基金专题：美债凶猛，如何通过公募基金把握投资机会？

摘要 美债凶猛，如何通过公募基金把握投资机会？ 证券投资基金研究报告/基金专题 上海证券基金评价研究中心分析师：刘亦千 执业证书编号：S0870511040001电话：021-53686101 邮箱：liuyiqian@shzq.com 研究助理：陈丹忆 执业证书编号：S0870122010009电话：021-53686094 邮箱：chendanyi@shzq.com 报告日期：2023年10月30日徐一帆对此文亦有贡献 美债收益率不断超预期上行，不同以往的是，中国市场利率与之形成了明显的周期错位，利差角度，中美十年国债利差水平已达到近20年来的极值，人民币汇率和股市表现与美债利率的相关性上升至前所未有的高度，美债利率受到内地权益投资者的高度关注，美债的投资价值同样值得关注。借助公募基金投资美元债的渠道主要包括：QDII债券基金以及香港互认债券基金。 回顾历史，QDII债基长期大幅跑输投资于内地债券的纯债基金，但在个别阶段显著跑赢。如2016年、2019年，QDII债基年度超额收益分别达到7.03%、5.13%。 2016年起，房企境内融资受限和高涨的地产投资热情激发了旺盛的境外融资需求，地产中资美元债成为当时高收益债的主流品种之一，为QDII债基阶段性超额收益提供主要来源。2020年起，随着房企违约潮的开启，QDII债基收益表现、规模双双跌落。 当前时点，中美利差倒挂，美联储加息接近尾声，美债利率易下难上，而中国在经历持续的宽松货币周期后，利率下行空间相对有限。不考虑汇率因素的前提下，从票息收益和资本利得角度，美债投资性价比优于中国内地债券。美元债基金的预期超额收益来源由信用利差转为主权利差，策略容量较之先前有极大提升。投资额度方面，香港互认基金额度空间较QDII债基更为充裕。 以人民币份额投资美元资产需额外承担汇率风险。部分QDII债基有限地阶段性使用衍生工具对汇率风险进行部分对冲，一般而言，当人民币相对美元升值，美元份额收益率将高于人民币份额，反之亦然。香港互认基金中特有的人民币对冲份额更大程度地对汇率风险进行对冲管理，但同时需额外承担较高的汇率对冲成本。汇率对冲成本与中美两地的利差接近，因而其相对内地债券基金的超额收益预期主要来源于资本利得部分，即对美国利率水平在后续的下行可能和空间优于中国的预期。 在现有QDII债券基金，香港互认债券基金中，优选主要投资区域为美国，信用风险暴露水平较低的投资标的，具体包括：富国全球债券、工银全球美元债、易方达(香港)精选债券、摩根国际债券。 目录 一、引言4 二、投资渠道5 1.QDII债券基金5 2.香港互认债券基金6 3.可购买性6 三、品种投资价值分析9 1.历史表现回顾9 2.份额差异14 3.当前投资展望17 四、基金标的19 1.QDII债券基金19 2.香港互认债券基金21 3.优选标的信息汇总23 图表目录 表1规模前五QDII债基美元风险敞口5 表2已注册香港互认债券基金6 表3工银瑞信旗下QDII基金规模及基金公司累计QDII审批额度7 表4QDII债券基金最新申赎状态7 表5合格境内投资者（QDII）投资额度审批情况（累计额度10亿美元以上基金管理人）8 表62016年QDII债基业绩及规模一览12 表72016年末规模前五QDII债基重仓债券情况13 表8QDII债基数据统计20 表9富国全球债券、工银全球美元债持仓信息20 表10香港互认债券基金主要投资区域21 表11易方达(香港)精选债券持仓地区、行业分布，重仓债券22 表12易方达(香港)精选债券持仓信用评级、久期分布22 表13摩根国际债券持仓地区、信用评级、类别分布23 表14摩根国际债券重仓债券23 表15优选标的基金份额信息汇总24 图1中美利率周期错位4 图2美债收益率与人民币汇率、中国股市的相关性5 图3香港互认基金内地发行销售资金汇入汇出情况（单位：亿人民币）9 