结构升级，势能延续

事件：公司发布2023年三季报，前三季度实现营收159.5亿元，同比增长25.0%；实现归母净利润38.1亿元，同比增长45.4%。2023Q3分别实现营收、归母净利46.4、10.3亿元，同比增长23.4%、46.8%。 结构升级势能不减，省内扎实省外拓展。2023Q3实现营收46.4亿元，同比增长23.4%，营收稳健增长，表现符合预期。我们预计，分产品看：受益于安徽省内经济稳健发展及省内宴席等消费场景的持续景气，公司古5/8等基本产品延续2023H1稳健增长；受益于省内消费结构升级，古16维持中双位数快速放量态势；古20囿于需求偏弱增速同比放缓，公司持续管控窜货稳定价盘。分地区看：省内延续优异表现，通过产品结构抬升对公司业绩形成有力支撑。省外市场拓展积极，浙江、河北、山东等省外市场持续保持高增。2023Q3公司合同负债维持高位33.15亿元，蓄水能力充沛，2023Q3销售收现同比增长26.8%。 毛利率稳步提升，盈利改善持续兑现。2023Q3公司净利率为23.0%，同比提升3.41pct，主要系毛利率提升所致。2023Q3公司毛利率达79.4%，同比增长5.71pct，我们预计主要系古16等产品持续放量拉动产品结构提升。此外2023Q3销售/管理费用率分别提升0.98pct/1.53pct至28.3%/6.55%，营业税金率下降3.36pct至14.8%，销售费用系旺季促销投入有所加大，年内费投节奏相对后置；管理费用或与公司组织结构调整及人员扩充导致的薪酬提升有关。 省内为基持续升级，省外扬帆空间可期。公司省内结构升级逻辑清晰，有望凭借古16+产品充分受益安徽省内经济旺盛带来价位段扩容红利。省外来看，公司坚定“全国化、次高端、古20+”战略，及时调整思路以核心烟酒店及核心团购终端为渠道抓手，以高铁广告及宴席政策为渠道助力推动公司全国化持续拓张。 投资建议：短期来看，凭借公司较强的渠道深耕能力及完善的产品矩阵，公司全年实现双百亿目标可期。长期来看，产品结构升级节奏适配经济增长趋势，省外扩张持续推进有望逐步接棒长期业绩增长。预计公司2023-2025年实现营业收入204.9/257.7/306.2亿元，归母净利润45.5/61.2/78.5亿元，对应PE为32.6/24.2/18.9倍，维持“增持”评级。 风险提示：宏观经济修复不及预期风险；新品推广不及预期风险；食品安全风险；消费场景修复不及预期风险。