业绩符合预告，静待新游上线

业绩简评 2023年10月30日，公司发布23年三季报，Q3营收42.82亿元/yoy+19.4%，归母净利9.66亿元/yoy+72.1%，扣非归母 9.62亿元/yoy+69.6%。 经营分析 收入：同比增速回正，新游进一步释放业绩。Q3收入同比 +19.4%，环比+7.2%，主要由于Q2中下旬上线《凡人修仙传：人界篇》等游戏，Q3尚处于生命周期早期，贡献较多；同时老游戏运营较稳健，比如：SensorTower数据显示，23年7-9月，《Puzzles&Survival》位于中国出海手游收入排行榜的第5、6、6，同期《小小蚁国》排名23、23、25，排名稳健，印证公司较强的出海能力。 盈利：毛利率提升+费率降低，盈利水平提高。Q3归母净利润 同比+72.1%，环比+114.01%，净利率22.56%，同比+6.9pct， 人民币(元)成交金额(百万元) 环比+11.3pct，主要由于：1）Q3毛利率80.39，同比+2.25pct， 环比+1.54pct，同环比增长预计主要由于游戏收入结构变化所致。2）Q3销售/管理/研发费率分别为48.6%/3.9%/4.3%，同比-2.85/+0.44/-2.32pct，环比-10.5/+0.63/-0.40pct。销售费率同环比下滑主要由于Q2上线的游戏运营至Q3逐步成熟，营销推广费用有所缩减；管理费用和研发费用同比和环比变化不大。 展望后续：游戏储备丰富，静待上线。公司秉持精品化、多 公司基本情况（人民币） 元化、全球化战略，《Puzzles&Survival》《小小蚁国》《斗罗大陆：魂师对决》等游戏已展现出较长的生命周期，当前运营较稳健；23年中报中，公司曾披露30余款储备游戏，品类涵盖MMORPG、SLG、卡牌、模拟经营等赛道，其中半数以上游戏全球发行；《扶摇一梦》《龙与爱丽丝》《空之勇者》等多款储备产品将在未来上线。 盈利预测、估值与评级 我们预计公司23-25年归母净利分别为32.49/38.62/43.91 亿元，对应PE为23.81/15.32/13.47X，维持“买入”评级。 风险提示 项目 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 16,216 16,406 16,960 20,935 23,250 营业收入增长率 12.62% 1.17% 3.38% 23.44% 11.06% 归母净利润(百万元) 2,876 2,954 3,249 3,862 4,391 归母净利润增长率 4.15% 2.74% 9.97% 18.88% 13.70% 摊薄每股收益(元) 1.30 1.33 1.46 1.74 1.98 每股经营性现金流净额 1.65 1.60 1.57 1.92 2.12 ROE(归属母公司)(摊薄) 26.69% 24.25% 23.64% 24.75% 24.70% P/E 20.84 13.59 23.81 15.32 13.47 P/B 5.56 3.29 5.63 3.79 3.33 游戏产品上线和变现不及预期风险；版号发放不及预期风险； 41.00 37.00 33.00 29.00 25.00 21.00 17.00 13.00 221031 成交金额三七互娱沪深300 8,000 7,000 6,000 5,000 4,000 3,000 2,000 1,000 0 监管风险。 来源：公司年报、国金证券研究所 附录：三张报表预测摘要损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 主营业务收入 14,400 16,216 16,406 16,960 20,935 23,250 货币资金 1,777 4,619 5,129 7,535 8,946 10,489 增长率 12.6% 1.2% 3.4% 23.4% 11.1% 应收款项 1,250 1,354 1,521 1,505 1,831 1,950 主营业务成本 -1,758 -2,466 -3,049 -3,352 -3,918 -4,275 存货 0 0 0 0 0 0 %销售收入 12.2% 15.2% 18.6% 19.8% 18.7% 18.4% 其他流动资产 2,774 3,214 3,936 4,429 4,169 4,218 毛利 12,642 13,750 13,357 13,608 17,017 18,975 流动资产 5,800 9,187 10,587 13,469 14,946 16,658 %销售收入 87.8% 84.8% 81.4% 80.2% 81.3% 81.6% %总资产 54.9% 63.6% 61.9% 66.1% 68.2% 70.2% 营业税金及附加 -42 -38 -32 -34 -42 -47 长期投资 1,028 1,397 1,577 1,579 1,581 1,583 %销售收入 0.3% 0.2% 0.2% 0.2% 0.2% 0.2% 固定资产 927 970 1,093 1,195 1,234 1,269 销售费用 -8,213 -9,125 -8,733 -8,845 -11,137 -12,369 %总资产 8.8% 6.7% 6.4% 5.9% 5.6% 5.4% %销售收入 57.0% 56.3% 53.2% 52.2% 53.2% 53.2% 无形资产 2,769 2,776 2,748 2,796 2,835 2,865 管理费用 -366 -463 -526 -585 -670 -744 非流动资产 4,764 5,250 6,508 6,901 6,979 7,055 %销售收入 2.5% 2.9% 3.2% 3.5% 3.2% 3.2% %总资产 45.1% 36.4% 38.1% 33.9% 31.8% 29.8% 