宏观大类及商品月报：宏观情绪好转 关注中美经济共振的机会

期货研究报告|宏观大类及商品月报2023-11-05 宏观情绪好转关注中美经济共振的机会 研究院FICC组 研究员 蔡劭立 0755-23887993 caishaoli@htfc.com从业资格号：F3056198投资咨询号：Z0015616 高聪 021-60828524 gaocong@htfc.com从业资格号：F3063338投资咨询号：Z0016648 投资咨询业务资格： 证监许可【2011】1289号 策略摘要 商品期货：黑色建材、有色（铜、铝）、贵金属、能源逢低买入套保；农产品、化工中性；股指期货：买入套保。 核心观点 ■宏观 中美共振补库趋势基本确认。美国和中国的总量库存已经�现连续两个月回升，正题呈现下游补库，上游仍去库的状态。美国补库结构更乐观，下游需求行业顺利开启补库，上游采掘、中游加工以及采掘设备的库存基本均处于下行阶段，国内同样有更多 行业转入补库周期。并且随着美国就业数据不温不火，以及国内再度加码稳增长政 策，整体宏观情绪转暖。 ■中观 从工业增加值（供需）角度，关注有色和黑色板块。其中化工基本面仍有拖累，供给增加+需求缓慢改善。黑色和有色需求仍偏低位，有色供给受限更明显，重点关注政策的传导；农产品的需求也保持稳定。 从库存周期的角度，关注汽车、电子元件、工业机械、家用电器、家具、服装等进入补库周期的行业，地产对应黑色建材需求；家居（城中村改造）尤其是软装板块，家电应对铜、铝、PVC的需求，家纺则对应的是PTA、乙二醇等聚酯产业链需求；新能源汽车和新基建（长期政策支持）则对应钢材、铜、铝、镍。 从以巴风险的角度，在油价的影响上，随着美国暂缓对委内瑞拉的制裁，叠加欧洲偏暖冬，短期支撑有所减弱，后续关注冲突范围扩大或者中东原油减产的风险。 ■微观 综合参考供需缺口、绝对价格以及库存预期三大因素，建议关注螺纹钢、铝、原油等更具韧性的品种。 ■风险：地缘政治风险（能源板块上行风险）；全球经济超预期下行（风险资产下行风险）；美联储超预期收紧（风险资产下行风险）；海外流动性风险冲击（风险资产下行风险）。 请仔细阅读本报告最后一页的免责声明 目录 策略摘要1 核心观点1 量价观察：10月市场开启避险模式4 海外宏观展望5 美国经济软着陆概率较大5 欧盟加息压力明显减缓5 国内宏观展望6 关注经济环比筑底的可能6 大类配置逻辑一、美联储加息周期或迎来终点8 关注美联储政策平台期的配置机会9 大类配置逻辑二、国内政策底明朗11 近期稳增长政策持续加码11 弱复苏的配置逻辑12 人民币汇率企稳略升13 大类配置逻辑三、关注中美库存共振向上的契机14 中国和美国目前所处的库存阶段14 航运、基差明显修复，关注船司跟涨运价及落地情况16 商品、关注地产改善对整体商品的契机17 中观行业现状17 仍需关注地产和家电链条18 关注以巴风险20 微观：商品基本面的变化22 股指、把握股指底部做多机会24 11月关注事项24 图表 图1：全球大类资产表现（2023/9/28-2023/10/27）丨单位：%4 图2：全球大类资产月度量价观察（2023/9/28-2023/10/27）丨单位：%4 图3：美国经济月度热力图丨单位：%5 图4：欧盟经济月度热力图丨单位：%6 图5：主要国家花旗经济意外指数丨单位：%6 图6：中国经济月度热力图丨单位：%7 图7：经济高频数据当前指标所处历史分位数情况(截至10月27号最新数据）丨单位：%7 图8：美国非农新增就业结构丨单位：千人8 图9：代表衰退计价的美债10Y-2Y和10Y-3M利差明显收窄丨单位：%9 图10：近四轮历史美联储从加息转为降息期间的资产表现丨单位：%9 图11：近四轮历史美联储降息期间的上证表现（指数化）丨单位：%10 图12：近四轮历史美联储降息期间的黄金表现（指数化）丨单位：%10 图13：近四轮历史美联储降息期间的纳指表现（指数化）丨单位：%10 