2.6%，前值-2.5%。 1、猪肉价格回落而非食品消费平淡，CPI同比由正转负 10月CPI同比转负，较前值下降0.2个百分点至-0.2%，环比由正转负，较前值下降0.3个百分点至-0.1%。CPI数据显示猪肉、鲜菜价格下行带动食品项环比由正转负，服务消费动能有待提振，非食品项环比持平。核心CPI与服务CPI环比连续3个月低于季节性，反映居民消费动能相对不足，消费信心有待进一步提振。 1.1、食品项：鲜菜、猪肉价格带动食品项环比由正转负 10月食品项环比由正转负，较前值下降1.1个百分点至-0.8%。鲜菜、猪肉、蛋类环比由正转负，鲜果环比由负转正。 蔬菜方面，节假日后需求回落，供给保持稳定，蔬菜价格有所下行，10月CPI鲜菜环比由正转负，较前值下降5.2个百分点至-1.9%。往后看，11月蔬菜生产运输或将保持平稳，需求有所下行，蔬菜价格或将延续回落。高频指标看，截至11月10日的28种重点监测蔬菜平均批发价环比回落7%。 猪肉方面，生猪出栏加快，猪肉价格有所回落，10月CPI猪肉环比较前值下降 2.2个百分点至-2%。往后看，长期看，母猪生产性能恢复背景下能繁存栏量仍处高位，下半年至2024年上半年猪肉整体供给或保持宽松，猪价上涨缺乏驱动力；短期看，供给充足，生猪抛压仍然较重，猪价仍有下行压力。总体看，预计年内猪肉价格仍将处于低位区间。 图1：2023年10月CPI同比回落图2：2023年10月食品CPI环比由正转负 % CPI:食品:环比 CPI:食品烟酒:鲜菜:环比 CPI:食品烟酒:畜肉类:猪肉:环比 CPI:食品烟酒:蛋类:环比 CPI:当月同比 %CPI:不包括食品和能源(核心CPI):当月同比% 3CPI:非食品:当月同比10 2 5 1 0 0 2021-10 2021-12 2022-02 2022-04 2022-06 2022-08 2022-10 2022-12 2023-02 2023-04 2023-06 2023-08 2023-10 -1-5 30 25 20 15 10 5 0 -5 -10 -15 -20 2021-042021-102022-042022-102023-042023-10 数据来源：Wind、开源证券研究所数据来源：Wind、开源证券研究所 1.2、非食品项：非食品项环比收窄，服务消费动能有待提振 10月CPI非食品项环比较前值收窄0.2个百分点至0%。分项看，交通工具用燃料价格维持上涨，交通与通信工具下降。 (1)与前值相比，环比涨幅明显上行的行业有家用器具（环比较前值上升1.1个百分点至1.1%）、旅游（环比降幅收窄，较前值上升3.1个百分点至-0.3%）等。涨幅较前值明显下降的行业有教育服务（环比涨幅收窄，较前值下降1.4个百分点至0%）、中药（环比涨幅收窄，较前值下降0.8个百分点至0.2%）等。 (2)与环比的季节性规律相比，明显高于季节性的分项有家用器具、交通工具用燃料等。明显低于季节性的分项有通信工具、酒类、旅游、医药等。需要指出的是，旅游等出行消费价格环比虽有所反弹，但连续2个月降至季节性以下，或反映服务消费动能有待提振。 图3：2023年10月旅游CPI环比降幅有所收窄图4：2023年10月家用器具、交通工具用燃料CPI环比 好于季节性 % 家庭服务CPI环比% 交通工具用燃料CPI环比 %2023-102016-2019年同期均值 2 10 5 0 -5 -10 -15 旅游CPI环比(右轴) 15 10 5 0 -5 -10 2021-05 2021-07 2021-09 2021-11 2022-01 2022-03 2022-05 2022-07 2022-09 2022-11 2023-01 2023-03 2023-05 2023-07 2023-09 -15 1.5 1 0.5 0 -0.5 酒衣鞋房居家家交交通教旅医中西医类着类租住用庭通通信育游疗药药疗 水器服工工工文保服 电具务具具具化健务 燃用和 料燃娱 料乐 数据来源：Wind、开源证券研究所数据来源：Wind、开源证券研究所 1.3、核心CPI同环比均有所回落 10月剔除食品和能源的核心CPI同比较前值收窄0.2个百分点至0.6%，环比较前值回落0.1个百分点至0%。结合服务业PMI较前值回落0.8个百分点至50.1%，中国企业经营状况指数较前值回落0.1个点至49.8点来看，节后需求回落，中小企 业经营改善偏慢。需要注意的是，核心CPI与服务CPI环比连续3个月低于季节性，反映居民消费动能相对不足，消费信心有待进一步提振。 图5：2023年10月核心CPI与服务CPI同比较前值回落图6：2023年10月非制造业PMI与BCI指数环比回落 CPI:不包括食品和能源(核心CPI):当月同比 CPI:服务:当月同比 非制造业PMI:服务业环比 %%中国企业经营状况指数(BCI)环比% 2.1 1.6 1.1 0.6 0.1 2019-12 -0.4 50CPI:不包括食品和能源(核心CPI):环比（右轴） 40 30 20 10 0 -10 2023-09 2021-09 2021-11 2022-01 2022-03 2022-05 2022-07 2022-09 2022-11 2023-01 2023-03 2023-05 2023-07 2023-09 -20 0.6 0.5 0.4 0.3 0.2 0.1 0.0 -0.1 -0.2 -0.3 2020-05 2020-10 2021-03 2021-08 2022-01 2022-06 2022-11 2023-04 数据来源：Wind、开源证券研究所数据来源：Wind、开源证券研究所 2、PPI同环比均回落，大宗商品价格跌多涨少 10月PPI同比降幅扩大，较前值回落0.1个百分点至-2.6%，环比较前值下降0.4 个百分点至0%。 2.1、多重复合指标显示，上游成本整体仍呈回升态势，价格传导仍存梗阻 （1）10月CPI-PPI同比剪刀差收窄，较前值下降0.1个百分点至2.4%，PPI生活资料-生产资料同比增速差较前值收窄0.6个百分点至2.1%；同时，受2022年同期高基数回落影响，上游更接近原料端的采掘工业、原材料工业同比较前值