锂电产业链2023年三季报总结：盈利渐趋底部走稳可期，结构分化海外供应链占优

看好（维持） 盈利渐趋底部走稳可期，结构分化海外供应链占优 锂电产业链2023年三季报总结 行业研究|深度报告新能源汽车产业链行业 国家/地区中国 行业新能源汽车产业链行业 核心观点 行业需求保持正增长，增速有所下滑，供给过剩仍是主要矛盾。2023年1-9月，国内新能源汽车销量628万辆，同比增长38%；前三季度我国动力电池累计产量/装机 量分别为491.5GWh/255.7GWh，累计同比增长35.4%/32.0%；中游正极、负极、隔膜、电解液四大主材前三季度产销量同比增速约20%-40%，整体增速较21-22年回落，但仍保持了正增长。 产业链利润分配由上中游转向下游，各环节盈利走势分化。（1）三季度来看，上游资源和中游材料盈利维持跌势，其中锂钴资源大幅下降，Q3净利率环比-11.4pct，中游材料盈利降幅环比收窄，有触底走稳迹象但仍需观察，下游电池环节有所受 益，产业链中利润占比同比+33pct达62%，占据产业链最大价值量。（2）从中游细分材料来看，三元材料整体利润大幅提升，大部分企业回归正常加工利润模式，三元前驱体也类似，龙头企业保持了可观盈利；铁锂正极行业受益于碳酸锂去库，整体利润连续减亏，虽难言到底但度过最艰难时刻；负极材料仍处于价格下行通道，但幅度有所收窄，行业利润呈现以量补价特点；隔膜行业竞争加剧，净利率环比收窄-4.9pct但仍在高位；电解液行业利润微降，最艰难时刻在Q1，Q2-3出现探底迹象；铜箔竞争仍旧激烈，行业净利率环比-2.3pct；其他辅材相对稳定，净利率环比-0.6pct。 企业结构分化：出口型企业表现优异，海外业务提升业绩韧性。三季度国内的降价趋势与海外的高盈利模式此消彼长，海外业务占比高的公司普遍取得较亮眼的三季 报。一方面由于海外客户成本敏感度低于国内，且市场竞争程度相对较低，海外业务盈利水平普遍高于国内；另一方面在今年国内市场需求走弱、竞争趋于激烈的背景之下，深耕海外市场、绑定国际大客户的锂电企业量利两端均明显受益，业绩表现相对稳健，未来有望享有更强增长确定性。 投资建议与投资标的 需求的阶段性调整和供给的集中释放，导致产业链各环节，尤其是材料中游企业23年业绩受挫，但随着尾部出清、扩张趋缓，盈利有望走出底部。当前我们已经看到部分环节盈利底部显现，开始逐步走稳向上，甚至有龙头凭借自身阿尔法属性或海外业务助力实现逆势增长。 未来，美国和东南亚等新兴市场的崛起有望在全球范围内激发新一轮增长活力。而中国锂电企业在长期发展中已经形成产业领先优势，并积极拓展海外市场，中长期有望充分受益全球电动化成长空间。结合供给难度、行业格局及龙头竞争力，我们依旧看好电动车投资机会，并建议关注海外供应链和龙头企业两条主线，包括：电池环节宁德时代(300750，未评级)和亿纬锂能(300014，未评级)、电解液龙头天赐材料(002709，未评级)、隔膜环节恩捷股份(002812，未评级)和星源材质(300568，未评级)、正极一体化公司华友钴业(603799，未评级)等。 风险提示 政策变化风险；电动车销量不达预期；原材料价格波动，盈利变化风险；供给释放提速，竞争超预期。 报告发布日期2023年11月09日 卢日鑫021-63325888*6118 lurixin@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860515100003 李梦强limengqiang@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860517100003 林煜linyu1@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860521080002 杨雨浓yangyunong@orientsec.com.cn 10月新能源销量预计环增7%，问界新车发力赛力斯表现亮眼 2023-11-06 瑞典电池企业Northvolt谋求IPO，国轩高 2023-11-02 科拟170亿元在美建厂神行电池再添落地新车型，宁德时代三季 2023-10-24 度净利润同增环降 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 目录 1-9月电动车及电池材料市场复盘5 三季报业绩综述：分化持续演绎8 海外业务量利坚挺，受益企业展现相对韧性14 投资建议16 风险提示17 图表目录 图1：中国新能源汽车月度销量（单位：万辆）5 图2：中国新能源汽车渗透率5 图3：美国新能源汽车月度销量（单位：万辆）5 图4：美国新能源汽车渗透率5 图5：欧洲新能源汽车季度销量（单位：万辆）6 图6：欧洲新能源汽车渗透率6 图7：国内动力电池月度产量（单位：GWh）6 图8：国内动力电池月度装机量（单位：GWh）6 图9：电池材料2023年前三季度产量及同比增速7 图10：电池材料2023年前三季度出货量及同比增速7 图11：锂电板块季度营收（单位：亿元）9 图12：锂电板块季度归母净利润（单位：亿元）9 图13：锂钴资源单季度业绩（单位：亿元）10 图14：三元前驱体单季度业绩（单位：亿元）10 图15：三元正极单季度业绩（单位：亿元）10 图16：铁锂正极单季度业绩（单位：亿元）10 图17：负极单季度业绩（单位：亿元）11 图18：隔膜单季度业绩（单位：亿元）11 图19：电解液单季度业绩（单位：亿元）11 图20：铜箔单季度业绩（单位：亿元）11 图21：辅材单季度业绩（单位：亿元）11 图22：锂电池单季度业绩（单位：亿元）11 图23：锂电板块各环节存货走势（单位：亿元）12 图24：2022年全球动力电池装机份额14 图25：2023年1-9月全球动力电池装机份额14 图26：各环节代表公司海内外毛利率对比15 图27：三元正极企业扣非净利率走势15 图28：负极企业扣非净利率走势15 图29：电解液企业扣非净利率走势15 表1：2023年前三季度锂电板块营业收入（单位：亿元）8 表2：2023年前三季度锂电板块归母净利润（单位：亿元）8 表3：2023Q3锂电板块各环节营业收入（单位：亿元）9 表4：2023Q3锂电板块各环节归母净利润（单位：亿元）9 表5：2023Q3锂电板块各环节存货（单位：亿元）12 表6：锂电板块企业资产减值损失（单位：亿元）13 表7：我国动力和储能电池出口量（单位：GWh）14 1-9月电动车及电池材料市场复盘 前三季度全球新能源车保持增长趋势。