图14：近四轮历史美联储降息期间的CRB工业原料表现（指数化）丨单位：%10 图15：近四轮历史美联储降息期间的原油表现（指数化）丨单位：%11 图16：近四轮历史美联储降息期间的有色表现（指数化）丨单位：%11 图17：拟合模型指向人民币汇率见顶转升丨单位：%14 图18：美国各环节库销比|单位：%15 图19：近6轮美国库存周期|单位：%，横轴：月15 图20：2023年9月美国制造商各行业所处的库存周期位置|单位：月15 图21：2023年9月中国工业企业各行业所处的库存周期位置|单位：月16 图22：工业增加值累计同比丨单位：%18 图23：2008年至今的国内历轮地产政策周期丨单位：%19 图24：地产产业链的传导关系丨单位：%20 图25：家电作为地产链后端的特征明显丨单位：%20 图26：有色价格对家电产量较为敏感丨单位：%20 图27：以巴冲突历史回溯丨单位：%21 图28：以巴冲突历史回溯丨单位：%22 图29：主要商品品种2023年库存趋势推演丨单位：%23 图30：主要品种近7年（消费分位数）/（生产分位数）丨单位：%23 图31：11月重大事件和数据日历25 表1：近期稳增长政策一览11 表2：国内弱复苏阶段商品表现丨单位：%13 表3：2008年至今五轮地产政策周期下，房地产行业各指标的变化丨单位：%19 量价观察：10月市场开启避险模式 10月以来：VIX大幅回升，多数股指和商品承压。其中，比特币、VIX、日本10Y利率、TCM橡胶、澳大利亚10Y利率、COMEX黄金涨幅靠前；WTI原油、Wind软商品、NYH汽油、全球工业指数、全球金融指数、全球非必需消费品指数跌幅靠前。量 价方面：量价齐升的品种有COMEX黄金、Wind煤焦钢矿，继续走强概率较大；Wind软商品、Wind化工增量下跌，或延续跌势。 图1：全球大类资产表现（2023/9/28-2023/10/27）丨单位：% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% -5% -10% 权益债券外汇商品另类 500 MSCI CAC40 ICE NYH WindWTI 全全全全全法 标纳德 MSCI 英道创全欧 MSCI LME 225 Wind 10Y Wind 300 Wind 沪德全日 美巴意法 10Y 马美巴美 10Y 恒美新美离美英美 VIX 10Y TCM COMEX 10Y 10Y 10Y HH 印美土新美俄韩澳日比 球球球棉球球国 普指国 国指业球元深国球经 元西大国 来元西元生元兴元岸元国元 度元耳天西国罗国大本特 10Y DAX30 原软汽工金非花价房发 全富板成区有油化必 镍新兑铜利 商毛兑兑大指兑市兑人兑 兑煤兑其然兰斯利橡币 10Y CBOT 100 油商油业融必 值地达 球时指长斯色 脂利工需兴卢 利品棕巴利欧豆数日场韩民英利澳白焦利新气 利交利黄亚胶利 10Y Wind COMEX 品指指需 型产市 型托油率消市布 利率指榈西率元 元货元币镑率大银钢率西利 利率易率金率 数数消 费品指数 指指场 数数 指克料费场 50 数品 指数 数油雷 Wind 10Y 10Y LME BVSP 率亚 尔 币利矿兰 亚元率率利 元率 RTS 数据来源：Wind华泰期货研究院 图2：全球大类资产月度量价观察（2023/9/28-2023/10/27）丨单位：% 25% 持仓环比 Wind软商品 Wind化工 Wind商品指数 Wind煤焦钢矿 CBOT大豆 Wind油脂油料 沪深300 COMEX铜 中证500 英镑兑美元 美元指数 欧元兑美元 COMEX黄金 Wind有色 美国10年期国债 COMEX白银 价格环比 ICE棉花 WTI原油 澳大利亚元兑美元 VIX 日元兑美元 20% 15% 10% 5% 0% -5% -10% -15% -8%-6%-4%-2%0%2%4% 数据来源：Wind华泰期货研究院 海外宏观展望 美国经济软着陆概率较大 一、月频数据中，美国三季度GDP超市场预期，其中个人消费支�贡献最显著，其次是补库以及财政支�的贡献；二、10月非农不温不火，受汽车行业罢工影响，10月非 农新增就业岗位15万，低于市场普遍预期，平均时薪环比增长0.2%，同比增长4.1%；三、通胀整体回落，美国9月CPI同比增长3.7%，核心CPI同比增长4.1%，后续核心CPI有望进一步回落。 