23Q3美护业绩总结：延续分化趋势，关注边际改善

证券研究报告2023年11月4日行业：美容护理增持（维持） 延续分化趋势，关注边际改善 ——23Q3美护业绩总结 分析师：王盼SAC编号：S0870523030001 联系人：梁瑞SAC编号：S0870123050017 主要观点 双十一：国货大促总体表现亮眼，抖音美妆GMV实现高增 天猫：根据青眼情报数据，10月24日-10月31日预售期间，天猫美妆类目GMV约180.47亿元。护肤GMV约158.95亿元，top10品牌中4个品牌实现正增长。国货珀莱雅和薇诺娜上榜前十，珀莱雅以15亿元摘得榜首。TOP10品牌的GMV占护肤类目的49%。彩妆GMV约21.53亿元，top10品牌中4个品牌实现正增长。国货彩棠和毛戈平上榜前十，彩棠以1.6亿元位列第一。TOP10品牌的GMV占彩妆类目的49%。 抖音：根据青眼情报数据，10月20日-10月30日预售期间，抖音美妆GMVyoy+69%。其中，护肤yoy+57%；TOP10品牌的GMV占护肤类目的25.98%，TOP10品牌中40%为国产品牌，国产品牌占TOP10品牌总GMV的50.32%。抖音彩妆类目同比增长76.89%，TOP10品牌的GMV占彩妆类目的25.68%。TOP10品牌中80%为国产品牌，国产品牌占TOP10品牌总GMV的82.96%。 板块：医美新材料新产品驱动，化妆品关注渠道/产品/组织优化 医美：Q3淡季增速放缓，2023前三季度合计实现营收126亿元，同比+22%；2023前三季度合计实现归母净利润26亿元，同比+38%。23前三季度医美总体毛利率为73%，保持平稳。销售端效率改善，总体盈利能力提升。公司销售费用率优化，我们认为主要是由于投放效率提升。23前三季度医美归母净利率21%，有所修复。 化妆品：（1）品牌端：淡季营收总体承压，低基数下利润修复。2023前三季度化妆品品牌合计营收263亿元，同比-11%；2023前三季度化妆品品牌合计归母净利润为28亿元，同比+18%。产品结构优化，营销推广内卷加剧。2023前三季度公司毛利率为65%持续提升，我们认为主要是品牌推出更高价格带的产品，产品结构改变。同时研发费用率持续提升，我们认为主要是各品牌更加重视产品研发创新，加强研发投入；销售费用率持续提升，我们认为主要由于流量增长放缓，化妆品竞争加剧，品牌投放增加。总体归母净利率保持稳定。（2）生产端营收整体承压；2023前三季度毛利率向上修复，我们认为主要是由于成本改善；归母净利率持续修复。 个股：Q4旺季催化+估值切换，关注业绩超预期及边际改善标的 风险提示：消费市场复苏不及预期；新品推出不及预期；行业竞争加剧；第三方数据统计口径差异风险等 建议关注：胶原蛋白细分赛道，锦波生物、巨子生物、江苏吴中等；具有强α的美护龙头，珀莱雅、科思股份、爱美客等；边际改善标的，贝泰妮、丸美股份、福瑞达、朗姿股份等。 2 1.1天猫双十一：top10以国际品牌为主，珀莱雅登顶护肤top1 根据青眼情报，10月24日-10月31日预售期间，天猫美妆类目GMV约180.47亿元。 护肤GMV约158.95亿元，top10品牌中4个品牌实现正增长。国货珀莱雅和薇诺娜上榜前十，珀莱雅以15亿元摘得榜首。TOP10品牌的 GMV占护肤类目的49%。 彩妆GMV约21.53亿元，top10品牌中4个品牌实现正增长。国货彩棠和毛戈平上榜前十，彩棠以1.6亿元位列第一。TOP10品牌的GMV占彩妆类目的49%。 2023双十一天猫美容护肤预售top102023双十一天猫彩妆预售top10 排名 品牌名 GMV（亿元） yoy(%) 排名 品牌名 GMV（亿元） yoy(%) 1 珀莱雅 15 42% 1 彩棠 1.6 168% 2 欧莱雅 12 -31% 2 圣罗兰 1.6 -18% 3 兰蔻 11 -22% 3 NARS 1.4 1% 4 雅诗兰黛 7 -43% 4 雅诗兰黛 1.1 -22% 5 修丽可 7 8% 5 玫珂菲 1.1 -13% 6 玉兰油 7 -38% 6 肌肤之钥 1.0 18% 7 姣兰 5 5% 7 魅可 0.9 -51% 8 薇诺娜 5 -40% 8 兰蔻 0.8 -28% 9 娇韵诗 5 33% 9 3CE 0.7 -53% 10 海蓝之谜 5 -30% 10 毛戈平 0.7 38% 资料来源：青眼情报，上海证券研究所统计时间：10月24日-10月31日 资料来源：青眼情报，上海证券研究所统计时间：10月24日-10月31日 1.2抖音双十一：美妆GMVyoy+69%，关注头部国货品牌 抖音双十一跟踪 公司 品牌 GMV（10.20-10.31） 平均值 （10.20-10.31，万元） 2022双11第一阶段（10.24-10.31,万元） yoy 2022双11全期（万元） 今年第一阶段（10.20-10.31）占去年全期比重 上美股份 韩束 1亿+ 10000 - - 珀莱雅 珀莱雅 1亿+ 10000 3750 167% 37500 27% 彩棠 1亿+ 10000 1750 471% 3750 267% 巨子生物 可复美 7500w~1亿 8750 1750 400% 6250 140% 可丽金 500w~750w 625 - - 贝泰妮 薇诺娜 7500w~1亿 8750 6250 40% 17500 50% 薇诺娜baby 250w~500w 375 - - 水羊股份 伊菲丹 1000w~2500w 1750 - - 大水滴 750w~1000w 875 - - 上海家化 玉泽 1000w~2500w 1750 1750 0% 3750 47% 佰草集 250w~500w 375 375 0% 875 43% 福瑞达 瑷尔博士 2500w~5000w 3750 - - 颐莲 1000w~2500w 1750 - - 丸美股份 丸美 2500w~5000w 3750 1750 