可转债周策略：基于当前强赎强度对转债择时的思考

固定收益周报 证券研究报告|固定收益周报 基于当前强赎强度对转债择时的思考 可转债周策略 2023年11月5日 证券分析师徐亮 资格编号：S0120521060004 研究助理 邮箱：xuliang3＠tebon.com.cn 林浩睿 相关研究 邮箱：linhr＠tebon.com.cn 1.《政策加码，转债布局可期》， 2023.11.2 2.《基金三季报中蕴含哪些投资机会》，2023.10.28 3.《股债调整下的转债应对策略》，2023.10.22 4.《节后各行业转债投资的性价比有何变化》，2023.10.14 投资要点： 基于当前强赎强度对转债择时的思考 强赎强度可以用于衡量高平价转债提前赎回的概率，高平价转债强赎概率高意味着投资者持有高平价转债时，转股溢价率受强赎影响压缩的风险较高。我们认为2021年至今，转债估值中枢相比2019年、2020年出现整体抬升的一大因素在于强赎强度下降导致投资者增配高平价转债的意愿上升，抬升高平价转债的估值水平。 3.《7月中央政治局会议后，下半 年债市如何看》，2022.7.28 4.《混凝土外加剂领军企业——博 22转债投资价值分析-》， 2022.7.27 5.《优秀固收基金经理如何看市场 ——2022基金二季报策略部分总 结-》，2022.7.26 我们根据两个指标衡量强赎强度：（1）短期强赎强度=提议强赎转债数量/触发强赎转债数量；（2）长期强赎强度=月均平价130元转债数量/提议强赎转债数量。 从短期强赎强度的角度，9-10月强赎量相比6-8月有所上升，短期强赎强度的提升可能对短期高平价转债的估值形成一定压力。但从中长期强赎强度的角度，该指标当前仍处低 位，我们认为当前转债估值的中枢仍将维持稳定，短期强赎强度的影响已经释放，并且当前转债估值处于年内相对低位，我们认为现增持转债资产的性价比仍较高。 可转债周策略 本周正股指数均有回升，中证转债涨跌幅为负；传媒、电子、食品饮料、农林牧渔等板块涨跌幅靠前。大部分平价区间价格中位数下降，交易额底部震荡；用估值指数测算的行业估值变动的角度，通信、非银金融、钢铁等行业估值上升幅度靠前。 临近年末，当前投资者的估值中枢可能从23年向24年转移，可能带来两方面的投资机会：一方面投资者可能对消费链、投资链24年的业绩增速更为乐观，对应板块的转债标的预计有所表现；另一方面，一些23年业绩承压的部分TMT、电子板块标的可能注入24年困境反转的预期，一些产业景气度较高的偏题材型标的可能有较强的市值弹性。 在转债赛道方面，我们看好：（1）汽零板块中机器人、智能驾驶等细分环节，建议关注豪能、联创、精锻、沿浦等标的；（2）光刻胶、PCB、服务器相关的电子、通信细分，建议关注烽火、华正、兴森、华懋等标的；（3）防御性行业配置可关注煤炭、大金融、超跌的地产链，建议关注淮22、财通、欧22、蒙娜等标的。 近期转债估值出现一定调整，但从估值影响因素的角度，近期10年期国债收益率的上升斜率已有所放缓，股市投资者情绪回暖，赚钱效应有所累积、结合近期转债强度有望见顶回落，我们认为这周转债估值的回落已经有所超跌，建议在当前位置投资者增加对转债的仓位。 风险提示：经济复苏不及预期，海外通胀和加息不确定性风险，转债主体信用风险，转债主体业绩未达预期 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 内容目录 1.基于当前强赎强度对转债择时的思考4 2.近期转债策略5 3.风险提示10 信息披露11 图表目录 图1：短期强赎强度跟踪（短期强赎强度=提议强赎转债数量/触发强赎转债数量）4 图1：中长期强赎强度跟踪（长期强赎强度=月均平价130元转债数量/提议强赎转债数量） .............................................................................................................................................4 图2：宽基指数上周涨跌幅（单位：%）6 图3：行业指数上周涨跌幅（单位：%）6 图4：转债对应正股周累计涨跌幅前15（%）6 图5：2022年12月至今部分转股价值区间对应转债价格中位数（单位：元）7 图6：2019年1月至今部分转股价值区间对应转债价格中位数（单位：元）7 图7：各平价区间转债价格中位数本周变动及对应历史分位数8 图8：可转债成交量走势（单位：亿元）8 图9：本周行业估值指数及对应分位数8 图10：周度行业估值指数变化9 图11：下周转债上市情况9 图12：上市进度—近期证监会核准公告10 图13：上市进度—近期过发审会公告10 1.基于当前强赎强度对转债择时的思考 强赎强度可以用于衡量高平价转债提前赎回的概率，高平价转债强赎概率高意味着投资者持有高平价转债时，转股溢价率受强赎影响压缩的风险较高。我们认为2021年至今，转债估值中枢相比2019年、2020年出现整体抬升的一大因素在于强赎强度下降导致投资者增配高平价转债的意愿上升，抬升高平价转债的估值水平。 我们根据两个指标衡量强赎强度：（1）短期强赎强度=提议强赎转债数量/触发强赎转债数量；（2）长期强赎强度=月均平价130元转债数量/提议强赎转债数量。 从短期强赎强度的角度，9-10月强赎量相比6-8月有所上升，短期强赎强度的提升可能对短期高平价转债的估值形成一定压力。但从中长期强赎强度的角度，该指标当前仍处低位，我们认为当前转债估值的中枢仍将维持稳定，短期强赎强度的影响已经释放，并且当前转债估值处于年内相对低位，我们认为现增持转债资产的性价比仍较高。 