债市技术面周报（11月第1周）：2.65%，是谁在止盈？

2.65%，是谁在止盈？ 固定收益 固收周报 ——债市技术面周报（11月第1周） 报告日期：2023-11-4 首席分析师：颜子琦 执业证书号：S0010522030002电话：13127532070 邮箱：yanzq@hazq.com分析师：杨佩霖 执业证书号：S0010523070002 电话：17861391391 邮箱：yangpl@hazq.com 本周综述： 债市收益率下行，资金整体转松 本周债市定价主要受基本面所影响：10月末PMI超预期回落，长端利率持续下行至2.65%，随后周五回升1bp，我们发现本周曲线呈现一定牛陡，短端下行6bp，幅度明显大于中长端；中美利差倒挂有所改善。 而资金面在跨月的异常收紧后整体转松，可从三个维度进行观察： DR001从周一的2.15%持续下行至1.76%，处于历史较低分位点； 银行系融出大幅回升。跨月后银行系资金融出由2.71万亿元升至 4.18万亿元，大行的净融出回升较为平稳（逐步上升至3.8万亿元），而我们此前所观测到的中小行持续净融入现象，在周四周五明显改善，周五中小行资金净融出0.38万亿元。 从单日出钱量看（金额角度），大行周五的资金放量为10月末近2倍。在不考虑到期因素的情况下，金额角度可以观测到不同机构的单日出钱量（即正回购金额-逆回购金额），大行本周五放量 3.13万亿元资金，较10月末明显回升（1.69万亿元）。 农商行出现2.65%止盈现象 本周农商行持续抛售利率债，且周五加大净卖出（10Y上行1bp）。 首先，周内农商行分别卖出国债与政金债546/630亿元，从交易对手方来看主要为基金与其他（资管信托、境外机构等），我们在此前报告《农商行，利率波段有多强？》中曾提示农商行的大额卖出相较于买入（被动接盘）更值得关注，在历史数据上多次领先于利率拐点，而本周其卖出的国债中10Y期限约350亿元。 其次，从高频跟踪来看，周内5天农商行对国债与政金债持续净卖出，且周五抛售力度最大。 此外，本周非银机构继续增配，基金买入1357亿元现券。其中值得关注的是基金与其他产品类本周分别增配251亿元、175亿元二永债，主要期限10Y。 风险提示： 流动性风险，数据统计与提取产生的误差。 正文目录 1杠杆率4 1.1杠杆率：升至108.49%4 1.2流动性：本周质押式回购日均成交额5.6万亿元，日均隔夜占比84.19%5 1.3资金面：银行系资金融出波动上升6 2久期7 2.1久期中位数（去杠杆）降至1.81年7 3收益曲线与期限利差7 3.1收益曲线：国债、国开债各期限收益率下行7 3.2期限利差：息差、利差震荡，10Y-7Y持续倒挂8 3.3中美利差：利差倒挂整体缓和9 3.4隐含税率：整体上行9 4现券交易9 4.1本周现券交易跟踪：农商行出现止盈痕迹9 4.2分券种：同业存单成交量回升10 4.3分机构：农商行增加利率债净卖出11 5风险提示：15 图表目录 图表1银行间债市杠杆率（单位：%，周）4 图表2银行间质押式回购余额（单位：万亿元，周）4 图表3银行间质押式回购成交额（单位：亿元，交易日）5 图表4银行间隔夜质押式回购金额占比（单位：%，交易日）5 图表52023年10月以来分机构资金融出余额（单位：万亿元）6 图表610月20日-11月3日分机构单日出钱量（单位：万亿元）6 图表710Y国债收益率与中长期债券型基金久期不同口径测算值（单位：年，%）7 图表8近4周国债国开债收益率（单位：BP，%）8 图表9近4周国债国开债期限利差（单位：BP，%）8 图表10近4周中美国债期限利差（单位：BP，%）9 图表11近4周国债国开债隐含税率（单位：BP，%）9 图表1210月30日至11月3日各机构现券买卖情况（单位：亿元）10 图表13利率债分机构成交（单位：亿元）10 图表14信用债分机构成交（单位：亿元）11 图表15同业存单分机构成交（单位：亿元）11 图表16大行分券种成交（单位：亿元）12 图表17股份行分券种成交（单位：亿元）12 图表18基金公司分券种成交（单位：亿元）13 图表19证券公司分券种成交（单位：亿元）13 图表20保险机构分券种成交（单位：亿元）14 图表21农村金融机构分券种成交（单位：亿元）14 图表22理财分券种成交（单位：亿元）15 1杠杆率 1.1杠杆率：升至108.49% 10月30日-11月3日，杠杆率周内波动上升。