2022年三季报点评：Q3业绩亮眼，N型组件量产红利逐步释放

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 晶科能源（688223.SH）2022年三季报点评 Q3业绩亮眼，N型组件量产红利逐步释放 2022年10月31日 ➢ 事件：2022年10月28日，公司发布三季报。22年Q1-Q3公司实现营收527.72亿元，同比+117.40%；实现归母净利16.76亿元，同比+132.37%；实现扣非归母净利15.16亿元，同比+417.58%。 分季度来看，Q3公司实现营收193.64亿元，同比+126.53%，环比+3.41%；实现归母净利7.71亿元，同比+393.93%，环比+52.96%；实现扣非归母净利7.13亿元，同比+677.26%，环比+41.75%。 ➢ Q3业绩亮眼，营收净利保持高增长。受益于下游旺盛的光伏装机需求，公司组件出货保持较高水平，叠加TOPCon放量带来的溢价，Q3营收和净利均实现高增长。2022H1公司组件出货18.21GW，位居全球第一，Q4随着硅料降价，国内地面电站需求有望释放，预计公司Q4出货进一步增加，带动公司业绩维持高增长。 ➢ 引领N型TOPCon技术变革，量产红利逐步释放。公司在TOPCon技术上技术储备丰富，量产规模和核心工艺优势明显，目前N型TOPCon电池量产平均转换效率已超过24.8%，且效率仍在逐步提升，成本也已经接近PERC电池组件。公司积极布局N型TOPCon，产能持续扩张，于年初投产的16GW大尺寸TOPCon产能已于Q2满产，尖山二期11GW和合肥二期 8GW电池片产能已在建设中。预计今年年底，N型TOPCon电池产能将超过30GW，大规模量产后有望给公司带来可观的超额利润。 ➢ 持续推进一体化布局，深化全球化战略。为了进一步提升产品质量与供应链稳定，公司在拓展组件产能的同时也加强了硅片、电池片等环节的建设，持续优化垂直一体化产能。今年年底，预计公司的硅片、电池与组件产能将分别达到60GW/55GW/65GW，一体化程度持续加深，在加强供应链管控的同时大大降低了生产成本。公司积极推进生产和销售全球化，目前在世界各地拥有12个全球工厂和25个物流中心，销售网络覆盖160个国家，有望通过领先的全球布局抓住不同市场间的轮动机会。 ➢ 投资建议：我们预计公司2022-2024年实现营收746/1007/1077亿元；归母净利润分别为27/50/74亿元；对应10月31日收盘价，PE 为61x/32x/22x，维持“推荐”评级。 ➢ 风险提示：公司产能扩张不及预期、下游装机需求不及预期、新冠疫情恶化超预期等。 [Table_Forcast] 盈利预测与财务指标 项目/年度 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 40570 74560 100703 107674 增长率（%） 20.5 83.8 35.1 6.9 归属母公司股东净利润（百万元） 1141 2680 5030 7407 增长率（%） 9.6 134.8 87.7 47.2 每股收益（元） 0.11 0.27 0.50 0.74 PE 143 61 32 22 PB 12.0 5.7 4.8 4.0 资料来源：Wind，民生证券研究院预测；（注：股价为2022年10月31日收盘价） 推荐 维持评级 当前价格： 16.30元 [Table_Author] 分析师 邓永康 执业证书： S0100521100006 电话： 021-60876734 邮箱： dengyongkang@mszq.com 分析师 郭彦辰 执业证书： S0100522070002 电话： 021-60876734 邮箱： guoyanchen@mszq.com 研究助理 林誉韬 执业证书： S0100122060013 电话： 021-60876734 邮箱： linyutao@mszq.com 研究助理 朱碧野 执业证书： S0100122100026 电话： 021-60876734 邮箱： zhubiye@mszq.com 相关研究 1.晶科能源（688223.SH）2022年半年报点评：业绩稳步提升，N型TOPCon加速进击-2022/08/29 2.晶科能源（688223.SH）2021年年报及2022Q1业绩预告点评：盈利能力加速提升，N型TOPCon进展顺利-2022/04/23 3.晶科能源（688223.SH）点评报告:一体化组件领先企业，N型引领行业技术变革-2022/02/13 晶科能源(688223)/电力设备及新能源 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 公司财务报表数据预测汇总 [TABLE_FINANCE] 利润表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 主要财务指标 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入 40570 74560 100703 107674 成长能力（%） 营业成本 35135 66748 89205 93557 营业收入增长率 20.53 83.78 35.06 6.92 营业税金及附加 119 186 252 269 EBIT增长率 12.91 65.78 60.07 34.94 销售费用 891 1566 2115 2261 净利润增长率 9.59 134.82 87.69 47.24 管理费用 1133 2041 2564 2577 盈利能力（%） 研发费用 716 1193 1611 1723 毛利率 13.40 10.48 11.42 13.11 EBIT 2664 4417 7070 9540 净利润率 2.81 3.59 5.00 6.88 财务费用 1062 41 350 312 总资产收益率ROA 1.57 2.39 3.98 5.47 资产减值损失 -621 -800 -200 -100 