研发费用 -1,113 -1,250 -905 -814 -1,047 -1,163 资产总计 10,564 14,437 17,095 20,370 21,925 23,713 %销售收入 7.7% 7.7% 5.5% 4.8% 5.0% 5.0% 短期借款 889 469 947 1,826 919 80 息税前利润（EBIT） 2,908 2,874 3,162 3,330 4,121 4,653 应付款项 2,789 1,972 2,414 3,228 3,679 4,018 %销售收入 20.2% 17.7% 19.3% 19.6% 19.7% 20.0% 其他流动负债 820 958 980 911 1,075 1,191 财务费用 23 55 74 167 12 62 流动负债 4,498 3,399 4,341 5,965 5,673 5,289 %销售收入 -0.2% -0.3% -0.5% -1.0% -0.1% -0.3% 长期贷款 0 20 323 443 463 501 资产减值损失 -193 -36 -90 -29 -33 -26 其他长期负债 0 161 118 122 119 116 公允价值变动收益 196 78 -40 79 57 69 负债 4,499 3,580 4,783 6,530 6,255 5,906 投资收益 155 123 76 8 60 60 普通股股东权益 6,037 10,774 12,183 13,741 15,607 17,781 %税前利润 4.8% 3.8% 2.3% 0.2% 1.4% 1.2% 其中：股本 2,112 2,218 2,218 2,218 2,218 2,218 营业利润 3,256 3,261 3,309 3,651 4,355 4,952 未分配利润 3,960 5,895 6,758 8,233 10,099 12,272 营业利润率 22.6% 20.1% 20.2% 21.5% 20.8% 21.3% 少数股东权益 28 84 129 99 64 26 营业外收支 -7 -12 -7 7 -6 -5 负债股东权益合计 10,564 14,437 17,095 20,370 21,925 23,713 税前利润 3,249 3,248 3,302 3,658 4,349 4,947 利润率 22.6% 20.0% 20.1% 21.6% 20.8% 21.3% 比率分析 所得税 -213 -398 -392 -439 -522 -594 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 所得税率 6.6% 12.3% 11.9% 12.0% 12.0% 12.0% 每股指标 净利润 3,036 2,850 2,910 3,219 3,827 4,353 每股收益 1.307 1.297 1.332 1.465 1.741 1.980 少数股东损益 275 -26 -45 -30 -35 -38 每股净资产 2.858 4.858 5.493 6.196 7.037 8.017 归属于母公司的净利润 2,761 2,876 2,954 3,249 3,862 4,391 每股经营现金净流 1.386 1.650 1.604 1.573 1.922 2.124 净利率19.2%17.7% 18.0% 19.2% 18.4% 18.9% 每股股利 0.500 0.520 0.800 0.800 0.900 1.000 现金流量表（人民币百万元） 回报率净资产收益率 45.73% 26.69% 24.25% 23.64% 24.75% 24.70% 2020 2021 2022 2023E 2024E 2025E 总资产收益率 26.13% 19.92% 17.28% 15.95% 17.62% 18.52% 净利润 3,036 2,850 2,910 3,219 3,827 4,353 投入资本收益率 39.06% 21.99% 20.37% 18.07% 21.13% 22.14% 少数股东损益 275 -26 -45 -30 -35 -38 增长率 非现金支出 305 239 312 145 167 173 主营业务收入增长率 8.86% 12.62% 1.17% 3.38% 23.44% 11.06% 非经营收益 -290 -56 -50 -138 3 -75 EBIT增长率 10.75% -1.16% 10.03% 5.30% 23.75% 12.91% 营运资金变动 -123 626 385 263 265 261 净利润增长率 30.56% 4.15% 2.74% 9.97% 18.88% 13.70% 经营活动现金净流 2,928 3,659 3,557 3,489 4,262 4,712 总资产增长率 4.13% 36.66% 18.41% 19.16% 7.64% 8.15% 资本开支 -1,071 -340 -317 -457 37 -213 资产管理能力 投资 -151 -396 -81 77 55 67 应收账款周转天数 31.1 27.3 30.0 31.0 31.0 30.0 其他 612 -348 -2,933 8 60 60 存货周转天数 #DIV/0! #DIV/0! #DIV/0! 0.0 0.0 0.0 投资活动现金净流 -610 -1,083 -3,330 -372 152 -86 应付账款周转天数 259.3 195.6 192.4 200.0 190.0 190.0 股权募资 0 2,983 93 83 0 0 固定资产周转天数 23.4 20.1 18.9 18.6 15.4 14.1 债权募资 608 -423 781 1,000 -887 -801 偿债能力 其他 -3,236 -2,274 -2,459