截至11月3日，杠杆率约为108.49%，较上周五（10月27日）上升0.16pct，较周一（10月30日）上升0.42pct。 图表1银行间债市杠杆率（单位：%，周） 资料来源：CFETS，华安证券研究所 11月3日，银行间质押式回购余额约为10.82万亿元，较上周五上升0.23万亿元， 较周一上升0.53万亿元。 图表2银行间质押式回购余额（单位：万亿元，周） 资料来源：CFETS，华安证券研究所 1.2流动性：本周质押式回购日均成交额5.6万亿元，日均隔夜占比84.19% 回购成交较上周上升，11月3日质押式回购成交额为6.7万亿元。10月30日至11 月3日，质押式回购日均成交额约为5.6万亿元，环比下降0.3万亿元；周五质押式回购 成交额约6.7万亿元，较上周五上升0.5万亿元，较周一上升0.9万亿元。 图表3银行间质押式回购成交额（单位：亿元，交易日） 资料来源：CFETS，华安证券研究所 10月30日-11月3日，隔夜质押式回购成交额均值为4.7万亿元，环比减少0.3万亿元。隔夜成交占比均值为84.19%，环比下降0.61pct。 图表4银行间隔夜质押式回购金额占比（单位：%，交易日） 资料来源：CFETS，华安证券研究所,注释：低于50%以50%代替 1.3资金面：银行系资金融出波动上升 10月30日至11月3日，银行系资金融出波动上升。大行11月3日资金融出升至 3.80万亿元；股份行与城农商行资金周均净融出0.04万亿元，周五净融出0.38万亿元。银行系净融出升至4.18万亿元。 主要资金融入方为基金，各融入方净融入整体上升。基金、券商、理财净融入分别于周五升至2.10万亿元、1.61万亿元、0.25万亿元。 10月30日至11月3日，银行单日出钱量先降后升。大行11月3日单日出钱量升 至3.13万亿元，银行系单日出钱量升至3.48万亿元。 图表52023年10月以来分机构资金融出余额（单位：万亿元） 资料来源：CFETS，华安证券研究所 分机构单日出钱量（单位：万亿元） 图表610月20日-11月3日分机构单日出钱量（单位：万亿元） 日期 银行合计 大行 中小行 货基 基金 券商 保 2023/11/3 -3.48 -3.13 -0.34 0.16 1.43 1.03 2023/11/2 -3.35 -2.80 -0.55 0.23 1.26 2023/11/1 -2.33 -2.22 -0.12 -0.06 2023/10/31-1.59-1.69 0.10 0. 2023/10/30 -2.76 -2.59 -0.17 2023/10/27 -3.06 -2.69 -0 2023/10/26 -3.00 -2.65 2023/10/25 -2.53 -2 2023/10/24 -2.10 2023/10/23202 资料来源：CFETS，华安证券研究所 2久期 2.1久期中位数（去杠杆）降至1.81年 本周（10月30日-11月3日），中长期债券型基金久期中位数测算值为1.82年（去杠杆）、1.83年（含杠杆）。周五久期中位数（去杠杆）降至1.81年，较上周五下降0.01 年；久期中位数（含杠杆）降至1.80年，较上周五下降0.04年。 图表710Y国债收益率与中长期债券型基金久期不同口径测算值（单位：年，%） 资料来源：Wind，华安证券研究所。 