据CleanTechnic数据，1-8月全球新能源汽车销量816.2万辆，同比增长41%。分地区来看，国内新能源汽车产销规模进一步扩大，尽管增速明显放缓，但随着销售旺季的到来，8月销量已突破去年高点，并在9月创下单月销量新高，2023年1-9月电动车累计销量627.5万辆，同比+38%。电动车渗透率在2023年再上新台阶，1-9月累计渗透率达29.8%，同比+6.4pct，其中五月以来，月度渗透率已经稳定在30%以上，同比增长明显。 图1：中国新能源汽车月度销量（单位：万辆）图2：中国新能源汽车月度渗透率 100 80 60 40 20222023 2023同比2023环比 160% 120% 80% 40% 0% 40% 35% 30% 25% 20% 15% 20222023 20-40% 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 0-80% 10% 5% 0% 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 数据来源：中汽协，东方证券研究所数据来源：中汽协，东方证券研究所 由于IRA补贴新规的激励，美国市场新能源车23年销量增势强劲，渗透率稳定攀升，前三季度销量达99.2万辆，同比+57%，渗透率达8.5%，同比+2.3pct。同时月度销量屡创新高，9月单月销量已达13.2万辆，渗透率达9.9%。 图3：美国新能源汽车月度销量（单位：万辆）图4：美国新能源汽车月度渗透率 20222023 2023同比2023环比 14 12 10 8 6 4 2 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 0 100% 80% 60% 40% 20% 0% -20% -40% 12% 10% 8% 6% 4% 2% 0% 20222023 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 数据来源：Marklines，东方证券研究所数据来源：Marklines，东方证券研究所 由于多国在23年面临补贴退坡，22Q4存在大量需求透支，欧洲Q1销量环比下降明显。3月以来纯电销量迅速回升，带领新能源整体渗透率稳步提高。ACEA数据显示，1-9月欧洲共实现新能源汽车销量171.0万辆，渗透率达21.5%，同比+1.1pct。 图5：欧洲新能源汽车季度销量（单位：万辆）图6：欧洲新能源汽车季度渗透率 100 80 60 40 20 0 BEVPHEVBEV-yoyPHEV-yoy 350% 300% 250% 200% 150% 100% 50% 0% 2020Q1 2020Q2 2020Q3 2020Q4 2021Q1 2021Q2 2021Q3 2021Q4 2022Q1 2022Q2 2022Q3 2022Q4 2023Q1 2023Q2 2023Q3 -50% 35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% 数据来源：ACEA，东方证券研究所数据来源：ACEA，东方证券研究所 电池增速放缓，环比进入稳定增长阶段。据中国汽车动力电池产业创新联盟数据，2023年1-9月，我国动力电池累计产量/销量/装机量分别为491.5GWh/425.0GWh/255.7GWh，累计同比增长35.4%/15.7%/32.0%；储能电池产量/销量分别为42.2GWh/57.6GWh。相较于2022年同期， 2023年前三季度动力和储能电池需求增速明显放缓，但增长态势依然延续，三季度以来，电池产量及装机量均进入逐月环比向上阶段。 图7：国内动力电池月度产量（单位：GWh）图8：国内动力电池月度装机量（单位：GWh） 202220232022yoy2023yoy 90300% 80250% 60 70200% 50150% 40100% 3050% 20 100% 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 0-50% 202220232022yoy2023yoy 40160% 30120% 80% 20 40% 100% 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 0-40% 数据来源：中国汽车动力电池产业创新联盟，东方证券研究所数据来源：中国汽车动力电池产业创新联盟，东方证券研究所 材料增速分化，铁锂产销量增幅居先。据鑫椤锂电统计，2023年前三季度，国内三元正极/铁锂正极/负极/电解液和隔膜分别实现产量72.8/114.6/125.5/90.2万吨和145.4亿平，同比增长 1%/45%/21%/25%/31%。GGII数据显示，2023年前三季度，国内三元正极/铁锂正极/负极/电解液和隔膜的出货量分别达48.7/120/119/78.6万吨和120亿平，同比增长6%/64%/25%/40%/30%。其中，三元正极的产销量增速大幅低于行业平均水平，主要系磷酸铁锂电池占比攀升超过70%，带动磷酸铁锂正极材料出货量持续增长所致。 图9：电池材料2023年前三季度产量及同比增速图10：电池材料2023年前三季度出货量及同比增速 180 160 20222023Q1-3同比增速 50% 160 140 20222023Q1-3同比增速 70% 60% 140 120 100 80 60 4020 0 三元 磷酸铁锂负极 电解液 40% 30% 20% 10% 0% 隔膜 120 100 80 60 40 20 0 三元磷酸