期货宏观及期权策略私募基金三季度业绩回顾及投资前瞻：中长CTA回暖，持续性待验证

2023年第三季度，商品市场在7月大幅上涨，8月转为宽幅震荡上涨，9月暂缓涨势，前期快速上涨的品种逐渐转向震荡，市场波动率在小幅回暖后再次落至低位。持续性较强的行情给中长周期策略带来较友善的市场环境，其中截面策略环境优于时序策略。期权市场隐波和实波均保持冷淡，但隐波在8月一度快速冲高，之后迅速回落，带来一定风险行情。 根据我们统计的全部期货宏观策略私募基金产品数据显示，2023年第三季度，运行满一个季度的期货宏观策略产品共2889个，平均收益1.53%。其中1887个量化期货期权策略产品第三季度平均收益2.72%；1002个主观期货和宏观策略第三季度平均收益-0.70%。第三季度以来，量化CTA一改持续了一年的颓势，大幅反弹，但从平均表现来看仍未收复前期回撤。 第三季度期货市场持续反弹，大部分品种和板块在7-8月出现了稳定性较强的趋势性行情，8月的小幅回调，以及9月的震荡小幅影响了趋势类策略表现，但多空对冲策略接住了趋势策略的接力棒，继续推动中长周期量化CTA的反弹。另一方面，虽然市场第三季度出现了良好的趋势性机会，但实际上大市场的波动率却并没有大幅提升，甚至部分品种频繁出现跳空开盘，对短周期策略来说友好度较差，部分平均持仓周期在1-2日以内的产品业绩出现了较大波 动，并导致短周期策略分类整体表现不佳。量化基本面策略在6-7月出现了小幅反弹，但在众多宏观因素的持续影响下，整体仍然表现为震荡，并没有明显反弹。宏观策略受到股票市场拖累，8-9月出现了一定回撤。 近期巴以冲突大幅带动黄金和原油行情，相关品种短期或将保持强势。但中期来看，美联储保持高利率状态会更持久，对金融属性较强的贵金属和有色金属都将形成压制。而原油在美元压制下，还有持续的供给偏紧，以及全球需求衰退的交织影响，若巴以冲突的影响过去后，预计将以偏弱震荡行情为主。从国内的环境来看，政策持续刺激经济，各项经济指标均持续小幅回暖。但第三季度商品的涨幅过多透支了需求复苏的预期，若第四季度没有更亮眼的需求复苏数据，国内定价品种或将走出价值回归行情。 近期期货宏观策略大类中，中长周期CTA策略仍然是商品上涨趋势行情中收益最大的子策略，然而目前这些策略的收益基本依赖上涨行情中的多头仓位，市场若突发快速下跌，或进入偏弱震荡，将对这类策略比较不利，因此我们不建议短期内继续追高。对于短周期策略来说，部分板块在2-3天的频率上震荡特点较明显，同时跳开频繁，给策略带来较大来回磨损。因此当前也并不是非常适于超配短周期CTA的时间节点。 中期来看，我们建议可以标配CTA，国内定价品种的波动率已恢复正常，甚至从市场情绪层面来看，可以说是中性偏热情的情绪。而国外定价品种虽然仍处于低波动状态，但美联储高利率状态已经接近尾声，未来对市场波动率的影响以边际改善的可能性较大。分子策略来看，复合周期配置仍然是防守的关键，其中短周期CTA的选择需重点关注其风控能力。 本期报告介绍横琴均成资产管理有限公司的CTA策略。地缘政治引发剧烈波动、低流动性风险、持续低波动风险。 内容目录 第一部分：2023年三季度宏观经济和期货期权市场回顾3 宏观经济环境：经济持续回暖3 期货市场回顾：商品市场大幅上涨，9月涨势暂缓3 第二部分：2023年第三季度期货宏观及期权策略私募表现总结7 期货宏观策略大类整体表现：商品回暖下，期货宏观策略整体反弹7 样本池产品近期表现：量化CTA第三季度强势反弹7 期货宏观和期权策略二级分类表现：中长周期表现强势，截面策略尤为强势10 第三部分：市场环境展望及期货宏观类私募配置建议10 市场环境预期：短期商品或震荡回调，中长期关注需求复苏10 CTA配置观点：中期维持中性预期，但短期不宜追高10 横琴均成资产管理有限公司：以截面策略为主的复合策略CTA11 风险提示12 图表目录 图表1：CPI当月同比和环比（截止2023/9）3 