上市券商2023年三季报综述：市场交投低迷，业绩短期承压

证券研究报告 市场交投低迷，业绩短期承压 ——上市券商2023年三季报综述 行业评级 非银金融强于大市（维持） 2023年11月3日 证券分析师 王维逸投资咨询资格编号：S1060520040001 李冰婷投资咨询资格编号：S1060520040002 研究助理 韦霁雯一般从业资格编号：S1060122070023 请务必阅读正文后免责条款 投资要点 市场交投情绪低迷，Q3券商业绩环比承压。三季度权益市场延续震荡调整，交投活跃度进一步下滑，Q3日均股基成交额9157亿元（QoQ- 18%，YoY-9%），前三季度合计日均成交额10059亿元（YoY-3.5%)。前三季度券商业绩整体稳健，43家上市券商合计实现营业收入3819亿元（YoY+1.9%）、归母净利润1100亿元（YoY+6.5%），其中，经纪/投行/资管/利息/自营净收入分别同比变动-12%/-18%/+1%/-22%/+70%。上市券商Q3单季度营业收入1127亿元（QoQ-16%，YoY-10%），归母净利润281亿元（QoQ-28%，YoY-10%），环比、同比均承压。 行业分化加剧，中小券商业绩弹性较高。中小券商业绩基数较低，自营业务以方向性投资为主，整体业绩弹性高于头部券商，23Q1-Q3十 大券商合计归母净利润716亿元（YoY-0.4%）。杠杆倍数与ROE环比下滑，23Q3末上市券商合计杠杆倍数3.81倍，环比23H1末下降0.07倍，但仍较年初微增0.03倍；前三季度合计年化ROE6.2%，环比23H1年化ROE下降0.8pct，但较2022年全年仍增长0.5pct。十大券商杠杆倍数4.17倍，环比23H1末下降0.10倍，较年初微降0.02倍；合计ROE6.7%，较22年全年下降0.1pct，环比23H1年化ROE下降0.7pct。 自营低基数下同比高增，经纪与投行继续承压。1）经纪：前三季度市场股基成交额同比-3.5%，新发基金仍低迷，叠加23H1证券行业平均佣金率0.021%（YoY-0.002pct），共同导致上市券商23Q1-Q3经纪净收入同比-12%，降幅较23H1走阔。2）投行：23Q1-Q3IPO、再融资承销规模分别同比-33%、-17%，债承规模同比+20%，23Q1-Q3上市券商合计投行净收入352亿元（YoY-18%）。3）自营：23Q3末上市券商自营规模较年初增长11%，年化自营收益率较23H1下滑0.5pct，但仍较22年全年提升0.9pct，23Q1-Q3上市券商自营收入1028亿元（YoY+70%）。4） 资管：23Q3末券商私募资管规模较年初下滑11%，但前三季度上市券商合计资管净收入347亿元（YoY+1.4%），相对稳健。5）信用：两融 规模稳中有增、股质规模继续收缩，利息支出增长较快，导致23Q1-Q3上市券商利息净收入342亿元（YoY-22%）。 投资建议：三季度以来市场交投情绪整体较为低迷，券商业绩短期承压。但长期来看，中央金融工作会议强调更好发挥资本市场枢纽功能、再次明确资本市场对于实体经济的重要性，券商肩负着连接资本市场和实体经济的重要使命，在金融体系中的重要性有较大提升空间。当前板块估值1.21xPB，处近10年来前10%分位，具备高性价比和安全边际。头部券商综合服务能力和专业能力领先，看好头部券商长期成长 空间，建议关注中信证券、华泰证券。 2 风险提示：1）权益市场大幅波动;2）投资者风险偏好降低；3）宏观经济超预期下行；4）资本市场改革推进不及预期。 