114% 6250 60% 恋火 2500w~5000w 3750 375 900% 1750 214% 华熙生物 润百颜 1000w~2500w 1750 875 100% 6250 28% 夸迪 2500w~5000w 3750 625 500% 6250 60% 米蓓尔 1000w~2500w 1750 625 180% 3750 47% 敷尔佳 敷尔佳 1000w~2500w 1750 - - 国际品牌 欧莱雅 1亿+ 10000 3750 167% 37500 27% 兰蔻 7500w~1亿 8750 3750 133% 17500 50% 赫莲娜 7500w~1亿 8750 1750 400% 6250 140% 雅诗兰黛 1亿+ 10000 1750 471% 62500 16% 海蓝之谜 7500w~1亿 8750 1750 400% 17500 50% OLAY 1亿+ 10000 6250 60% 17500 57% 资生堂 5000w~7500w 6250 375 1567% 625 1000% SK-II 7500w~1亿 8750 3750 133% 37500 23% 资料来源：蝉妈妈，上海证券研究所 备注：数据来自第三方数据库，且GMV以区间形式展示；GMV超过1亿则只显示1亿+；因此会与实际存在较大差异，仅供参考，请以公司公告为准；更新时间20231101 我们选取爱美客、锦波生物、华熙生物、昊海生科、朗姿股份几家医美相关企业合计数据进行医美总体分析。 营收端：2023前三季度合计实现营收126亿元，同比+22%。 利润端：2023前三季度合计实现归母净利润26亿元，同比+38%。 医美营收及增速（亿元、%） 医美归母净利润及增速（亿元、%） 160.0 140.0 120.0 100.0 80.0 60.0 40.0 营业收入yoy 70% 60% 50% 40% 30% 20% 30.0 25.0 20.0 15.0 10.0 归母净利润yoy 60% 50% 40% 30% 20% 20.0 0.0 2020 2021 2022 2023Q3 10% 0% 5.0 0.0 2020 2021 2022 2023Q3 10% 0% 资料来源：Wind，上海证券研究所资料来源：Wind，上海证券研究所 毛利率：23前三季度医美总体毛利率为73%，保持平稳。 费用率：管理费用率和研发费用率保持稳定，销售费用率优化，我们认为主要是由于投放效率提升。 净利率：23前三季度医美归母净利率21%，有所修复。 医美毛利率和归母净利率（%）医美费用率（%） 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 毛利率归母净利率 2020202120222023Q3 45% 40% 35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% 销售费用率管理费用率研发费用率 2020202120222023Q3 资料来源：wind，上海证券研究所资料来源：wind，上海证券研究所 我们选取珀莱雅、贝泰妮、华熙生物、水羊股份、丸美股份、福瑞达、上海家化合计数据来进行化妆品品牌端的总体分析。 营收端，2023前三季度化妆品品牌合计营收263亿元，同比-11%。 利润端，2023前三季度化妆品品牌合计归母净利润为28亿元，同比+18%。 化妆品品牌营收及增速（亿元、%） 化妆品品牌归母净利润及增速（亿元、%） 营收yoy归母净利润yoy 500.0 450.0 400.0 350.0 300.0 25% 20% 15% 10% 40.0 35.0 30.0 25.0 20% 15% 10% 250.0 200.0 150.0 100.0 50.0 5% 0% -5% -10% 20.0 15.05% 10.0 0% 5.0 0.0 2020 2021 2022 2023Q3 -15% 0.0 2020202120222023Q3 -5% 资料来源：Wind，上海证券研究所资料来源：Wind，上海证券研究所 毛利率：2023前三季度化妆品品牌端总体毛利率为65%，持续提升，我们认为主要是品牌推出更高价格带的产品，产品结构改变。 费用率：管理费用率保持平稳；研发费用率持续提升趋势，我们认为主要是各品牌更加重视产品研发创新，加强研发投入；销售费用率持续提升，我们认为主要由于流量增长放缓，化妆品竞争加剧，品牌投放增加。 净利率：总体归母净利率变化不大。 化妆品品牌端毛利率和归母净利率（%）化妆品品牌端费用率（%） 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 毛利率归母净利率 2020202120222023Q3 50% 45% 40% 35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% 销售费用率管理费用率研发费用率 201820192020202120222023Q3 资料来源：wind，上海证券研究所资料来源：wind，上海证券研究所 我们选取嘉亨家化和青松股份两个OEM/ODM企业合计数据来分析化妆品上游生产端的情况。 营收端：2023前三季度合计营收22亿元，同比-25%；我们认为受美妆总体弱复苏及青松股份2022年底剥离松节油业务影响。 利润端：2023前三季度合计归母净利润-0.4亿元，同比+94%。 化妆品生产端营收及增速（亿元、%） 化妆品生产端归母净利润及增速（亿元、%） 营收yoy归母净利润yoy 60.0 50.0 40.0 30.0 20.0 10.0 0.0 2020202120222023Q3 40% 30% 20% 10% 0% -10% -20% -30% 8.0 6.0 4.0 2.0 0.0 -2.0 -4.0 -6.0 -8.0 -10.0 2