23年三季报点评：N型领域厚积薄发，组件端持续放量

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_Main] 证券研究报告 | 公司点评 晶科能源(688223.SH) 2023年11月07日 买入（维持） 所属行业：电力设备/光伏设备 当前价格(元)：9.44 证券分析师 彭广春 资格编号：S0120522070001 邮箱：penggc＠tebon.com.cn 研究助理 市场表现 沪深300对比 1M 2M 3M 绝对涨幅(%) -3 -7 -24 相对涨幅(%) -1.8 -3 -14 资料来源：德邦研究所，聚源数据 相关研究 1 1. 《晶科能源（688223.SH）：光伏一体化全球头部企业，N型先发优势释放》，2022.09.23 2. 《晶科能源（688223.SH）：前三季度业绩预告点评，N型占比提升，业绩高增长》，2022.10.24 3. 《晶科能源（688223.SH）：N型领先者，182TOPCon电池转换效率再创新高》，2022.12.09 4. 《晶科能源(688223.SH) 22年年报及23年一季报点评:N型产能顺利爬坡,组件加速放量》，2023.05.21 晶科能源（688223.SH）23年三季报点评: N 型领域厚积薄发，组件端持续放量 投资要点  事件：公司披露2023年三季报， 公司发布2023 年前三季度业绩公告，2023 年前三季度实现归母净利润为63.54亿元，与上年同期相比，同比增加 279.14%。2023 年前三季度实现扣非净利润为 60.47亿元，与上年同期相比，298.94%。其中，2023Q3归母净利润为25.11亿，同比225.79%，扣非后25.11亿，同比252.28%。  组件加速放量。N 型 TOPCon 已经逐渐成为新一代主流光伏技术。公司凭借在 N 型 TOPCon 领域的持续积累，以及全球化运营和一体化产能的优势，努力克服产业链价格波动和国际贸易环境带来的短期挑战，在实现光伏组件出货量上升的同时，逐步确立了差异化的市场竞争力，使得收入和盈利较上年同期大幅增长。2023 年 1-9 月，公司实现总出货量 55.7GW，其中组件出货量为 52.2GW，硅片和电池片出货量为 3.5GW，总出货量较去年同期增长 86.91%。  N 型产能顺利爬坡。公司致力于巩固和加强自身在 N 型技术方面的领先优势，稳步推进 N 型先进产能落地，持续探索产品提效降本，出货结构中 N 型占比持续提升。截至三季度末，公司已投产的 N型 TOPCon 电池产能超过 55GW，大规模量产平均效率达 25.6%。目前在手订单饱满的背景下，公司预计第四季度组件出货量为 23GW 左右，同时 N 型占比进一步提升。公司有信心超额完成全年 70-75GW 的组件出货目标。  投资建议:未来公司持续扩张产能，享受龙头红利，强者恒强。我们预计公司2023-2025年归母净利润为83.73/98.84/112.76亿元,对应2023年11月6日收盘价PE为11.27X/9.55X/8.37X,维持公司“买入”评级。  风险提示：技术更迭风险，原材料价格波动风险，境外经营风险，行业竞争加剧风险，终端需求不足的风险等。 -20.00%0.00%20.00%40.00%60.00%80.00%100.00%2022-112023-032023-07晶科能源沪深300 公司点评 晶科能源（688223.SH） 2 / 4 [Table_Base] 股票数据 总股本(百万股)： 10000.0 1,864.16 流通A股(百万股)： 3063.45 1,864.16 52周内股价区间(元)： 8.88-19.0 24.15-54.18 总市值(百万元)： 94400.0 47,387.07 总资产(百万元)： 124330.07 21,949.94 每股净资产(元)： 3.2 7.84 资料来源：公司公告 [Table_Finance] 主要财务数据及预测 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 40,570 82,676 105,492 118,979 142,425 (+/-)YOY(%) 20.5% 103.8% 27.6% 12.8% 19.7% 净利润(百万元) 1,141 2,936 8,373 9,884 11,276 (+/-)YOY(%) 9.6% 157.2% 185.2% 18.1% 14.1% 全面摊薄EPS(元) 0.11 0.29 0.84 0.99 1.13 毛利率(%) 13.4% 10.4% 16.7% 16.7% 16.0% 净资产收益率(%) 8.4% 11.0% 23.9% 22.3% 20.5% 资料来源：公司年报（2021-2022），德邦研究所 备注：净利润为归属母公司所有者的净利润 公司点评 晶科能源（688223.SH） 3 / 4 财务报表分析和预测 主要财务指标 2022 2023E 2024E 2025E 利润表(百万元) 2022 2023E 2024E 2025E 每股指标(元) 营业总收入 82,676 105,492 118,979 142,425 每股收益 0.30 0.84 0.99 1.13 营业成本 74,037 87,867 