CONTENT 目录 一、市场交投情绪低迷，Q3券商业绩环比承压 •Q3A股延续震荡下行，市场交投情绪低迷 •前三季度券商业绩整体稳健，Q3单季度业绩环比承压 •行业分化加剧，中小券商业绩弹性较高 •杠杆倍数环比下降，ROE短期承压 二、自营低基数下同比高增，经纪与投行继续承压 •经纪：量价双承压，净收入同比降幅继续走阔 •投行：股权融资放缓拖累收入，马太效应持续增强 •自营：投资收益率修复放缓，但低基数下收入仍同比高增 •资管：规模继续收缩，但收入保持稳健 •信用：两融扩张、股质收缩，利息支出同比增长 三、投资建议与风险提示 •看好头部券商长期成长空间 •权益市场大幅波动，宏观经济超预期下行等 三季度权益市场延续震荡调整，交投活跃度进一步下滑；资本市场政策利好背景下，证券指数实现明显超额收益。23Q3宏观经济与金融 数据修复较缓，A股市场主要指数震荡下行，23Q3上证综指下跌2.9%，沪深300指数下跌4.0%，创业板指数下跌9.5%。市场交投情绪也继续承压，Q3日均股基成交额9157亿元（QoQ-18%，YoY-9%），前三季度合计日均成交额10059亿元（YoY-3.5%)。但资本市场呵护政策持续对券商形成估值支撑，Q3证券指数（申万二级）上涨7.1%，实现明显超额收益。 2023年以来主要指数与证券指数（申万II）表现A股市场日均股基成交额统计 上证综合指数沪深300指数股基日均成交额(亿元)沪深300指数（右轴） 30% 25% 20% 15% 10% 5% 2023/01 2023/02 0% -5% -10% -15% -20% 创业板指数证券II（申万） 16000 14000 12000 10000 8000 6000 2023/10 4000 2000 0 6000 5000 4000 3000 2000 1000 2021/01 2021/02 2021/03 2021/04 2021/05 2021/06 2021/07 2021/08 2021/09 2021/10 2021/11 2021/12 2022/01 2022/02 2022/03 2022/04 2022/05 2022/06 2022/07 2022/08 2022/09 2022/10 2022/11 2022/12 2023/01 2023/02 2023/03 2023/04 2023/05 2023/06 2023/07 2023/08 2023/09 0 2023/03 2023/04 2023/05 2023/06 2023/07 2023/08 2023/09 资料来源：Wind，上交所，深交所，平安证券研究所 23Q1-Q3上市券商归母净利同比增长6.5%，五大业务中自营与资管保持收入同比正增，自营高增驱动业绩稳健增长。23Q1-Q3，43家上市 券商（下同）合计实现营业收入3819亿元（YoY+1.9%）、归母净利润1100亿元（YoY+6.5%）。上市券商合计经纪/投行/资管/利息/自营净收入分别同比变动-12%/-18%/+1%/-22%/+70%，净收入在总营收中的占比分别为20%/9%/9%/9%/27%，占比同比变动-3pct/-2pct/-0.05pct/-3pct/+11pct。 Q3单季度业绩环比、同比均承压。上市券商Q3单季度营业收入1127亿元（QoQ-16%，YoY-10%），归母净利润281亿元（QoQ-28%，YoY-10%），环比、同比均承压。Q3单季度经纪/投行/资管/利息/自营净收入分别环比-12%/-13%/-2%/-17%/-36%，同比-17%/-33%/-2%/- 34%/+47%。 23Q1-Q3上市券商营收及净利润变动23Q1-Q3上市券商各业务净收入及同比增速 上市券商营收结构变动 5,000 4,000 3,000 2,000 1,000 0 2022Q1-Q3（亿元）2023Q1-Q3（亿元） 6.5% 1.9% 同比增速（右轴） 营业收入归母净利润 7%1,200 6% 1,000 5% 800 4% 3%600 2%400 1%200 0%0 2022Q1-Q3（亿元）2023Q1-Q3（亿元）同比增速（右轴） 70% 1% -12% -18% -22% 经纪投行资管信用自营 80% 60% 40% 20% 0% -20% -40% 100% 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 其他自营利息资管投行经纪 2018201920202021202223Q1-Q3 资料来源：Wind，平安证券研究所 注：上市券商为剔除东方财富、湘财股份等主营业务不限于证券业务的43家证券指数（申万II）成分标的。 