净资产收益率ROE 8.42 9.33 14.90 17.99 投资收益 227 75 101 108 偿债能力 营业利润 1397 3152 5917 8712 流动比率 1.02 1.08 1.12 1.19 营业外收支 -37 1 1 1 速动比率 0.66 0.70 0.66 0.83 利润总额 1360 3153 5918 8714 现金比率 0.39 0.43 0.45 0.58 所得税 219 473 888 1307 资产负债率（%） 81.40 74.36 73.31 69.62 净利润 1141 2680 5030 7407 经营效率 归属于母公司净利润 1141 2680 5030 7407 应收账款周转天数 52.52 47.00 37.00 35.00 EBITDA 4518 7062 9872 12654 存货周转天数 110.73 95.00 105.00 100.00 总资产周转率 0.66 0.81 0.84 0.82 资产负债表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 每股指标（元） 货币资金 18409 29596 34880 46588 每股收益 0.11 0.27 0.50 0.74 应收账款及票据 11137 16516 14054 17450 每股净资产 1.36 2.87 3.38 4.12 预付款项 2006 3337 3568 3742 每股经营现金流 0.32 1.40 1.08 1.70 存货 13250 21178 29858 21818 每股股利 0.02 0.25 0.25 0.25 其他流动资产 2877 3858 4762 5044 估值分析 流动资产合计 47679 74485 87124 94642 PE 143 61 32 22 长期股权投资 315 455 505 555 PB 12.0 5.7 4.8 4.0 固定资产 17062 28788 30630 32021 EV/EBITDA 35.19 21.00 14.50 10.39 无形资产 1146 1946 2146 2346 股息收益率（%） 0.14 1.53 1.53 1.53 非流动资产合计 25192 37567 39385 40881 资产合计 72871 112052 126508 135523 短期借款 11690 10190 10190 10190 现金流量表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 应付账款及票据 22922 41601 44630 45808 净利润 1141 2680 5030 7407 其他流动负债 12192 17021 23317 23647 折旧和摊销 1854 2645 2802 3114 流动负债合计 46804 68812 78138 79645 营运资金变动 -1547 6989 1672 5497 长期借款 399 2399 2499 2599 经营活动现金流 3229 14015 10793 17023 其他长期负债 12111 12111 12111 12111 资本开支 -9145 -12097 -5002 -4822 非流动负债合计 12510 14510 14610 14710 投资 -465 -190 -100 -100 负债合计 59314 83322 92748 94355 投资活动现金流 -9131 -12242 -5021 -4824 股本 8000 10000 10000 10000 股权募资 0 9723 0 0 少数股东权益 5 5 5 5 债务募资 4532 500 100 100 股东权益合计 13557 28730 33761 41167 筹资活动现金流 5684 9414 -487 -491 负债和股东权益合计 72871 112052 126508 135523 现金净流量 -252 11187 5285 11708 资料来源：公司公告、民生证券研究院预测 晶科能源(688223)/电力设备及新能源 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为注册分析师，基于认真审慎的工作态度、专业严谨的研究方法与分析逻辑得出研究结论，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。本报告清晰准确地反映了研究人员的研究观点，结论不受任何第三方的授意、影响，研究人员不曾因、不因、也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 评级说明 投资建议评级标准 评级 说明 以报告发布日后的12个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的涨跌幅为基准。其中：A股以沪深300指数为基准；新三板以三板成指或三板做市指数为基准；港股以恒生指数为基准；美股以纳斯达克综合指数或标普500指数为基准。 公司评级 推荐 相对基准指数涨幅15%以上 谨慎推荐 相对基准指数涨幅5%～15%之间 中性 相对基准指数涨幅-5%～5%之间 回避 相对基准指数跌幅5%以上 行业评级 推荐 相对基准指数涨幅5%以上 中性 相对基准指数涨幅-5%～5%之间 回避 相对基准指数跌幅5%以上 免责声明 民生证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。 本报告仅供本公司境内客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告仅为参考之用，并不构成对客户的投资建议，不应被视为买卖任何证券、金融工具的要约或要约邀请。本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况、目标或需要，客户应当充分考虑自身特定状况，不应单纯依靠本报告所载的内容而取代个人的独立判断。在任何情况下，本公司