城投、产业利差跟踪周报：化债行情又回来了

城投、产业利差跟踪周报20230924 化债行情又回来了 2023年09月24日 本篇报告中所展示数据的样本券选取原则为：（1）无担保、非永续的公募非 分析师谭逸鸣执业证书：S0100522030001电话：18673120168邮箱：tanyiming@mszq.com分析师刘雪执业证书：S0100523090004电话：18344896727邮箱：liuxue@mszq.com 金融企业类信用债；（2）剩余期限0Y、1Y、2Y、3Y为对应取剩余期限在0-0.5Y、0.5-1.5Y、1.5-2.5Y、2.5-3.5Y的个券进行计算。 城投债：化债行情又回来了 2023年09月22日，城投债整体利差为117bp，较2023年09月15日 收窄6bp。本周债市短端利率上行幅度大于长端；信用方面，化债行情继续演绎情况下，短端表现优于长端，短端信用利差延续大幅收窄，长端信用利差收窄幅度不及短端。 进入9月，在经历了前2周的债市短暂回调后，自第3周开始，城投债重复 演绎化债行情，但其中有着些许不同：（1）行情演绎更加迅速：债市回调后第1周半年内债项利差快速压缩，第2周行情便加速演绎至1-2年期债项；（2）下沉力度更甚，对应AA-债项利差继续大幅度压缩，但基本仍集中在短端。 细分省份来看：（1）江苏、浙江、广东、福建、安徽等区域中：0-1Y债项利 相关研究 差收窄幅度明显高于其他稍长期限；此外，无论是整体还是细分评级及期限，江 1.利率债周度跟踪20230923：下周利率债发 苏及安徽整体城投利差收窄幅度均略高于浙江、福建和广东。 （2）山东、四川、湖南、湖北、江西、重庆、河南、陕西、河北、新疆等区 行2299亿元-2023/09/232.高频数据跟踪周报20230923：本周水泥价格止跌回升-2023/09/23 域中：重庆、河南、陕西整体城投利差收窄幅度要高于梯队内其他区域，尤其是 3.流动性跟踪周报20230923：R007上行至 1Y债项；此外，四川、湖南的AA主体利差收窄幅度亦较高。 2.26%-2023/09/23 （3）天津、广西、贵州、云南、青海等区域中：云南整体城投利差收窄幅度最大，达43bp，这其中省级AAA主体半年内债项表现最为突出，其次是1Y左右债项；天津整体利差收窄幅度较此前明显减缓。 4.信用策略系列：化债行情，如何演绎？-202 3/09/22 5.城投择券专题：2023，专项债与城投-2023 /09/20 细分至单一主体，当周利差仍收窄且幅度较大的主体大致分为几类：（1）云 南省级主体，包括云投、云能投、云建投，当周利差收窄幅度均在30bp以上。 （2）天津，当周武清经开、泰达投资、静海城投等主体利差仍有较大幅度 压缩，区域内部分票息较厚的市级平台及区县平台行情仍在延续。 （3）重庆，当周利差收窄幅度较大的主体较多集中在大足，其次是江津、 长寿、合川、巴南等部分区属平台。 （4）四川，当周资阳、广安、自贡等省内GDP体量在1000-2000亿元左 右地市主平台利差有较大幅度压缩。 产业债：信用利差整体收窄 2023年09月22日，产业债整体利差为91bp，较2023年09月15日 收窄3bp。 细分来看：（1）AAA、AA+、AA主体利差分别为77bp、155bp、211bp， 较2023年09月15日对应收窄3bp、4bp、2bp；（2）剩余期限在0Y、1Y、2Y、3Y的债项平均利差分别为98bp、87bp、97bp、95bp，较2023年09月15日对应收窄1bp、5bp、2bp、1bp。 进一步展示分行业及主体利差变动情况。 风险提示：城投口径偏差；样本偏误；宏观经济、地方政府债务压力、区域 及平台评价的主观性。 目录 1城投债：化债行情又回来了3 1.1分省份4 1.2分地市5 1.3分主体6 2产业债：信用利差整体收窄9 3风险提示12 插图目录13 民生固收信用利差数据库构建及内容详见此前已发表报告《信用策略系列：信用策略框架构建之利差》。 本篇报告中所展示数据的样本券选取原则为：（1）无担保、非永续的公募非金融企业类信用债；（2）剩余期限0Y、1Y、2Y、3Y为对应取剩余期限在0-0.5Y、0.5-1.5Y、1.5-2.5Y、2.5-3.5Y的个券进行计算。或因样本券有限或前后计算时点变动而导致展示数据较实际有所偏离。 1城投债：化债行情又回来了 2023年09月22日，城投债整体利差为117bp，较2023年09月15日收窄6bp。 细分来看：（1）AAA、AA+、AA主体利差分别为75bp、124bp、225bp，较2023年09月15日对应收窄5bp、7bp、7bp；（2）剩余期限在0Y、1Y、 2Y、3Y的债项平均利差分别为114bp、112bp、126bp、120bp，较2023年09 月15日对应收窄9bp、9bp、5bp、2bp。 本周债市短端利率上行幅度大于长端；信用方面，化债行情继续演绎情况下，短端表现优于长端，短端信用利差延续大幅收窄，长端信用利差收窄幅度不及短端。 信用利差 分位数 当周变动 上周变动 城投 图1：城投债利差及变动情况（bp） - AAA AA+ AA - AAA AA+ AA - AAA AA+ AA - AAA AA+ AA - 117 75 124 225 2% 26% 22% 15% -6 -5 -7 -7 -3 -4 -3 -1 0Y 114 80 127 170 12% 28% 24% 6% -9 -10 -9 -9 -10 -9 -9 -9 1Y 112 69 116 186 3% 12% 15% 8% -9 -7 -9 -11 0 -2 -1 3 2Y 126 71 128 264 19% 26% 42% 63% -5 -4 -6 0 -2 -3 -2 0 3Y 120 77 128 317 12% 60% 51% 77% -2 -1 -3 0 -2 -3 -3 5 资料来源：wind，民生证券研究院 注：（1）利差截至时间为2023-09-22；当周利差变动参考时间点为2023-09-22VS2023-09-15；上周变动参考时间点为2023-09-15VS2023-09-08；分位数起始时间为2019-01-04；（2）0Y、1Y、2Y、3Y分别对应的个券剩余时间为0-0.5Y、1.5Y-1.5Y、1.5Y-2.5Y、2.5Y-3.5Y；（3）无特殊说明，本报告所指评级均为主体评级。 