图4QDII债基、普通纯债基金长期表现对比10 图5QDII债基、普通纯债基金年度表现10 图6QDII债基总数量与总规模变化趋势11 图7中资房企美元债发行趋势12 图8中资美元债、中资地产债历史年度收益表现14 图9人民币份额收益率与美元份额收益率之差分布15 图10汇率对冲成本/收益主要受中美利差影响16 图11人民币对冲份额收益率与美元份额收益率之差分布16 图12标普美国政府/信用债券综合指数表现18 图13标普美国政府/信用债券综合指数到期收益率18 图14纳斯达克指数风险溢价水平19 一、引言 美债收益率不断超预期上行，十年美债收益率逼近5%关口，来到近16年的高位。不同以往的是，中国市场利率与之形成了明显的周期错位，利差角度，中美十年国债利差水平已达到近20年来的极值。自美国进入本轮加息周期后，人民币汇率和股市表现与美债利率的相关性上升至前所未有的高度，使得美债利率受到国内权益投资者的高度关注。 另一方面，当下美债的投资价值同样值得关注。本文试图探讨国内投资者通过公募基金实现美债投资的可行性，并分析相关风险收益要点。 图1中美利率周期错位 6.003.00 5.002.00 4.001.00 3.000.00 2.00-1.00 1.00-2.00 0.00-3.00 中美利差:10年国债（右）美国:国债收益率:10年中国:国债收益率:10年 数据来源：WIND、上海证券基金评价研究中心 图2美债收益率与人民币汇率、中国股市的相关性 数据来源：WIND、上海证券基金评价研究中心 二、投资渠道 1.QDII债券基金 QDII(QualifiedDomesticInstitutionalInvestor)意为合格境内机构投资者，QDII基金指在资本市场尚未完全开放的情况下，经国家批准在一定条件内允许境内机构投资境外资本市场的一种基金。 美元债是QDII债基的主要投资标的。截至最新，QDII债基总数为25只（同基金不同份额合并计算，下同），其中15只在基金名称，或业绩比较基准，或投资目标中体现出基金以美元债为主要投资标的，其余基金在最新半年报中披露的外汇风险敞口也以美元为主，且美元敞口净额占基金规模比例均较高。 表1规模前五QDII债基美元风险敞口 代码 简称 基金规模（亿元） 美元风险敞口净额/基金资产净值 002400 南方亚洲美元债A人民币 19.62 95.97% 050030 博时亚洲票息人民币A 14.03 95.00% 100050 富国全球债券人民币A 12.06 81.00% 004419 汇添富精选美元债A人民 币 10.84 89.93% 000342 嘉实新兴市场A1 10.52 99.00% 数据来源：WIND，上海证券基金评价研究中心截止日期：2023年6月30日 2.香港互认债券基金 香港互认基金，是依照香港法律在香港设立、运作和公开销售，并经中国证监会批准在内地公开销售的单位信托、互惠基金或者其他形式的集体投资计划，即为香港注册的基金在内地销售。 2015年颁布的《香港互认基金管理暂行规定》中明确规定， 香港互认基金不以内地市场为主要投资方向。在现有的15只债券型香港互认基金中，13只采用美元为基础货币，意味着其所投资产也主要为美元计价资产。 表2已注册香港互认债券基金 代码 简称 基金规模（亿元） 基础货币 968000 摩根亚洲债券人民币累计 114.77 USD 968092 汇丰亚洲高收益债券基金BC-CNY累积 110.92 USD 968117 易方达(香港)精选债券基金M-CNY 101.31 USD 968103 汇丰亚洲债券基金BC-CNY累积 97.33 USD 968052 摩根国际债券-PRCCNY累计 89.48 USD 968081 汇丰亚洲多元资产高入息基金BC-CNY累积 39.96 USD 968021 东亚联丰亚洲债券及货币基金A-RMBHDG累积 13.73 USD 