99,088 119,571 每股净资产 2.67 3.51 4.44 5.51 毛利率% 10.4% 16.7% 16.7% 16.0% 每股经营现金流 0.41 1.33 1.04 1.44 营业税金及附加 218 294 329 392 每股股利 0.09 0.00 0.05 0.06 营业税金率% 0.3% 0.3% 0.3% 0.3% 价值评估(倍) 营业费用 2,166 2,622 2,953 3,569 P/E 48.83 11.27 9.55 8.37 营业费用率% 2.6% 2.5% 2.5% 2.5% P/B 5.49 2.69 2.13 1.71 管理费用 1,914 2,643 2,963 3,512 P/S 1.14 0.89 0.79 0.66 管理费用率% 2.3% 2.5% 2.5% 2.5% EV/EBITDA 21.37 6.92 5.61 4.42 研发费用 1,199 1,755 1,915 2,280 股息率% 0.6% 0.0% 0.6% 0.6% 研发费用率% 1.5% 1.7% 1.6% 1.6% 盈利能力指标(%) EBIT 3,537 11,420 13,074 14,715 毛利率 10.4% 16.7% 16.7% 16.0% 财务费用 -234 1,348 1,360 1,412 净利润率 3.6% 7.9% 8.3% 7.9% 财务费用率% -0.3% 1.3% 1.1% 1.0% 净资产收益率 11.0% 23.9% 22.3% 20.5% 资产减值损失 -857 -80 -72 -23 资产回报率 2.8% 6.8% 7.0% 6.9% 投资收益 -51 149 170 154 投资回报率 7.9% 20.1% 19.3% 18.5% 营业利润 3,156 9,363 11,012 12,491 盈利增长(%) 营业外收支 -29 -22 -42 -43 营业收入增长率 103.8% 27.6% 12.8% 19.7% 利润总额 3,127 9,341 10,970 12,449 EBIT增长率 32.8% 222.8% 14.5% 12.6% EBITDA 6,634 11,525 13,238 14,947 净利润增长率 157.2% 185.2% 18.1% 14.1% 所得税 191 969 1,086 1,173 偿债能力指标 有效所得税率% 6.1% 10.4% 9.9% 9.4% 资产负债率 74.7% 71.5% 68.7% 66.4% 少数股东损益 0 0 0 0 流动比率 1.1 1.2 1.2 1.3 归属母公司所有者净利润 2,936 8,373 9,884 11,276 速动比率 0.7 0.8 0.8 0.8 现金比率 0.3 0.4 0.5 0.5 资产负债表(百万元) 2022 2023E 2024E 2025E 经营效率指标 货币资金 19,985 30,617 36,630 45,130 应收帐款周转天数 51.8 47.5 49.8 49.4 应收账款及应收票据 20,950 18,166 27,892 26,491 存货周转天数 74.6 83.0 84.8 82.5 存货 17,450 23,062 23,636 31,180 总资产周转率 0.8 0.9 0.8 0.9 其它流动资产 8,861 10,579 10,574 14,099 固定资产周转率 2.7 3.4 3.6 4.1 流动资产合计 67,247 82,424 98,732 116,899 长期股权投资 1,145 1,145 1,145 1,145 固定资产 30,438 31,359 32,848 35,032 在建工程 1,486 2,581 4,026 5,690 现金流量表(百万元) 2022 2023E 2024E 2025E 无形资产 1,511 1,511 1,511 1,511 净利润 2,936 8,373 9,884 11,276 非流动资产合计 38,393 40,409 43,343 47,190 少数股东损益 0 0 0 0 资产总计 105,639 122,832 142,074 164,090 非现金支出 4,015 185 236 255 短期借款 10,131 10,823 11,385 11,637 非经营收益 -255 1,199 1,238 1,409 应付票据及应付账款 35,742 39,944 47,283 55,469 营运资金变动 -2,613 3,583 -971 1,432 预收账款 0 0 0 0 经营活动现金流 4,084 13,340 10,387 14,373 其它流动负债 15,915 19,842 21,827 24,741 资产 -14,235 -3,001 -4,012 -5,088 流动负债合计 61,789 70,609 80,495 91,847 投资 -465 0 0 0 长期借款 3,179 3,179 3,179 3,179 其他 -144 149 170 154 其它长期负债 13,982 13,982 13,982 13,982 投资活动现金流 -14,844 -2,852 -3,842 -4,934 非流动负债合计 17,161 17,161 17,161 17,161 债权募资 1,379 692 56