城投、产业利差跟踪周报：极致行情，适可而止？

城投、产业利差跟踪周报20231105 极致行情，适可而止？2023年11月05日 本篇报告中所展示数据的样本券选取原则为：（1）无担保、非永续的公募非金融企业类信用债；（2）剩余期限0Y、1Y、2Y、3Y为对应取剩余期限在0-0.5Y、0.5-1.5Y、1.5-2.5Y、2.5-3.5Y的个券进行计算。 城投债：极致行情，适可而止？ 2023年11月03日，城投债整体利差为104bp，较2023年11月27日收窄6bp。 细分来看：（1）AAA、AA+、AA主体利差分别为68bp、106bp、203bp，较2023年10月27日对应收窄5bp、6bp、10bp；（2）剩余期限在0Y、1Y、2Y、3Y的债项平均利差分别为89bp、97bp、122bp、111bp，较2023年10月27日对应收窄9bp、7bp、2bp、6bp。 当周，跨月后资金面季节性转松，债市利率有所下行。城投债方面，化债行情继续演绎，当周0-1Y短端城投债信用利差收窄幅度较为明显且基本落在2019年以来的5%以内分位数上；中长端中当周3Y债项收益率下行显著。 细分省份来看：（1）江苏、浙江、广东、福建、安徽等区域中：各区域整体利差收窄3-5bp，其中，江苏、安徽当前城投利差基本已达2019年以来的历史最低，尤其是区域内0-1Y的短端债项。（2）山东、四川、湖南、湖北、江西、重庆、河南、陕西、河北、新疆等区域中：各区域利差整体收窄5-9bp不等，山东当周城投利差压缩幅度最为显著。此外，四川、湖南、重庆、新疆、河北、江西等区域当前城投利差分位数已基本处在历史5%点位以内。（3）天津、广西、贵州、云南、青海等区域中：各区域利差整体收窄12-33bp，收窄幅度整体高于其他梯队区域。其中，云南当周区域利差收窄33bp，仍主要集中在0-1Y债项；天津、贵州当周部分3Y债项利差亦有大幅收窄。（4）其他区域整体利差收窄3-50bp不等，其中辽宁当周利差下行近50bp，表现最为突出。 细分至单一主体，当周利差仍收窄且幅度较大的主体集中在以下主体中：（1）当周利差收窄幅度最大的仍是贵州等中西部省份的部分此前高收益主体。与年初相比，该部分主体利差已下行近400bp，部分主体利差下行幅度甚至更大。（2）其他当周利差下行幅度较大主体主要分布在四川（资阳、遂宁等区县或园区主体，以及巴中、自贡等市级主体）、湖北（黄石为主）、江西（萍乡、景德镇）、山东、重庆等区域中。 除样本变动因素外，其余利差走阔幅度明显主体主要是AAA优质主体或是江浙、北上等强区域主体。 产业债：整体收窄 2023年11月03日，产业债整体利差为88bp，较2023年10月27日收窄6bp。 细分来看：（1）AAA、AA+、AA主体利差分别为75bp、147bp、205bp，较2023年10月27日对应收窄6bp、8bp、7bp；（2）剩余期限在0Y、1Y、2Y、3Y的债项平均利差分别为88bp、90bp、98bp、84bp，较2023年10月27日对应收窄9bp、2bp、6bp、14bp。 进一步展示分行业及主体利差变动情况。 风险提示：城投口径偏差；样本偏误；宏观经济、地方政府债务压力、区域及平台评价的主观性。 分析师谭逸鸣 执业证书：S0100522030001 电话：18673120168 邮箱：tanyiming@mszq.com 分析师刘雪 执业证书：S0100523090004 电话：18344896727 邮箱：liuxue@mszq.com 相关研究 1.品种利差跟踪周报20231105：收益率整体多下行，非金类信用利差整体多收窄-2023/11/05 2.高频数据跟踪周报20231104：石油沥青装置开工率转降-2023/11/04 3.利率债周度跟踪20231104：下周利率债发行3441亿元-2023/11/04 4.流动性跟踪周报20231104：DR007下行至1.76%-2023/11/04 5.