中小券商业绩弹性高于头部券商，头部券商内部同样分化。中小券商业绩基数较低、自营业务以方向性投资为主，今年以来实现业绩反 转，整体业绩弹性高于头部券商，前三季度红塔证券、天风证券、西南证券归母净利润增速最高，分别为748%、718%、152%。头部券商业绩增速不及行业整体，23Q1-Q3十大券商合计归母净利润716亿元（YoY-0.4%）。头部券商中，华泰证券受益于自营低基数和资管业务优势，归母净利润同比增长23%，广发证券自营收入同比扭亏为盈，归母净利润同比增长11%，增速较高。而中金公司受投行IPO业务节奏放缓影响、海通证券受信用减值损失计提同比增长影响，归母净利润分别下滑23%、28%。 23Q1-Q3上市券商归母净利润变动情况 180 160 140 120 100 80 60 40 20 0 (20) 2023Q1-Q3归母净利润（亿元）2022Q1-Q3归母净利润（亿元）同比增速(右轴） 800% 700% 600% 500% 400% 300% 200% 100% 中信证券华泰证券国泰君安中国银河招商证券广发证券中信建投国信证券中金公司海通证券光大证券申万宏源东方证券方正证券中泰证券东吴证券兴业证券财通证券国元证券浙商证券国金证券长城证券长江证券信达证券华安证券西部证券中银证券国联证券东北证券西南证券南京证券财达证券东兴证券首创证券天风证券国海证券华西证券山西证券第一创业太平洋红塔证券中原证券 华林证券 0% -100% 资料来源：Wind，平安证券研究所 注：十大券商为23Q3末归母净资产规模前十的上市券商，下同； 太平洋归母净利润同比有负转正，同比增速无意义，故图表中去除。 上市券商杠杆倍数环比略有下滑。三季度A股市场延续震荡，上市券商主动调降杠杆，23Q3末上市券商合计杠杆倍数3.81倍，环比23H1末 下降0.07倍，但仍较年初微增0.03倍。其中，22家上市券商杠杆倍数较年初提升、21家杠杆倍数下滑。十大券商杠杆倍数4.17倍，环比23H1末下降0.10倍，较年初微降0.02倍。杠杆倍数前三的上市券商为中金公司、中国银河、浙商证券，杠杆倍数分别为5.21倍、4.69倍、4.61倍。中小券商杠杆提升较快，较年初增长最快的是国联证券、兴业证券、东吴证券，分别增加0.63倍、0.49倍、0.48倍。 受市场景气度下滑拖累，23Q3ROE环比下降，但仍较22年有所回升。前三季度上市券商合计年化ROE6.2%，环比23H1年化ROE下降0.8pct，但较2022年全年仍增长0.5pct。前三季度十大券商合计ROE6.7%，较22年全年下降0.1pct，环比23H1年化ROE下降0.7pct。信达证券、光 大证券、中信证券年化ROE分别为9.3%、8.9%、8.5%，排名行业前三。 23Q3末上市券商杠杆倍数（前30家）23Q1-Q3上市券商年化ROE水平（前30家） 2023Q3杠杆倍数2022杠杆倍数 6 5 4 3 2 1 0 12% 10% 8% 6% 4% 2% 中金公司中国银河浙商证券国泰君安国联证券招商证券中信建投中信证券申万宏源华泰证券方正证券广发证券天风证券东北证券兴业证券山西证券长江证券海通证券东方证券中泰证券国信证券国元证券长城证券东吴证券东兴证券首创证券财通证券华安证券西南证券西部证券 信达证券光大证券中信证券中信建投中国银河华泰证券招商证券国泰君安浙商证券财达证券中泰证券中银证券华安证券广发证券中金公司国信证券东吴证券财通证券申万宏源方正证券长城证券国元证券国联证券国金证券首创证券长江