图表2：PPI当月同比和环比（截止2023/9）3 图表3：PMI生产和需求（截止2023/9）3 图表4：PMI库存和价格（截止2023/9）3 图表5：南华商品指数对数收益率（截止2023/9/30）4 图表6：商品期货市场20日加权波动率（截止2023/8/31）4 图表7：商品期货各板块近期收益（截止2023/9/30）5 图表8：商品期货各品种指数2023年9月收益率和振幅5 图表9：商品市场时间序列动量强度和横截面强弱轮动速度（2023/9/30）6 图表10：三大股指期货近期行情（截止2023/9/30）6 图表11：股指期货近月基差（截止2023/9/30）6 图表12：50ETF期权隐含波动率（截止2023/9/30）7 图表13：300ETF期权隐含波动率（截止2023/9/30）7 图表14：近期期货宏观策略产品平均表现（截止2023/9/30）7 图表15：部分期货宏观策略产品业绩表现（截止2023/9/29）8 图表16：部分期权策略私募产品业绩表现（截止2023/9/29）9 图表17：期货宏观策略各子策略2023年第三季度平均表现10 图表18：均成CTA1号业绩表现（截止2023/10/13）11 图表19：均成CTA1号业绩指标（截止2023/9/28）11 宏观经济环境：经济持续回暖 2023年9月，我国CPI同比下跌0.1个百分点至0.00%，环比下跌-0.1个百分点至 0.20%。分项来看，食品项受去年高基数效应影响，同比回落-3.2%，较前月的跌幅进一步扩大1.5个百分点，对CPI同比造成较大拖累。 PPI同比回升0.5个百分点至-2.50%，环比上涨0.2个百分点至0.40%。分项来看，上游原材料价格的上涨是PPI回暖的主要推动力，沙特和俄罗斯持续减产导致原油走高，国内煤炭和铁矿等品种也出现了较大涨幅。 图表1：CPI当月同比和环比（截止2023/9）图表2：PPI当月同比和环比（截止2023/9） 来源：Wind，国金证券研究所来源：Wind，国金证券研究所 2023年9月，制造业PMI录得50.20，较8月回升0.5个百分点，重回荣枯线上方。 新订单指数和生产指数分别上升0.3和0.8个百分点至50.50和52.70，呈现供需双双回暖的态势。新出口订单虽然大幅回升1.1个百分点至47.80，但仍处于荣枯线下方。从供需指数的角度来看，我国经济景气度复苏虽慢但坚定，然而9月产成品库存回落0.5个百分点至46.70，呈现出被动去库的特点。随着商品价格高企，未来PMI的持续复苏可能受到来自上游成本的压力。 图表3：PMI生产和需求（截止2023/9）图表4：PMI库存和价格（截止2023/9） 来源：Wind、国金证券研究所来源：Wind、国金证券研究所 期货市场回顾：商品市场大幅上涨，9月涨势暂缓 2023年三季度，南华商品指数大幅上涨13.06%，主要涨幅发生在7-8月。9月，南华商品指数小幅震荡，暂缓了前期快速上涨的行情，月底收涨1.30%，振幅3.63%。指数趋势性较差，波动幅度较小。 图表5：南华商品指数对数收益率（截止2023/9/30） 来源：iFind，国金证券研究所 商品市场的波动率并没能持续上升。7-8月贡献较大波动率的焦煤、焦炭、玻璃、铁矿石等品种的波动率在9月快速回落，导致市场加权波动率再次回到低点。 图表6：商品期货市场20日加权波动率（截止2023/9/30） 来源：iFind，国金证券研究所 大多数板块同样表现为7-8月上涨，9月波动和趋势性有所减弱的特点。南华能化指数、南华工业品指数在三季度分别上涨22.61%和14.16%，而其中9月的收益率仅有5.90%和2.48%。另一个8月涨幅较大的板块，农产品板块，9月收益率仅有-2.50%，为当月收益率最低的板块。其他板块的9月收益率均分布在-2%至2.5%范围内，其中工业品、黑色等板块稍强。 