城投随笔系列：那些提前兑付的城投债-20 23/11/01 目录 1城投债：极致行情，适可而止？3 1.1分省份4 1.2分地市5 1.3分主体6 2产业债：整体收窄9 3风险提示12 插图目录13 民生固收信用利差数据库构建及内容详见此前已发表报告《信用策略系列：信用策略框架构建之利差》。 本篇报告中所展示数据的样本券选取原则为：（1）无担保、非永续的公募非金融企业类信用债；（2）剩余期限0Y、1Y、2Y、3Y为对应取剩余期限在0-0.5Y、0.5-1.5Y、1.5-2.5Y、2.5-3.5Y的个券进行计算。或因样本券有限或前后计算时点变动而导致展示数据较实际有所偏离。 1城投债：极致行情，适可而止？ 2023年11月03日，城投债整体利差为104bp，较2023年11月27日收窄6bp。 细分来看：（1）AAA、AA+、AA主体利差分别为68bp、106bp、203bp，较2023年10月27日对应收窄5bp、6bp、10bp；（2）剩余期限在0Y、1Y、 2Y、3Y的债项平均利差分别为89bp、97bp、122bp、111bp，较2023年10 月27日对应收窄9bp、7bp、2bp、6bp。 当周，跨月后资金面季节性转松，债市利率有所下行。城投债方面，化债行情继续演绎，当周0-1Y短端城投债信用利差收窄幅度较为明显且基本落在2019年以来的5%以内分位数上；中长端中当周3Y债项收益率下行显著。 信用利差 城投 -AAAAA+AA 分位数 -AAAAA+ AA 当周变动：11-03VS10-27 -AAAAA+AA 上周变动：10-27VS10-20 -AAAAA+AA - 104 68 106 203 0% 10% 1% 0% -6 -5 -6 -10 5 5 4 4 0Y 89 61 100 136 0% 1% 1% 0% -9 -8 -10 -9 4 4 5 3 1Y 97 62 97 170 0% 6% 3% 0% -7 -5 -8 -12 5 6 3 7 2Y 122 70 118 266 10% 24% 24% 65% -2 -2 -3 -4 5 4 5 7 3Y 111 75 119 277 3% 47% 29% 45% -6 -4 -3 -20 4 6 2 2 图1：城投债利差及变动情况（bp） 资料来源：wind，民生证券研究院 注：（1）利差截至时间为2023-11-03；分位数起始时间为2019-01-04；（2）0Y、1Y、2Y、3Y分别对应的个券剩余时间为0-0.5Y、1.5Y-1.5Y、1.5Y-2.5Y、2.5Y-3.5Y；（3）无特殊说明，本报告其他所指评级均为主体评级。 图2：中债城投债估值及变动情况（%，bp） 中债城投：估值当周估值变动：11-03VS10-27上周估值变动：10-27VS10-20 城投 AAAAA+AAAA(2)AA-AAAAA+AAAA(2)AA-AAAAA+AAAA(2)AA- 6M 2.66 2.72 2.80 2.90 3.12 -2 -1 -2 -3 -9 4 5 7 6 2 1Y 2.72 2.79 2.87 3.00 3.68 -3 -2 -5 -7 -7 1 1 0 3 0 2Y 2.83 2.91 3.09 3.27 5.26 -4 -4 -4 -7 -7 0 -1 2 -1 -1 3Y 2.92 3.09 3.31 3.59 5.75 -7 -9 -9 -6 -7 1 2 2 -1 -1 资料来源：wind，民生证券研究院 注：（1）估值采用中债城投债估值，截至时间为2023-11-03；（2）0Y、1Y、2Y、3Y分别对应的个券剩余时间为0-0.5Y、1.5Y-1.5Y、1.5Y-2.5Y、2.5Y-3.5Y；（3）此处评级使用中债隐含评级。 