投资要点 事件:公司发布2023年三季报,前三季度实现营业收入19.5亿元,同比-4.6%,实现归母净利润6.6亿元,同比-5.5%;其中23Q3实现营业收入6.2亿元,同比-1.4%,实现归母净利润1.9亿元,同比+5%。 Q3收入环比有所改善,主业增长仍有压力。Q3公司收入虽为负增长,但相较Q2(-21.3%)降幅已显著收窄。整体来看,公司榨菜主业仍有较大增长压力,主要系:1)随着整体经济环境影响,外出务工人员数量有所减少;2)C端家庭消费仍需复苏,且渠道库存压力短期内影响犹存。一方面公司内部积极开展组织变革,以销售大区为单位进行人员调整,并加强薪酬体系改革,激发内部动能。另一方面公司积极拓展产品矩阵,新品榨菜酱自上市以来预计已在全国覆盖超30万家终端,未来随着公司持续加大费用投放,借助公司完善的榨菜渠道,榨菜酱未来表现值得期待。 费用控制卓有成效,Q3盈利水平提升。前三季度公司毛利率为50.7%,同比-3.9pp;其中23Q3毛利率为45.7%,同比-7.7pp。毛利率承压主要系1)5月以来开始逐步采用23年初采购的高价原料;2)榨菜销量下降致使规模效应减弱,固定摊销成本相对增加。费用率方面,23Q3公司销售费用率为11.7%,同比-11pp;主要系公司严格控制整体费用,品宣活动集中与地面推广。管理费用率保持稳定,同比增加0.3pp至3.3%。得益于公司积极的费用管控,公司23Q3净利率同比+1.9pp至30.7%。 新品榨菜酱蓄势待发,下半年业绩高增可期。1)品类规划方面,公司以双拓战略为指引,积极推进榨菜、下饭菜和榨菜酱三大战略品类,目前公司正着力提升榨菜酱终端覆盖率,配合公司专项费用投放,榨菜酱未来表现值得期待。2)品牌传播方面,公司将三大品类与“大乌江”品牌传播相结合,同步推进地面推广及空中传播,深化乌江作为佐餐开胃菜的平台型品牌印象,为市场开拓及品类扩张实现品牌赋能。3)渠道及销售方面,公司开启销售变革,成立通路、渠道、行销三大业务部门,此外建立起四大销售战区,有助于公司提升经销商管理及终端管理能力。展望未来,成本端方面随着23年高价青菜头投入使用,预计利润端仍有压力;但22Q4受疫情影响存在低基数,随着C端需求复苏,预计Q4榨菜销量有望回暖。 盈利预测与投资建议。预计公司2023-2025年EPS分别为0.77元、0.87元、0.99元,对应动态PE分别为20倍、18倍、16倍,维持“买入”评级。 风险提示。新品推广或不及预期;原材料价格大幅波动风险。 指标/年度