图1：短期强赎强度跟踪（短期强赎强度=提议强赎转债数量/触发强赎转债数量） 资料来源：Wind，德邦研究所（触发数量、赎回数量单位为：只，对应图中左轴；短期强赎强度对应右轴） 图2：中长期强赎强度跟踪（中长期强赎强度=月均平价130元转债数量/提议强赎转债数量） 资料来源：Wind，德邦研究所（月均价大于130元转债数量、强赎转债数量单位为：只，对应图中左轴；三期平均比值(中长期强赎强度)对应左轴） 2.近期转债策略 本周正股指数均有回升，中证转债涨跌幅为负；传媒、电子、食品饮料、农林牧渔等板块涨跌幅靠前。大部分平价区间价格中位数下降，交易额底部震荡；用估值指数测算的行业估值变动的角度，通信、非银金融、钢铁等行业估值上升幅度靠前。 临近年末，当前投资者的估值中枢可能从23年向24年转移，可能带来两方 面的投资机会：一方面投资者可能对消费链、投资链24年的业绩增速更为乐观，对应板块的转债标的预计有所表现；另一方面，一些23年业绩承压的部分TMT、电子板块标的可能注入24年困境反转的预期，一些产业景气度较高的偏题材型标的可能有较强的市值弹性。 在转债赛道方面，我们看好：（1）汽零板块中机器人、智能驾驶等细分环节，建议关注豪能、联创、精锻、沿浦等标的；（2）光刻胶、PCB、服务器相关的电子、通信细分，建议关注烽火、华正、兴森、华懋等标的；（3）防御性行业配置可关注煤炭、大金融、超跌的地产链，建议关注淮22、财通、欧22、蒙娜等标的。 近期转债估值出现一定调整，但从估值影响因素的角度，近期10年期国债收益率的上升斜率已有所放缓，股市投资者情绪回暖，赚钱效应有所累积、结合近期转债强度有望见顶回落，我们认为这周转债估值的回落已经有所超跌，建议在当前位置投资者增加对转债的仓位。 图3：宽基指数上周涨跌幅（单位：%） 资料来源：Wind，德邦研究所 图4：行业指数上周涨跌幅（单位：%） 资料来源：Wind，德邦研究所 图5：转债对应正股周累计涨跌幅前15（%） 资料来源：Wind，德邦研究所 图6：2022年12月至今部分转股价值区间对应转债价格中位数（单位：元） 资料来源：Wind，德邦研究所（转换价值区间单位：元） 图7：2019年1月至今部分转股价值区间对应转债价格中位数（单位：元） 资料来源：Wind，德邦研究所（转换价值区间单位：元） 图8：各平价区间转债价格中位数本周变动及对应历史分位数 资料来源：Wind，德邦研究所（转换价值区间单位：元） 图9：可转债成交额走势（单位：亿元） 资料来源：Wind，德邦研究所（数据截至10月3日） 图10：本周行业估值指数及对应分位数 资料来源：Wind，德邦研究所（标注数字对应本周分位数） 图11：周度行业估值指数变化 资料来源：Wind，德邦研究所 图12：下周转债上市情况 资料来源：Wind，德邦研究所 图13：上市进度—近期证监会核准公告 资料来源：Wind，德邦研究所（数据截至11月4日） 图14：上市进度—近期过发审会公告 资料来源：Wind，德邦研究所（数据截至11月4日） 3.风险提示 经济复苏不及预期，海外通胀和加息不确定性风险，转债主体信用风险，转债主体业绩未达预期。 信息披露 分析师与研究助理简介 徐亮，德邦证券研究所固定收益首席分析师，著有《国债期货投资策略与实务》一书。研究风格偏投资实务和债券策略，在利率债、信用债、转债、国债期货等的交易和配置上有精细化的研究框架和思路。擅长从资产性价比、交易行为、市场隐含信息、量化分析等角度挖掘投资机会。 林浩睿，德邦证券研究所固定收益研究员，华东政法大学学士，华东政法大学硕士。主要从事可转债研究，擅长正股行业比较、转债估值跟踪和预判、自下而上择券。 分析师声明 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息，本人不保证该等信息的准确性或完整性。分析逻辑基于作者的职业理解，清晰准确地反映了作者的研究观点，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 投资评级说明 1.投资评级的比较和评级标准：以报告发布后的6个月内的市场表现为比较标准，报告发布日后6个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期市场基准指数的涨 类别 评级 说明 股票投资评级 买入 相对强于市场表现20%以上； 增持 相对强于市场表现5%~20%； 中性 相对市场表现在-5%~+5%之间波动； 减持 相对弱于市场表现5%以下。 跌幅； 优于大市 预期行业整体回报高于基准指数整体水平10%以上； 2.市场基准指数的比较标准：A股市场以上证综指或深证成指为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以标普500或纳斯达克综合指数为基准。 行业投资评级 中性 预期行业整体回报介于基准指数整体水平-10%与10%之间； 弱于大市 预期行业整体回报低于基准指数整体水平10%以下。 法律声明 本报告仅供德邦证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 市场有风险，投资需谨慎。本报告所载的信息、材料及结论只提供特定客户作参考，不构成投资建议，也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需要。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况。在法律许可的情况下，德邦证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 本报告仅向特定客户传送，未经德邦证券研究所书面授权，本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。如欲引用或转载本文内