968114 华夏精选固定收益配置人民币 4.17 USD 968124 高腾亚洲收益基金M-CNY累积 3.89 USD 968122 弘收高收益波幅管理债券2XB-RMB累计 3.40 CNY 968012 中银香港全天候中国高息债券基金A1-CNY派息 3.34 CNY 968132 东亚联丰亚洲策略债券基金A-CNYHDG累积 2.53 USD 968056 海通亚洲高收益债券基金H-CNY每半年派息 2.17 USD 968142 东亚联丰中国债券精选基金A-CNYHDG累积 1.45 USD 968057 博时-安本标准精选新兴市场债券A-CNY派息 0.17 USD 数据来源：WIND，上海证券基金评价研究中心截止日期：2023年6月30日 注：基金规模数据按截止日汇率转换币种为人民币元 3.可购买性 合格境内投资者（QDII）投资受严格的额度管理，因而QDII基金的申赎状态，大额申购限额会因旗下QDII基金规模和QDII投资额度的变动而频繁调整。以工银瑞信基金为例，基金公司累计QDII审批额度为5亿美元，旗下两只QDII基金工银瑞信 印度市场、工银全球美元债在2023年3季度规模较快增长，公司QDII投资额度接近限额，基金也在近期进行了频繁的购买限额调整。工银全球美元债于9月22日起暂停申购，又于10月 25日公告恢复申购，同时人民币份额限购50万元，美元份额 限购10万美元。 截至最新（2023年10月27日），25只QDII债基中有11 只采取了大额限购措施，1只为暂停申购状态。 表3工银瑞信旗下QDII基金规模及基金公司累计QDII审批额度 基金名称 规模（亿美元） 2023/9/30 2023/6/30 工银瑞信印度市场证券投资基金(LOF) 1.59 0.88 工银瑞信全球美元债债券型证券投资基金(QDII) 0.81 0.22 工银瑞信中国机会全球配置股票型证券投资基金 0.78 0.83 工银瑞信大和日经225交易型开放式指数证券投资基金(QDII) 0.61 0.65 工银瑞信全球精选股票型证券投资基金 0.55 0.58 工银瑞信香港中小盘股票型证券投资基金(QDII) 0.21 0.22 工银瑞信新经济灵活配置混合型证券投资基金(QDII) 0.08 0.07 合计 4.63 3.45 工银瑞信基金QDII总额度 5.00 5.00 数据来源：WIND，上海证券基金评价研究中心截止日期：2023年9月30日 注：基金规模数据按截止日汇率转换币种美元 表4QDII债券基金最新申赎状态 基金代单日大额申购限额（万 基金简称申购赎回状态 码元） 002400 南方亚洲美元债A 开放申购|开放赎回 100050 富国全球债券A 开放申购|开放赎回 050030 博时亚洲票息A 开放申购|开放赎回 004419 汇添富精选美元债A 暂停大额申购|开放赎回 500.00 000342 嘉实新兴市场A1 暂停大额申购|开放赎回 1000.00 007360 易方达中短期美元债A 暂停大额申购|开放赎回 30.00 003385 工银全球美元债A 暂停大额申购|开放赎回 50.00 001061 华夏海外收益A 暂停大额申购|开放赎回 0.50 000274 广发亚太中高收益A 开放申购|开放赎回 000290 鹏华全球高收益债 开放申购|开放赎回 002286 中银美元债 开放申购|开放赎回 008367 富国亚洲收益 暂停大额申购|开放赎回 100.00 008751 大成全球美元债A 暂停大额申购|开放赎回 50.00 002391 华安全球美元收益A 暂停大额申购|开放赎回 5.00 002426 华安全球美元票息A 暂停大额申购|开放赎回 5.00 501300 海富通美元收益 开放申购|开放赎回 004998 长信全球债券 开放申购|开放赎回 002877 华夏大中华信用精选A 暂停大额申购|开放赎回 0.50 873013 广