收入同比增长稳健，盈利水平环比改善

事件：紫燕食品发布2022年三季报。2022Q1-3实现营业收入27.4亿元，同比+15.5%，实现归母净利润2.3亿元，同比-22.5%，实现扣非归母净利润2.0亿元，同比-21.4%。Q3实现营收11.1亿元，同比+14.1%，实现归母净利润1.1亿元，同比-16.4%，实现扣非归母净利润1.1亿元，同比-15.2%。根据公司招股说明书，公司预计2022年Q1-3可实现营业收入27.1~28.2亿元，同比+14.14%~18.77%，归母净利润2.22~2.38亿元，同比-24.38%~-18.93%，扣非净利润预计为1.81~1.97亿元，同比-28.56%~-22.24%。收入和利润均落在预告内，整体符合市场预期。 收入同比增长稳健，开店和单店或为正贡献。公司2022Q1-3实现营业收入27.4亿元，分品类看，鲜货/预包装/包材/加盟费营业收入分别为 23.8/2.3/0.7/0.4亿元（鲜货占比88%）；鲜货结构中夫妻肺片/整禽类/香辣休闲/其他收入分别为8.5/7.5/3.3/4.5亿元，占主营收入比例为 32%/28%/12%/17%。分渠道看，经销/直营/其他营业收入为24.3/0.3/2.5亿元（经销占比90%）。分地区看，Q1-3华东/华中/西南/华北/华南/西北/东北/其他营业收入为19.7/3/2/1.1/0.6/0.4/0.2/0.1亿元（华东占比 73%）。期末经销商数量94个，增加8个，减少9个。根据公司公告，2021H1加盟门店数超4700家，期末为5132家，2022年1-8月门店数超5300家，假设以2021H1为基数，门店同比+12%，单店在价格调整下预计持平或略有增长，预包装业务在B端拓展及 O2 O发力下增速较快。 盈利水平环比改善， 净利率重回10%以上。公司Q3归母净利率为10%，相较于中报7%净利率提升3pcts，环比改善明显。拆解看①毛利率：自中报17.1%提升至18.1%（2021年21.6%），或为加权成本高位震荡，涨价传导带来的利润端环比改善；②费用率：Q3销售费用率和管理费用率环比中报均回落0.7pcts，或系旺季下规模效应逐步显现。③税率：Q3所得税率为9.5%相比中报23.3%回落较多，或因税收减免等因素影响，预计对净利率环比提升贡献1pcts。展望来看，因上游成本扰动因素较多，公司产品结构较为丰富，一定程度上能缓解单一品类成本上涨的冲击，且考虑公司全国化拓张加速及规模效应的显现，利润率逐步抬升空间可期。 投资建议：我们预计2022-2024年收入分别为35.7/43.0/50.9亿元，同比+15.6%/+20.3%/+18.2%，归母净利润分别为2.5/4.0/5.3亿元，同比-23.3%/+60.2%/+30.5%，当前市值对应PE41/25/20倍，维持“增持”评级。 风险提示：疫情反复风险、食品安全风险、经销商管理及品牌被仿冒风险、原材料价格波动、竞争加剧及区域拓展不及预期。 财务指标 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 现金流量表（百万元）