Q3业绩环比改善，盈利能力有望进一步修复

2023年11月7日 推荐/维持 事件：公司公布三季报，前三季度实现收入62.13亿元，同比+12.75%；归母净利润3.82亿元，同比-32.65%。其中第三季度收入24.46亿元，同比+27.94%，环比+26.82%；归母净利润2.01亿元，同比-5.45%，环比+244%。收入增速回升，毛利率环比改善，投资收益亮眼。Q3公司收入增速相比H1显著提升，判断主要受益下游需求逐步改善，以及食品卡纸持续拓展市场，整体产销增长明显。Q3公司毛利率9.32%，同比仍有下降（-2.49pct.），但环比已有回升（+1.07pct.）。同比来看，H1浆价大跌压制纸价、Q3提价尚未完全到位，纸价或同比承压；另一方面新产品食品卡受市场供需问题影响，盈利相对较差，拖累毛利率。环比回升则或受益于H1浆价下跌在Q3成本端的反映，以及新增白卡产能的逐步爬坡。 公司简介： 公司是国内大型特种纸研发和生产企业，主营业务为研发、生产和销售高性能纸基功能材料及其浆类原材料和化学原材料。公司主要产品可划分为日用消费系列、食品与医疗包装材料系列、商务交流与出版印刷材料系列、烟草行业配套系列、电气及工业用纸系列、家居装饰材料系列（主要由合营公司夏王纸业生产）等六大系列60多个品种。资 料 来 源 ： 公司公 告、同 花顺 未来3-6个月重大事项提示： 无 Q3公司投资收益（主要来自合营企业夏王纸业）0.92亿元，同比+264%，环比+105%，亮眼表现或亦受益于用浆成本的下降。 发债及交叉持股介绍: 2021-12-09发行20.5亿元可转债资 料 来 源 ： 同花顺 、东兴 证券研 究所 费用率环比下降。Q3公司销售+管研费用率为2.95%，同比-0.56pct.，环比-0.39pct.，或由于收入增长下规模效应有所提升；财务费用率2.12%，同比+1.36pct.，环比-2.17pct.，同比来看借款增加或使得利息费用有所增加，环比来看汇兑损失影响或有所减弱。 展望Q4，公司盈利修复可期。Q4产品均价有望迎来环比提升，一方面公司前期提价效果显现，另一方面需求景气度有望延续稳中有升，叠加前期上游浆价回暖的支撑，纸价仍有提涨基础。Q4成本端压力预计有限，Q3以来浆价上涨对成本端的影响相对滞后，且公司备有一定相对低价的原料库存。随着景气度的恢复、吨毛利和现金流的预期改善，负债及财务费用压力预计可控。用浆成本回升或主要体现在24H1，未来仍需关注需求对纸价的支撑。 产能建设按计划推进，自制浆产线投放在即。公司新建湖北、广西基地按计划有序推进，预计于23年底或24年初开始投产。两大基地一期原纸产能预计超过60万吨，产能逐步释放支撑公司收入端增速；制浆产能将与原纸产能配套落地，浆纸一体化生产下，公司吨纸成本相比此前有望降低，受浆价波动影响有望减弱。 盈利预测与投资评级：公司作为特种纸龙头企业，具备规模竞争优势，多元化布局下多个细分品种市占率位居行业前列。公司未来产能扩张路径明确，食品卡等新产品有望逐步放量，浆纸一体化布局有望打造成本优势。随着行业短期成本压力减弱，公司盈利能力有望修复。预计公司2023-2025年归母净利润为6.26、10.85、14.42亿元人民币，增速分别为-12%、73%、33%，目前股价对应PE分别为21、12、9倍。维持“推荐”评级。 分析师：常子杰 010-66554040changzj@dxzq.net.cn执 业 证书编号:S1480521080005 分析师：沈逸伦010-66554044sheny l@dxzq.net.cn执 业 证书编号:S1480523060001 风险提示：经济复苏不及预期，项目投产进度不及预期，行业产能过剩。 相关报告汇总 分析师简介 常子杰 中央财经大学金融学硕士，2019年加入东兴证券研究所，现任轻工制造行业分析师，研究方向为造纸、包装、电子烟。 沈逸伦 新加坡国立大学理学硕士。2021年加入东兴证券研究所，轻工制造行业分析师，主要负责家居和其他消费轻工研究方向。 分析师承诺 负责本研究报告全部或部分内容的每一位证券分析师，在此申明，本报告的观点、逻辑和论据均为分析师本人研究成果，引用的相关信息和文字均已注明出处。本报告依据公开的信息来源，力求清晰、准确地反映分析师本人的研究观点。本人薪酬的任何部分过去不曾与、现在不与，未来也将不会与本报告中的具体推荐或观点直接或间接相关。 风险提示 本证券研究报告所载的信息、观点、结论等内容仅供投资者决策参考。在任何情况下，本公司证券研究报告均不构成对任何机构和个人的投资建议，市场有风险，投资者在决定投资前，务必要审慎。投资者应自主作出投资决策，自行承担投资风险。 免责声明 本研究报告由东兴证券股份有限公司研究所撰写，东兴证券股份有限公司是具有合法证券投资咨询业务资格的机构。本研究报告中所引用信息均来源于公开资料，我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。我们已力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考，报告中的信息或意见并不构成所述证券的买卖出价或征价，投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关。 我公司及报告作者在自身所知情的范围内，与本报告所评价或推荐的证券或投资标的不存在法律禁止的利害关系。在法律许可的情况下，我公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。本报告版权仅为我公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用、刊发，需注明出处为东兴证券研究所，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。 本研究报告仅供东兴证券股份有限公司客户和经本公司授权刊载机构的客户使用，未经授权私自刊载研究报告的机构以及其阅读和使用者应慎重使用报告、防止被误导，本公司不承担由于非授权机构私自刊发和非授权客户使用该报告所产生的相关风险和责任。 行业评级体系 公司投资评级（A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500指数）： 以报告日后的6个月内，公司股价相对于同期市场基准指数的表现为标准定义： 强烈推荐：相对强于市场基准指数收益率15％以上；推荐：相对强于市场基准指数收益率5％～15％之间；中性：相对于市场基准指数收益率介于-5％～+5％之间；回避：相对弱于市场基准指数收益率5％以上。 行业投资评级（A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500指数）： 以报告日后的6个月内，行业指数相对于同期市场基准指数的表现为标准定义：看好：相对强于市场基准指数收益率5％以上； 中性：相对于市场基准指数收益率介于-5％～+5％之间；看淡：相对弱于市场基准指数收益率5％以上。 东兴证券研究所 北京西城区金融大街5号新盛大厦B座16层邮编：100033电话：010-66554070传真：010-66554008 深圳福田区益田路6009号新世界中心46F邮编：518038电话：0755-83239601传真：0755-23824526 上海虹口区杨树浦路248号瑞丰国际大厦5层邮编：200082电话：021-25102800传真：021-25102881