注：样本剔除定开类与摊余成本发估值基金，及部分与转债指数相关性较大的基金，共715支。 3收益曲线与期限利差 3.1收益曲线：国债、国开债各期限收益率下行 国债：短端收益率下行6bp，3Y下行3bp；本周短端下行至55%分位点，3Y降至 41%分位点。 国开债：短端收益率下行1bp，3Y下行2bp，5Y下行2bp，7Y下行3bp，10Y下行3bp，15Y下行3bp，30Y下行2bp。分位点方面，短端降至57%分位点，5Y降至17%分位点。 图表8近4周国债国开债收益率（单位：bp，%） 国债 1Y 3Y 5Y 7Y 10Y 15Y 30Y 10月13日收益率 2.18 2.45 2.55 2.68 2.67 2.79 10月20日收益率 2.31 2.50 2.60 2.72 2.71 2.82 10月27日收益率 2.28 2.45 2.55 2.71 2.71 11月3日收益率 2.22 2.42 2.52 2.66 2.66 10月13日分位点 51% 46% 32% 20% 10月20日分位点 70% 51% 39% 26% 10月27日分位点 66% 45% 31% 11月3日分位点国开债 10月13日收益率 55% 1Y 2.30 41%3Y 2.50 25% 10月20日收益率 2.45 2 10月27日收益率 2.40 11月3日收益率 2 10月13日分位点10月20日分10月27 1 资料来源：Wind，华安证券研究所 3.2期限利差：息差、利差震荡，10Y-7Y持续倒挂 国债：1Y-DR001息差周内下行9bp，1Y-DR007息差上行31bp；3Y-1Y上行3bp，其余期限利差变动在1bp内。分位点方面，本周1Y-DR007升至95%，3Y-1Y升至7%分位点，30Y-15Y升至28%分位点。 国开债：1Y-DR001息差下行3bp，1Y-DR007息差上行31bp；3Y-1Y下行2bp，7Y-5Y下行1bp，倒挂持续，超长端利差(15Y-10Y/30Y-15Y)上行1bp。分位点方面，7Y-5Y降至61%分位点，超长端利差(15Y-10Y/30Y-15Y)分别移动至38%/12%分位点。 国债 1Y-DR0011Y-DR0073Y-1Y5Y-3Y7Y-5Y10Y-7Y15Y-10Y30Y-15Y 图表9近4周国债国开债期限利差（单位：bp，%） 10月13日利差 44 57 27 10 13 -1 12 20 10月20日利差 37 19 19 10 12 -1 11 18 10月27日利差 69 36 17 10 16 0 12 18 11月3日利差 60 67 20 10 15 0 12 19 10月13日分位点 45% 89% 26% 5% 6% 22% 1% 35% 10月20日分位点 39% 40% 4% 5% 2% 25% 0% 21% 10月27日分位点 72% 61% 2% 6% 32% 42% 1% 24% 11月3日分位点 62% 95% 7% 5% 18% 35% 3% 28% 国开债 1Y-DR001 1Y-DR007 3Y-1Y 5Y-3Y 7Y-5Y 10Y-7Y 15Y-10Y 30Y-15Y 10月13日利差 57 61 19 10 22 -9 25 10 10月20日利差 52 28 13 8 18 -9 23 10 10月27日利差 80 42 11 10 23 -9 24 9 11月3日利差 77 73 9 10 22 -10 25 10 10月13日分位点 44% 78% 1% 0% 61% 5% 37% 17% 10月20日分位点 38% 33% 0% 0% 37% 5% 31% 12% 10月27日分位点 70% 51% 0% 2% 64% 5% 35% 11% 11月3日分位点 67% 90% 0% 2% 61% 5% 38% 12% 资料来源：Wind，华安证券研究所 3.3中美利差：利差倒挂