图3：美国经济月度热力图丨单位：% 增量的贡献（2022年对实际GDP同比贡献率） 指标名称 单位 2023-10 2023-09 2023-08 2023-07 2023-06 2023-05 2023-04 2023-03 2023-02 2023-01 2022-12 2022-11 GDP:不变价:同比 % 2.93 2.56 1.56 0.91 Markit制造业PMI % 50.00 49.80 47.90 49.00 46.30 48.40 50.20 49.20 47.30 46.90 46.20 47.70 投资 34.70% 全部制造业:新增订单:当月同比 % 3.05 0.55 -0.67 -0.18 -0.98 0.02 0.47 2.07 3.94 5.42 5.82 成屋+新建住房销售 万套 1155 1080 1146 1100 1193 1109 1100 1080 1049 1039 994 新增非农就业人数 万人 15.00 33.60 18.70 18.70 20.90 33.90 25.30 23.60 31.10 51.70 22.30 26.30 就业 失业率（色阶相反） % 3.90 3.80 3.80 3.50 3.60 3.70 3.40 3.50 3.60 3.40 3.50 3.60 非农职位空缺数 万人 955.3961 892 916.5 982.4 1032 974.5 997.4 1056.3 1123.4 1074.6 CPI:当月同比 % 3.70 3.70 3.20 3.00 4.00 4.90 5.00 6.00 6.40 6.50 7.10 通胀 核心CPI:当月同比 4.10 4.30 4.70 4.80 5.30 5.50 5.60 5.50 5.60 5.70 6.00 零售和食品服务销售额:同比 % 3.44 3.37 2.01 1.77 3.19 -0.29 2.42 5.59 7.76 5.59 6.01 Markit服务业PMI 50.60 50.10 50.50 52.30 54.40 54.90 53.60 52.60 50.60 46.80 44.70 46.20 消费 89.37% 个人可支配收入:同比 % 7.06 7.30 7.75 8.04 7.87 7.96 3.59 7.97 7.99 7.92 3.72 个人消费支🎧:同比 % 5.89 5.85 6.19 5.46 6.01 6.61 6.36 7.60 8.08 7.35 7.11 财政收入:同比 % -4.15 -6.78 2.54 -9.21 -20.95 -26.07 -0.61 -9.57 -3.82 -6.53 -10.35 财政 -4.80% 财政支🎧:同比 % -30.41 -62.95 3.45 17.56 20.35 -16.76 36.14 3.57 6.28 5.95 40.33 �口金额:同比 % -2.12 -3.38 -4.29 -3.15 -1.43 5.09 7.97 12.30 6.69 10.01 净�口 -19.30% 进口金额:同比 % -4.43 -4.74 -7.79 -6.82 -4.48 -8.45 2.04 2.40 0.62 3.80 数据来源：Wind华泰期货研究院 欧盟加息压力明显减缓 一、欧盟经济下行压力仍大，10月制造业PMI、服务业PMI进一步下行；并且对经济数据拟合度较高的10月零售信心指数和工业信心指数延续弱势，9