图2：分主体评级城投利差走势（bp）图3：分期限城投利差走势（bp） 城投城投AAA城投AA+城投AA 400 300 200 100 0 250 城投0Y城投1Y城投2Y城投3Y 200 150 100 2023-08 2023-06 2023-04 2023-02 2022-12 2022-10 2022-08 2022-06 2022-04 2022-02 2021-12 2021-10 2021-08 2021-06 2021-04 2021-02 2023-08 2023-06 2023-04 2023-02 2022-12 2022-10 2022-08 2022-06 2022-04 2022-02 2021-12 2021-10 2021-08 2021-06 2021-04 2021-02 50 资料来源：wind，民生证券研究院资料来源：wind，民生证券研究院 进一步观察各等级&期限城投债利差的周度变化： 进入9月，在经历了前2周的债市短暂回调后，自第3周开始，城投债重复 演绎化债行情，但其中有着些许不同：（1）行情演绎更加迅速：债市回调后第1周 半年内债项利差快速压缩，第2周行情便加速演绎至1-2年期债项；（2）下沉力度更甚，对应AA-债项利差继续大幅度压缩，但基本仍集中在短端。 AAA45 AA+57 0.5YAA78 AA(2)108 AA-281 -9 -8 - - -99 -8 -8 - -73 -15 -12 - - - -6 -8 -5 - - 3 0 -6 -22 - 3 4 -3 - -7 2 1 -5 -7 -1 -2 -2 -5 3 5 15 3周 5周 12 -11 -6 6 1周 7周 6 -5 -3 20 18 3周 -21 -26 -22 5周 15 -1 -1 -12 -12 0 -2 -2 -7 2 -1 1 12 4周 4周 11 9 5周 -6 -8 3周 0 0 0 -2 0 1 -1 -1 -3 1 6 0 0 -4 -3 1 -2 -2 -2 1 1 AAA49 AA+76 3+YAA114 AA(2)151 AA-456 13 2周 -41 6周 10 -13 -5 -3 -8 28 11 3周 5周 8 -12 22 2周 -28 -33 6周 17 5 2 -9 -3 -5 -10 -10 -1 1 3 18 -18 12 14 3周 3周 -11 5周 5周 0 -2 -3 -3 -8 -2 -2 -2 -3 -4 8 AAA43 AA+66 3.0YAA95 AA(2)147 AA-407 10 1周 7周 -13 33 13 -42 -44 11 10 1 -8 -15 -9 -9 -2 -11 -6 1 -1 30 -35 -5 -7 -2 -1 -5 13 -9 -10 -9 0 8 -1 17 17 -25 10 5 4 11 3周 3周 3周 3周 -17 5周 5周 5周 5周 -3 -4 0 -3 6 4 -5 -6 -3 -4 -6 -7 2 1 AAA37 AA+55 2.0YAA85 AA(2)134 AA-419 28 2周 -58 6周 -12 -10 7 -17 21 -13 -6 -1 30 1周 -43 7周 -9 -1 -7 27 -52 16 16 1 -2 -15 -13 -17 -7 -8 -1 -4 35 16 17 16 12 9 2周 2周 2周 -24 -28 6周 6周 6周 -4 -5 -6 -4 -4 -5 6 3 4 -6 -6 -3 -5 -5 -5 -2 -2 AAA36 AA+52 1.5YAA76 AA(2)115 AA-362 16 2周 -89 6周 -27 12 -10 -17 4 3周 -45 5周 -11 3 -7 -9 33 2周 -65 6周 -18 -19 -21 -34 -7 -6 0 -1 -52 13 13 12 -1 0 1 7 7 8 9 3周 3周 -17 -21 5周 5周 -4 -6 -6 1 2 6 6 6 -7 -8 0 -3 -4 -4 -1 0 AAA32 AA+43 1.0YAA73 AA(2)105 AA-259 9 -108 -28 -17 9 -18 -27 16 1周 1周 7周 7周 -8 -7 -2 -12 -14 -18 37 -55 -52 -5 -10 16 16 -1 -31 35 20 20 14 4 4 16 3周 3周 3周 -24 -28 5周 5周 5周 -3 -5 -6 -6 12 1 3 2 -10 -12 -2 -2 -9 -5 -2 -3 -3 0 -1 -3 下跌时长及跌幅周数合计跌幅 上涨时长及涨幅周数合计涨幅 09-0109-0809-1509-22 周度变动 08-25 期限隐含评级信用利差8月以来 变动08-0408-1108-18 图4：8月以来细分隐含评级&不同期限城投债周度利差变动情况（bp） 资料来源：wind，民生证券研究院 注：（1）0.5Y、1.0Y、1.5Y、2.0Y、3.0Y、3+Y对应选取剩余时间处于0-0.5Y、0.5-1.0Y、1.0-1.5Y、1.5-2.0Y、2.0-3.0Y、3年以上样本券进行计算；（2） 【信用利差】截至2023-09-22；【8月以来变动】选取时间点为2023-09-22VS2023-07-31；【08