图表7：商品期货各板块近期收益（截止2023/9/30） 来源：Wind，国金证券研究所 从品种指数的角度来看，9月涨幅领先的品种包括焦煤、原油、焦炭、纸浆指数，涨幅分别为20.34%、13.21%、12.87%、11.98%，振幅分别为26.13%、14.17%、14.22%、12.44%。 月内趋势性较强的品种分别为纸浆、低硫燃料油、燃油、原油，月内存在明显趋势性的品种中，多数为与原油相关性较强的品种。 图表8：商品期货各品种指数2023年9月收益率和振幅 来源：Wind，国金证券研究所 为了更直观的观测商品市场对趋势策略和强弱对冲策略的友好程度，我们分别设计了两个指标。时间序列动量强度指标为各品种20日收益率的绝对值，与同期每日收益率绝对值的和的比值，用来衡量近期市场对趋势策略的友好程度，该指标数值越高，对趋势策略友好度越高。品种横截面强弱轮动速度为品种最近20日收益率排名的变化情况，该指标数值越低，对强弱对冲策略友好度越高。从指标的结果来看，中长周期的趋势性机会快速弱化，但仍处于历史分位数中部。截面轮动速度也有小幅上行。中长周期CTA的市场环境出现小幅恶化。 图表9：商品市场时间序列动量强度和横截面强弱轮动速度（2023/9/30） 来源：Wind，国金证券研究所 2023年第三季度，股票市场震荡下跌，上证50、沪深300、中证500季度收益率分别为-3.98%、-5.13%、-7.92%，市场整体波动幅度较低，市场情绪冷淡，对股指期货CTA策略友好度中性偏友好。而随着市场的下跌，股指期货则是出现了较大幅度的升水。 图表10：三大股指期货近期行情（截止2023/9/30）图表11：股指期货近月基差（截止2023/9/30） 来源：Wind，国金证券研究所来源：Wind，国金证券研究所 近期股票市场实际波动率在温和下跌中再次探底，但隐含波动率却在低位有所上升。市场。对于期权卖方策略来说，8月隐波快速冲高回落，带来的隐波下降仅能够较好的弥补隐波冲高带来的回撤，而后续缓慢升波的行情很难带来投资机会。而低于波动率曲面套利策略来说，隐波的波动仍然较小，市场友好度较低。 图表12：50ETF期权隐含波动率（截止2023/9/30）图表13：300ETF期权隐含波动率（截止2023/9/30） 来源：Wind、国金证券研究所来源：Wind、国金证券研究所 综合来看，2023年第三季度，商品市场在7月大幅上涨，8月转为宽幅震荡上涨，9月暂缓涨势，前期快速上涨的品种逐渐转向震荡，市场波动率在小幅回暖后再次落至低位。持续性较强的行情给中长周期策略带来较友善的市场环境，其中截面策略环境优于时序策略。期权市场隐波和实波均保持冷淡，但隐波在8月一度快速冲高，之后迅速回落，带来一定风险行情。 期货宏观策略大类整体表现：商品回暖下，期货宏观策略整体反弹 根据我们统计的全部期货宏观策略私募基金产品数据显示，2023年第三季度，运行满一个季度的期货宏观策略产品共2889个，平均收益1.53%，正收益产品数量1782个，正收益产品数量占比61.68%，负收益产品数量1107个，负收益产品数量占比38.32%。我们按照主观和量化对全部期货宏观策略私募基金产品进行分类，1887个量化期货期权策略产品第三季度平均收益2.72%，其中1298个产品获得正收益，正收益产品数量占比68.79%；1002个主观期货和宏观策略第三季度平均收益-0.70%，其中484个产品获得正收益，正收益产品数量占比48.30%。第三季度以来，量化CTA一改持续了一年的颓势，大幅反弹，但从平均表现来看仍未收复前期回撤。 图表14：近期期货宏观策略产品平均表现（截止2023/9/30） 来源：朝阳永续、国金证券研究所 样本池产品近期表现：量化CTA第三季度强势反弹 我们持续关注跟踪部分期货宏观策略私募基金的业绩表现，以他们为代表观察各细分策略近期业绩变化。2023年第三季度，我们观察池的60个期货宏观策略私募基金产品平均收益率3.14%，是2022年6月该大类策略下跌以来，