图3：分主体评级城投利差走势（bp）图4：分期限城投利差走势（bp） 资料来源：wind，民生证券研究院资料来源：wind，民生证券研究院 1.1分省份 细分省份来看： （1）江苏、浙江、广东、福建、安徽等区域中：各区域整体利差收窄3-5bp，其中，江苏、安徽当前城投利差基本已达2019年以来的历史最低，尤其是区域内0-1Y的短端债项。 （2）山东、四川、湖南、湖北、江西、重庆、河南、陕西、河北、新疆等区域中：各区域利差整体收窄5-9bp不等，山东当周城投利差压缩幅度最为显著。此外，四川、湖南、重庆、新疆、河北、江西等区域当前城投利差分位数已基本处在历史5%点位以内。 （3）天津、广西、贵州、云南、青海等区域中：各区域利差整体收窄12-33报批，收窄幅度整体高于其他梯队区域。其中，云南当周区域利差收窄33bp，仍主要集中在0-1Y债项；天津、贵州当周部分3Y债项利差亦有大幅收窄。 （4）其他区域整体利差收窄3-50bp不等，其中辽宁当周利差下行近50bp，表现最为突出。 71 1% -5 66 11% -4 53 17% -3 62 11% -4 77 2% -5 145 41% -9 116 0%0% -6 121 -6-5 100 10% 99 3% -6 126 0% -8 111 14% -6 153 33% -5-5 100 2% 93 0% -7 图5：分省份城投债利差及变动情况（bp） 省份 利差 全省 分位数 周变动 分主体评级：信用 AAAAA+ 利差AA 分主体评级：分位数 AAAAA+AA 分主体评级：周变动 AAAAA+AA 0Y 分期限：信用利差 1Y2Y 3Y 0Y 分期限：分位数 1Y2Y 3Y 0Y 分期限：周变动 1Y2Y 3Y 城投 104 0% -6 68 106 203 10% 1% 0% -5 -6 -10 89 97 122 111 0% 0% 10% 3% -9 -7 -2 -6 第一类江苏 53 72 103 28% 3% 0% -4 -4 -7 62 65 78 91 0% 1% 4% 12% -6 -5 -3 -4 浙江 50 70 97 32% 18% 5% -3 -4 -5 54 50 69 87 8% 9% 29% 44% -5 -4 -2 -4 广东 51 60 77 26% 13% 13% -3 -4 -4 47 46 54 63 13% 20% 35% 42% -5 -3 -1 -5 福建 52 66 101 21% 15% 8% -3 -4 -5 55 54 71 85 7% 7% 21% 51% -5 -4 -3 -5 安徽 45 72 119 18% 14% 0% -3 -6 -7 66 67 99 87 0% 1% 16% 6% -6 -7 -3 -2 第二类山东 76 191 423 71% 68% 80% -5 -10 -9 124 136 174 144 36% 31% 82% 59% -9 -12 -5 -9 四川 53 89 329 28% 9% 40% -3 -4 -13 91 119 140 116 0% 3% 8% 3% -14 -1 -9 -3 湖南 52 105 243 30% 10% 0% -3 -5 -9 100 107 143 137 0% 0% 8% 11% -8 -8 0 -10 湖北 74 92 153 49% 49% 10% -3 -5 -8 96 88 117 108 25% 2% 35% 30% -10 -5 -3 -4 江西 59 114 186 33% 57% 6% -4 -9 -11 81 84 118 114 7% 0% 20% 18% -8 -5 -9 -4 重庆 55 106 318 43% 21% 39% -3 -7 -14 122 111 166 103 5% 0% 28% 0% -13 -9 -7 -4 河南 78 116 244 33% 61% 40% -6 -6 -7 98 111 135 115 14